平安银行:拨备前营业利润强劲推动业绩好于预期;不良贷款生成率仍偏高

与预测不一致的方面。

平安银行公布2014年四季度税后净利润为人民币41亿元,同比增长16%,推动2014年全年税后净利润同比增长30%至人民币198亿元(较2014年全年高华/彭博市场预测高4%/3%),强劲的拨备前营业利润抵消了拨备支出的上升。

2014年贷款/客户存款余额同比增长21%/26%,而行业均值为13%/10%。2014年全年净资产回报率同比上升0.8个百分点至16.3%。主要积极因素:(1)尽管2014年11月央行降息对利润率造成压力,但四季度净息差环比扩张7个基点至2.67%,得益于收益较高的小微企业贷款占比上升、同业融资成本下降以及贷存比上升;(2)四季度手续费收入保持强劲,同比增长51%,主要受到银行卡和投行业务的推动。2014年非利息收入的占比升至28%,而2013年为22%;(3)四季度/2014年全年成本收入比同比下降了8.8/4.7个百分点,表明三季度以来成本控制稳步改善。(4)非标信贷资产余额半年环比小幅下降2%至3715亿元(在资产中占比17%),归因于非标信贷买入返售资产的减少。主要不利因素:(1)2014年信贷成本从81个基点攀升至146个基点。四季度拨备支出同比增长一倍多(占到四季度拨备前营业利润的49%),原因在于平安银行在积极处置不良贷款并提高拨备水平–四季度拨贷比环比改善17个基点至2.06%;(2)四季度不良贷款生成率仍然较高,我们估算为1.52%(三季度为1.53%),主要受到制造业和商业企业贷款以及个人经营性贷款的影响。新增逾期贷款压力似乎较三季度有所减轻,逾期贷款生成率从三季度的4.1%降至2.1%。尽管如此,年末逾期贷款占比仍然相对较高,为4.3%,表明不良贷款/拨备压力或将持续。

投资影响。

我们认为平安业绩证实了其客户基础的扎实进展、业务结构的改善以及高于同业的增长潜力。维持买入评级,基于剩余收益模型的12个月价格仍为16.4元(隐含1.25倍的2015年预期市净率)。主要风险:手续费收入/不良贷款差于预期。