评《基本养老保险基金投资管理办法》征求意见稿:养老改革获实质进展,长利市场近火难救

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6月29日,人社部、财政部会同有关部门研究起草了《基本养老保险基金投资管理办法》(以下简称《管理办法》),并向社会公开征求意见。

平安观点:

《基本养老保险基金投资管理办法》征求意见稿的公布,使得基本养老保险基金市场化投资改革的进程得到了实质性的推进。《管理办法》主要参照企业年金的投资管理经验制定,在操作上体现了更加审慎的特点。我们保守估计,基本养老保险基金进入股市的资金约在7000亿元左右。长期来看,基本养老基金市场化投资催生的资管需求将使得相关行业受益,且大规模长期稳定的养老金进入资本市场,有助于市场健康发展。但就目前来看,我们倾向于认为《管理办法》的公布更主要的目的在于稳定市场连续暴跌之后的恐慌情绪,基本养老基金“入市”在短期内落地仍然存在较大难度,这集中表现为部门间博弈导致的对于养老金受托机构的语焉不详,以及省级统筹尚未落地等因素。

在经历了多年的反复讨论和研究之后,“养老金入市”的方案终于姗姗来迟。人社部和财政部共同发布了《基本养老保险基金投资管理办法》的征求意见稿,使得我国基本养老金的市场化投资改革终于得到了实质性的推进。

基本养老金市场化投资势在必行。“关于养老金入市”的讨论在我国由来已久,目前仍有不少质疑的声音。我们不久前刚刚推出了社保养老保险改革的系列报告,力陈养老金市场化投资的合理性。当前我国3.5万亿的基本养老保险基金,仍然分布在各地方政府或人社部门分散管理,且仅仅投资于银行存款和国债,平均投资收益率在2%左右,大部分时间低于同期的通胀水平,基本养老金长期处于亏损状况。而相对来说,已经进行市场化投资的企业年金和全国社会保障基金,均能获得较好的投资收益,能够达到保值增值的目的。因此,基本养老保险基金的市场化投资管理不仅可行,而且非常有必要。

投资管理办法参照企业年金制定,但操作更加审慎。基本养老保险基金的《管理办法》的内容主要借鉴了企业年金的投资管理经验。其中,对于基金的投资范围、投资资产的比例限制,以及托管机构和投资管理机构的职责、违规事项、风险准备等内容,均参照《企业年金投资管理办法》制定。不过,由于基本养老保险基金作为养老“第一支柱”的重要性,《管理办法》体现了更加审慎的特点:一是对于托管机构和投资管理机构,规定了必须是具有全国社会保障基金、企业年金基金托管或投资管理经验,或者具有良好基金托管或投资管理业绩和社会信誉的机构,以保证基金投资运营机构的专业性;二是对于基金的监督检查,建立了人社部和财政部监管为主,多部门协同监督的体系,并规定了基本养老基金投资运营接受社会监督;三是相对于企业年金管理办法,规定了更为详细的法律责任,以保障基本养老金的安全。

投资管理方式以委托投资方式为主,投资比例限制与企业年金一致。根据《管理办法》的规定,基本养老保险基金的投资管理将主要采取委托投资的方式,由国务院授权的基金管理机构作为委托人,委托专业的投资运营管理机构进行市场化投资。而投资范围与企业年金的规定相同,主要包括银行存款,国债、央票、金融债、短融中票等固定收益类产品,股票、股权等权益类产品,以及股指期货、国债期货等衍生品。各类资产的投资比例也与企业年金的规定并无区别。其中,规定投资于股票、股票基金、混合基金等权益类产品的比例不超过30%,而衍生品更是规定只能用于套期保值的目的。值得一提的是,《管理办法》特别指出,基本养老保险基金可参与国家重大工程和重大项目建设,以及国有重点企业改制、上市的投资。一方面,基建投资以及国企改制的股权投资安全性较高,能够有效保障基本养老金的保值增值;另一方面,基本养老金对上述领域的投资,也能够有力推进稳增长政策的实施和国企改革的落地。

基本养老保险基金进入股市的资金约7000亿。根据《管理办法》的规定,基本养老基金应在预留一定支付费用后进行投资,且投资于股票类资产的比例为30%。1)当前基本养老保险基金余额约3.5万亿,但由于各地侵占、挪用等情况的存在,3.5万亿的数字值得商榷,保守起见我们按照90%的比例折算;2)现行基本养老基金要求留足两个月支付额度,但考虑到市场化投资品的流动性相较于存款和国债更差,我们按照留足4个月的额度进行计算;3)根据人社部的数据,目前城镇职工基本养老和城乡居民社会养老保险单月支出总额约2500亿元,留足4个月支付额度则为1万亿元。由此计算,基本养老基金进行市场化投资管理的额度将超过2万亿,进入股市的资金约在7000亿元左右。

长期来看,数万亿资金的投资管理需求将使得相关资产管理机构直接收益,且大规模的、长期稳定的养老资金注入资本市场,也能够填补当前中国资本市场缺乏长期投资者空白,或将能够在一定程度上引导当前偏短期、偏投机性的资本市场投资风格发生转变,促进资本市场的健康发展。但就目前来看,我们倾向于认为,此次《管理办法》征求意见稿的发布,更主要的目的可能在于稳定市场连续暴跌之后的恐慌情绪,基本养老基金“入市”在短期内落地仍然存在难度。

其一,相关部门之间的利益博弈将影响改革的落地。从《管理办法》的内容来看,仅仅提出基本养老保险基金由“国家设立、国务院授权的养老基金管理机构”进行投资运营,而并未明确该机构的性质。那么,最终基本养老保险基金到底是直接委托给财政部下属的社会保障基金,还是由人社部单独成立类似“基本养老保险基金理事会”的机构进行管理,仍然有待明确。其二,各省基本养老保险基金统筹尚未落地。当前我国已经在制度安排上基本实现了养老金的省级统筹,但真正意义上实现省级统收统支的地区仍然较少,绝大多数仍分散在市县一级。而《管理办法》中也提到,要将投资运营的养老基金归集到省级社会保障基金的财政专户。因此,各地方完成基本养老金的省级统筹仍然需要一定的时间。其三,各地基本养老基金挪用情况严重,资金归集存在较大困难。