央行规模和信用总量专题(上篇)-央行之路:结构变化与政策选择

投资要点.

1,央行资产体量决定因素:经济规模、货币投放方式和汇率体制、金融市场结构及发展程度和非常规政策操作。

中国央行资产规模最大(5.4万亿美元),这是经济相对高增速下,涉外账户长期双顺差,央行持续干预外汇市场的结果。

欧版QE的启动标志着美联储、欧央行和日本央行走上同一条路,但效果有别。

尽管央行资产/GDP显示的货币政策效率在下降,但短期稳定需求和缓解债务压力别无良策,只能继续诉求于货币宽松。

2,央行资产结构与基础货币投放方式等价,实际操作中,强调的是“以量锁价”。

在传统的基准利率处于边际极限时,量宽操作使得国债收益率成为“准基准利率”:首先,它是其他金融资产定价的基础,其次,危机拯救及经济刺激导致政府债务剧增,国债收益率影响着政府滚动发债的融资成本,是财政债务压力的显示指标。

3,过去,中国央行通过法定存款准备金主动锁住超额货币,其他三大央行则被动囤积超额准备金,准备金存款在主要央行负债中占比均较大。形势变化、政策逆转下,调降准备金率将成为中国央行对冲外汇占款增量不足的主要工具,美联储则通过提升超额储备金利率(IOER)来配合其加息。

4,中国央行的创新工具(SLO、SLF、MLF和PSL)均为数量和价格引导复合型工具,期限覆盖从1-7天到3-5年,央行运用其可以打造一条短、中期操作利率曲线,进而对货币市场和实体经济融资利率形成引导,这是利率市场化的重要组成部分。

这些工具与欧洲央行的主要再融资操作(MRO)和长期再融资操作(LTRO)较为相似,而MRO和LTRO是欧洲央行推行QE之前的公开市场操作两大核心工具。目前阶段,这些工具尚处于培育期,未来在法定存款准备金率的调整空间逐渐收窄,利率市场化基础设施相对完备后,上述政策工具作用将会增强。