事件:克明面业8月19日公布2015年半年度报告,公司2015年上半年实现营业收入8.04亿元,同比增长12.66%;实现归属净利润5069.86万元,同比增长9.78%;其中2季度公司实现收入4.03亿元、归属净利润2731.82万元,分别同比增长13.63%和30.83%。公司上半年现金流状况明显改善,经营活动现金流净额扭负为正,达到3718万元,同比大幅增长223.02%。同时公司预计2015年前三季度实现归属净利润5762.12-8323.07万元,同比增长-10%到30%。
点评:
(1)收入增速略低于预期,高端系列产品成为收入增长重要驱动力,利润反转几乎已成定局:得益于产品结构提升带来的毛利率提升以及期间费用率的回落,公司净利润改善明显,2季度的利润增速达到30.83%,我们盈利复苏的推荐逻辑得到验证;而受制于消费低迷,收入的增速略低于我们的预期,产品结构升级的稳步推进和华东地区的逐步成熟成为最大亮点。
收入增速略低于我们的预期,高端系列产品成为收入增长重要驱动力:总体来看,克明面业在收入端的表现略低于我们的预期,无论是上半年还是二季度,公司的收入增速都处于下降的状态。其中上半年收入增速为12.66%,同比下降14.33%;二季度收入增速为13.63%,同比下降4.15%。但是考虑到目前低迷的消费环境以及去年的高基数,公司10%以上的收入增长已实属不易。克明在收入端最大的亮点是产品结构升级的稳步推进和华东地区的逐步成熟,以华夏一面为代表的高端系列营养面上半年实现收入5630.44万元,同比大幅增长57.31%,成为收入增长的重要驱动因素;分销售区域来看,华东地区继续保持高增长,2.4亿的销售收入不仅同比增长28.93%,距离公司传统的销售大本营华中地区仅有2000万元的收入差距。
期间费用率环比大幅改善,利润反转几乎已成定局:我们曾明确提出,2014年公司的市场推广和促销力度过于激进,今年有望逐步回归正常水平,2季度30.83%的净利增速也证实了我们的观点。环比来看,2015Q2的期间费用率为14.17%,较2014Q4的23.66%的期间费用率最高点,已经大幅下滑9.49个百分点。同时得益于生产设备的自动化程度提高及产品结构优化,公司的毛利率也小幅提升1.33个百分点。考虑到去年净利润的基数较低,公司今年的利润反转几乎已成定局。
(2)定增扩充挂面产能,产品结构升级稳步推进:虽然难挡经济环境的低迷,销售增速出现下滑,但是我们认为不必过于悲观,产品结构升级+产能扩张都能为未来挂面主业的发展提供有力支撑。目前公司的产品升级已取得初步成效,“华夏一面”及“克明宝贝”系列儿童挂面、蝴蝶面等新产品的推广顺利。而延津1.2万吨保鲜面项目有望于今年投产,为收入规模提供另一个增量空间。同时公司推出12亿元的定增项目加码挂面主业,目前的挂面产能为21.54万吨,募投项目建成以后,公司的挂面产能将提高到59.04万吨,为现有产能的1.74倍。自有产能将能基本满足公司进行市场扩张的需要,为公司实现持续稳健发展奠定基础。
(3)员工工作效率稳步提升,股权激励彰显管理层发展决心:2015年上半年公司首次明确将成本控制及提升工作效率作为工作重点,全面开展了营销人才盘点和人力提升项目。在生产管理上,进行精细化和标杆管理,成本控制初有成效;在管理创新上,引入先进经营管理思想,提升了员工的凝聚力和工作积极性,提高了工作效率。同时公司2015年5月完成授予预留部分的股票期权16万份及限制性股票激励计划31.33万股,显示出公司管理层对公司主业恢复稳定发展的信心。
投资建议:维持48.80元的目标价,“增持”评级。延续我们之前的观点,盈利能力复苏是今年公司的最大看点。公司挂面主业发展一直比较稳健,2014年由于市场推广过于激进,造成了盈利端的大幅下滑。随着公司的费用控制措施成效显现,期间费用率回归正轨,盈利复苏几乎已成定局。但是由于消费环境的低迷,公司的收入端增速出现了小幅下滑,但也不必过于悲观,未来高端挂面及保鲜面的产品布局都为收入打开新的增长空间。我们预计2015-17年分别实现净利润1.05亿、1.25亿、1.63亿元,对应EPS为1.22元、1.09元、1.42元(16年和17年考虑增发摊薄股本)。目标价48.80元,对应15年40xPE,暂时维持“增持”评级。
风险提示:产品质量问题;行业竞争加剧;新品推广不达预期。
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