方正证券：聚氨酯企业25Q2业绩承压 成本结构性优化加速

（原标题：方正证券：聚氨酯企业25Q2业绩承压 成本结构性优化加速）

智通财经APP获悉，方正证券发布研报称，中长期看，鉴于欧洲能源问题解决遥遥无期，而北美MDI产能仅够自给自足，未来一旦欧洲MDI产能供应出现问题，MDI行业可能进入紧平衡状态，且行业高度垄断，万华化学(600309.SH)作为行业龙头，业绩弹性巨大。鉴于万华BC海外产能具备跨区调货能力，关税及反倾销影响不足为惧，国内产能成本优势及后续周期景气高度仍可期，中长期看赔率亦不低。

方正证券主要观点如下：

海外聚氨酯企业25Q2量价承压，业绩同比下滑

据各公司财报，25Q2巴斯夫、科思创、亨斯曼、陶氏营收同比-2%、-8%、-7%、-7%，EBITDA同比-6%、-16%、-44%、-53%，看营收影响因素，各公司销量同比+4%、-0%、-2%(PU板块)、-1%，价格同比-6%、-5%、-3%(PU板块)、-7%。营收和利润下滑主要受全球需求疲软、价格竞争加剧、汇率不利及上游化学品产能过剩影响。各企业积极应对，巴斯夫通过成本节约计划和本地化生产缓解压力，科思创释放奖金准备金并实施应急成本措施，亨斯曼推进全球重组计划以降低固定成本，陶氏则削减资本开支并优化资产结构。

欧洲聚氨酯产能未来恐面临更多不确定性，国内龙头长期受益

当前全球MDI产能近1140万吨，欧洲占近1/4，2024年全球MDI需求854万吨，近四年CAGR~4%。一方面，欧洲能源成本高企持续带来压力，巴斯夫寻求长协天然气采购，亨斯曼关闭欧洲和中东的三个下游聚氨酯设施，陶氏关闭欧洲PO工厂以提升运营韧性和成本竞争力。另一方面，近两年来欧洲异氰酸酯设施频繁出现因原料供应导致的不可抗力，近期科思创德国Dormagen TDI工厂上游氯碱工厂所在园区一座外部变电站发生火灾，直接导致了其30万吨TDI产能不可抗力，TDI价格短期跳涨。中长期看，鉴于欧洲能源问题解决遥遥无期，而北美MDI产能仅够自给自足，未来一旦欧洲MDI产能供应出现问题，MDI行业可能进入紧平衡状态，且行业高度垄断，万华作为行业龙头，业绩弹性巨大。

各公司普遍下调2025年业绩或Capex指引，预期偏谨慎

巴斯夫预计2025年特殊项目前EBITDA为73~77亿欧元(之前预期为80-84亿欧元)，资本支出侧重湛江基地，下调全球化学品产量预期;科思创将全年EBITDA指引下调至7~11亿欧元(之前预期10~14亿欧元)，25Q3 EBITDA指引为1.5~2.5亿欧元(24Q3为2.87亿，25Q1为2.7亿欧元)，资本支出维持7~8亿欧元;亨斯曼聚氨酯板块25Q3调整后EBITDA指引为3500~5000万美元(24Q3为7600万美元，25Q2为3100万美元)，全年资本支出计划1.8~1.9亿美元;陶氏将2025年资本开支从35亿美元削减至25亿美元，预计25Q3 EBITDA约8亿美元(24Q3为13.82亿美元，25Q2为7.03亿美元)。

风险提示：产品价格大幅波动，双反影响超预期，中美贸易关税风险等。