瑞康医药:渠道为王,打造区域平台型公司

近期,我们调研了瑞康医药,就公司经营情况进行了交流。

山东几近全覆盖,精耕细作传统业务稳定增长。公司目前覆盖山东片区86家三级医院(100%覆盖率)、325家二级医院(97.5%覆盖率 )和2500多家基层医疗机构(只包括乡镇卫生院,95%覆盖率),以直销和分销实现对山东片区几近全覆盖,纯销药品有17000多品规,未来将通过增加药品品种数量获取同一医院内更高的市占,精耕细作实现直销的稳定增长,此外公司新增器械多品种多品规,正在拓展总包业务,可提供集中采购服务进一步增加医院占有率。

山东医药纯销增长尚无瓶颈,物流配送基地产能将逐步释放。保守估计2012年山东省药品流通市场规模含税大约在450 亿元,公司目前在山东省整体药品纯销市占12.01%,假设公司13-15年通过精耕细作纯销维持现有30%增速,我们预计公司15年前药品纯销业务尚无增长瓶颈(按照30%市占测算增长瓶颈)。目前烟台物流配送基地I期仓库面积1.12万平米,1-4楼以及冷库的利用率都已远超100%,且自动化程度较低,募投项目烟台II期1.5万平米物流配送基地目前正在安装设备,明年上半年可以投入使用,II期投入使用后原有I期基地将基本用作器械配送,济南物流配送基地预计明年年底建成主体建筑,15年投入使用。

器械翻番增长无虞,发展潜力巨大。按照器械和药品4:6的市场容量保守估计,我们估计公司全年器械收入接近2亿,纯销部分配送占比60%,代理占比40%,分销模式主要集中在省外。山东器械市场容量含税300亿左右,目前公司收入市占不到1%,发展潜力巨大,我们预计明年收入或达到5亿,未来随着集中招标,毛利率会逐步降低到合理水平。器械市场散乱,未来1-2年内整合是大概率事件,我们预计公司可能会有进一步外延并购的可能性。

盈利预测与估值。预计公司13-15年EPS分别为1.36元、1.74元和2.17元,给予14年30倍市盈率,目标价52.2元,给予“买入”的投资评级,考虑到公司药品主业平稳增长,器械业务基数低明后年内生或均增长超过100%,且公司在山东片区渠道优势强,上下游并购后有望成为区域性平台公司,建议投资者关注。由于现有管理层除实际控制人外没有持股,我们认为公司可能会考虑在适当的时候进行股权激励。

风险分析:药品价格下降