机构上演“小兔快跑”，十月稻田的大米饭“不香”了？

$十月稻田(HK|09676)$

网红大米卖不动了？

根据半年报显示，2024上半年十月稻田的大米的销售额增长停滞，下降1.9%至17.07亿元，去年同时期销售额17.29亿元。

大米销售不增反降的同时，其市值也由年初的200多亿元变成了现在的70多亿元。

一方面是市值变动，另一方面，机构持股也有新的变化。

在十月份限售股解禁之后，B轮入股的云锋基金已经累计减持1795.87万股，持股占已发行有投票权股份比例从9.01%降至4.96%。天眼查APP融资信息显示，云锋基金、红杉中国等几家机构都参与了十月稻田的B轮融资。

除了B轮的云峰基金，A轮的启承资本也以8.35-9.62港元/股的价格抛售了480.50万股，约将4437.77万港元落袋为安。经测算，B轮入股的云锋基金、红杉中国和CMC资本眼下均已浮亏39.2%，C轮参投的策然投资和中东主权基金分别浮亏47.9%、53.1%。（统计时间与发稿日不一致，可能会有变动。）

对于机构们的减持，市面上有观点认为是止损，但是也有声音认为是股东方有资金的需求。那么减持的原因究竟如何，我们不得而知。

那么，十月稻田的经营质量究竟如何？值得深究。

由亏转盈的第一份财报，市值为何“大变脸”？

从半年报来看，十月稻田扭亏为盈，总营收、毛利润和非IFRS口径净利润分别为26.21亿元、4.44亿元和1.49亿元，分别较去年同期增长17.69%、36.16%和30.7%；毛利率和净利率分别提升2.3和0.56个百分点。

总的看，半年报的各项数据都优于上市前的财报数据。

但是虽然财务数据有好转，市场却在用脚投票。

一方面，股价不断下跌，公司市值相比去年利润亏损时缩水了一半还多。市场先生虽然疯癫，但是可一点不傻。

市场判断的逻辑可能有两点，一是其主营的大米利润没有增长，市场可能认为业绩增长没有想象力了。二是管理层的一些操作可能容易引起争议。

先来说大米产品的利润。

财报数据显示，其主营的大米产品收入和毛利润同比分别减少3217.20万元、2702.60万元，要知道大米产品占其销售收入的78.1%，对总营收和整体毛利润贡献值下降13.0个百分点、25.5个百分点。

线上渠道方面，电商平台收入下降。上半年占总营收比例从去年的59.7%下调至41.8%。众所周知，电商的毛利低，这是好事。线上自营店的营收比重变高了不少，但是搭建这么个渠道花的也不少，营销费用也增长了48.15%。

另一方面，玉米、豆类杂粮 贡献了毛利。这部分对营收占比直接由12.9%提升至27.7%，同比暴增151.87%。

有分析认为，这部分杂粮的增量应该是受到了更快的生活节奏，更健康的饮食文化的影响。

不过，表面上杂粮利润填补了核心的大米利润，但占比不高，十月稻田主要还是靠卖大米，而在的背景下高端大米增长逻辑可能站不住脚了。

也就是说，高价米可能真的卖不动了。

从招股书显示的客户画像来看，十月稻田81.6%的客户年龄在40岁以下。58.7%的客户年龄在35岁以下。也就是说，构成十月稻田客户的主体，有22.9%的客户在35-40岁之间。PS：因为时隔一年，可能会变化，但业绩表现和宏观的情况也能印证下，用户结构剧烈变化的可能性不大，因此，数据还是有可信度的。

数据上看，这部分中年客户上有老下有小，也愿意在刚需的食品上面花钱，是有一定能力的中产群体，愿意让家人能够在基础产品上有更好的享受。

但是就这两年的宏观形势上看，这部分群体受到的压力是巨大的，作为家庭的中流砥柱，在大环境不如以前的情况下，省钱就是赚钱，开始精打细算的过日子了，消费升级变成降级。

而往上更大年龄的群体，虽然财富积累更多，但是有节省的习惯，往下的年轻人可能连饭都不做，所以主要客户的消费能力和意愿受下滑，可能是业绩表现波动的原因之一。

所以，十月稻田业绩“变脸”离不开时代的因数。

实际上，大众刚需的米面油生意，高端化的逻辑是走不通的。高端化，虽然做高了毛利，但牺牲了刚需属性，做的也是小资群体的生意。

做高端的“米面油”生意，本质上是把一个刚需的生意，做成了非刚需，米面油的生意本来是逆周期性的生意，结果却做成了顺周期的生意。刚需的产品，无论经济好坏，总是要用的，海鲜可以少吃两斤，作为主食的大米可不行，可一旦卖成高端产品，刚需逻辑就存在了。

非刚需属性之外，上渠道似乎见顶了。

十月稻田为啥能起来，其实是吃到了消费升级，以及线上的渠道红利。招股书显示，公司自2011年就开始和电商平台合作，非常重视线上渠道，也取得了令人满意的结果。

但是如今渠道收入见顶，想要更进一步就需要抢占线下更广阔的市场，但是就其财报披露的渠道结构上，除了线上以外的渠道占比连续三年落在约30%，短期内恐怕难有结构性的改变。

毕竟线下的市场和渠道已经被金龙鱼、中粮集团等巨头占据。此时发力下线，也许并不是一个好的竞争策略。

整体来看，高端化失利，渠道红利逐渐消失，未来似乎也看不到更多成长性，这可能也是市场看空的重要原因之一。

借钱高额分红，高位接盘茶百道

消费的周期因素之外，十月稻田另一点备受争议的，可能在于管理层的投资决策。

在向善财经之前的文章之中，其实就因为分红给十月稻田的投资者提过醒，对估值也做过警示，偷个懒，直接看我们3月份的文章《十月稻田的投资“分岔口”：利润向左，估值向右？》

文章中写到2020年、2022年和2023年派息5000万元、2亿元、3311.27万元，同期向银行贷款融资3.95亿，同期净利润分别约为1397万元、亏损1.73亿元与亏损5.64亿元，三年累计亏损7.23亿元。

业绩亏损的情况下一边借钱一边分红的操作，网友和股民直呼“看不懂”。

就像巴菲特总结的著名的蟑螂理论：“你如果在厨房里发现一只蟑螂，你很快就会再遇到它的亲戚们”。有意思的是，四月份在香港上市的公司“茶百道”的股东名单上出现了十月稻田的身影。

据半年报显示，对于茶百道的初始投资金额约为3.6个亿，投资日期2024年4月23日。根据披露的信息，我们计算得知，投资成本约为16.34元人民币每股。

嗯？可是当天股价最高才15.433元港币，根据当天的汇率，换算成人民币是14.44元人民币。当天一股就亏快2两块，现在股价约10.5港元，浮亏约1.3亿。

虽然这是一笔还没有结束的投资，而且公司将其定义为一笔长期投资，但是仅就茶百道的业绩来看，回本之路似乎还很漫长，毕竟连锁茶饮市场早就成为一片红海。

我们根据集团上半年未经审核之综合管理账目及现时可得资料所作出之初步评估，茶百道预期集团上半年录得净利润介乎约2.2亿元至2.5亿元，较上年同期约5.95亿元的净利润下降不超过63.03%；预期录得经调整净利润介乎3.8亿元至4.1亿元，较上年同期约5.98亿元的经调整净利润下降不超过36.45%。

很明显，业绩是不及预期的。

还有比较关键的一点是，茶百道和十月稻田的主营业务似乎是没有足够的协同性。而公司对于自己的投资方向的解释是主要寻求上下游企业的合作。

那么问题来了，一个在卖粮食的跟一个搞茶饮的，他能有什么瓜葛呢？

公司的解释是“向加盟商销售货品及设备、 向加盟商收取特许权使用费及加盟费” 不知道读者您怎么看？

如果一个公司有投资能力，而且财务健康，去投资是对股东很有利的，相比个人投资者，上市公司有更多的资源和余力。如以前的洋河股份投资中银证券和各种信托产品，给公司带来过丰厚的回报，从而增厚公司的资产价值。

而就十月稻田目前的情况看，这笔投资的前景似乎不是很乐观。

首先是财务层面的。

2023年，十月稻田 IPO募得资金净额7.16亿港币，将账面净现金储备从2022年的-2.75亿元转正为4.16亿元

2024年上半年，十月稻田在手现金约9.63亿元，有息负债为5亿元（是银行的抵押贷款，利率应该不高），净现金储备为4.63亿元，还拥有4.94亿元的股票。

然而因为采买季导致的年中与年末存货差异大，账面4.63亿元的净现金储备还不够弥补上半年减少的4.85亿元。其次在投资上，虽然在茶百道之前还有一笔对米高集团的投资，该公司是做钾肥的，和公司的主营业务相关，也盈利了约1亿元。

但是这两笔投资有个相同点，都是上市当天投的，一个高于市场价，一个跟当天的最低价差不多。

这“炒股技术”和“投资理念”跟广大股民也没啥区别啊。

理性来看，投资并不是坏事，作为上市公司来讲，如果能有一级市场的思维，结合公司战略去投资是很有优势的，比如腾讯投的诸多游戏公司，陕西煤业投资的隆基股份，蒙牛投资的君乐宝（卖飞了但是也赚不少）。

虽然这些巨头规模都比十月稻田大，但是思路是一样的，在自己的产业链上去做投资，都合理地利用了闲置资金，提高了股东的回报率。

相比投资，更令人感到不解的“借钱分红”，再加上主业扩张受阻，和投资二级市场浮亏连起来看，就有些耐人寻味了。

我们有理由相信，管理层是非常有动力去做好公司的，今年半年报的封面就是作为创始人之一的美丽大方的赵女士，我们也能看到公司在渠道上做出的改变。只是，借钱分红的操作之后，可能难免会给人口舌的机会，

投资也好、分红也罢，只有深耕主营业务，拓展增厚自己在产业链和渠道上的建设，让消费者吃到更优质，更实惠的口粮，这才是一家企业应有的价值增长之路。

接下来，十月稻田如何破局，向善财经认为，关键还是在于发展自身的长板。

过去创始人依靠错位竞争，打出了这么一个小众的市场。在未来，不妨更向上一些，从小资变成奢侈品，创始人深耕东北地区，相信有这样的能力和资源。

比如，能让自己变得和茅台一样，成为稀缺的产品，附加上高端人群喜欢的情绪价值，做更小众的生意。

把产品的附加值变得更高，用户黏性也更强，但是这需要长时间地对用户进行培育。可能需要管理层更有耐心，才能慢下来稳得住。

巴菲特说过上市不到三年的企业要谨慎对待。放在如今的市场也是一样。毕竟，再好的财报需要时间祛魅。

总体来看，未来还是有机会的。

如今，十月稻田的TTM市盈率75.29倍，流通股本仅有2.56亿，作为一家市值70亿，刚刚扭亏为盈半个财年的家族式民营企业，十月稻田的路还很长。

退一步来看，主营业务事关吃货们的“底仓”，这依然是一个巨大的千亿级别的市场，至于作为主要玩家之一的十月稻田，究竟能分到多少蛋糕，我们且行且看。

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