稀缺的耐高压大流量软管“小巨人”，新产品+“一带一路”打造第二成长曲线

中裕科技(871694)
    耐高压大流量软管“小巨人”，核心产品毛利超50%，技术壁垒已现。
    1）耐高压大流量输送软管“小巨人”，页岩油压裂水软管产品全球市占率近20%。公司深耕软管行业超20年，是国内稀缺的耐高压大流量输送软管“小巨人”，2022年公司主营产品页岩油气开采用输水软管的全球市场占有率近20%。目前主要下游包括页岩油压裂水软管，矿用软管，农用软管，消防软管等，其中，2022年耐高压大流量占营收比重71%，毛利率超50%。
    2）产品主要销往海外，业绩增长稳健，整体毛利率超45%，盈利能力亮眼。公司境外营收占比近七成，主要销往欧美、中东、南美等国家和地区。2019-2022年公司总营收CAGR为22.27%、公司归母净利CAGR为9.66%，营收、归母净利近三年CAGR均高于行业均值。2023年Q1整体毛利率为45.58%，净利率为17.49%，盈利能力亮眼。
    3）掌握多项核心技术，产品和技术行业领先。公司拥有包括一次成型共挤、自动化硫化生产、大口径圆织机编织、超高强纤维编织软管、NBR合金材料等多项原始创新的非行业通用的核心技术，均具有较强的行业先进性，目前，公司的耐高压大流量输送软管和普通轻型输送软管已在国际页岩油气开采行业、国内消防行业、工矿、农业等领域成功实现了对于国际同行同类产品的替代。
    页岩油气压裂水软管市场超十亿元，新产品将助公司覆盖千亿级增量市场。
    1）页岩油压裂水软管市场超10亿元且增速稳健，公司直接对标国际巨头。公司拳头产品耐高压大流量输水软管主要用在页岩油气压裂水开采，目前美国是页岩油开采量最大的国家，中国、中东进入页岩油开采领域相对较晚，未来有望成为新增量市场。根据GIR数据，2022年页岩油气领域的水力压裂水处理用输送软管的市场规模约为2.53亿美元，预计到2028年将达到4.37亿美元。公司的产品无直接国内竞争对手，海外竞争对手包括Kuriyama、Mandals等。公司产品具有耗材属性，同时在价格、技术参数、服务等方面都具有较强的竞争优势，随着产能爬坡，市占率有望进一步提升。
    2）新产品F-RTP和钢衬聚氨酯管将覆盖油气集输，矿山开采等，市场规模近千亿元。募投项目将生产柔性增强热塑性复合管（F-RTP）和钢衬改性聚氨酯耐磨管。其中，柔性增强热塑性复合管将主要应用于煤矿、矿浆输送、油气集输、市政供水等领域，钢衬改性聚氨酯耐磨管将主要应用在金属矿、油砂矿等矿山前端洗选环节的浆体输送，该产品与原有管道产品形成市场互补，拓宽公司产品在矿山场景的应用范围。新产品竞争优势明显，量产后，公司产品将覆盖油气开采、油气集输、矿山开采、矿井排水、市政消防、应急救援、农业灌溉等多个领域，市场规模合计超千亿元。
    携手沙特阿美，“一带一路”助力公司打造第二成长曲线。
    2020年，沙特阿美宣布计划投资约1110亿美元分阶段开发页岩油气富集区Jafurah，最早有望2024年初投产。2020年开始，公司响应国家“一带一路”政策，开始向沙特阿美供应页岩油气压裂供水软管，并作为沙特阿美供应商，参与到开发Jafurah天然气田相关业务。公司近期宣布拟与ERADEnergyCompany在沙特建立控股子公司，将在沙特本土生产、销售管道产品，2022年公司对沙特阿美销售收入超6000万元，预计该子公司未来将成为公司拓展全球市场的重要生产和销售中心，中东地区有望成为继美国之后页岩油气压裂供水新的增量市场，新成长曲线呼之欲出。
    首次覆盖，给予“增持”评级。公司是国内稀缺的耐高压大流量输水软管“小巨人”，
    目前在页岩油气水压裂软管行业内处于领先地位，全球页岩油气开采市场稳健增长，随着开采技术逐步成熟，中东、中国未来有望成为美国之外的新市场。同时，公司募投项目新产品F-RTP、钢衬聚氨酯耐磨管有望打开千亿级别巨量新市场，未来公司发展前景广阔。我们预计公司2022-2024年的归母净利润分别为1.2/1.6/2.2亿元，当前股价对应的PE分别为11/8/6倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动、下游需求波动、汇率波动等风险。