奥瑞金:红牛收入占比保持稳定、三片罐毛利率显著提升、逐步转型综合包装解决方案服务商

核心观点:

公司披露半年报:(1)上半年收入33.18亿,同比增21.2%;营业利润7.29亿,同比增38.2%;净利润5.54亿,同比增30.1%;净利润率从上年同期的15.5%提升至16.7%。(因公司在2014年新收购了灌装业务,因而在2015半年报中对比较期间合并财务报表进行了追溯调整,使用的可比数据为调整后的数据。)(2)测算15Q2收入16.52亿,同比增21.8%;营业利润3.80亿,同比增44.4%;净利润2.86亿,同比增28.1%;销售净利润率从上年同期16.4%提高至17.3%。(3)同时中报披露公司预计Q1-Q3净利润同比增20%-40%。(4)公司在“深交所互动易”平台上披露:根据中国证券登记结算公司8月14日提供的最新信息,中央汇金和证金系资管计划持有公司股份,合计为除公司控股股东以外的第二大持股主体。

公司同时披露与平安证券签订成立体育文化产业基金的战略合作协议。产业基金规模初定5亿元,平安作为公司唯一的投资顾问,负责全方位的资本运作。我们认为通过本次合作,公司可借助体育平台为下游客户提供拓展市场渠道、品牌推广等多方面的增值服务,深化与客户之间的战略合作关系,推动公司“综合包装解决方案提供商”战略目标的实现。

依托红牛,三片罐稳定增长,二片罐加速布局,新增灌装业务。从收入结构拆分来看,三片罐收入28.6亿,同比增23.5%,收入占比86.2%,较去年提升了1.6个百分点,因公司未披露前五大客户情况,我们认为主要由核心客户红牛所贡献,H1红牛收入占比保持稳定,约71%左右,增速在20%左右;二片罐收入3.56亿,同比增12.7%,收入占比10.7%,较去年下降了0.8个百分点;新增灌装业务收入0.48亿,收入占比1.4%。

原材料成本下降、配套能力提升,毛利率大幅提升2.8个百分点至33.8%。15年H1公司综合毛利率33.8%,主要由三片罐饮料罐贡献(较去年同期提升3.5个百分点至38.6%),一方面源于原材料马口铁的成本下降,另一方面是由公司配套能力的提升贡献的,去年公司新增的山东龙口制盖生产线(年产能39亿只)使得外部采购数量减少,综合成本下降。公司上半年继续加大费用控制力度,H1的销售费用率+管理费用率约为8.6%,较上年同期降低0.7个百分点。其中销售费用0.82亿,同比增48.5%,主要源于随着经营规模扩大,运输费增加2908万元(同比增103%)。管理费用2.04亿,同比增2.1%,主要源于经营规模扩大带来的人工费用增加 1092万元(同比增22.6%),以及办公、招待、会议及交通差旅费增加696万元(同比增30.7%)。

15年H1经营性现金流净额3.84亿(去年同期4.20亿),保持稳定。其中存货6.79亿(较去年同期增加4350万,较期初增加4350万,周转率由去年同期3.27提升至3.34),应收账款17.29亿(较去年同期增加6.27亿,较期初增加6.27亿,周转率由去年同期2.51下降至2.34)。随着经营规模的扩大,公司给予下游客户的授信力度略有加大。投资性现金流净额-8.91亿(去年同期-6.06亿),下滑主要是由于上半年广西二片罐项目、山东青岛二片罐项目等在建项目投入增加使得投资支付现金同比增加2.59亿。筹资性现金流净额8.00亿(上年同期2.67亿),提高主要是因为银行借款同比增加1.02亿,以及发行中期票据收到5.94亿所致。

投资建议:维持推荐评级。我们预计公司正加速转型为全品类综合性包装服务商,关注其包装领域横扩包装品类,以并购形式完善单品类的产业布局并进行国际化扩张;以及关注其二维码、灌装等服务深度绑定客户、增厚业绩的效果;期待未来与红牛协同在体育产业的深度布局。不考虑未来可能的外延扩张,预计公司2015-2016年收入分别为65.8、80.5亿,同比分别增20.7%、22.4%,净利润分别为10.1、12.2亿,同比增长25%、21%,EPS 分别为1.03、1.25元,当前股价对应PE 分别为26、21倍。公司当前市值262亿,基于其业绩基础、以及其加速转型全品类综合性包装服务商的战略推进及实施,继续维持对公司推荐评级。