【券商聚焦】招银国际上调禾赛(HSAI)目标价至29.3美元 看好LiDAR市场扩张机会

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金吾财讯 | 招银国际发研报指，禾赛(HSAI)第四季度总收入达到10亿元人民币，同比增长39.0%，略低于预期但高于彭博共识，主要由于ASP的下降速度快于预期，这是由于收入结构转向相对较低ASP的ATX和JT系列。非GAAP净利润为1.81亿元人民币，超出了我们的预测和彭博共识（1.07亿/1.33亿），得益于超出预期的非经营性项目。管理层将2026年LiDAR出货量指引上调至300-350万台（从200-300万台），得益于ADAS（由FTX和ATX的改进版本推动）和机器人LiDAR（由机器人割草机的强劲采用支持）的强劲增长，预计两者的出货量都将同比增长一倍。除了LiDAR，禾赛强调其定位为下一代物理AI的关键推动者的雄心，并计划在未来几个月推出两款新旗舰产品，以满足物理AI生态系统中“眼睛”和“肌肉”日益增长的需求。我们的2026年收入预测保持在44亿元人民币，而我们将目标价下调至29.3美元（从31.3美元），基于不变的7.5倍2026年P/S。我们维持“买入”评级，并看到L3车辆的增加采用和新产品收入贡献上升的催化剂。 该行表示，对LiDAR出货量的强劲增长前景保持乐观。2026年，禾赛的LiDAR总出货量达到63.11万台，同比增长184%，比共识高出2%。其中，ADAS LiDAR出货量为55.07万台（+185% YoY），而机器人LiDAR出货量为8.04万台（+179% YoY）。ASP在第四季度下降至1.6千元，环比下降12%，我们将其归因于收入结构转向较低ASP的ATX和JT系列产品。对于2026年，我们预计总LiDAR出货量为325万台（与共识的260万台相比），包括ADAS出货量同比增长99%至275万台，机器人出货量同比增长109%至50万台。 尽管ASP面临压力，但毛利率保持韧性。毛利率（GPM）在第四季度达到41.0%，与共识一致。对于2026年，我们预计GPM将略有下降至39.5%（2025年为41.8%），主要是由于产品组合的变化。第四季度/2025年的营业费用（销售、管理和研发）分别下降了7%/6%。管理层指导现有业务的营业费用保持平稳或略有下降，同时表示2026年与物理AI相关的额外投资约为2亿元人民币，这导致总营业费用增加了15%。考虑到这些投资，我们预计集团层面的EBIT利润率在2026年将提高到10.3%（2025年为5.6%），得益于强劲的收入增长和营业杠杆。