煤炭行业:2014年报和2015一季报总结及展望

投资建议

行业策略:相对估值优势仍是煤炭板块配置的核心逻辑,行业的三个拐点预期和三个弹性预期是推动相对溢价修复的根本原因,把握煤炭板块下半年相对超额收益机会,关注板块三个主线分化表现。综合考虑2015 年三季度的经济见底预期,年内煤价拐点预期,煤价、煤炭股的弹性回复预期以及煤炭板块的配置高弹性,我们建议追求稳定收益和安全边际的大资金应当积极增加煤炭板块配置。追求高收益的资金,可考虑利用近期煤炭板块的轮涨和补涨特性,把握板块阶段性超额收益。从近几年走势看,煤炭板块在4、7和9 月取得超额收益的概率较大。

推荐组合:国企改革主线推荐盘江股份(600395),转型新业务主线推荐露天煤业(002128),稀缺煤种业绩弹性主线推荐阳泉股份(600348); 建议继续关注可能涉及改革或者转型概念的兖州煤业(600188)、西山煤电(000983)、陕西煤业(601225)、安源煤业(600397)、山煤国际(600546)、煤气化(000968),综合市值、估值、涨幅考虑建议仍关注中国神华(601088)和中煤能源(601898)。

行业观点

市场表现:2014 年及15 年1-4 月,煤炭开采板块相对沪深300 的累积超额收益率各为-25.90%和-2.67%。年内来看,4、7 和9 月煤炭板块相对沪深300 取得正向超额收益的概率较大。2014 年以来板块相对沪深300 负相对收益明显收缩,2015 年一季度煤炭板块略跑输大势。

行业估值:从PB 角度看,板块对沪深300 指数仍有较大折价,与14 年全年相比幅度仍继续扩大,但溢价率修复的周期正在缩短。PB-TTM 为1.86 倍,相对沪深300 溢价率-17.33%,与2014 年相比,溢价率均值的幅度仍在扩大,但波动周期正在缩短;25 家A 股煤炭开采公司目前的平均静态PB 均值2.33 倍,其中动力煤企业和焦煤企业平均值为2.16 和2.49 倍。动力煤企业中最高的两个是国投新集和安源煤业,PB 为4.33 和3.18倍,最低的两个是上海能源和兰花科创,PB 为1.26 和1.37 倍。焦煤企业中最高的两个是盘江股份和永泰能源,PB 为3.64 和3.29 倍,最低的两个是冀中能源、开滦股份和平煤股份,PB 为1.48、1.52 和1.52 倍。从PE 角度看,因为煤炭企业ROE 大幅下滑,造成PE 指标数值的急剧放大,使得PE 指标不可比。2015 年静态看,只有中国神华和靖远煤电PE 为12 倍和26 倍左右,其他正常运营公司指标都在30 倍以上。

行业主营业务和煤炭业务分析:2014 年,煤炭行业主营营业收入同比增长-12.09%,煤炭行业净利润同比增长-98.30%,煤炭行业综合毛利率为26.97%,继续加速下行;煤炭行业主营综合净利润率为8.81%,下行速度有所放缓。动力煤行业主营表现略优于焦煤行业,我们认为主要由于动力煤行业主营营收下滑仍有一定量的增长对冲以及主营业务成本和费用控制较好所致。2014 年,煤炭行业经营现金流量流入明显改善,动力煤企业经营现金流明显改善,焦煤企业经营现金流则快速恶化。煤炭行业投资现金支出继续加速收缩,但动力煤企业收缩明显加速,而焦煤企业投资现金流投资支出同比增长,仍在继续扩张。动力煤行业商品煤销量2014 年仍继续正增长,但销售收入已开始下滑,焦煤企业商品煤销量和收入则继续实现负增长。动力煤价的大幅下跌使得动力煤行业的煤炭销售毛利率下滑远高于焦煤行业,所以,虽然焦煤业务的量价齐跌,但就煤炭业务盈利水平来说焦煤业务仍明显好于动力煤,但动力煤企业受益于主营其他业务(火电业务等),而焦煤企业受主营其他业务的拖累(煤化工等),使得主营业务综合毛利率表现焦煤行业反而更差。

风险提示:宏观经济下行对冲政策低于预期,流动性低于预期;