老凤祥:四季度经营环比改善,关注上海国企改革带来的投资机会

14年净利润同比增长5.6%,业绩拐点显现。14年实现营收328.4亿,同比下降0.5%,归母净利润9.4亿,同比增长5.6%,扣非后归母净利润8.9亿,同比增长21.6%,EPS为1.8元,符合预期;加权平均ROE为25.8%,较去年同期减少3.4个百分点。其中,14Q4实现营收61.0亿,同比增长5.5%(Q1-Q3同比增长11.2%、-9.2%、-7.1%),鉴于13年上海长城笔业有限公司、上海申嘉文教用品有限公司、上海铅笔机械制造有限公司动迁补偿收益,我们考虑14Q4扣非后归母净利润2.0亿,同比增长43.8%(Q1-Q3同比增长9.8%、-1.7%、38.2%),经营改善明显。

高毛率产品占比提升+品牌价值溢出效应,业绩表现优于同行。第一,行业低迷,公司业绩稳中有升。13年黄金旺销造成收入高基数,14年国内黄金珠宝终端消费乏力,共致本期收入下滑0.5%,但在行业整体相对疲软的态势下,公司业绩表现良好。第二,提早布局新品类,助力公司长期发展。本期实现净利润9.4亿,同比增长5.6%,主要系品类调整,高毛率、迎合市场需求产品占比提高所致。第三,注重品牌效应,荣登珠宝品牌榜首。14年老凤祥品牌价值从13年116.7亿大幅提升至220.3亿,位居中国500最具价值品牌108名,首超周大福。设计理念加强,产品附加值提升,老凤祥品牌溢价不断提高。

渠道有序拓展、品类结构完善、叠加国企改革,静待15年发展。第一,品牌、渠道优势明显,稳居行业龙头。公司坚定品牌经营之路,多渠道(连锁银楼、形象专柜、特约经销店、专卖店、区域代理等)并行,拓展优势营销网络,14年预计新增门店145家,网络门店总数达到2769家,市场份额进一步提升。第二,品类调整提升公司业绩。公司逐步优化产品结构,提升钻石镶嵌等新品类占比,全面提升毛利率。第三,国企改革逐步落地,激励机制渐趋完善。15年国企改革政策逐渐落地,百联股份、光明乳业相继停牌,映射上海国资改革推进决心,改革预期持续发酵,老凤祥作为上海市黄浦区国资改革龙头,黄金珠宝业整合者,公司激励机制将逐步理顺,受益国企改革预期明显,未来大有可为。

首次评级,给予增持-A评级。公司是黄浦区国资控股的全国黄金珠宝龙头,品牌、渠道优势明显。在未来品牌集中化的行业整合中,有望扩大市场占有率,提升品牌、渠道溢价。

此外,公司国企改革预期强烈,我们看好未来发展。预计公司15-16年EPS为2.1元、2.6元,当前股价对应PE分别为17倍、14倍,首次评级,给予增持-A评级。

风险提示:黄金终端消费乏力致经营存在不确定性。