2025年一季报点评：盈利能力稳定，网外业务快速发展

国电南瑞(600406)
    投资要点
    事件：公司2024年实现营收574.17亿元，同比增长11.2%；实现归母净利润76.1亿元，同比增长6.1%；扣非归母净利润73.89亿元，同比增长6.2%。Q4单季度实现营收251.04亿元，同比增长8.9%，环比增长105.8%；实现归母净利润31.37亿元，同比增长4.0%，环比增长77.9%；扣非归母净利润30.55亿元，同比增长6.2%，环比增长78.5%。
    公司2025年Q1实现营收88.95亿元，同比增长14.8%；实现归母净利润6.8亿元，同比增长14.1%；扣非归母净利润6.09亿元，同比增长11.1%。
    盈利能力稳定，研发投入维持高位。盈利方面，公司2024年销售毛利率/净利率分别为26.7%/14.2%，分别同比变化-0.1pp/-0.6pp。公司2025年Q1销售毛利率/净利率分别为24.2%/7.8%，分别同比变化-0.5pp/0.0pp。费用方面，公司2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为3.9%/2.5%/5.6%/-0.8%，分别同比变化-0.1pp/0.1pp/0.4pp/0.1pp。
    智能电网稳定发展，海外业务持续放量。2024年公司智能电网实现收入284.7亿元，同比增长11%，毛利率为29.5%，同比增长0.6pp。公司为智能电网技术、产品及一体化整体解决方案供应商，在智能电网主配网调度及监控自动化系统、柔性直流换流阀等领域优势显著，国内业务有望受益于电网投资建设加大。此外，公司海外收入达到32.79亿元，同比增长135.14%，显示出强劲的国际业务增长势头。
    数能融合加快布局人工智能、算力网络等多产业。2024年公司数能融合业务实现收入123.6亿元，同比增长11%，毛利率为22.4%。公司是能源电力行业国内领先的信息化整体解决方案提供商，公司强化数能融合，推动人工智能算法在电力调度中的应用，布局人工智能、数字孪生等数字技术在电力中的应用攻关方向，提升业务效率与服务质量，有望持续提供业绩新增量。
    能源低碳具备行业领先解决方案，受益于下游需求增长。2024年公司能源低碳业务实现收入121.9亿元，同比增长26.4%。公司是国内领先的能源低碳技术、产品及整体解决方案供应商，面向火电、水电、风电、光伏、核电、抽蓄等领域，具备行业领先的整体解决方案，在水电自动化技术、产品和整体解决方案等方面处于国际领先地位，未来充分受益于下游行业需求增长。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年营收分别为642.0亿元、719.8亿元、789.8亿元。公司产品技术实力领先，网内外业务持续扩张，业绩有望稳定增长，维持“持有”评级。
    风险提示：电网投资不及预期的风险；特高压、抽水蓄能项目推进不及预期的风险；IGBT产业化进程不及预期的风险；汇率波动影响公司海外营收的风险。