【券商聚焦】美银证券指AI代理驱动令牌经济 云与AI基建股获青睐

（原标题：【券商聚焦】美银证券指AI代理驱动令牌经济 云与AI基建股获青睐）

美银证券于2026年3月24日发布软件行业报告，聚焦AI代理对行业经济的重塑，并对微软、甲骨文、CoreWeave及Nebius Group给予买入评级。报告核心观点认为，AI代理从基于座席的定价转向基于使用量的定价模式，将推动令牌消耗量呈10至1000倍增长，成为计算需求与云服务收入的核心驱动力。 报告以OpenAI为例构建收入模型，预测其总收入将从2025年的130亿美元跃升至2030年的2840亿美元。其中，代理相关收入占比将从2026年的10.5%提升至2030年的19.6%。超大规模云服务商的资本支出预计将从2025年的约4430亿美元激增至2026年的超过6000亿美元，主要由AI基础设施投资驱动。甲骨文在2026财年已融资430亿美元债务，并计划再通过股权融资约200亿美元以支持其数据中心建设，其未履行履约义务高达5530亿美元，但近期财报因数据中心支出加速而呈现负自由现金流。 报告指出，前端模型提供商（如OpenAI、Anthropic）及计量令牌吞吐量的云平台（如微软Azure、甲骨文OCI）将捕获AI加速采用带来的大部分增量经济价值。传统SaaS厂商在ERP、HCM、财务、GRC等系统记录和合规要求高的领域，凭借数据护城河和嵌入式工作流程能保持优势；但在项目管理、轻量级CRM、基本报告工具等工作流程导向、数据所有权薄弱的领域，则面临被AI代理取代的风险。以Workday、ServiceNow、SAP为代表的拥有多模块套件的SaaS公司，因极高的客户切换成本而具备较强粘性。 行业面临的核心风险在于巨大的基础设施投资带来的执行风险。资本支出大幅增加，对电力、建设及融资的依赖加深，任何资金或建设进度的中断都可能延迟收入确认。估值方面，前端模型提供商和云平台因其能直接捕获基于使用的收入而具备优势。报告给予CoreWeave目标价100美元（基于21倍2027财年预期EV/EBIT）、微软目标价500美元（基于24倍2027财年预期市盈率）、Nebius Group目标价150美元（基于4.0倍2027财年预期EV/销售额）、甲骨文目标价200美元（基于22倍2027财年预期市盈率）。