12月货币融资数据点评:总量宽松依旧难现,结构调整或将加码

投资要点:

M2低速增长已成常态2014年M2增速低于央行13%的目标,一方面因为实体经济需求疲弱,信贷需求不足,货币派生速度降低,而另一方面源于央行坚守“中性适度”的货币政策,放弃总量扩张,着力维持利率水平稳定所致。经济新常态下,货币政策角色转向维稳,基础货币大幅波动的可能性较低,而货币派生速度有望在盘活存量的政策导向下有所提升,但总体来看,受基数影响2015年M2增速大概率将持续回落。

中长期贷款迅猛增长,票据融资再度下滑12月信贷数据延续了淡季不淡的走势,其中企业部门中长期贷款增长迅猛,同比多增4,987亿元,环比多增2,410亿元,基建项目的信贷配资力度较大。票据融资出现大幅下滑,主要原因为12月债市受中证登新规及IPO等因素影响,流动性一度出现“一钱难求”态势,影响银行配置票据的力度。2014年全年信贷投放依然保持增长态势,11、12月政策影响下,企业部门人民币中长期贷款同比多增7,000亿元是主要原因。预计2015年在基建项目的带动下,信贷投放将继续回暖。

社会融资规模大幅增长,表外融资有所回升12月社融的显著改善,主要源自表外融资的大幅增加。其中,新增委托贷款和新增信托贷款的显著增长则大概率与地方政府性债务清理甄别工作相关。43号文之后发改委、交易商协会陆续提高城投债发行注册门槛,债券市场融资渠道显著收窄,地方政府资金需求量巨大,抢在债务清理甄别工作截止前最后一搏的动机十分强劲。

总量宽松依旧难现,结构调整或将加码M2、社融的低位运行,反映了货币派生速度较慢,金融服务实体经济的力度依然较弱。经济下行周期中,银行出于风险收益的考量,难以扩大信贷投放力度。降息虽然可以缓解存量贷款的利息负担,但却并不能解决新兴产业增量融资的问题。“双发动机”中,传统行业可通过降息直接获益,而新兴行业面临的融资问题,并非总量资金不足,也不是银行贷款利率过高,而是金融体系的结构性缺陷。近期,国务院决定设立400亿元国家新兴产业创业投资引导基金,并继续沿用盘活存量的指导思想积极吸引民间资本。这一政策的推行,显示决策层对新兴产业的融资支持主要以金融体系的结构性调整为主,而盘活存量的态度,则进一步降低了货币总量宽松的可能。我们在点评降息的报告中就已提到,不对称降息,是决策层试图通过非银的大力发展以从机制上解决融资难的一次尝试。降准无益于经济转型,降息可以降低传统产业的融资成本,但于新兴产业无益,2015年结构性调整政策或将加码。我们依然维持1-2月经济数据出炉前不会降准降息的判断。