高阳科技:收单及支付终端业务双轮驱动

支付终端海外业务实现突破。高阳科技旗下持股32.8%的全球第3大电子支付终端供货商百富环球(0327.HK) 于2015 年5 月20 日宣布以467 万欧元收购PAX Italia 扩大后股本70%。PAX Italia 为百富于意大利地区独家分销商,主要业务是为当地银行开发及定制软件系统,相关系统集成多家欧洲银行之专利软件于百富EFT-POS 平台,并为百富的广泛型号产品提供售后服务。意大利为全球最大电子支付终端供货商Ingenico 于欧洲第二大收入贡献地区,估计现时存量EFT-POS 终端数约120 万台,每年整体出货量约20-25 万台。我们认为此次收购为百富欧洲业务发展的重要里程碑,除了将为百富带来可观额外收入外,亦将增强其于欧洲地区市场地位,未来亦有机会继续通过并购方式深入欧洲成熟地区市场腹地。我们观察到百富环球海外业务发展步伐不断加快,预计其将于未来两年内将超越Verifone 成为全球第2 大电子支付终端供货商。

收单业务进展良好,行业格局将进一步集中。现时央行已发放53张第三方线下收单支付牌照,但据我们渠道调研了解,当中约20家企业并未有实际业务运营,余下企业超过一半皆由于规模过小而处于亏损状态,仅有约8-10家企业具盈利能力,而在2013年按交易金额计行业TOP 4 已合共占67%份额。我们相信未来第三方支付行业将进入强者恒强阶段,最终行业前3-4家企业将抢占80%以上市场份额。据我们了解,国内第2大第三方线下收单支付企业汇付天下(2013年交易份额约23%) 由于过去两年违规风险倘口较大,去年9月被央行勒令于一年内有序退出15个省市的现有收单业务,预计年内亦将较难获央行批淮放行重新接入新商户。我们从各方渠道调研了解公司收单业务客户拓展进度良好,预计随行付2015E/16E POS终端接入量将分别达72万/108万台,带动2015E/16E全年交易流水同比增长95.7%/100%至6,006/12,012亿元人民币。

重申“买入“评级。高阳科技为中港上市公司中唯一一家具备性感的持续性收入模式的第三方线下收单支付龙头企业。我们预期i) 新商户接入进度好于预期、ii) P2P 小贷业务发展进度超预期、以及iii) 不断改善的业绩表现将为股价向上催化剂。我们预期公司旗下优质资产百富环球仍有巨大价值提升空间,我们基于2016E业绩以SOTP估值法 (此前基于2015E业绩) 调升公司目标价至4.80 港元,重申公司“买入”评级。

风险提示:i) 新业务执行风险;ii) 政策监管风险;iii) 收单业务增长慢于预期。