石药集团:高端创新药维持高增长

报告摘要

公司正在逐渐转型为大型创新药制造商。公司原来是石药集团控股的中国制药公司,主要从事抗生素/青霉素/维他命等生产销售。2012年10月母公司石药集团将旗下石药恩必普、石药欧意药业、石药新诺威药业等注入中国制药,中国制药随后更名为石药集团。公司不断拓展抗生素和维生素C以外的成药业务,尤其是创新药业务。2014年1-3Q成药/抗生素/维生素C/咖啡因占收入的比例分别为60%/22%/12%/6%。2014年1-3Q创新药收入为20.19亿人民币,占成药收入比例从20131-3Q的32.5%增加到41.2%,公司正逐渐转型成大型创新药制造商。

公司2014年1-3Q净利润同比增长21.2%。公司2014年1-3Q营业收入同比增长9.4%至81.4亿港元,但毛利率高达约82%的创新药业务收入同比增长47.6%,导致毛利率从去年同期的30.7%提高到37.8%,净利润同比增长21.2%至9.2亿港元。

脑血管药物恩必普销售网络还有较大拓展空间。石药恩必普于2005年和2010年分别推出脑血管药物恩必普的软胶囊和注射液,主要用于治疗中轻度缺血性脑卒中,2014年1-3Q恩必普总销售收入同比增长45%至10.08亿港元,占创新药收入的49.2%。恩必普软胶囊目前已经覆盖1300家医院,而注射剂由于推出时间较晚目前还只覆盖约500家医院。由于这两种药物可以同时使用,我们预计恩必普注射剂未来在医院覆盖方面还有很大的拓展空间。

肿瘤药业务将维持较快增长。公司于2012年推出肿瘤药多美素/津优力/艾利能,预计2014年全年收入为2.5亿港元。多美素主要用于治疗淋巴瘤、多发性骨髓瘤、卵巢癌及乳腺癌,类似于美国强生的Doxil。津优力是国内首个长效化生长因子类药物,适用于预防化疗后引起的白血球减少及感染。艾利能主要用于神经胶质瘤和脑转移瘤的治疗及癌性胸腹水的辅助治疗。考虑到这些药物在国内的需求和石药强大的销售能力,我们认为公司肿瘤药业务将不断发展,2015年收入有望突破4亿。

老年痴呆药物欧来宁和高血压药物玄宁将保持稳定增长。欧来宁(奥拉西坦胶囊)适用于中轻度老年性痴呆,公司2014年1-3Q欧来宁销售收入为5.89亿元,占创新药收入29.1%。根据米内网的统计,按医院终端采购金额来看,2013年奥拉西坦是国内排名第10的化学药物,也是主要老年痴呆药物。根据米内网统计,2013年欧来宁是国内排名第2的奥拉西坦药物,市场份额29.7%。随着老龄化加剧我国老年痴呆药物需求将不断增长。高血压药物国内市场份额高达25%。目前来看欧来宁和玄宁已经分别覆盖约2000家和4000多家医院,但是考虑到这些药物需求的增长和用药持续性,我们认为产品未来将维持稳定增长。

新产品将不断注入活力。公司目前总共有14种在研新药,预计将于2021年前获批,其中包含多种心脑血管药物,我们认为新药将给公司注入活力。

公司有可能考虑出售维生素C业务。公司维生素C业务在2013年和2014年1-3Q均录得亏损,但是公司表示未来如有合适机遇将考虑出售该业务。

投资建议:彭博预测公司2014E/2015E分别为0.22港元/0.29港元。目前股价对应21倍2015EPER,与行业平均基本持平。我们认为公司估值合理,值得关注。

风险提示:i)新药拓展慢于预期;ii)新产品不能如期面市;iii)国内进一步限抗