（原标题：浙商策略：把握反弹窗口）

来源：金融界

作者： 王杨

摘要

投资要点

短期而言，结合情绪面、资金面和盈利面，我们认为市场进入反弹窗口。

中期而言，市场迎来战略性底部，新成长个股展开有序上涨，战略重视科创板的配置意义。

1、中期战略底部

中期而言，综合估值水平（股债收益比、股息率和一年期国债利率倒挂）、宏观环境（剩余流动性由负转正）和结构运行（指数震荡，成交量低位，白马股调整，但新成长个股展开有序上涨）等特征，市场迎来战略性底部。

底部通常是个区域，指数震荡而新成长个股展开有序上涨，此时应“轻指数，重个股”，看长做长。

2、短期把握反弹

近日市场波动较大，我们认为主要是受三季报披露截止日扰动，结合2010年以来经验看三季报披露截止日临近时市场情绪容易受到干扰。

随着三季报落地，结合情绪面、资金面、盈利面，我们认为市场处在反弹窗口。

其一，情绪面：

一方面，观察万得全A换手率20日均值，2019年以来，量化交易快速发展叠加公募基金规模爆发，从回溯来看2％是阈值下限。截至最新该指标已达1.94％，预示着市场已近情绪临界点。

另一方面，观察万得全A当日换手率的近一年分位点，从回溯来看10％是阈值下限。9月以来该指标基本在10％以下，并于近日开始回升，意味着短期情绪自低位逐步活跃。

其二，资金面：

结合美国最新经济数据，美联储货币政策转向的信号逐步增多，这对人民币汇率和美股企稳都将带来积极意义。具体来看，从美联储六轮加息周期的回溯经验看，美国PMI逼近荣枯线是美联储停止加息的重要信号，10月美国Markit制造业PMI（季调）已降至荣枯线下（49.9％），美国经济下行压力逐渐显性化。

进一步复盘美股，美股表现最好的阶段为加息转降息期间，其次为初次降息后3个月。

其三，盈利面：

披露口径下以整体法测算，全A前三季度归母净利润增长3％，增速较中报改善。结合宏观组分析，产业政策支持下制造业将持续成为经济增长的重要支柱，经济呈现出弱修复节奏，进一步考虑去年四季度的低基数效应，我们预计四季度企业盈利有望延续修复。

分板块来看，科创板前三季度归母净利润增长21％，环比中报增速提升20个百分点，在各板块中脱颖而出。

3、聚焦先进制造

虽然市场迎来战略性底部，但展望23年我们认为市场将呈现明显分化，底部区域的结构选择更为重要。

前期专题《小盘股跑赢：暂时还是趋势？》我们提出，主导风格切换的核心变量是产业，其特征是一旦切换将持续数年。当前以强链补链、能源革命、智能经济为代表的硬科技崛起，将为中小企业带来盈利增长点，继而带来小盘股的趋势性风格优势。

结合《拥抱新成长系列之拥抱渗透率拐点》，我们对新成长的产业线索梳理有：

其一，强链补链，涵盖半导体设备零部件、电子耗材（硅片/光刻胶）、设计（模拟）等、专精特新等；

其二，能源革命，涵盖储能、光伏新技术、风电等；

其三，智能经济，涵盖汽车智能化（激光雷达、域控制等），和工业智能化（机器人、工业软件、高端机床等）；

其四，其他有AR/VR、电子特气、培育钻石、锂电池新技术、星链等。

风险提示：技术迭代及下游拓展不及预期；美股波动超预期。

正文

中期而言，市场迎来战略性底部，指数震荡但新成长个股展开有序上涨，此时建议看长做长，围绕渗透率和景气度两大线索，战略重视科创板的配置意义。

短期而言，结合情绪面、资金面和盈利面，我们认为市场进入反弹窗口。

1、中期战略底部

从中期而言，综合估值、宏观环境和结构运行等特征，市场迎来战略性底部。

其一，从估值角度来看，截至最新万得全A股债收益比已达2.39，处在近十年99.3％的分位数。

与此同时，截至10月28日，A股整体股息率为2.1％，而一年期国债利率仅1.7％，已形成明显倒挂。以史为鉴，A股股息率超过一年期国债利率也是底部的重要信号。

其二，宏观环境层面，历史大底往往伴随着剩余流动性（M2同比-名义GDP同比）由负转正，如2005Q2、2008Q4、2012Q1、2018Q4均出现了剩余流动性由负转正信号，截止今年Q1剩余流动性已由负转正。

其三，从结构运行角度，底部区域的结构运行有一定规律。具体来看，一则，市场情绪处在低位，此时伴随着成交量下降、题材股脉冲后退潮、白马股调整等；二则，随着稳增长政策发力，低估值板块逐步震荡企稳；三则，更关键的是，代表新一轮产业方向的新成长个股开始展开有序上涨。

4月26日以来，指数震荡，成交量低位，白马股调整，但以储能、光伏、半导体设备材料、自动驾驶为代表的新成长个股已展开有序上涨。

整体而言，我们认为，当前市场已契合历史大底特征，但底部通常是个区域，指数震荡而新成长个股展开有序上涨，此时应“轻指数，重个股”，看长做长。

2、短期把握反弹

近日市场波动较大，我们认为主要是受三季报披露截止日扰动。数据上，从2010年以来经验看，三季报披露截止日临近时，市场情绪容易受到扰动。

随着三季报落地，结合情绪面、资金面和盈利面，我们认为市场处在反弹窗口。

2.1 情绪面

换手率是评估市场情绪的有效指标之一，我们采取的具体口径为“基于万得全A自由流通市值的每日换手率20日均值”。

自2006年以来，换手率指标几乎没有低于1％，当换手率指标接近1％时，市场情绪已极为低落，很快会有较快反弹。但是，自2019年以来，量化交易快速发展，叠加公募基金规模爆发，A股整体换手率中枢有一定上移，但1％的阈值已经较难刻画市场底部，根据回溯2％可能效果更佳。

截止最新，换手率已达1.94％，这预示着市场已近情绪临界点。

换手率分位点是指万得全A当日换手率的近一年分位点，对全市场投资者短期情绪较为敏感，能及时反映投资者的交投意愿。

换手率分位数与市场短期走势有着较强的相关性，当换手率分位数接近或低于10分位后，对短期市场转折点有一定领先性，如2021年4月6日、2022年1月24日、2022年4月19日，2022年7月25日。

截至最新换手率分位点为23％，换手率分位数已在低位震荡较长时间，近日逐步回升，这意味市场情绪开始逐步活跃。

2.2资金面

结合美国最新经济数据，美联储货币政策转向的信号逐步增多，这对人民币汇率和美股企稳都将带来积极意义。

美国从80年代以来一共经历了六轮完整的加息周期，分别是1982年12月-1984年8月，1987年1月-1989年5月，1994年2月-1995年2月，1999年6月-2000年5月，2004年6月-2006年6月，2015年12月-2018年12月。

从六轮加息周期的回溯经验来看，美国PMI逼近荣枯线是美联储停止加息的重要信号。就最新数据来看，10月美国Markit制造业PMI（季调）已降至荣枯线下（49.9％），美国经济下行压力逐渐显性化。与此同时，据财联社10月20日报道，美联储布拉德表示“美联储可能会选择将2023年的紧缩提前到2022年”。

进一步复盘美股表现，从1980年以来六轮美联储加息转降息阶段的市场表现来看，美股表现最好的阶段为加息转降息期间，其次为初次降息后3个月，表现相对较差的是加息结束前3个月。逻辑上来看，最后一次加息后，经济衰退迹象显现，市场预期货币政策从紧转松，资本市场往往会提前开启上涨行情。

2.2 盈利面

截止10月28日，A股已有91％的上市公司披露2022年三季报，各板块三季报披露率从高到低分别为创业板（99％）、北证（95％）、主板（88％）和科创板（87％）。

披露口径下以整体法测算，全A前三季度归母净利润增长3％，增速较中报改善。结合宏观组分析，产业政策支持下制造业将持续成为经济增长的重要支柱，经济呈现出弱修复节奏，进一步考虑去年四季度的低基数效应，我们预计四季度企业盈利有望延续修复。

分板块来看，披露口径下以整体法统计，科创板前三季度归母净利润增长21％，环比中报增速提升20个百分点，在各板块中脱颖而出。

3、聚焦先进制造

虽然市场迎来战略性底部，但展望23年我们认为市场将呈现明显分化，底部区域的结构选择更为重要。

前期专题《小盘股跑赢：暂时还是趋势？》我们提出，主导风格切换的核心变量是产业，其特征是，一旦切换将持续数年。站在当前，以强链补链、能源革命、智能经济为代表的硬科技崛起，将为中小企业带来盈利增长点，继而带来小盘股的趋势性风格优势。因此，我们建议战略重视，本轮以科创板为载体的硬科技产业浪潮，优化结构。

结合《拥抱新成长系列之拥抱渗透率拐点》，我们对新成长的产业线索梳理有：

其一，强链补链，涵盖半导体设备零部件、电子耗材（硅片/光刻胶）、设计（模拟）等、专精特新等；

其二，能源革命，涵盖储能、光伏新技术、风电等；

其三，智能经济，涵盖汽车智能化（激光雷达、域控制等），和工业智能化（机器人、工业软件、高端机床等）；

其四，其他有AR/VR、电子特气、培育钻石、锂电池新技术、星链等。

结合Wind盈利预测统计相关赛道的2023年景气，可以发现：一方面，低渗透率赛道23年盈利增速预期多超过30％ ，其中风光储（储能、光伏新技术）、强链补链（CMP材料、光刻胶）、工业智能化（机器人整机）、培育钻石23年Wind一致盈利预期增速更是超45％；另一方面，工业智能化、汽车智能化等智能化方向内赛道23年盈利增速多环比22年提升，例如机器视觉、工业软件、机器人核心零部件、域控制和激光雷达等赛道。

结合指数再分类和渗透率分类后的2023年Wind一致盈利预测，我们梳理出2023年配置板块的关键要点供参考。

4、风险提示

1、技术迭代及下游拓展不及预期；

2、美股波动超预期。