浙商策略：个人养老金落地，影响几何？

（原标题：浙商策略：个人养老金落地，影响几何？）

来源：金融界

作者： 王杨 陈昊

1.政策：《个人养老金实施办法》落地，配套细则同时出台

个人养老金账户开立办法于近期落地，税收优惠政策将于明年一月实施：11月4日，《个人养老金实施办法》、《个税公告》、 《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定》和 《商业银行和理财公司个人养老金业务管理暂行办法（征求意见稿）》相继出台，对个人养老金参加流程、资金账户管理、机构与产品管理、信息披露、监督管理等方面作出了详细的规定。

2. 进程：今年以来个人养老金制度稳步推进

2022年以来，国务院、证监会持续推动个人养老金发展，相继发文明确试点城市、税收优惠和信息系统建设等配套措施。

11月11日，易方达、华夏、交银施罗德、富国、汇添富、广发等20余家基金公司陆续发布公告，对旗下部分养老目标基金增设个人养老金专属Y份额，并设定管理费和托管费五折优惠，以降低个人养老金的投资成本。

3. 影响：税收优惠叠加费率优惠，养老基金规模有望提升

个人养老金账户具有优惠费率和递延税收优惠两大优势，随着可投资产品的丰富，养老金规模有望持续提升。

优势一：个人养老金账户享受递延税收优惠。存入个人养老金账户的投资资金在缴纳时免收个人所得税，领取时则统一按照3％的所得税税率纳税，形成的实际税率低于年收入超过9.6万元部分所征收的个人所得税率。

优势二：投资公募基金产品可享受额外费率惠。证监会要求，个人养老金基金的单设份额类别不得收取销售服务费，可豁免申购限制和申购费等销售费用，可对管理费和托管费实施一定的费率优惠。

4. 现状：我国养老金三大支柱体系情况

我国养老金体系可以分为三大支柱，其中第一支柱为基本养老保险，由政府主导；第二支柱即企业年金和职业年金，由企业主导；第三支柱包括个人储蓄型养老保险和商业养老保险等，由个人主导。

第一大支柱：社保基金采取直接投资与委托投资相结合的方式。直接投资由社保基金会直接管理运作，主要包括银行存款和股权投资；委托投资由社保基金会委托投资管理人管理运作，主要包括境内股票、债券、养老金产品、上市流通的证券投资基金，以及股指期货、国债期货等。

第二大支柱：企业年金中投资于含权益类资产（即指投资范围内包括权益的资产）的比重超80％。

第三大支柱：建立个人养老金账户，可以投资股票基金、混合基金、债券基金、基金中基金和中国证监会规定的其他基金。

5. 海外：养老金基金规模与资产投向

根据OECD数据，海外43个国家养老金中股票资产占比的中位数为25.4％。其中美国、加拿大等北美地区国家股票投资占比较大，分别占33.7％、26.8％；日本、韩国等亚洲国家股票投资占比较低，分别占9.6％、3.4％。

6. 对比：中美养老金制度差异

美国和中国养老金体系的差异主要在于结构和可选养老基金产品上。

结构上：截止2022年6月，美国养老金以第二（58％）和第三支柱（35％）为主，第一支柱仅占7％；根据人社部数据，我国养老金体系则以第一、二支柱为主，其中第一支柱积累基金6万多亿元，第二支柱积累基金4.5万亿元，第三支柱尚处于发展初期，规模较小。

产品上：相较于美国，我国市场上可选择的养老基金产品品种和数量较为有限。

7. 对比：美国个人养老金投向以权益类资产为主

就投资对象来看，美国私人养老金投向以权益和权益类基金为主。1）截止2021年，美国个人养老账户（IRAs）合计13.9万亿美元，其中传统IRA占比最高，达85％，此外罗斯IRA占比次之，为9.4％；2）就传统IRA和罗斯IRA投资对象来看，根据ICI统计，2018年两者投向权益类资产的比重均超过50％。

8. 对比：日本养老金运营模式借鉴

日本养老金体系与我国较为类似，均以第一支柱为主，同时其私人养老金可进一步分为具有税收优惠的个人储蓄账户NISA和个人确定型供款计划iDeCo两模式。

结构上：截至2019年，日本养老金第一支柱（公共年金）、第二支柱（DB、DC 计划）和第三支柱（iDeCo、NISA）的资产管理规模分别为158万亿、75万亿和11万亿日元，在养老体系中占比分别为65％、31％和4％，与我国养老金结构相似。

分类上：私人养老金可进一步分为具有税收优惠的个人储蓄账户NISA和个人确定型供款计划iDeCo。两者在规模、税收优惠，参保对象、金额和领取方式有所差异。

9. 对比：日本个人养老金规模及投向

NISA投向股票资产规模较大，iDeCo则不投资于股票。

NISA：投向上以股票为主，且投资规模随总量快速增长。NISA资产配置的范围较为广泛，包括上市公司股票、投资信托、交易型开放式指数基金（ETF）和房地产信托投资基金（REIT），其中股票为NISA第二大资金投向，投资规模为9.3万亿日元，占比为40.2％（截至2021年3月）。

iDeCo：不投资于股票。

摘要

宏观流动性：

1.上周逆回购净回笼800亿元，MLF没有操作；

2. 市场利率方面，DR007上升至1.82％，R007上升至1.85％；

3. 十年期国债收益率上升至2.73％；

4. 美元兑人民币下降至7.19；

5. 10月PSL新增1543亿元。

A股市场资金面和情绪面：

1.上周A股成交额和换手率均小幅上升；

2. 两融余额微升至1.56万亿；

3. 北上资金净流入54亿元；

4. 上周A股小幅净减持、回购规模下降，本周限售解禁规模上升；

5. 风格来看，上周大盘股、低PE、低价股、亏损股表现最好。

A股和全球估值：

上周上证50、沪深300、中证500、上证指数、深圳成指、科创50、创业板指的市盈率分别为9.02、11.01、23.32、12.1、25.73、40.08、39.66。过去十年分位数分别为20.9％、26.7％、21.2％、31.3％、51.2％、7.2％、18.7％。

正文

目录

宏观流动性

量指标：公开市场操作

上周货币总计净回笼800亿元。上周货币投放量330亿元，货币回笼量1130亿元。

上周逆回购净回笼800亿元。上周逆回购投放量为330亿元，逆回购回笼量为1130亿元。

上周MLF净投放0亿元。上周MLF投放量为0亿元，回笼量0亿元。

量指标：新型货币工具

10月PSL新增1543亿元。10月PSL期末余额为28024亿元，当月新增1543亿元。

10月SLF操作16.47亿元，当月减少6.8亿元。

量指标：信用货币派生

2022年Q3货币乘数为7.68，下降0.04。基础货币余额同比增加5.4％。

2022年10月M1同比增长5.8％，较上个月下降0.6个百分点。M2同比增长11.8％，较上个月下降0.3个百分点。2022年10月存款准备金率不变。10月大型金融机构人民币存款准备金率为11.25％，中小型金融机构为8.25％。

价指标：货币市场利率

上周SHIBOR隔夜/一周/一月利率分别为1.7％（+0.38％）、1.89％（-0.08％）、1.72％（+0.04％）。上周DRO07/R007分别为1.82％（+0.18％）、1.85％（+0.17％）。同业存单（AAA+）1个月到期收益率1.79％（+0.13％），同业存单（AAA+）3个月到期收益率为2.08％（+0.23％）。

价指标：债券市场利率

上周国债期限利差收窄。上周国债1年到期收益率为1.91％（+0.15％），10年到期收益率为2.73％（+0.06％）。上周期限利差为0.82％（-0.09％）。上周企业债到期收益率上升。上周企业债到期收益率（AAA）5年为3.02％（+0.11％）。

价指标：理财及贷款市场利率

上周理财产品预期年收益率下降。上周理财产品预期年收益率（3个月）为1.6％（-0.15％）。本月贷款市场报价利率不变。本月一年期LPR为3.65％（+0％），五年期LPR为4.3％（+0％）。

价指标：外汇市场

上周美元指数下降，人民币对美元升值。上周美元指数为106.41（-4.4）。美元兑人民币即期汇率为7.11 （-0.16）。

A股市场资金面和情绪面

资金面：股票供给

上周IPO上市家数增加，定增家数增加，并购重组家数减少。上周IPO上市有9家（+2家），金额54.9亿 （+16.3亿元）。定增有9家（+4家），金额89.6亿元（+52.1）亿元。并购重组有367家（-302家），金额 575.7亿元（-686.5亿元）。

资金面：成交量和换手率

上周全A日均成交额下降。上周全A日均成交量为754亿股（+15亿股），成交额为9380亿元（-386亿元） 。

上周全A换手率上升。上周全A换手率为2.82％（+0.21％）。

上周A股净主动卖出。上周A股净主动卖出1193.6亿元（-2730.5亿元）。

资金面：新增投资者和基金

10月新增投资者数量减少。10月新增投资者中自然人为80万（-22.71万），非自然人为0.27万（-0.05万） 。

上周股票型和混合型基金发行数量为24只，较前周增加11只。

资金面：产业资本

上周产业资本净减持。上周产业资本增持17.7亿元（+0亿元），减持78.2亿元（-97.6亿元），净减持60.5 亿元（+97.6亿元）。

本周限售解禁家数增加。本周限售解禁家数为40家（+8家），金额为1879亿元（+1103亿元）。

上周股票回购家数减少。上周股票回购家数为68家（-92家），金额为54亿元（-135亿元）。

资金面：杠杆资金

上周两融余额上升。上周杠杆资金两融余额为15672.8亿元（+61.5亿元），市值占比为1.8％（+0％）。融资买入额3392.9亿元（+1574亿元），占成交额比重为7.2％（+0.1％）。

资金面：海外资金

上周北上资金净流入。上周北上资金净流入54亿元，较前一周流入增加151.8亿元。

上周北上资金净流入前十大个股分别为紫金矿业（17.48亿元）、美的集团（17.36亿元）、伊利股份（5.83 亿元）、宁德时代（5.63亿元）、北方华创（5.06亿元）、贵州茅台（4.59亿元）、中国平安（3.97亿元） 、北方稀土（3.08亿元）、赣锋锂业（2.58亿元）、招商银行（2.56亿元）。

上周北上资金净流出前十大个股分别为长江电力（-8.38亿元）、歌尔股份（-6.38亿元）、比亚迪（-5.97 亿元）、隆基绿能（-4.27亿元）、东方财富（-4.16亿元）、TCL中环（-3.73亿元）、泸州老窖（-3.54亿 元）、华友钴业（-2.93亿元）、新城控股（-2.29亿元）、通威股份（-2.26亿元）。

情绪面：股票质押

上周股票质押占总市值的比例上升。上周质押市值为281.4亿元（-107.39亿元），质押市值占总市值的比例 为1.25％（+0.5％）。

情绪面：市场风格变换

上周大盘指数、低PE指数、低价股指数、亏损股指数表现相对占优。上周市值风格中，大盘/中盘/小盘指数 涨跌幅分别为0.74％、-0.33％、-0.05％。PE风格中，高PE/中PE/低PE指数涨跌幅分别为-3.61％、-0.89％ 、3.61％。股价风格中，高价股/中价股/低价股指数的涨跌幅分别为-1.78％、1.34％、3.78％。盈利风格中，亏损股/微利股/绩优股指数的涨跌幅分别为1.56％、0.2％、0.32％。

A股市场估值

主要A股市场指数市盈率

上周上证50、沪深300、中证500、上证指数、深圳成指、科创50、创业板指的市盈率分别为9.02、11.01、 23.32、12.1、25.73、40.08、39.66。过去十年分位数分别为20.9％、26.7％、21.2％、31.3％、51.2％、 7.2％、18.7％。

主要A股市场指数市净率

上周上证50、沪深300、中证500、上证指数、深圳成指、科创50、创业板指的市净率分别为1.15、1.29、 1.66、1.26、2.52、4.36、5.04。过去十年分位数分别为14.7％、6.3％、5.1％、3.1％、35.1％、3.4％、 41.1％。

年初以来主要A股市场指数的驱动因素拆分

今年以来上证50、沪深300、中证500、上证指数、深圳成指、科创50、创业板指涨跌幅受盈利影响的比例分别为-2.82％、-2.26％、-26.89％、-2.54％、-15.6％、19.33％、15.53％，受无风险利率影响的比例分别为-0.68％、-0.56％、-0.27％、-0.51％、-0.25％、-0.16％、-0.17％，受风险溢价影响的比例分别为-19.6％、- 20.49％、10.57％、-12.13％、-9.17％、-45.98％、-42.97％。

申万一级行业市盈率

上周市盈率分位数（十年）较低的行业有基础化工 （0％）、通信 （0.2％）、有色金属 （0.6％）、银行 （0.8％）、煤 炭 （0.9％），市盈率分位数（十年）较高的行业有汽车 （94.1％）、农林牧渔 （93.7％）、社会服务 （92.9％）、商贸 零售 （81.1％）、公用事业 （73.5％）。

申万一级行业市净率

上周市净率分位数（十年）较低的行业有基础化工 （0％）、银行 （0.4％）、非银金融 （0.9％）、建筑材料 （1.2％） 、房地产 （2.1％），市净率分位数（十年）较高的行业有美容护理 （82％）、电力设备 （74.9％）、国防军工 （64％）、商贸零售 （63％）、食品饮料 （61.2％）。

申万一级行业PB-ROE

从PB-ROE的角度来看，上周估值水平远低于盈利能力的行业分别为银行、煤炭、建筑装饰、家用电器、非银金融、有色金属、基础化工、建筑材料、钢铁、通信。

全球市场估值

全球股票市场的市盈率

上周道琼斯工业指数、标普500、纳斯达克指数、法国CAC40、英国富时100、德国DAX、澳洲标普200、韩国综合指数、日经225、俄罗斯RTS、印度SENSEX30、恒生指数的市盈率分别为21.26、20.81、30.5、 13.58、13.29、13.44、14.52、11.74、26.79、4.39、23.23、8.41。过去十年分位数分别为68.1％、43.7％ 、36％、7.8％、7.2％、13.6％、2.7％、17.3％、89.2％、6.2％、43.9％、3.6％。

全球股票市场的市净率

上周道琼斯工业指数、标普500、纳斯达克指数、法国CAC40、英国富时100、德国DAX、澳洲标普200、韩国综合指数、日经225、俄罗斯RTS、印度SENSEX30、恒生指数的市净率分别为5.96、3.91、4.11、1.65、 1.54、1.53、2.11、0.92、1.66、0.79、3.44、0.84。过去十年分位数分别为82.7％、84.7％、57.3％、 78.2％、7％、25.3％、65.9％、25.1％、49.1％、33.8％、86.6％、1％。

风险提示

1.流动性出现较大的波动

2.历史估值不具备参考意义