"12蓝博01"违约事件点评:担而难保

事件:

2015年2月3日,首创证券作为“12蓝博01”和“12蓝博02”的受托管理人,发布《关于召开“12蓝博01”、“12蓝博02”2015年第一次债券持有人会议的通知》称“12蓝博01”、“12蓝博02”面临到期不能偿还本息的兑付风险,成为刚刚继“12东飞01”后又一起违约事件。其中12蓝博01已于2015年2月4日行权,12蓝博02将于2015年4月3日行权。

点评:

12蓝博01和12蓝博02为安徽蓝博旺机械集团旗下企业分别于2013年2月4日和2013年4月3日发行的“2+1”年中小企业集合私募债,票面利率同为9.80%,发行规模分别为0.6亿和0.9亿,由中海信达担保有限公司和发行人实际控制人吕青堂提供担保,且实际控制人以其部分财产对中海信达对该债券的担保提供反担保。安徽蓝博旺机械集团创始于2002年,经营业务范围为工程机械,主导产品为用于物流运输的叉车和装载机。

根据首创证券的公告,目前 12蓝博01违约的原因主要是发行人“债务逾期、现金流较为紧张、资产受限及涉诉、担保人失信等问题,以及未能足额提取偿债保障金”。从发行时的募集说明书来看,2012年前三季度三个发行人的负债率分别为37.46%、33.06%、43.49%(发行该私募债后增至56.25%、53.96%、57.88%),现金流净额分别为870.88万、387.50万、683.59万,已经显示出债务偏高的迹象。至于资产受限及涉诉,募集说明书中披露的主要为合计1194.66万元的瑕疵资产以及190.90万的民事诉讼额(已进行民事调解),尚难清楚首创证券目前所指的资产受限和涉诉的具体状况。而对于“担保人失信”一项,由于中海信达已有拒绝代偿“13中森债”的先例以及已被国家失信被执行人名单的情况(此前在全国法院失信被执行人名单中已经出现三次),我们对此并不意外。

在此次事件中,最需要留意的是担保公司的担保意愿和能力可能再次没能经受住考验,未来担保方式效力或会逐渐分化。第三方担保作为债券市场的基石之一,为债券市场的发展提供了不可或缺的保障。但是“12蓝博01”违约事件中的担保失信以及“12东飞01”出现的“担保乌龙”,显示了部分第三方担保方契约精神的缺失,导致看似有偿付保障的担保债券隐患重重,减弱了投资者对于担保的信心。未来不同担保方式的效力分化在所难免,不仅需要增加对发行人基本面的分析,还要注重对担保第三方的资质筛选,建议对待已有失信记录的担保公司担保债券更为谨慎。譬如中海信达担保的12.49亿私募债将于今年和明年集中到期,虽然其担保倍数或未超法定的10倍标准(截止2012年6月,其担保余额占净资产额的比例为3.77),但在出现多次失信先例的情况下,未来不排除有继续失信的可能。

未来中小企业私募债逐渐进入偿还期,需关注偿还问题爆发可能。一方面,中小企业抗风险能力较弱,其在经济下行周期中更容易出现资金链断裂的问题,所发债券也就成为目前违约常态化中的排头兵,另一方面,与其他债券品种相比,私募债对发行人的财务指标要求较低,审核较松,高信用风险特征明显,违约更为容易。

根据统计,2014年的中小企业私募债到期量仅为60.31亿,便已出现了包括13中森债、12华特斯、12津天联等7只债券在内的兑付风险,考虑到2015年私募债偿还量达到187.27亿(未考虑提前回售量),且宏观经济环境并未明显改善,兑付问题爆发的可能性较大。 只是由于目前的监管层对于债券违约的容忍度较低,且私募债多为担保债券,出现系统性风险的可能性较低,整体公募债券市场所受冲击较小。如交易所收益率较高的ST 银鸽债净价在12东飞01出现偿付风险时并未有明显反应,只是在评级从AA-下调为A-后连续下跌。目前高收益债的绝对收益水平和信用利差水平已经反映了整体的经营恶化情况,而且在流动性的宽松预期下,高收益债收益率因私募债推升信用溢价而进行调整的可能性还是较低。