康臣药业:国内领先的肾病中成药龙头

公司是国内肾病中成药和核磁共振对比剂龙头。公司于1998年推出尿毒清颗粒,是国内首个治疗慢性肾功能衰竭的现代中成药,2008-2012年稳居国内肾病口服现代中成药市场份额首位,2012年市场份额为24.1%。公司是国内首家取得核磁共振医用成像对比剂的新药证书及生产批文的制药公司,主要生产钆喷酸葡胺注射液。钆喷酸葡胺注射液是国内主要核磁共振对比剂产品,2012年占国内核磁共振对比剂市场的78.4%。公司是国内第3大钆喷酸葡胺注射液生产商,2012年市场份额高达17.1%。

主力产品尿毒清颗粒收入将维持较快增长。尿毒清颗粒主要用于预防和治疗慢性肾衰竭。根据北京大学第一医院等研究机构于2008-2012年历时4年针对13个省市5万名成年人的调查显示,我国成年人慢性肾病的患病率为10.8%,也就是每10个成年人中就有一个慢性肾病患者。目前由于体检普及率比较低,所以肾病的知晓率很低,相信随着体检的普及知晓率将迅速提高。中成药占据肾病药物的半壁江山,尿毒清是口服肾病中成药龙头,在国内医院拥有很高认可度。2014年尿毒清覆盖的目前产品覆盖1025家三级医院,其中2014年新增74家,未来还有约453家三级医院可以拓展。公司目前覆盖的二级以下医院为约3586家,其中2013年和2014年分别增加约400和500家。由于药品进入医院后通常要1~2年销售才会铺开,所以我们相信尿毒清销售量将维持25%~30%增长,而销售收入增速也将维持在20%以上的水平。

钆喷酸葡胺注射液有较大增长空间。随着高血压、脑卒中等患者的增加,我们预计核磁共振设备和对比剂需求将不断扩大。根据南方所的估计,2013年核磁共振对比剂市场规模为约6.35亿人民币,而2017年将增加到14亿,CAGR为22.6%,作为主力产品钆喷酸葡胺注射液需求将随之不断扩大。康臣的钆喷酸葡胺注射液与进口产品相比有明显价格优势,而且也已经进入510家三级医院有较好的市场认知度。这种产品可以覆盖的三级医院有1216家,所以销售网络还有较大拓展空间。同时,在已经覆盖的医院将继续受益于需求的内生增长,预计销售收入有望维持20%以上的增速。

新产品将注入活力。公司正在开发三种CT医用成像对比剂,目前正在如期推进,预计将于2016年推出。另外预计2017和2020年还有一种核磁共振医用成像对比剂和用于早期糖尿病肾病治疗的新药推出。

投资建议:我们预计2015E-2017EEPS分别为0.26/0.31/0.38元人民币。目前股价对应19倍2015EPER,低于行业平均,我们认为还有提升空间。按照7.5港元定价,对应23倍2015EPER,较目前股价有24.8%上涨空间。

风险提示:i)药品降价幅度大于预期;ii)新医院推广速度慢于预期;iii)新产品推出慢于预期;iv)同业竞争加剧