华源证券2025年医药行业投资策略：创新+老龄化+出海 看好结构性机会

（原标题：华源证券2025年医药行业投资策略：创新+老龄化+出海 看好结构性机会）

智通财经APP获悉，华源证券发布研报称，医药指数连跌4年，医改或已进入平稳期。2024Q3公募主动基金持仓医药占比依然相对较低，医药估值持续消化，溢价率处于历史低位。预计2025年边际改善可期，看好结构性机会。随着反腐常态化，2025年行业有望进一步复苏，叠加药企积极转型，创新和出海前景可期。

华源证券主要观点如下：

复盘：医药指数连跌4年，医改或已进入平稳期

2018年医保局成立以来，行业持续受到医改的结构性影响，2018-2020年集采类资产受到冲击，CXO和消费类资产表现突出，2020-2022年核心资产阶段性表现较好，疫情类资产表现亮眼。2023年以来中药和创新药表现较好，尤其2024年以来，创新药表现突出。

整体来看，2018年至今医药指数下跌16%，2023年以来医药指数下跌25%，剔除三年疫情影响，2023年指数表现延续了新医改以来的走势。2018年医保局成立以来，围绕“三医”联动，持续加大改革力度，1)医保方面，启动DRG/DIP支付方式，推动个账改革，发展商保，形成多元化支付体系等；2)医药方面，持续推动药品和耗材带量采购，推出“比价政策”等；3)医疗方面，整顿行业，净化医疗环境等。

目前医改已进入深水区，对行业影响已基本触底，多项措施已呈常态化趋势，边际好转可期，医药有望企稳回升。医药持仓占比走低，当前配置处于历史低位。

2024Q3公募主动基金持仓医药占比依然相对较低

剔除被动基金后，截止2024Q3，全市场主动基金医药重仓合计市值为1984亿元，占其全市场总重仓占比10.7%，环比提升0.09pct，但也处于过去3-4年相对较低水平。

2024Q3全市场主动基金(剔除医药基金)医药重仓合计市值为1070亿元，占其全市场总重仓占比6.1%，环比减少0.11pct，非医药主动基金对医药的持仓有所减少。

医药持仓轮动快速，24三季度持仓集中度高

对于医药主题基金，近几个季度对创新药的持仓比例持续提高，2024Q3占比达到了39%，其次医疗器械持仓占比也一直较高(除2023Q3医院反腐影响占比下降)，2024Q3达到18%，CXO近几个季度的持仓占比也有所上升，24Q3到17%。

对于非医药主动基金，近几个季度对医疗器械的持仓比例最高，2024Q3占比达到了32%，其次是创新药，2024Q3达到22%，化学制药24Q3持仓达到12%。

医药估值持续消化，溢价率处于历史低位

选取近十年医药生物行业PE(TTM)估值，以申万全A为基数，分析医药生物行业估值溢价情况，2020年医药行情由新冠疫情影响，医药整体估值大幅提升，医药生物相对wind全A估值溢价接近1倍，开启新一轮牛市。随后一直回调，处于近十年相对低位。截至2025年1月12日，申万医药板块整体PE估值为28.82X，在申万一级分类中排第12。

展望：2025年边际改善可期，看好结构性机会

反腐常态化，2025年行业有望进一步复苏。2023年7月份，中纪委、卫健委等部门开展医药领域腐败问题集中整治，目前医疗反腐已进入常态化，医疗活动逐步恢复正常。同时，财政政策积极，医院招标复苏。医院招标经历一年多的低谷期，2024年四季度已逐步恢复，叠加财政鼓励设备更新，预计2025年医院招标将显著恢复。

医保局积极推动商保，医保迎增量。2025年医保局将健全多层次医疗保障体系，满足群众多元化医疗保障需求，探索创新药多元支付机制，支持引导普惠型商业健康保险及时将创新药品纳入报销范围，研究探索形成丙类药品目录。

叠加药企积极转型，创新和出海前景可期。中国创新及制造的强势崛起，为国产企业高质量出口奠定了基础，2024年创新药高额BD交易频频出现，高端医疗设备和供应链进一步取得突破，中国企业全球竞争力有望加速提升。

风险提示：

行业竞争加剧风险：随着我国医药产业的不断创新与进步，不排除持续有新进竞争者加入从而造成竞争加剧的风险；

政策变化风险：分级诊疗、医保支付改革持续成为医改重心，医保控费大趋势、带量采购等让医药产业中下游的收入利润有承压风险；

行业需求不及预期风险：若终端需求不及预期，将会对公司业绩产生负面影响。