房地产行业-对2月4日央行降准的点评:真爱无敌、把握估值抬升机会

1、事件

2 月4 日晚,中国人民银行决定普降金融机构存款准备金率并有针对性地实施定向降准措施,自2015 年2 月5 日起下调金融机构存款准备金率0.5 个百分点,对小微企业贷款占比达到定向降准标准的城市商业银行、非县域农村商业银行额外降低人民币存款准备金率0.5 个百分点,对中国农业银行额外降低人民币存款准备金率4 个百分点。

2、我们的分析与判断

(1)降准形成一致预期,估值提升地产优先受益

本次降准动作并不意外,但选择在本周降准,多少都会有些超出市场的预期。我们觉得有三个方面的原因:第一,今年一月份国内的经济数据超预期的差;第二,今年国内面临通缩的风险,资金外流形势十分严峻;第三,春节前资金流动性压力增大,IPO 申购冻结大量资金,杠杆资金对股市的刺激作用大大缓解。不考虑货币乘数效应,本次降准相当于释放6000-6500 亿的基础货币,对资本市场而言信号意义作用更大。

此次降准强化了货币宽松政策的预期,市场对春节前大概率不会降准的预期需要修正,低估值蓝筹股存在系统性的投资机会。地产板块作为资本密集型行业,将会直接受益。第一,房地产作为资金配置的重要资产,其价格变化的预期与货币政策的宽松关系密切,预期货币宽松,会促使需求积极入市,改善终端市场销量的表现;第二,地产行业对信贷资金的依赖表现为购房按揭贷、房产开发贷和土地开发贷三个层面。

行业对于资金面的松紧敏感度高,降准后信贷改善的预期对行业流动性和投资意愿的改善都具有积极作用。第三,货币宽松和对信贷宽松的预期,能改善行业负债结构和资金成本,从而提升行业净资产重估价值,行业估值体系有望上行。与其他板块相比,我们觉得银行、地产板块对于降准的受益逻辑最为清晰和简单,从而有望优先受益。

(2)地产板块估值底部充分确认,蓝筹股估值提升有坚实基础

股价表现为业绩和估值双重预期的反应。2013 年三季度,我们看到销售和预期业绩的大幅增长,而同时板块指数大幅下挫。在2014 年1季度,尽管行业风险开始释放,基本面下行,业绩预期变差,但板块指数却开始见底抬升,说明估值预期比业绩预期的变化影响要重大的多。

而站在目前的时点来看去年,行业增速拐点确立、硬着路风险基本消除,需求弹性超出预期,基本上确认了行业的估值底部发生在2014 年上半年。由于这个估值底部是与行业增速拐点和硬着路风险相呼应,我们有理由相信它不是一个短期的拐点,而是一个偏中长期的拐点。

在板块的估值抬升过程中,行业龙头公司的估值抬升是落后行业平均水平的,也明显落后其他板块。比如万科的估值从2014 年最低4.5倍抬升到目前的8 倍,估值提升不到1 倍。相比其历史的估值水平,依然处于低位。

我们认为,蓝筹股的估值提升有坚实的基础。除了对抗市场风险能力较强以外,主要逻辑是市占率提升速度有望加快,业绩增速有望度过低谷后打开之前的天花板:其一,在行业进入下半场后,流动性好、增量的房地产市场所在的区域会缩小和集聚,碎片化的市场集中度会有所提升;其二,行业投融资限制回归市场化后,融资成本的差异特征会越来越显著,行业龙头公司受益于强大的资金成本优势,具备逆周期抄底扩张的能力,通过资产并购提升市占率;其三,移动互联网的浪潮会提升产品和需求的对接效率,充分展现龙头公司的专业优势和品牌优势,有利于市占率的提升。所以,尽管从销售和业绩的角度来看,短期增速会有所波动,但从中长期来看,蓝筹股安全边际和增长空间依旧很大。

3、投资建议.

2015 年重点城市的市场表现可能会延续甚至还要好于2014 年,原因在于宽松的货币和信贷环境、系统性风险的极大缓解和部分区域供求关系的显著改善(或在2015 年下半年)。所以尽管1 月销量环比12 月下滑明显,14 年业绩的增速预期也有个修正的过程,但中期来看行业龙头公司基本面的表现并不会差。降准会使得蓝筹股的估值进一步抬升。

考虑到杠杆资金的入市受到一定约束以及春节等因素,我们认为此次降准的效果或略微弱于此前降息的效果,估值抬升的空间预计在20%左右。我们推荐估值优势显著的万科A、保利地产和金融街,以及弹性较大的华夏幸福和招商地产。