对地产估值的思考:突破RNAV枷锁,蓝筹可以走得更远

事件:万科、保利、招商等龙头地产公司即将达到前期高点,由于前期高点作为硬性的RNAV点,我们阐述对RNAV估值的思考。

地产龙头个股的1月高点是市值=RNAV时期,历史成见导致出现高点

基于未来项目获取的不确定性,地产估值按照资产估值的居多,投资强度就成为扩张中衡量公司价值的最重要的领先指标。当土地购入上市公司后,其利润的贴现转换为的净资产就成为公司的估值,这种项目制的估值方法成为地产公司估值的核心。

我们认为,这种历史的“成见”,有隐含的假设:政府作为土地的唯一出让方。这也是我们前面提到的,土地的获取存在不确定性,导致只能按照当前资产的利润贴现来给予RNAV估值。

顺应年度策略《新玩法,蓝筹出淤》对2015年资金判断的逻辑,因资金链断裂导致的股权转让市场,将使打破这个历史成见是必然

我们在年度报告中提到,因房地产基金的高息借款带来的中小房企资金链断裂基本是定局,并将带来股权转让市场的活跃。同时,从“累计新开工-累计销售”看,已开工未拿证和已拿证未销售的面积之和近53亿方,拥有大量土地储备的中小房企数目非常庞大。

我们认为,楼市销量难以维持创新高成为共识的前提下,土地供给主体将自然的从单政府供给切换至“政府+股权转让市场”。这种情况下,前述的隐含假设被打破,那么市值最高为RNAV的历史成见也将得以改变。

新场景下,蓝筹将是赢家,规模效应+品牌效应是最大优势

过去的集中度提升,是借助于大型房企的融资能力,以获得更高的资金杠杆、更低的利息成本,是大鱼比小鱼游得更快的市场,其结果是大鱼和小鱼都变得更大更快。既然在这种游戏规则开始发生变化的时候,我们有理由推导出,大鱼将吃掉小鱼!

这里就派生出另外一个环境:大量的小鱼组成新的土地供给市场,同时,新的土地供给市场变得比原来的更为廉价、地理位置更为优越。基于此,我们得出一个新的结论:新场景下,蓝筹公司将拥有潜在的体外资产,当其愿意的时候,即可以较低的成本获得更多的土地储备,也就意味着,RNAV作为公司规模的枷锁,开始成为历史!

看好地产行情,看好全国龙头、看好区域龙头

我们认为,压制地产估值的RNAV枷锁将在今年打破,大公司将脱颖而出,其中全国布局的龙头公司和深耕区域的龙头公司将成为股价表现的龙头,推荐买入全国龙头万科A,关注保利地产、招商地产,区域龙头公司首开股份,关注中南建设、泰禾集团。