化工行业:和邦股份

和邦股份(603077):“买入”评级(2014-04-18收盘价14.53元)

核心推荐理由:

1、纯碱行业已现底部反弹。由于纯碱和氯化铵价格的下跌,2013年以来公司联碱业务出现了明显下滑,其中前三季度销售毛利率为17.82%,较2012年同期大幅下降23.02个百分点。但是,进入13年9月份以来,由于氨碱法成本的支撑以及下游需求的回暖,纯碱价格出现底部反弹。2014年公司“6改9”项目建成后联碱产能将扩大到110万吨,价格弹性巨大,纯碱或氯化铵价格每上涨100元,增厚EPS约0.15元,且公司联碱产品双吨成本控制在1500-1600元之间,盈利能力优于行业内其他公司。

2、和邦农科成为公司的全资子公司。公司定增收购和邦农科51%股权事项获证监会核准,将以14.66元/股的价格向四川省盐业总公司发行55,547,425股股份购买其持有的和邦农科51%股权。和邦农科成立于2013年11月27日,系由顺城化工分立而来,主要从事双甘膦及其相关产品的生产与销售,2014年将建成13.5万吨双甘膦产能(两条生产线组成,每条产能6.75万吨),其中1号生产线已于2014年1月投产,2号生产线已进入试生产,拟4月投产。根据我们了解到,和邦农科生产的双甘膦产品质量良好,已进入众多草甘膦厂商供应体系,包括江山股份、华星化工、捷马化工等。收购和邦农科完成后,和邦农科成为公司的全资子公司,有助于公司加强对草甘膦生产原料双甘膦的控制,形成草甘膦产业链上下游配套一体化。

3、看好和邦股份草甘膦业务。和邦农科已有的双甘膦生产环节,技术、资金壁垒较高,且环保投入高,随着环保限制趋向严格,作为草甘膦生产中主要的污染环节,公司前期对环保的投入和谨慎的态度将获得回报。其他IDA->双甘膦->草甘膦企业,特别是外购双甘膦的企业规模一般较小,和邦股份投运草甘膦生产线(公司拟投资建设5万吨/年草甘膦生产项目,项目建设期1年,预计将于2014年9月建成)将挤压外购双甘膦企业的生存空间,提高行业集中度。

4、草甘膦价格上行,看好2014。一季度为草甘膦的销售旺季,春节后草甘膦价格上行,进入二季度销售淡季,草甘膦价格维稳,目前市场主流成交价稳定在3.4万元/吨以上。与此同时,草甘膦原材料IDAN和甘氨酸价格上涨,尤其是甘氨酸,受华北地区雾霾情况严重企业减产明显,2014年以来价格大幅上涨28.9%,若甘氨酸持续供应紧张,或将推动草甘膦价格开启新一轮上涨。未来行业重点研究和跟踪的方向仍将是新增产能的进度和需求上升的速度。目前需求仍然稳定增长,2014年草甘膦产能投放如低于15万吨,将不足以完全满足需求,同时考虑到2014年可能出现库存回补的情况,我们对2014年的草甘膦价格持乐观态度。同时我们将对环保因素持续跟踪。环保核查如能按照文件执行,则对草甘膦价格会产生较大的正面刺激。

5、继续推进蛋氨酸项目。公司拟以人民币1.9亿元从日本国日挥株式会社、欧洲公司取得蛋氨酸制造的全套技术及其专有设备和获得相关的技术服务。公司10万吨/年蛋氨酸项目(一期工程5万吨/年)为09年规划建设项目,蛋氨酸是合成氨基酸,广泛的应用于医药、饲料添加等用途,国内市场进口依存度高,具备较大的进口替代空间。

我们预计公司2013~2015年销售收入分别达到15.12亿元、39.19亿元和50.02亿元,归属母公司的净利润分别为5751万元、5.15亿元和8.45亿元,2013-2015年摊薄的EPS分别达到0.13元、1.02元和1.67元(其中2013年股本按照4.5亿股,2014年及以后股本按照增发后5.06亿股计算),维持“买入”评级。

关键假设:纯碱业务底部确立、双甘膦-草甘膦价差可以维持

股价催化因素:双甘膦价格上涨、公司新建草甘膦生产装置取得进展

风险提示:宏观经济的持续恶化导致纯碱行业的持续低迷;双甘膦、草甘膦项目开工不顺利;天然气涨价幅度超预期等