中报点评：业绩短期承压，积极布局固态电池电解质

星源材质(300568)
    12.43事件：8月19日，公司公布2025年半年度报告。
    投资要点：
    1.70公司业绩短期承压。2025年上半年，公司实现营收18.98亿元，150.88同比增长14.78%；营业利润1.0亿元，同比下降64.33%；归母净利润1.0亿元，同比下降58.53%；扣非后净利润4356万元，同比
    7.33下降75.41%；经营活动产生的现金流净额5.36亿元，同比增长0.40132.41%；基本每股收益0.08元，加权平均净资产收益率1.01%，25.09公司营收增长受益于行业增长带动公司隔膜销量增长，净利润下滑1.02主要系行业竞争加剧致盈利能力下降。其中，公司第二季度实现营59.54收10.09亿元，同比增长7.43%，环比增长13.43%；净利润0.54亿元，同比下降60.22%，环比增长15.03%。2025年上半年，公司非经常损益合计5687万元，其中政府补助6170万元。公司专业从事锂电池隔膜研发、生产及销售，主要产品包括湿法隔膜、干法隔膜、涂覆隔膜及各种功能膜。
    我国动力和储能锂电池需求持续高增长，对应锂电池隔膜需求增长。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2024年我国新能源汽车合计销售1285.90万辆，同比增长36.10%，合计占比40.92%。2025年1-6月，我国新能源汽车销售693.50万辆，同比增长40.30%，合计占比44.32%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池和其他电池产量持续增长。2024年我国动力电池和其他电池合计产量1096.80GWh，同比增长40.96%；其中出口197.1GW。2025年1-6月，我国动力和其他电池合计产量697.30GWh，同比增长60.40%；其中出口127.30GWh。2024年12月中央经济工作会议明确要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策；实施提振消费专项行动，加力扩围实施“两新”政策。2025年1月，商务部等印发《关于组好马嶔琦2025年汽车以旧换新工作的通知》，进一步明确2025汽车以旧换021-50586973新补贴政策。叠加动力电池上游材料价格回落至相对合理区间，我
    上海浦东新区世纪大道1788号16楼国新能源汽车竞争力和性价比提升，总体预计2025年我国新能源200122汽车仍将保存两位数增长，对应动力电池需求将持续增长。高工锂电统计显示：2024年，我国储能锂电池出货335GWh，同比增长62.62%。伴随锂电池价格下降，预计2025年全球储能锂电池出货量超500GWh，到2030年储能电池出货量2300GWh，其中电力储能将成为2025年增长最主要驱动力。伴随动力电池和储能锂电池需求增长，锂电池隔膜等锂电池关键材料需求将受益。根据GGII数据显示：2024年我国锂电池隔膜出货223亿㎡，同比增长30.41%，其中湿法隔膜出货占比77.58%，占比较2023年提升5.07个百分点。2025年上半年，我国锂电池隔膜出货136亿㎡，同比增长49%，其中湿法隔膜出货占比提升至82.35%。总体预计锂电池隔膜需求将持续增长，但行业竞争加剧，主要系锂电隔膜新增产能速度显著高于下游需求增速，如百川盈孚统计显示：截至2025年6月，我国锂电池隔膜有效产能340.42亿㎡，较2024年底的235.62亿㎡增长44.48%，2025年6月行业开工率约77.02%，同比回落3.35个百分点。
    公司锂电池隔膜营收持续增长。公司主营业务为锂离子电池隔膜材料，2015-17年公司锂电池隔膜销量和营收增速均呈现回落态势；2017-2019年营收增速总体维持在个位数水平。2020-2022年增速维持在45%以上，其中2022年公司锂电池隔膜销量17.03亿㎡，同比增长39.62%；对应营收27.67亿元，同比增长55.60%。2023以来，公司锂电池隔膜销售持续高增长，但隔膜营收增速回落，其中2024年隔膜销量39.86亿㎡，同比增长57.64%；对应营收35.06亿元，同比增长17.58%，在公司营收中占比99.01%，显示隔膜产品价格显著回落，主要系行业产能持续释放，导致行业竞争加剧。2025年上半年，公司锂电池隔膜实现营收18.81亿元，同比增长15.43%，在公司营收中占比99.08%，营收增长主要系行业隔膜需求增长带动公司锂电池隔膜销量增长。
    预计2025年公司隔膜销量持续增长。2025年公司主营隔膜销量将增长，其主要逻辑在于：一是锂电池隔膜行业需求将持续增长，主要受益于新能源汽车销量增长和储能锂电池增长。二是我国隔膜行业技术进步显著，全球市占率持续提升。伴随国内隔膜制备工艺上的突破及资金投入，国产隔膜产品逐步打入海外市场，我国隔膜全球市场占比持续提升，2024年我国隔膜企业占全球市场份额91%以上。第三，公司是国内较早从事隔膜研发制造的企业，处于行业领先地位，全面掌握干法、湿法和涂覆隔膜制备技术，建立了行业领先的研发平台。截至2025年6月底：公司及控股子公司公司共申请专利903件，已取得有效专利434件，其中发明专利192件(含国外发明专利88件)。第四，公司具备市场优势。国内市场，公司主要客户覆盖宁德时代、比亚迪、中创新航、国轩高科、欣旺达、蜂巢能源、亿纬锂能等知名锂离子电池厂商中的多家企业；在国际市场，公司产品批量供应LG化学、三星SDI、远景AESC、村田、SAFT等一线厂商，多次获得头部客户颁发的LGES“优秀合作伙伴”。2024年，公司前五大客户合计营收17.86亿元，在公司营收中占比50.43%。第五，公司具备成套设备自主设计优势。2023年8月，公司于全球首发第五代超级湿法线单线，设备宽幅超8米，产能2.5亿平方米，在第四代湿法线的基础上单线产能提升超2倍，生产效率刷新行业标准，打造了设备上的竞争壁垒。
    公司盈利显著回落，预计2025年全年仍承压。2025年上半年，公司销售毛利率25.09%，同比显著回落6.43个百分点；2025年第二季度为%，环比一季度的24.7125.53%回落0.82个百分点。公
    司主营业务盈利显示：2025年上半年锂电池隔膜销售毛利率为24.84%，环比2024年底回落3.95个百分点，主要系行业竞争加剧。考虑行业竞争格局及下游降本压力，预计公司主营产品锂电池隔膜盈利能力总体仍承压，伴随国家和隔膜行业整合整治“内卷”举措推进，如8月8日，包括公司在内的8家隔膜企业召开闭门座谈会，在价格自律等方面达成多项重要共识，预计2025年公司盈利能力总体承压，但环比上半年有望改善。
    关注公司相关合作协议执行进展。2024年11月以来，公司相继公布合作协议：1）11月11日，公司全资子公司欧洲星源与德国大众旗下动力电池子公司签订《定点协议》：约定自2025年至2032年期间向其累计供应约20.9亿㎡湿法涂覆锂电池隔膜材料。2）11月19日，公司与SEP签订《备忘录》，2026-2028年期间向其预计累计销售约11.74亿㎡的隔膜产品。3）11月21日，公司子公司新加坡英诺威与亿纬锂能签订《全球战略合作框架协议》，2025-2030年期间，亿纬锂能将向新加坡英诺威下达电池隔膜采购订单不少于20亿平方米，并在产品供应、技术交流、高层互访等方面进行更深层次的战略合作。
    关注公司战略合作协议和固态电池电解质领域进展。2025年1月8日，公司与株式会社RS Technologies达成《战略合作框架协议》：双方建立长期战略合作关系，共同致力于半导体材料领域协同公关、科技成果转换、科技服务生态等合作交流。此次合作有助于公司延伸业务领域，后续积极关注相关进展。结合固态电池发展趋势，公司与瑞固新材签署了战略合作协议，结合公司全球领先的隔膜技术与渠道资源，以及瑞固新材在硫化物固体电解质材料领域的领先技术，共同开发高性能固体电解质膜及相关产品。同时，参股公司深圳新源邦科技有限公司已经拥有氧化物电解质百吨级产能和十吨级出货，硫化物电解质预计2025年有吨级出货。在固态电解质膜方面，公司分别开发了氧化物复合型和聚合物复合型固态电解质膜；在刚性骨架膜方面，公司分别开发了高强度耐热型复合骨架膜、高孔隙率型骨架膜和高耐热型大孔骨架膜等类型，可用于不同类型固态电池领域。
    公司连续完成回购彰显发展信心。2025年2月，公司公布回购议案：拟使用自有资金及股票回购专项贷款资金以集中竞价交易方式回购公司股份，用于实施于股权激励计划及/或员工持股计划，回购总金额不低于5,000万元（含）且不超过10,000万元（含）。截至3月6日：公司累计回购8580200股，占公司总股本的0.64%，回购总金额9999万元(不含交易费用)，本次回购计划已实施完毕。2025年4月17日，公司公布回购方案：公司拟使用自有资金及股票回购专项贷款资金，且公司已确定中国工商银行1.8亿元专项贷款，用途为回购公司股票，贷款期限不超过3年；回购资金总额不低于1亿元且不超过2亿元，回购价格上限14元/股(含)；回购目的为增强投资者信心，回购用途用于维护公司价值及股东权益，在披露回购结果暨股份变动公告十二个月后采用集中竞价交易方式出售，并在公告后三年内完成出色，如未完成出售将予以注销。6月18日，公司公告回购完成：回购专用证券账户以集中竞价交易方式累计回购公司股份19,855,640股，占公司目前总股本的1.48%，最高成交价为10.30元/股，最低成交价为9.82元/股，成交均价为10.07元/股，成交总金额为人民币199,976,292.11元（不含交易费用）。公司连续回购，彰显对公司发展信心。
    首次给予公司“增持”投资评级。预测公司2025-2026年摊薄后的每股收益分别为0.23元与0.36元，按8月20日12.43元收盘价计算，对应的PE分别为55.01倍与34.85倍。目前估值相对行业水平偏高，结合行业发展前景及公司行业地位，首次给予公司“增持”投资评级。
    风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；产业链价格大幅波动；汇率大幅波动。