银行业-重申配置价值:估值提前盈利底部徘徊

盈利无亮点但并非预期之外:目前已发布年报的12家银行2013年净利润同比增长12.7%,其中五大银行、股份制银行分别同比增长11.4%、17.2%,可以说是完全符合预期,只有部分银行(民生、交行、兴业)略低于预期,也主要是规模压缩、拨备计提力度更大的原因。

不良的上升、“6月钱荒”冲击下的同业降杠杆、负债成本上升均是预期之中。

估值已对负面信息不敏感:目前全行业整体看股价对应的2014年PE和PB分别为4.35倍和0.77倍,自3月28日以来涨幅达到5.45%。

观察过去几年银行的估值,虽然平台下移,但在2013年以来的各种负面信息冲击下,比如6月钱荒时期对破产的担忧、同业业务监管压力、各种信用事件、互联网金融带来的冲击、甚至包括挤兑(射阳农信社挤兑)事件、房地产价格调整、经济持续下滑等,行业整体PB基本在0.75倍以上徘徊。

利率再创新高的可能性不大:2013年市场利率持续创新高令市场对2014年利率平台保持较高水平基本形成一致预期。实际上,利率可能很难再逾越2013年的水平:1、经济下滑、通胀水平下降背景下资金需求下降;2、地方政府债务控制、基建投资引入市场化力量使得高利率背景下的无效需求不大可能继续膨胀;3、美国利率水平和国内利率水平近几年相关度并不高,QE退出、美联储升息并不会带来很大影响;4、央行态度上可能较2013年对平抑市场波动更重视。

架构改革、互联网金融、国企改革的正面意义不可忽视:2013年以来几乎所有大行都在做的一件事就是精简增效和事业部改革:即将原来的多层级传达性部门设置进行扁平化,总部部门调整和简化,给予分支机构更大的主动型和灵活性,将一些相对独立的部门进行事业部改革。互联网金融方面,民生直销银行、兴业银行钱大掌柜、平安银行线上线下结合、华夏银行平台金融、中信银行虚拟信用卡的探索、浦发银行移动支付提速、以及各大银行的类余额宝产品推出均显示了银行开始积极拥抱互联网金融。在风控优势的基础上,银行拥抱互联网金融为自身转型、市场化经营均会带来正面影响。国企改革方面,市场化、激励机制的建立在不断推进。

投资建议:虽然盈利尚在探底过程中,信用风险、不良贷款增加、核销、处置、存款成本上升仍是2014年的主旋律,并且估值底线难以证实或者证伪,但我们认为,目前估值对负面信息不敏感、基金配置极低、同时市场化改革也在持续推进,银行股极具配置价值,主要的风险就是经济的大幅调整给银行带来不良集中爆发,目前看这种可能性偏小。

风险提示:经济增速大幅下滑。