青青稞酒:费用投入加大,业绩低于预期

事项:

青青稞酒发布2014年业绩预增修改公告,净利同比降15%-20%,降幅超3季度财报的预告。下降的主要原因:(1)2014年,受白酒行业整体深度调整影响,营业收入较去年同期下降5%-10%;(2)由于加大市场营销力度和管理支出,费用较去年同期增长较大,公司业绩较去年同期有一定程度的下降。

平安观点:

估计4Q14收入降幅与1-3Q14差不多,基本符合我们的预期,4Q14净利降幅则超出我们的预期。4Q14业绩继续下滑显示西部地区白酒消费对整风运动的反应有滞后性。若取收入预告增速区间的中值-7.5%测算,4Q14营收降-9%,降幅与1-3Q14差不多。4Q14净利降幅区间位于32%-59%,高于我们下降19%的判断。

我们已经在3季报点评中提示了,3Q14收入虽然恢复增长,但据此判断公司销售已经企稳可能为时尚早,主要由于西部地区白酒消费对整风运动的反应有滞后性。

估计2014年收入下滑主要由于青海省内市场需求萎缩所致,省外市场总体可同比持平。整风运动前,西北地区中高档酒需求政务及国企需求占比高,民间消费能力较弱,整风运动的影响从政府到国企逐级展开,而民间消费基数太低无法弥补中高档白酒需求的下滑。公司在青海市场品牌力虽然很强,不过由于市占率较高,省内市场扩张空间有限,已经达到50%以上,因此省内市场容量大幅下降之后,难以在通过挤压竞品来获得增长。因此,估计2014年青海省内收入出现明显下滑。

省外市场分化较大,由于部分省外市场仍处于扩张期,估计2014年省外市场总体收入同比有望持平。

分品种看,根据我们草根调研,估计中档酒(100-200元价位)和散酒(60-70元)有望实现增长,中高端酒(200元以上)受整风运动和行业竞争的影响降幅较大。

费用投入大增可能是4Q14净利大幅下降的主因。由于行业竞争加剧,我们判断4Q14公司的费用投入可能加大,销售和管理费用率同比均大幅上升。由于行业还处于调整期,我们判断公司也可能做适当的盈余管理,预提部分费用。

根据业绩预告,我们下调2014年净利预测6%,预计2014-2016年营收同比-7.3%、+8.0%、+10%,净利同比-17.4%、+8.5%、9.2%,EPS为0.69、0.74、0.81元。

公司管理和销售团队优秀,西北市场复制青海模式,未来仍有较大的成长空间,投资机会来自于未来公司在西部地区可能重现高速扩张的态势。考虑到公司短期销售仍难言企稳,维持“中性”的评级。