新锐医药:成长中的区域性医药分销商

报告摘要

公司是以浙江省为主的区域性医药分销商。公司总部位于杭州,主要在浙江省从事医药分销业务,浙江省和其他地区业务分别占2014年收入的约85%和15%左右。公司代理45种医药产品,主要包括用于治疗、急慢性心肌梗死的左卡尼汀注射液和抗感染用的注射用头孢西丁钠/注射用头孢地嗪钠/硫酸异帕米星注射液/注射用美洛西林钠舒巴坦钠/注射用丙氨酰谷氨酰胺/注射用头孢唑肟钠/注射用头孢孟多酯钠和消化系统用药酪酸梭菌活菌胶囊,这些产品约占据公司2014年销售收入的79%。

高毛利新产品将带来增长点。公司近年收入增长平稳,2012-2014年营业收入分别同比增长9.6%/10.2%/7.3%,净利润分别同比增长47.2%/13.5%/70.6%,2014年净利润为2968万港元。2013年减速主要是因为上市开支影响,总体看主营业务表现稳健。公司于2014年剔除部分毛利率较低的产品,并且于2014年下半年开始销售注射用头孢孟多酯钠和進口左卡尼丁注射液等,导致2014年毛利率从2013年的26.3%提升到2014年的29.6%,并且于2015年1季度进一步提升到30.6%。受2014年引入进口左卡尼丁注射液影响,左卡尼丁注射液2014年和20151Q分别占据公司收入的30.3%/36.1%。同样于2014年下半年引入的注射用头孢孟多酯钠2014年和20151Q分别已占公司收入的9.8%和12.9%,预计这些高毛利产品将继续带来增长点。

预计销售管理费增速将回落。2014年下半年由于引入新产品公司增加人手并搞了很多推广活动,导致销售管理费同比增长75%,占收入比例从原来的5%~6%提升到9.3%,但是2015年以来随着销售渠道的成熟推广活动减少,也没有再大量请人,预计2015年销售管理费增速将明显回落。

下半年起可能进入医疗器械分销行业。公司于3月20日公布计划投资9500万元人民币收购SaikeInternationalMedicalGroup50%的权益,预计将于6月内完成审计。根据目前的协议,Saike将确保2015-2017年分别有不少于1900万/2200万/2500万元人民币,不足部分将以现金补偿。公司2014年底有1.5亿现金,有充裕的现金完成收购。Saike主要于浙江省从事大型医疗器械(CT机等)和医用耗材等分销,我们预计这类产品毛利率不会太高,但是也将受益于国家对医疗服务尤其是基层医院的支持。

预计浙江省药品降价影响可控。公司大部分产品包含在今年初公布的药品招标目录中并录得不同程度的降价,但是由于公司代理的均为中小型药厂的产品,这些药厂对公司有依赖性而且产品本身毛利率比较高,所以预计公司承担的损失有限。招标目录公布后所有药品均已按照新的价格销售。2015年1季度公司毛利率仍然维持在30.6%,证明降价影响可控,预计未来将维持这种情况。

公司可能转主板上市。公司已经于3月30日提交转主板申请,目前正在聆讯,预计6月内会有结果,因此公司有近期转主板上市的可能性,如能成功转板将有助于公司获得更多高毛利产品。

投资建议:公司主要产品中专科药占比不高,目前看缺乏高端产品,短期将主要靠2014年下半年引入的新产品和增加医疗器械业务获得增长。公司目前股价对应25倍2014APER,略高于同业先锋医药1345的21倍。我们将关注转主板和收购事宜进展,如能成功将促进盈利增长。

风险提示:i)国内进一步限制抗生素使用;ii)收购事件不能顺利完成;iii)收购完成后与Saike不能顺利合作;iv)转主板不能顺利获批