2015年4月工业企业利润点评:底部并未到来

投资要点.

5月27日,国家统计局公布数据显示,1-4月份,全国规模以上工业企业实现利润总额17341.3亿元,同比下降1.3%,降幅比1-3月份收窄1.4个百分点。

工业利润增速的回升:看上去很美.

4月份全国规模以上工业企业实现利润总额累计增速-1.3%,降幅较上期收窄1.4个百分点。不同行业之间分化依旧明显,采矿业利润总额累计同比下降60.7%,水电燃气生产与供应业利润总额增长17.3%,较上期基本持平;制造业增长6.2%,较上期加速回升1.3个百分点。从主营业务收入来看,规模以上工业企业同比增长1.6%,较上期减缓0.4%,采矿业、制造业、水电燃气生产与供应业收入累计增速分别为-15.9%、2.7%和1.9%,均出现不同程度的下滑。同时主营业务成本增长1.7%。虽然利润增速显示乐观,但这显著受到企业从一轮股市上涨中获取投资收益的影响,在规模以上工业利润同比增加的120.3亿元中,投资收益同比增加高达116.1亿元,实体经济利润增长近乎为零。此外收入增速下滑显示需求依旧疲弱,成本端亦表现平平,总体来看实体经济并无实际起色。

企业杠杆率的收缩:主动还是被动.

4月产成品存货增速继续回落0.7个百分点至7.0%,显示这一轮去库存并未结束,库存周期仍处于中枢下滑的过程中,目前看不到见底的迹象。资产负债率回升至57.3%,但排除季节性因素,企业杠杆率自2012年来一直处于增速减缓过程中,这与应收账款增速的下滑趋势一致,反应了企业实际信贷的收缩。

这种杠杆率的收缩受到两个重要因素的影响,一是随着经济景气度的下降,许多企业特别是上游与中游的产能过剩行业不再大举通过扩张信贷的方式投产扩产;二是股票融资等直接融资方式的快速增长使得企业对信贷融资的依赖度有所下降。由于股票融资规模较低,即使今年出现大幅扩张,在企业整体负债规模中所占比重也仅仅不到8%。因此我们认为需求萎缩使得企业被动去杠杆成为企业债务收缩的主要原因。

工业增速:仍在探底的进程中.

总体来看,4月份工业企业利润增速虽然出现加快,但排除掉投资收益的影响后企业经营情况可谓毫无起色。收入增速下滑显示需求疲弱,即使企业利息支出增长放缓,除反映融资成本降低方面的积极信号之外,企业主动缩规模、降杠杆的因素亦不可小觑。虽然4月份工业增加值增速出现0.3%的小幅反弹,但从企业利润来看,工业增速难言企稳,预计二季度仍然处在震荡与探底的过程中。前期降准降息等政策的起效仍需时间,在这段沉淀期中央行继续实施宽松政策仍然为大概率事件。我们维持央行后期将继续降准的判断,且预计经济将于二季度探底,三季度将出现企稳回升。