狂犬病疫苗一年卖735万剂，复星安特金融资近10亿仍需赴港“补血”

《星岛》记者 黄冬艳 广州报道

在6月15日刚通过增资扩股完成一笔9.68亿元融资后，复星安特金（成都）生物制药股份有限公司（下称“复星安特金”）便迅速于6月28日向港交所递上了IPO申请，联席保荐人为中金公司与复星国际资本。

2021年，复星医药收购复星安特金时，后者的估值约为48.3亿元，而完成上述融资后，目前该公司的估值已达到79.68亿元，同时还引入了华润、成都国资等机构作为背书。

作为复星医药旗下的疫苗业务的核心平台，复星安特金拥有从研发到商业化的产业链支持，也是国内少数同时布局狂犬病、流感、肺炎等产品管线的疫苗企业。2025年，复星安特金人用狂犬病疫苗批签发量达到735.1万剂，三价流感病毒裂解疫苗批签发量397.34万剂，分别在细分市场位列第三、第二。

但在激烈的市场竞争下，疫苗市场正经历价格与利润的双重压力，相关上市企业也处于?深度调整与分化重构中，复星安特金亦未能独善其身，不仅近三年业绩波动明显，且已连续亏损2.81亿元，债务规模从4.78亿元飙升至14.9亿元，现金流压力剧增。

对于分拆上市的安排及考量，《星岛》也曾联系复星安特金方面希望作进一步了解，但截至发稿，暂未获得回复。

狂犬病疫苗撑起业绩

目前，复星安特金共有4款已实现商业化的疫苗产品，包括人用狂犬病疫苗（Vero细胞）、冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）、三价流感病毒裂解疫苗、四价流感病毒裂解疫苗。

其中，人用狂犬病疫苗为复星安特金贡献了绝大部分营收。

2023—2025年，复星安特金的总营收分别约为3.25亿元、0.81亿元、5.26亿元，呈现典型的“V型”波动。

▲复星安特金收入及组成明细，来源：企业招股书

具体来看，2023年，复星安特金人用狂犬病疫苗（Vero细胞）营收约2.9亿元，贡献了总收入的89.3%，但该疫苗已在2024年3月停产。直至2024年10月，复星安特金的新产品冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）才开始商业化销售。

2025年，复星安特金营收回升至5.26亿元，其中冻干人用狂犬病疫苗贡献了约3.87亿元，占比73.8%；三价流感病毒裂解疫苗收入约1.15亿元，占比21.9%；另外还有2025年10月才开始商业化销售的四价流感病毒裂解疫苗，3个月销售收入约0.19亿元。

复星安特金方面曾表示，产品战略转型是为了应对市场需求趋势。但很显然，核心产品的替换也导致公司业绩经历了大起大落。

从收入结构来看，新的冻干人用狂犬病疫苗虽已成功接棒，但仍显示出复星安特金对单一产品存在着较高的依赖度。

此外，从价格来看，新的冻干人用狂犬病疫苗平均售价也从2024年的110元降到2025年的84元，尽管利润空间仍较平均售价70元的旧产品更高，但也显示出市场竞争加剧带来的价格下行压力。

▲复星安特金在售产品销量及价格情况，来源：企业招股书

《星岛》也注意到，除在销产品外，复星安特金还有覆盖六个疾病领域的9款疫苗产品在研，其中一款重磅在研产品——13价肺炎球菌结合疫苗，已处于Ⅲ期临床试验阶段，预计2027年可提交上市申请，适用于2月龄至15月龄的儿童，将可打开一个50亿级的国内婴幼儿肺炎市场，有望开拓该公司的第二增长曲线。

▲复星安特金管线情况，来源：企业招股书

但同时需要指出的是，13价肺炎球菌结合疫苗赛道如今已十分拥挤。除已上市的辉瑞、沃森生物、康泰生物等公司的6款产品外，还有多家公司的在研产品处于临床后期，加之新生儿人口逐渐减少，市场容量面临收缩，作为后来者的复星安特金，未来要面临的竞争格局并不乐观。

三年亏掉2.81亿，债务规模翻倍

从具体财务数据来看，目前复星安特金除了业绩压力，连年亏损带来的流动性压力也在不断放大。

《星岛》发现，尽管2025年复星安特金营收大幅回升，毛利率亦回升至69.7%，但却仍处于持续亏损中，且随着研发及产品商业化投入等各项成本持续增加，净利润亏损呈现扩大之势。

2023—2025年，复星安特金研发开支分别为0.53亿元、0.81亿元、1.22亿元，三年累计投入2.56亿元，同期销售开支也呈快速增加态势，总额达2.88亿元，其中2025年约为1.61亿元，较同期研发投入还要高出三成。   

2023—2025年，复星安特金的归母净利润也呈现为亏损，分别为-0.36亿元、-1.74亿元、-0.71亿元，三年累计亏损2.81亿元。

▲复星安特金综合收益情况，来源：企业招股书

与连年亏损相伴的，则是复星安特金持续收紧的现金流和成倍增长的债务规模。

《星岛》发现，由于客户大部分为全国各地不同级别的疾控中心，难以控制采购决策及付款周期，复星安特金的存货及贸易应收账款周转天数相对较长，且随着销售规模的增加而沉淀越来越多的资金，导致流动性压力加重。

2023—2025年，复星安特金的存货分别为0.35亿元、1.04亿元、1.15亿元，存货周转天数分别为220天、372天、251天；同期贸易应收款分别为1.98亿元、1.12亿元、5.45亿元，贸易应收款周转天数则分别为300天、695天、228天。

截至2026年4月，复星安特金的存货及贸易应收款进一步增加，分别为1.6亿元、5.5亿元。

▲复星安特金流动性资产及负债情况，来源：企业招股书

经营造血能力不足，销售端资金又迟迟未能回款，叠加成本端支出的持续攀升，直接影响到了复星安特金的现金流。

招股书显示，2023—2025年，复星安特金经营活动产生的现金流量净额始终未能转正，分别为-1.08亿元、-1.26亿元、-2.59亿元，同期现金及现金等价物则分别为2.43亿元、0.7亿元、1.1亿元。

资金告急的同时，复星安特金也不断借债支援，最终导致债务规模连年翻倍。

2023—2025年，复星安特金的即期计息银行借款分别为1.44亿元、3.93亿元、7.09亿元，总债务规模也节节攀升，分别为4.78亿元、7.78亿元、14.98亿元，资产负债率也因此从2023年的20.6%一路飙至70.2%。

▲复星安特金近三年债务情况，来源：企业招股书

从目前情况来看，尽管复星安特金刚刚顺利完成一笔9.68亿元的融资，但相较14.98亿元的债务规模，以及仍将持续增加的研发、销售开支等成本，其资金压力仍未完全得到缓解。

这也是为何复星医药选择在疫苗市场处于调整期，且于资本市场遇冷之际，仍力推复星安特金赴港上市的核心动因——借资本市场的“活水”缓解自身流动性困局，同时优化母公司财务结构。

在招股书中，复星安特金也表示，若上市顺利，其募资金额将会主要用于推进13价肺炎疫苗、24价肺炎疫苗等核心候选疫苗的研究、开发及商业化，其次则是推进其他关键候选疫苗的研发，以及寻求海外扩张和潜在战略收购或引进许可机会等。