长城汽车(02333.hk):业绩符合预期-强劲的产品周期已计入股价,中性

与预测不一致的方面

长城汽车于3月20日公布2014年四季度实现收入/盈利人民币200亿元/24.6亿元,符合高华预测。2014年四季度净利润符合预期的原因在于:1)销售管理费用占总收入的比例为10.2%,高于高华预测的9.7%(主要因与改进即将上市的中型SUVH8相关的一次性研发费用),但被以下因素抵消:2)有效税率13.3%低于高华预测的14.7%,因为公司继续享有高科技企业的优惠税率。公司表示,其新SUV车型H8将于4月20日在上海车展上推出,比高华预测的6月底提前了两个月。

投资影响

我们将2015-17年盈利预测上调了9.0%/6.5%/4.0%,以计入H8上市早于预期以及SUV销量走强的因素。据此,我们将长城汽车A股/H股的12个月目标价格上调至人民币43.02元/49.50港元(原为人民币40.79元/46.62港元)。我们的A股/H股目标价格基于2.8倍/2.6倍的2015年预期市净率以及32.4%的2015-17年预期净资产回报率均值(原为2.7倍/2.5倍的市净率和30.9%的净资产回报率)。长城汽车A股/H股对应11.6倍/9.4倍的2015年预期市盈率,而A股/H股的市盈率均值为11.5倍/9.4倍。我们维持对长城汽车的中性评级,因为我们认为其强劲的产品周期已充分计入股价。风险:2016年以后新产品周期走强/走弱;在竞争激烈的SUV市场上价格/经营利润率下降;新车型销量下降。