阳泉煤业:业绩领跑行业,未来国企改革步伐将加快

公司于 4 月8 日发布2014 年报:报告期内,公司实现营业收入207.23 亿元,同比下滑20.81%;归属于母公司股东的净利润为7.92 亿元,折合EPS 为0.33 元,同比下降15.38%,净资产收益率6.12%,同比下降1.16 个百分点;综合毛利率为17.2%,较去年同期增加0.87 个百分点。公司一、二、三季度EPS 分别为0.05 元、0.10 元、0.03 元和0.15 元。四季度受益于行业限产提价,公司煤炭销售均价环比三季度有较大提高,因此业绩贡献较大。

无烟煤销售较好,公司业绩下滑幅度小于同行。2014 年公司原煤产量为3105 万吨,同比增加0.88%;煤炭销售5481 万吨,同比减少4.71%;煤炭销售均价346.81 元/吨,同比下滑18.56%。营业成本控制有效,同比下滑22%。我们认为,受煤价下跌影响,公司2014 年度业绩虽然下滑,但优于业内同类公司,主要原因是无烟煤销售相对较好。目前行业限产仍在继续并将常态化,较差的在需求端——需求正处于寻底阶段,积极的财政政策和相对宽松的货币政策将在二季度成为主基调。房地产的相关救市政策陆续发布,政策放松有望加速房地产市场的回暖,从而带动上下游产业链需求增速反弹。按照政策滞后期3~6 个月测算,煤价将于二季度末、三季度初触底反弹,届时公司利润将出现显著回升。

本部矿井产量稳定,集团资产注入是产能大幅增长的关键,行业不景气或为信达问题解决创造良好的环境。目前公司本部核定产能为3000 万吨,其中一矿、二矿、新景矿等6 大矿井产能基本稳定。公司回购天泰49%股权后,权益产能增加500 万吨,但更多产能释放尚需时日。依靠在产矿井扩产和整合矿复产的内生增长,未来空间已不大。集团煤炭产量大约是上市公司的2 倍,因此集团资产注入是未来公司产能大幅增长的关键。但受制于信达股权债转股退出方案的分歧,问题的解决需要时间。我们判断煤炭行业将未来一段时间内处于景气周期的底部,如天泰投资的战略投资者已选择退出,这为信达问题的解决创造了良好的环境。另外,从公司最近的动作看,资产注入分阶段实施可能会成为较为可能的路径,我们预计公司在山西国企改革的道路上已走在了前面。

投资策略:从公司近期回购天泰投资49%的股权,以及用国贸公司置换扬德煤层气看,未来矿区整合与产能释放将提速。我们认为公司国企改革的步伐走在了煤炭上市公司的前列,未来煤炭相关资产的注入可能采用类似于天泰的做法,“先易后难、分阶段、有重点”的实施,这样也减小了改革的阻力。另外,煤炭行业在相当长的时间内处于景气周期的底部,战略投资者撤出的步伐将加快,信达问题的解决迎来曙光。我们预计公司2015 年~2016 年归属于母公司的净利润为10.19 亿元和11.99 亿元,对应EPS 分别为0.42 元和0.50元。短期建议关注节后开工环比提升,需求反弹与政策面放松叠加带来的估值修复机会,长期建议关注公司信达问题解决的持续扩张机会,维持公司“买入”评级,目标价12.10~13.62 元。