科通芯城(0400):引领垂直O2O新蓝海

国内IC领域O2O电商龙头。科通芯城为中国IC及其他电子元器件行业最大交易型电商平台,2013年GMV市场份额达55.1%。现时国内相关采购市场规模达2万亿元,电商渗透率少于1%。我们看好公司通过向蓝筹客户免费提供增值服务以扩大GMV规模并增强对供货商的议价能力并产生返利,再利用在线推广平台以低成本获取大量中小客户的盈利模式。公司2014年总体GMV同比大增52.6%至83.8亿元人民币,直销客户数同比增加83.4%至5,050位。

互联网金融及物联网将成新增长点。公司自3Q14 利用手上低成本海外融资能力为中小客户提供供应链金融服务,估计年化净利差可达约5%。我们相信公司基于交易数据的信用分析及评估,既确保授信可靠性,亦将大幅提高授信的审批效率,预测供应链金融业务GMV 2014-16E CAGR 将达153.2%,占整体GMV 将从2014 年3.2%提升至2015E/16E 的9.1%/11%。另一方面,公司亦正积极抢占未来物联网入口,已推出中国最大的智能硬件创新创业平台- “硬蛋”,通过与百度、京东、腾讯等互联网巨头合作,为硬件创新企业提供产品推广、销售渠道、资金支持等服务,着力打造以供应链为核心的一站式O2O 创业服务平台。我们预计2015E“硬蛋”平台项目数/ 粉丝数/ 合作伙伴数(包括投资者、供货商及制造商) 将分别达10,000个/1,000万/ 5,000位。

预计 2014-16E 净利润CAGR 将达48.6%。我们预测公司整体GMV 2014-16E CAGR 将达36.9%,至2016E 的157 亿元人民币,其中直销/ 第三方平台/ 供应链金融占比将分别达73.4%/15.5%/11%。预计在规模效应带动下2016E 毛利率/ 销管费用率将从2014 年提升0.5 个百分点/ 缩窄0.3 个百分点至7.9%/3.7%。以上带动2014-16E 净利润CAGR 达48.6%。

首予“买入“评级。我们认为科通芯城为垂直领域O2O 稀缺性标的,预计i) IC 产业O2O 拓展加快、ii) 供应链金融推广快于预期、及iii) 硬蛋平台货币化快于预期将成为股价向上催化剂。我们首予公司“买入”评级,并以2014-16E PEG 0.9 倍定价,给予目标价8.00 港元。

风险提示:i) IC 行业电商化步伐慢于预期;ii) 供应链金融业务执行风险;iii) 市场竞争激烈拖累毛利率下滑。