海天味业2014年年报点评:收入提速、毛利率提升,总体稳健增长

业绩总结:公司发布2014年年报,全年实现营业收入98亿元,同比+17%;营业利润24亿元,同比+27%;归属于上市公司股东的净利润21亿元,同比+30%;实现每股收益1.40元,符合市场预期。其中Q4收入25亿元,同比+20%,净利润5.6亿元,同比+39%。同时,公司拟每10股转增8股,派8.5元(含税)。

各项业务保持稳定增长。受益于产品结构升级和渠道下沉,全年收入稳健增长。其中酱油实现收入63亿元,同比+13%(中高端增速超过25%,海天老字号贡献大几千万),毛利率41.91%,同比提升1.25pct;调味酱收入15亿元,同比+32%(黄豆酱收入超过10亿元,增速超过20%;拌饭酱收入将近2亿元,翻倍增长),毛利率40.76%,同比提升3.74pct;蚝油收入13亿元,同比+20%,毛利率35.22%,同比下滑0.02pct;其他收入5.6亿元,同比+18%,毛利率35.59%,同比下滑0.99pct。

毛利率提升、费用率和所得税率下降,提升盈利能力。全年整体毛利率40.41%,同比提升1.18pct,主要受益于:1、产品结构升级,中高端产品占比增加;2、募投项目产量增加,效率提升,成本下降;3、原材料稳中有降。三费率继续保持下降趋势,较2013年下降0.77pct,其中管理费用率下降0.45pct、财务费用率下降0.32pct;全资子公司兴兆全球被认定为非境内居民企业(境内取得的股息、红利等权益性投资收入免征所得税),4季度所得税率仅为7.40%(前三季度为18.91%),所得税仅为4455万元(前三季度均值1.2亿元),四季度盈利能力大幅提升,净利率达到21.95%。

看好公司长期增长。1、股权激励彰显管理层信心。激励对象为中层核心员工,有效调动团队积极性,行权条件营业收入、净利润四年CAGR分别达到15%、20%,稳健增长。2、调味品行业具有大行业小公司的特征(酱油CR4仅为30%,公司占比18%),公司作为龙头企业市占率将逐步提升。3、盈利能力仍将持续提升。公司对上下游拥有强有力的议价能力,现金流充沛;中高端产品和酱类保持高速增长,精细化管理进一步降低三费率,毛利率、净利率继续提升。4、渠道空间仍大有可为。酱油渠道下沉力度较大,南部、东部保持10%左右增速;调味酱和耗油类产品渠道开拓及下沉空间依然巨大,未来三年仍然保持高速增长。5、收购预期和兴兆全球取得税收优惠。

盈利预测与投资建议。上调公司2015-2017年EPS分别为1.72元、2.10元、2.56元,对应动态PE分别为28倍、23倍、19倍,我们认为未来3年公司净利润CAGR达到22%左右,维持“买入”评级,未来6个月目标价60元。

风险提示:原材料价格大幅波动、渠道开拓或未达预期。