2015年宏观二季度报告:政策托底经济见底,改革尤难市场赠礼

中国经济下行何时休?从全面实现小康,从潜在增长率的支撑能力,从中国追赶美国的步伐等维度看,我们预计2015-2020中国经济增速将在6.5%-7.0%之间,尽管2015年可能是增长最后维持在7%以上的年份,但中期底部很可能在十三五期间(最有可能在2016-2017年)形成。我们维持2015年经济增长7.2%的预测,同时将全年CPI预测从1.4%上调至1.6%,年内四个季度GDP分别为7.0%、7.1%、7.2%、7.2%。

政府政策托底的意图已在多种渠道和多种场合表达得日益公开。政府官员、市场参与者已逐渐接受了这样的观点:资产价格的膨胀有利于去杠杆,其与实体经济的改善并非相互对立;一个预期乐观的资本市场更有助于缓解银行、国企和地方政府等的压力。政府的信心十足体现在应对经济下行和风险方面,政府依然具有很多政策工具。预计2015年仍有2次降准,1-2次降息。

2015年利率市场化将完成,而我们倾向于认为利率市场化的影响已经接近尾声。利率的下行需要无风险利率进一步下降,央行的政策尤其兲键,央行当前仍然没有大幅宽松的意图,定向的轻微的宽松是货币政策的主基调,年内无风险利率还面临较大的内部供给冲击,如地方政府债和PPP债。我们将央行的货币政策比喻为挤牙膏式的量宽,和发达国家如美国、欧洲、日本不同,中国经济本身严重的结构性问题使得央行的货币政策不夫走向全面量宽,这也决定了无风险利率的下行注定是反复而缓慢的。随着“一带一路”和人民币国际化的加快推动,人民币汇率依旧较强,强汇率的格局没有变化;美元指数也将维持强势。

2015年地方政府债务置换和PPP债的推行是颇为重要的政策,也是两夫中最为超市场预期的政策之一,但其实施效果对于市场极说仍是未知数。我们认为,地方政府债务置换和PPP债仍有政策协调的空间,当然最令市场关奋的是引入央行作为政策的协调方,但官方的表态是尚在研究。考虑到两者皆是财政部主导的工作,对于其他部委的配合无法预期过高,但也不意味着完全不配合。

十八届三中全夫给出了336项政策改革目标,至今已陆续落地,不过绝大多数对内经济体制改革,都可能显着低于预期。亚投行却似一步好棋,引得全世界各国争相加入,原因在于这是全新的中国梦。资本市场则是改革的投票机,火热的资本市场将给予动真格的改革以极高的溢价,同样一带一路和亚投行的超预期也引起了资本市场极大的热情,相兲企业的市值几乎不费吹灰之力就成倍地放大。市场欢迎真正的改革,地方政府的混改试点或许能够给出一些新的答案。