长城证券：上峰水泥（000672.SZ）一主两翼，稳中求进，首予“增持”评级

（原标题：长城证券：上峰水泥（000672.SZ）一主两翼，稳中求进，首予“增持”评级）

智通财经APP获悉，长城证券发布研究报告称，上峰水泥（000672.SZ）一主两翼，稳中求进。预计公司2021~2023年归母净利润分别为24、28、31亿元，同比增长21%、13%、12%，对应市盈率7、6、5倍。公司2020年度分红对应股息率4.1%，股息率优势较强。首次覆盖，给予“增持”评级。

长城证券指出，华东区域水泥行业的佼佼者。公司是华东区域的水泥龙头之一，以华东市场为核心向“一带一路”沿线扩展，产能储备充足，成本优势显著。2020年，公司主营业务收入为64.32亿元，同比下降13.22%;归属于母公司的净利润为20.26亿元，同比下降13.11%。公司收入的主要来源为水泥熟料，2021一季报产品毛利率高达50.21%，在水泥行业中处于领先水平。

长城证券主要观点如下：

公司简介：华东区域水泥行业的佼佼者。公司是华东区域的水泥龙头之一，以华东市场为核心向“一带一路”沿线扩展，产能储备充足，成本优势显著。公司控股股东浙江上峰控股集团有限公司持股比例32.27%，实际控制人为俞锋。2020年，公司主营业务收入为64.32亿元，同比下降13.22%;归属于母公司的净利润为20.26亿元，同比下降13.11%。公司收入的主要来源为水泥熟料，2021一季报产品毛利率高达50.21%，在水泥行业中处于领先水平。

水泥业务：水泥价格复苏+产能扩张，立足华东成本优势显著

产能、原材料储备充足，以华东为主向西部延伸。截至2020年末，公司熟料、水泥产能分别达到1,400万吨/年和1,450万吨/年，产能利用率分别达95%和80%，骨料产能已达1500万吨/年。公司生产基地以华东为主，目前熟料产能形成了立足华东，向西北和海外延伸的格局。根据2020年年报披露，在具备条件情况下，公司水泥熟料目标产能规模超过2500万吨，水泥产能超过3500万吨。2020年总体公司综合销售价格同比下降，其中熟料产品平均售价比上年下降51.90元/吨，水泥平均售价同比下降59.44元/吨。从成本占比上看，2020年公司能耗成本占营业成本的比重为69%，主要包括煤炭和电力。2021年3月以来煤炭价格不断上涨，同比上升98.6%，形成一定的成本压力。公司石灰石资源储备丰富，原材料价格较为稳定;煤炭采购建立长期稳定的采购渠道，降低价格波动影响。

立足华东，具备良好的区位优势和成本优势。华东地区是当代中国经济最发达地区，水运四通八达、成本低，辐射半径超600公里。华东是全国最大的水泥市场，市场集中度相对较高。得益于良好的区位优势和低成本的水路运输，2020年公司销售费用率1.40%，低于行业平均水平。2021年4月以来水泥价格不断复苏，截至5月12日，华东地区水泥价格指数月环比增加7.8%，同比增加11.9%，领涨全国。受益于强大的下游需求，2018年以来华东地区的水泥年均价高于全国水平，盈利空间扩大。华东地区水泥公司毛利率水平位于行业领先水平，2021年Q1公司综合毛利率达50.21%，在A股同行业公司中排到第一。从区域上看，公司的营业收入来源以华东地区为主，受疫情及超长雨季影响，2020年华东地区营业收入较上年下滑19%。

西部“一带一路”区域布局，逐步打开增量空间。近年来公司不断展开区域布局，截至2020年底在建产能合计7.58万吨/日，为下一步增量发展打开了空间。1)西北：新疆博乐上峰持续贡献利润，“一带一路”战略布局。2017~2018年，新疆在解决电石渣问题上取得了显著的成果。新疆地区水泥行业供需格局得以改善，水泥价格逐步攀升。公司于2015年收购博乐上峰，2017年起博乐上峰净利润扭亏为盈，2020年实现净利润0.87亿元。收购博乐上峰充分发挥了新疆地区的资源、成本的竞争优势，创造良好的经济效益。宁夏地区是全国水泥市场的价格洼地。明峰萌成竞拍获得宁夏盐池县萌城石梁北部石灰岩矿探矿权，原材料来源得以保障，公司竞争优势有望进一步提升。收购明峰萌成契合公司“一带一路”布局战略，有望打开新的市场空间。2)西南：贵州独山、都匀，广西都安三项目奠定区域发展格局。公司在贵州、广西的新建项目将有利于公司在西南地区的进一步产业布局。2020年，公司位于贵州南部独山县的水泥熟料生产线及配套水泥粉磨项目已顺利投产运营;毗邻的广西北部都安新项目正在开工建设;公司将在贵州黔南州都匀市合作建设一条日产4000吨智能化水泥熟料生产线及配套项目，三项目奠定了西南区域基本发展格局。3)扩产海外：吉尔吉斯斯坦项目打开海外市场。吉尔吉斯斯坦项目目前仍在建设中，是公司打开海外市场得重要一步。项目总投资约1.14亿美元，建成后可年产水泥熟料84万吨，水泥120万吨。

延伸产业链多元化发展，拓展新的利润增长点

骨料：行业进入有序发展期，公司骨料业绩贡献增大。建设用砂石(也称砂石骨料)是构筑混凝土骨架的关键原料，通常每消耗1吨水泥需要配6~7吨砂石骨料。2016年起长江沿岸砂石基地整改，连续几年砂石整治，矿山治理，砂石价格快速上升。天然砂供应长期不足，随着机制砂石逐渐成为我国建设用砂石的主要来源，发展大型砂石企业是必然趋势，为水泥企业提供了重要发展机遇。公司2020年拥有骨料产能1500万吨，较2019年增加400%，骨料业务收入增速达24%，毛利率高达80%。未来公司将加快砂石骨料产能的投放，根据公司2020年年报，骨料产能规模目标为3000万吨，业绩贡献有望持续增大。

环保业务：积极拓展水泥窑协同处置，该板块有望获得可持续发展。公司在立足主业的基础上，向上下游相关行业拓展，积极推进水泥窑协处置固体废弃物项目。2020年，宁夏16.8万吨水泥窑协同综合处置危废和油泥及总量109万方的危废填埋、安徽水泥窑协同环保总量约33万吨的危废、固废、生活垃圾处理项目均已取得业务经营许可并已正式投运，至此两地总量约年产50万吨水泥窑协同处置危固废，及后续依托国内三大区域持续扩张增量使上峰一跃成为水泥窑协同处置危废环保产业新力量，上峰总体业务结构进一步优化。2021年，公司将加快现有项目发挥产能效益，加快实施宁夏二期危废刚性填埋和诸暨、怀宁等其他水泥窑协同生产线项目建设，年危废处置能力目标计划超过100万吨。

新经济投资业务进展顺利。投资业务是公司一主两翼发展战略中的重要一环;目前公司已通过设立私募基金先后投资了显示驱动芯片全球市占率第一的合肥晶合集成、轨道交通装备制造企业浙江硕维轨道及大湾区唯一一家已量产的12英寸芯片制造企业广州粤芯半导体公司等项目。公司参股公司晶合集成科创板IPO上市申请获上交所受理。

上峰水泥2021年估值接近同行业平均水平，盈利能力优势显著。上峰水泥2020~2021年PE分别为8、7倍，而行业中位数为9、7倍，平均数为14、7.0倍;上峰水泥PB为2.3倍，而行业平均数为1.3倍。上峰水泥2020年摊薄ROE为29.9%，明显高于行业平均水平。

风险提示：原材料价格上涨或超预期;下游需求或低于预期;环保政策(例如排放标准，产能置换比例、错峰生产等)或出现反复;行业竞争加剧等。