央行降息降准点评:皮里春秋

事件:

中国人民银行决定,自2015年6月28日起有针对性地对金融机构实施定向降准,以进一步支持实体经济发展,促进结构调整。(1)对“三农”贷款占比达到定向降准标准的城市商业银行、非县域农村商业银行降低存款准备金率0.5个百分点。

(2)对“三农”或小微企业贷款达到定向降准标准的国有大型商业银行、股份制商业银行、外资银行降低存款准备金率0.5个百分点。(3)降低财务公司存款准备金率3个百分点。

同时,自2015年6月28日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率,……其中,金融机构一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至4.85%;一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2%……。

点评:

表面看,经济疲弱是“双降”主因,但对提振经济仍然杯水车薪——从央行对此次货币政策的解读来看,此次双降是为了“更好地平衡好总量稳定与结构优化的关系,促进稳增长、调结构并降低社会融资成本”,疲弱的经济基本面是促使货币政策出手的主要原因。不过,我们在此前发布的中期策略报告中指出,由于对影子银行监管加强以及财政纪律整肃,导致目前财政和货币政策呈现双紧的效果,只要货币当局不“解放思想”(包括大幅降息、放水等),经济增长就难见起色,传统宽松的货币政策对缓解经济颓势是杯水车薪。

但为股票市场注入强心针才是“双降”诱因——央行在同一天降息降准,这自2000年以来还是首次。按照以往的习惯,央行不会也没有必要在同一天既降息又降准,此次政策同时出现,主要缘于周五股市暴跌。

周五上证暴跌7.4%,两市超过2000只个股跌停,且跌停封盘时间普遍在1小时以上。按照通常的规律,跌停1小时以上且封死跌停板的个股,第二个交易日低开幅度很可能在3%以上,这意味着如果没有政策刺激,下周一大盘开盘很可能低开幅度也在3%以上,当日很可能击穿4000点。上证综指已跌穿60日线,而上证的长期趋势线和半年线均处于4000点附近,如果没有政策干预,下周很可能会有效跌破,意味着今年以来入市的新股民大面积亏损,股市也很可能由牛转熊,希望通过直接融资拉动经济、去杠杆的努力将化为泡影。

降息降准短期对股市提振程度强于债市——2000年以来,宽松的货币政策主要出现在2008年和2011年以后,不考虑2008年金融危机的特殊环境,2011年以来的十次降息降准之后,股市在第二个交易日上涨的概率达到70%,在第三个交易日上涨的概率达到60%。而债券市场对货币政策的预期更为透彻,对已经出台的货币政策并没有那么敏感,过去十次降息降准之后,第二个交易日十年期国债收益率下行的概率仅有30%,第三个交易日十年期国债收益率下行的概率是50%。

债券市场依然进退两难,股市前景难以乐观——我们在中期策略报告总所购建的实际利率分析框架中显示,目前阻碍国债实际利率下行的唯一因素是目前正在大规模进行的债务置换,而央行尚无购买国债的迹象。所以,此次政策不能够改变目前利率债市场进退两难、区间振荡的格局。对于股票市场而言,要牛更要慢的监管思路,结合未去的杠杆、偏高的估值、以及可能汹涌而至的股票发行,我们对其前景不甚乐观。