策略点评:货币宽松通道确认打开

事件:

中国人民银行决定,自2015年2月5日起下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。同时,为进一步增强金融机构支持结构调整的能力,加大对小微企业、“三农”以及重大水利工程建设的支持力度,对小微企业贷款占比达到定向降准标准的城市商业银行、非县域农村商业银行额外降低人民币存款准备金率0.5个百分点,对中国农业发展银行额外降低人民币存款准备金率4个百分点。

点评:

本次降准缘于经济恶化以及流动性紧张。首先,经济基本面来讲,最核心的原因是出于国内稳增长和防通缩的需要。从国内环境看,虽然去年四季度GDP同比7.3%看似平稳,但当季GDP环比仅有1.5%,12月当月地产投资增速降至负值,经济状况实际上出现了显著恶化,而这意味着政策上稳增长压力显著增大,因此可以看到去年四季度以来发改委项目批复明显提速、地产调控也继续向宽松的方向发展。其次,从流动性角度看,去年12月外汇占款大幅减少将近1200亿,全年外汇占款增量较2013年减少2万亿,另外,今年1月人民币兑美元再次出现快速贬值,并且近期即期汇率多日连续逼近贬值上限,显示资金仍在继续流出,迫使央行通过降准维持资金面稳定,这或是央行节前启动降准的原因之一,同时也作为对全球降息潮的回应。

单次降准作用有限,后续放松可期。预计本次降准释放流动性近6800亿,其中,统一降准释放约5700亿,城市商业银行、农村商业银行等定向降准额外释放约900亿,农业发展银行额外释放约180亿。但本次降准对稳增长的实际贡献可能较为有限。站在银行的角度来看,去年12月新增贷款规模低于预期,更主要的原因可能在于经济下滑趋势中银行风险偏好降低,于是主动收缩信贷以控制风险,且目前在存款向理财转化的大背景下,银行资金成本的下降还主要依赖于理财收益率降低,我们认为未来进一步的降息、降准将继续轮番上演,形式上或将继续呈现为全面放松与定向宽松的组合。

引导市场预期,对股市短期利好。今年以来,由于一行三会一系列政策组合拳,令市场预期发生微调,信贷资金传导不畅令利率下行驱动周期股估值修复的逻辑承压,同时监管层对于股市过度加杠杆的不认可也降低了市场的风险偏好,这就造成了市场由过去普遍预期一季度降准变为央行货币政策放松的步伐可能变缓,此次降准,确认了货币政策宽松通道的打开,货币政策放松并不会因为信贷资金传导不畅还有股市加杠杆而停止,同时随着流动性的释放,利率下行将加快资产配置向股市转移的演进,A股将重回增量市。

此次降准对于周期股估值修复的力度将弱于上次降息。虽然此次降准有利于中长期实体经济利率的下行,但是目前来看,估值修复或者估值提升的根本逻辑来自于DDM模型中分母(必要报酬率)的下行,目 目前信贷向实体经济传导不畅以及实体经济融资成本的走高令货币政策宽松的成效打了折扣,另一方面,上次降息市场或已透支一部分此次降准对于周期股估值提振的利好,所以此次降准效果或将弱于上次降息。

利好周期性行业和大宗商品行业。1.对于利率较为敏感的周期性行业,如金融、地产:银行股:1.降准释放的资金收益率高于存放央行的活期利率,有利降低银行负债端的成本,同时可贷规模变大,对于银行资产规模扩张有益;2.降准改变市场预期,实体经济有望企稳,企业偿债能力更强,银行股资产质量受益)。

券商股:1.调整的空间和时间都到位;2.降准将带动股市成交量的扩张3.宽裕的流动性利好券商开展资本中介业务4.券商自营业务有望增长。

保险股:1.保险公司的主要投资标的是固定收益类产品,降准令债券投资的公允价值有望提升;2.保险公司保费有望提升;3.权益类投资也有望随着股市走牛获益。

房地产:1.在稳增长的背景下,货币宽松表明监管层对于地产开发商信贷解禁,房地产市场有望回暖;2.流动性宽松,融资成本下降将缓解地产公司利息成本以及购房者;3.地产成交量好转有利于缓解地产公司资金链紧张局面。

2.得益于货币宽松带来的融资成本下降和下游行业需求提振的大宗商品行业,如有色、煤炭:1.货币宽松利好融资成本和无风险利率的长期下滑趋势,高负债率的资源行业将会减轻成本,有助于盈利恢复;2.货币宽松政策对于地产和基建等下游行业需求预期形成正面影响,板块轮动有望由中游行业逐步向上游行业转移。