【窥业绩】通威股份2021年业绩大增逾1.2倍，高成长能否持续？

（原标题：【窥业绩】通威股份2021年业绩大增逾1.2倍，高成长能否持续？）

于2月13日，硅料龙头企业通威股份(600438.SH)在光伏产业链上游领域企业中率先披露了2021年业绩快报。

不出市场预料，通威股份2021年的成绩单相当漂亮。年内，公司实现营收666.02亿元，同比增长50.68%；归母净利润82.03亿元，同比增长大幅127.35%。

通威股份业务涵盖饲料板块及新能源板块，后者又包括多晶硅及光伏电池业务。除了多晶硅业务，通威股份表示，其太阳能电池及饲料等业务板块在年内也稳健经营，维持了较强的市场竞争力。

高盈利难挽股价颓势，机构资金博弈激烈

对于2021年业绩实现高增长的原因，通威股份表示：受益于下游需求增长，高纯晶硅产品供不应求，市场价格同比大幅提升，公司高纯晶硅产能持续满负荷运行，全年实现销量10.77万吨，同比增长24%，盈利大幅提升。

然而，在通威股份“666”的收入和再度刷新历史记录的盈利水平下，资本市场对此并不买账。2月14日，通威股份股价震荡下行，盘中一度跌近3%，最终收跌1.19%。而自去年9月份以来，通威股份股价持续回调，累计跌幅约40%。

值得留意的是，行业老二大全能源(688303.SH)在上月公布了预计净利润翻超4倍的年度业绩预告后，股价亦持续走低。行业老四新特能源(01799.HK)则在披露了同样爆赚的成绩单后，也仅在次日拉了一根大阳线，此后股价整体震荡走弱。

有分析人士认为，2021年或许是国内硅料行业盈利的巅峰，随着2022年行业迎来供需拐点，硅料价格下行或会导致硅料企业的盈利能力从高位跌落。这个隐忧，或许是造成硅料头部企业近期股价表现不佳的原因之一。

实际上，通威股份2021年以来的上涨，很大一部分原因是受益于多晶硅料价格的上涨，其价格从2021年初的不足9万元/吨涨至目前超过23万元/吨的水平。

财华社发现，进入去年三季度以来，已有机构在减仓通威股份，南方基金、诺德基金等在三季度减仓通威股份超过1000万股。同花顺数据统计，在2021年三季报，基金持仓通威股份的比例为10.24%，达到2020年以来季度新高，但到了2021年报，这一比例却降至8.01%。

而北向机构资金对通威股份的博弈亦相当激烈。根据Wind数据统计，渣打银行、花旗银行、广发银行和摩根士丹利等机构都是减持通威股份的主力，其中仅渣打银行一家自去年12月26日以来就减持超过2000万股，减仓幅度接近五成。

若不是摩根大通和汇丰银行等机构在近两个季度持续加仓，恐怕通威股份近期的股价走势更加难看。其中，摩根大通自去年10月底以来累计增持通威股份近3000万股，持股比例提升至2.57%。

不过，尽管多空博弈激烈，但不少券商依然看好通威股份的盈利能力和股价表现。今年以来，已有至少6家券商给予通威股份“买入”评级，同时有5家券商上调通威股份2022年净利润。

产品量价齐升推高利润，2022年还能延续吗？

在2021年，光伏产业链上游的硅料市场成为景气度最高的细分领域，对于头部硅料企业来说，可谓是躺赚。

因硅料产能存在扩充周期长，资金投入大等壁垒，直至目前上游硅料的产能还未能满足下游光伏装机旺盛的需求，这就造成了硅料市场迎来了量价齐升的历史机遇。

不仅是通威股份在年报快报中有提到产品销量和售价均上升，大全能源和新特能源在业绩预告中也同样提到这两点。

上图可以看到，2021年硅料价格雄起的大年，国产多晶硅一级料现货价曾一度飙升几倍至42.7美元/千克的历史高位。而进入2022年以来，硅料依然在高价区间震荡，节后，硅料价格还呈现出走高的趋势。生意社多晶硅分析师近日认为，短期来看，光伏产业链仍处于上升期，节后下游需求陆续启动，这会进一步支撑硅料价格回暖。

在硅料价格快速上升的同时，通威股份的大量新产能刚好处于释放期。去年大部分时间，通威股份多晶硅产能基本维持在8万吨/年的规模，而到了去年四季度，随着乐山二期及保山二期项目先后投产，公司产能提升至18万吨/年，产能规模继续稳居世界第一。

这些新增的大量产能，对于通威股份2022年的多晶硅产品销量增量来说至关重要。在2021年，公司高纯晶硅产能持续满负荷运行依然供不应求，而2022年国内硅料市场供应依然偏紧的背景下，公司2022年业绩有望继续实现高增长。

在2022年，通威股份、保利协鑫能源(03800.HK)和大全能源等多家企业将陆陆续续投入新产能，单是通威股份就预计今年年底高纯晶硅产能将达到33万吨。

尽管2022年硅料产能加大释放，但硅料分会此前认为2022全年硅料将继续保持相对紧平衡状态。换言之，硅料价格在2022年或依然能坚挺，下降空间不大。中金公司近日的研报中也指，考虑到2022年行业紧缺程度大幅缓解，预计工业硅价格在2022年走势可能前高后低，全年均价+~15%。

通威股份的产能在行业里一枝独秀，今年上半年或可依靠规模优势继续享有量价齐升的机遇。到了下半年，能否以量补价继续实现高增也成为我们关注的焦点。

颗粒硅来袭，生产成本优势还能维持多久？

在我国多晶硅生产流程中，主要包括改良西门子法以及硅烷流化床法(即生产颗粒硅的工艺)，其中2020年国内有高达97.2%的多晶硅生产均是采用改良西门子法。

当前，除了保利协鑫能源正大力采用硅烷流化床法生产颗粒硅外，国内主要的硅料生产商均使用改良西门子法生产多晶硅。

颗粒硅拥有“低排放、低能耗、低成本”的特点，目前，颗粒硅已将每公斤电耗降低到18kWh以下，相较改良西门子法电耗降低约三分之二，可有效降低度电成本。在2021年，保利协鑫能源的“黑科技产品”颗粒硅产出占公司硅料总产量的约18%(不包含公司联营公司的硅料产量)，颗粒硅利润优势已初步显现，其毛利率高于棒状硅毛利率约15个百分点以上。并且，保利协鑫能源目前的颗粒硅已得到市场认可，去年就已签下多个百亿元级长单，累计包括颗粒硅在内的多晶硅产品订单量已近60万吨。

但因保利协鑫能源正处于大力扩充颗粒硅产能阶段，其生产成本优势还未显现出来。在2021年上半年，其生产成本约为5.8万元/吨，远高于同期通威股份3.65万元/吨的生产成本。

通威股份有多重优势降低生产成本，其生产成本优势在业内处于领先地位，包括生产基地布局在低电价区域、规模化效应、生产工艺的优化以及精细化管理突出。根据财华社统计，2021年上半年，通威股份的高纯晶硅业务平均生产成本为3.65万元/吨，较2016年大幅下降近40%。

随着新产能陆续投产，通威股份的规模效应有望进一步降低生产成本，从而提升其盈利能力。但目前市场对通威股份担心的地方在于，保利协鑫能源的颗粒硅产能持续扩充的背景下，是否会对通威股份目前成本优势带来威胁？从而影响到未来订单量的增长？毕竟保利协鑫能源已经拿下了不少硅片头部企业的颗粒硅订单。

有不少券商认为，硅烷硫化床法短期替代西门子法的可能性较低，生成的硅烷有易燃、易爆的突出特点和安全隐患，限制了硅烷流化床法的推广使用。

为此，保利协鑫能源在回应调研时有提到：目前公司内部不担心硅料品质问题，更关注量产进度及技术的保密，在2022年N型需求量増大的情况下，公司颗粒硅表现可能更好。

硅烷硫化床法未来能否替代西门子法不好推测，但保利协鑫能源在颗粒硅产能方面激进的扩张步伐也不容忽视，不排除会撼动硅料行业的格局。再者，预计硅料价格在今年下半年开始或会出现下行，而生产成本是否足够低，也对硅料企业的盈利能力造成重大影响。