永高股份:PVC价格下行、“五水共治”促公司业绩迎拐点

推荐逻辑:盈利拐点,业绩同增64%,PE仅11倍

国际原油价格持续下跌并维持低位,国内PVC价格开始下行,15年公司进入成本改善周期,盈利现拐点,业绩同增64%,PE仅11倍,显著低于同行业公司平均水平及历史表现。

成本改善,毛利率提升,业绩迎拐点

历史上,公司业绩波动与成本变化具有强相关性:当原材料价格同比下降,毛利率上升,业绩改善且显著,相反,当原材料价格同比上升,毛利率、业绩同比下降。08年PVC价格下降50%,09年公司毛利率提升7个点,营业利润、净利润增长超过100%;11年PVC价格下跌27%,12年公司毛利率提升6个点,营业利润、净利润增长近70%。

14年四季度以来,国际原油价格跌幅超过50%,而PVC价格进入12月开始出现下跌,12月、1月月跌幅8%、9%,同比降幅11%、18%,而且预计价格仍将继续下行,我们判断15年公司再次进入成本改善周期。我们测算假设15年PVC价格、公司产品价格分别同比下降15%、5%,公司毛利率将提升至29%,营业利润增长66%,业绩迎拐点。

“五水共治”推进启动市政需求,14-19年复合增长率超过50%,平滑地产需求下行压力

国家和政府对地下管网建设重视程度持续提升,13年至今累计出台多个文件,内容涉及中长期规划、项目主体、配套资金支持等多个方面,预计后续执行速度有望加快。

浙江省政府继13年把“五水共治”确立为新一轮改革发展的关键之策,14年正式启动,规划项目125个,总投资额4680亿,其中14年投资650亿,公司中标总金额约10亿,带动市政管道同比增长20-25%。公司深耕市政工程领域多年,积累了丰富的工程运作经验和社会关系资源,将充分受益“五水共治”工程建设。我们测算14-19年“五水共治”将累计给公司创收69亿元,公司市政管道收入复合增长率将超过50%,将平滑地产需求下行导致收入下滑的冲击。

业绩拐点来临,估值低,给予“买入”评级,目标价13.5元:

我们预计14-16年净利润同比增长-6%、64%、7%,EPS0.55、0.90、0.97元。公司盈利出现拐点,目前15年市盈率仅11倍,低于同行业公司平均20倍PE以及公司历史上盈利向上周期市盈率(21倍),显著被低估,我们首次覆盖并给予“买入”评级,目标价13.5元(对应15年15倍PE)。催化剂:PVC价格持续下行、“五水共治”投资超预期。

风险提示:原油、PVC价格出现反弹,房地产需求快速下滑。