招商证券：证券景气提振但板块内部分化显著 重视估值性价比所凸显配置窗口

（原标题：招商证券：证券景气提振但板块内部分化显著 重视估值性价比所凸显配置窗口）

智通财经APP获悉，招商证券发布研报称，展望下半年，证券市场重拾上行趋势、中枢稳步抬升应为大概率事件。受益于股权投资收益贡献业绩弹性，叠加固收“资产荒”延续、利率震荡下行，券商业绩有望保持高增。当前低估值、低持仓与高增长业绩之间存在显著错配，板块估值性价比突出，建议重视这一配置窗口。

招商证券主要观点如下：

2026H1回顾：权益风格极化，债市总体走强

权益方面，二季度以来在产业趋势、高频数据和业绩验证下AI链引领，科技板块迅速走强，上半年创业板指累计上涨35.6%、显著跑赢沪深300和上证指数。固收方面，在资金面整体宽松及“资产荒”逻辑回归的支撑下，中证全债走势相对强劲，上半年累计上涨2.2%。市场交投情绪高涨，上半年市场日均股基成交额为3.24万亿，同比+101%;日均两融余额升至2.75万亿，同比+49%。

业绩概览：景气提振板块业绩，但内部分化显著

1Q2642家上市券商实现营业收入1511亿，同比+31%，环比+15%;扣非净利润为595亿，同比+39%，环比+36%。降本仍为成本端主旋律，1Q2642家上市券商管理费率为47.2%，同比-4.7pct，环比-6.0pct。ROE表现分化显著，客需业务驱动下，头部公司保持ROE增长和有序扩表，中信建投、中信证券、中金公司和广发证券引领行业;中小券商表现迥异，长江证券、方正证券ROE跻身行业前列，亦有天风证券受自营拖累、ROE排名不高。

筹码情况：筹码出清，轻装上阵

通过中证金这一窄口径观测重要机构投资者持仓情况，截至2026年3月末，中证金持有上市证券公司股权市值达194亿，持仓主要集中在前十大券商。伴随机构筹码出清，市场对板块业绩与估值严重错配的共识逐渐凝聚，资金逐步回流至板块概率较大。观察来看，从6月中旬起，证券II企稳反转，上行斜率明显大于上证指数，而同期同为机构重仓的保险板块走势较为疲软，两者分化或在一定程度上印证了板块筹码出清已基本完成，资金回流正在进行。

行业趋势：科技牵引，国际深化，财富蓄势

1)科技金融牵引，大投行迎蝶变：本轮资本市场融资端改革以“双创板”改革为重点攻坚方向。在此背景下，投行竞争从原始“承揽-承做-承销”业务能力对比走向“行业理解-标的筛选-资金运用-估值定价-分销水平”全方位综合能力比拼。而伴随科技行情极致演绎，券商另类子和私募子产生的投资收益已经成为券商利润的重要增长点。2)国际业务深化，抬升ROE中枢：伴随中资企业加速全球布局、境内外利率深度倒挂、全球权益市场掀起科技热潮，跨境投行、金融投资和财富管理共同支撑券商国际业务发展。考虑到跨境投行业务面临显著的高基数压力、跨境财富管理受制于供给端紧约束，跨境投资业务凭借需求端持续火热与供给端约束相对宽松，或成为年内国际业务收入最大的增长点，亦是支撑国际业务高杠杆运营与高ROE的核心所在。3)存款搬家渗透，财管蓄势待发：低利率时代到来，房产投资属性消退，资金亟需新的资产载体。不同于上一轮上涨行情中大众富裕客群作为存款搬家主力、增持公募基金产品，本轮上涨行情中存款搬家主力更多为高净值群体，一方面，当市场风格极致演绎、场外衍生品工具品种和规模相对受限，作为市场为数不多的杠杆工具，融资成为高风偏客群增厚收益的首选;另一方面，私募基金则凭借策略灵活性、仓位自由度、绝对收益导向和规模管理弹性，以显著优于公募基金的收益率水平，成为风险偏好相对适中、追求超额收益客群增厚收益的主要抓手。

行业格局：并购重组加速推进，一流投行竞争白热化

同一实控人下券商牌照加速整合，2025年末以来，中央汇金推动中金公司吸收合并东兴证券和信达证券，上海国资委推动东方证券吸收合并上海证券，以及江苏国资委推动东吴证券跨市收购东海证券，三者均具备鲜明的行政主导特征。此外，一流投行竞争逐渐白热化。伴随“国君+海通”初步实现“1+1>1”的整合效果、中金“三合一”进入实质性监管受理阶段，预计中信证券、国泰海通和中金公司已基本锁定行业前三的席位。广发证券与华泰证券作为第二梯队的领跑者，在资本实力、业务创新与国际布局方面持续发力;而招商证券、申万宏源、中国银河、中信建投和国信证券之间，何者能够率先突围尚有待观察。

2026H2展望

7月以来，上证指数显著回调并触及3741的低点，两融余额减少3122亿;在此背景下，监管重启稳市机制，展示全力维护市场稳定运行的坚定决心。在监管呵护二级市场的背景下，针对一级市场的调节举措预计不会缺位，资金需求端弹性相对充足，资金供给保持稳定，预计下半年市场资金面供需关系将维持相对平衡态势。往后看，该行认为，市场重拾上行趋势、中枢稳步抬升应为大概率事件。

投资建议

考虑年内权益市场景气度持续、股权投资收益提供业绩弹性，固收“资产荒”持续、利率震荡下行，券商板块业绩有望高增，预计2026年行业实现总营收6746亿，同比+25%，实现净利润2766亿，同比+26%。截至2026年7月22日，券商板块PB为1.32倍，处于近5年来34.7%分位点处;26Q1机构持仓仅0.52%，显著低于标配3.25%。当前低估值、低持仓与高增长业绩之间存在显著错配，板块估值性价比突出，建议重视这一配置窗口。个股推荐上，短期期待科创投行叙事的持续兑现、中长期看好国际发展抬升ROE中枢和财富管理“奇点时刻”到来，推荐广发证券、国泰海通、中信证券和中金公司。

风险提示：市场长期低迷不振，政策效果不及预期，政策边际收紧，流动性收紧，业务费率持续下滑等。