百隆东方:15年业绩触底反弹,销量增长为主要驱动力

15年业绩触底反弹主要靠销量带动。根据年报数据进行详细拆分,公司14年色纺纱销量约为12.4万吨,同比提升21%,同期产品价格同比下滑7%;15年一季度销量同比增长15.5%,产品价格同比下滑7%。

预计中报销量继续保持15-20%的增长,价格基本维持一季报走势。我们认为公司15年业绩触底反弹的主要驱动力在于销量提升,而非价格或毛利率。14年约2.2万吨的色纺纱销售增量中,越南一期约为1.7万吨,今年二期项目在一季度建成后贡献4.5万吨增量产能,越南一、二期产能约占公司总产能的30%。

在越南大规模投资主要基于公司期望有效利用中国-东盟自贸区以及越南即将加入TPP(跨太平洋战略经济合作伙伴关系协定)的有利契机(如越南成功加入,公司通过越南销售至国外的色纺纱产品可享受出口关税减免的优惠)。未来公司将继续建设百隆越南三期项目,持续扩大产能。预计15年公司产品销量增速将超过20%。从产品价格来看,14年产品销售均价为3.58万元/吨,较13年同比下滑6.5%,同期棉花价格下滑超过10%。从棉花整体形势来看,经过了14年内棉价格大跌,内外棉价差缩小,棉花进口缩减以及需求继续疲软后,15年全国棉花种植面积减少25%,但在天量库存(2015/16年度国内棉花期末库存预计为1,290万吨)的大背景下,虽内外棉价差问题得以解决,但棉价底部徘徊的大趋势以及需求不济短时间内仍难以改观。我们预计公司15年产品价格下滑态势将有所缓解,毛利率小幅提升。

增资淮安新国纺织,提升保税优势。淮安新国纺织是公司全资子公司,此次公司增资主要为了建造保税仓库,缩短贸易周期,提升进口原材料使用效率,最大程度减弱棉价对公司业绩的影响,同时公司与重点客户签署长期采购合约,提前锁定利润。

给予公司“买入”评级,3-6个月目标价15元(按除权后计算)。预计公司15-16年核心EPS0.33、0.44元,对应PE33、25倍。公司专注主营业务,题材亮点不多,未来主要看点在于产能的持续扩张,业绩向好趋势确定且增速较高,在市场大幅波动下可作为防御性投资标的。

风险提示。销量增速低于预期。