石药集团2014年业绩点评:高端创新药持续高增长

2014 年净利润同比增长30.4%。公司2014 年营业收入同比增长10.1% 至109.6 亿港元。毛利率从从2013 年的31.5%上升到38.2%,带动净利润同比增长30.4%至12.7 亿港元。

创新药业务收入保持高增长,肿瘤药收入突飞猛进。2014 年主营业务收入中普药/创新药/抗生素/维生素C/咖啡因业务收入分别占据公司收入36%/25%/22%/11%/6%。其中毛利率超80%的创新药业务收入同比增长44.9%至27.8 亿,带动利润率大幅提升。创新药中肿瘤药收入高达2.5 亿人民币,同比增长227%。脑血管药物恩必普/老年痴呆药物欧来宁/高血压药物玄宁收入则分别同比增长43%/33%/28%至14.13 亿/7.89 亿/3.29 亿港元。

预计肿瘤药业务将继续高速发展,其他创新药业务将保持较快发展。公司肿瘤药2014 年收入符合我们此前预期,而且由于这些药物2012 年才推出,因此在医院覆盖面上还有很大拓展空间。公司多美素主要用于治疗淋巴瘤、多发性骨髓瘤、卵巢癌及乳腺癌,类似于美国强生的Doxil。津优力是国内首个长效化生长因子类药物,适用于预防化疗后引起的白血球减少及感染。艾利能主要用于神经胶质瘤和脑转移瘤的治疗及癌性胸腹水的辅助治疗。考虑到这些药物在国内的需求和石药强大的销售能力,我们认为公司肿瘤药业务将不断发展,2015 年收入至少超过4 亿。其他创新药中,由于恩必普和欧来宁在此前浙江省招标中分别降价13.6%和10%, 未来可能仍然受招标降价的影响,但是相信石药集团有能力将部分损失转嫁给下游分销商因此对公司实质性影响不会太大,预计这部分业务仍将保持较快发展。

新产品将不断注入活力。公司目前总共有170 多种在研新药,包括14 种1 类新药和46 种3 类新药。其中有7 种三类新药已经在申请注册阶段, 还有多种产品在美国申请注册。

抗生素和咖啡因业务将稳定发展。公司于2013 年6 月和9 月分别出售内蒙古的中润制药和石药信汇(天津),导致抗生素收入同比减少5.3%。但是抗生素业务毛利和经营利润分别同比增长55.6%和188%,表明经营效率大幅提升,预计未来将稳定发展。咖啡因业务收入和利润基本与上年持平,预计未来将继续平稳发展。

公司有可能考虑出售维生素C 业务。公司维生素C 业务在2013 年和2014 年均录得亏损,我们认为短期内很难扭转,但是公司表示未来如有合适机遇将考虑出售该业务。

投资建议:彭博预测公司2015E 分别为0.28 港元。目前股价对应22 倍2015E PER。我们认为公司估值合理,值得关注。

风险提示:i)新药拓展慢于预期;ii)新产品不能如期面市;iii)国内进一步限抗