目 录
一、关于交易目的和整合管控………………………………………第 1—17 页
二、关于标的公司历史沿革 ………………………………………第 17—29 页
三、关于业务模式和收入…………………………………………第 29—58 页
四、关于采购与成本………………………………………………第 58—105 页
五、关于毛利率和盈利水平……………………………………第 105—157 页
六、关于固定资产和在建工程 …………………………………第 157—187 页
七、关于偿债风险………………………………………………第 187—195 页
八、资质证书复印件………………………………………… 第 196—199 页
关于牡丹江恒丰纸业股份有限公司
发行股份购买资产暨关联交易申请的审核问询函中
有关财务事项的说明（修订稿）
天健函〔2025〕7-144 号
上海证券交易所：
我们已对《关于牡丹江恒丰纸业股份有限公司发行股份购买资产暨关联交易
申请的审核问询函》（上证上审（并购重组）〔2025〕49 号，以下简称审核问
询函）所提及的牡丹江恒丰纸业股份有限公司（以下简称恒丰纸业或上市公司）、
标的资产四川锦丰纸业股份有限公司（以下简称锦丰纸业或标的公司）财务事项
进行了审慎核查，并出具了《关于牡丹江恒丰纸业股份有限公司发行股份购买资
产暨关联交易申请的审核问询函中有关财务事项的说明》（天健函〔2025〕7-87
号）。因锦丰纸业补充了最近一期财务数据，我们为此作了追加核查，现汇报如
下。
一、关于交易目的和整合管控
重组报告书披露，（1）2022 年 10 月，标的公司与上市公司签署委托经营
协议，托管费用采用收益提成方式计算，即上市公司按照托管标的每年度经审计
扣除非经常性损益后净利润的 30%获取提成收入，标的公司承担运营成本，上市
公司不承担亏损；托管期内，上市公司和标的公司共同成立托管委员会，经董事
会授权负责标的公司重大事项决策管理；（2）2025 年 1 月，上市公司与标的公
司签订合作意向备忘录，约定 2026 年后双方全部采用委托加工的经营模式，托
管期后标的公司产品定价与托管期内存在较大差异；（3）根据上市公司披露的
现阶段产能已充分利用，
托管期内上市公司支持标的公司对其 4 条生产线技术改
造，收购标的公司后，上市公司产能瓶颈问题有望取得突破，可灵活分配各产品
产能分布，最大化经营效益；（4）本次交易有助于上市公司紧跟国际烟草发展
趋势，提升国际业务市场份额；（5）标的公司拥有国家烟草专卖局颁发的卷烟
纸生产专卖许可，许可证发证日期为 2024 年 5 月 29 日;（6）标的公司长期亏
损，本次交易完成后，上市公司归母净利润和每股收益有所下降，主要因标的公
司长期资产折旧摊销金额大幅增加所致；（7）本次交易完成后，上市公司拟在
业务、资产、财务、人员、机构等方面与标的公司进一步整合。
请公司在重组报告书中补充披露：合作意向备忘录的签订背景、原因及主要
内容，与托管期间双方合作模式、业务定位、销售、生产、定价、财务、人员、
机构等安排的差异对比。
请公司披露：（1）2022 年上市公司与标的公司签订托管协议的背景和原因，
双方接洽的具体过程，对于合作模式、托管费用、人员管理、销售及生产安排和
定价模式的具体约定以及相关约定的原因，委托经营与本次交易的关系，是否为
一揽子安排；（2）托管期间标的公司股东大会、董事会运作和实际经营管理情
况，托管委员会能否代为行使股东大会、董事会职权，上市公司是否实际控制标
的公司，是否并表及其是否符合会计准则要求；（3）托管期后标的公司产品服
务定价与托管期内存在较大差异的原因和合理性；（4）上市公司烟草工业用纸
及其他特种纸的产能分布、产能利用率以及新建产能情况，结合行业发展情况分
析本次交易完成后，上市公司和标的公司相关产品的销售预期及产能规划安排，
上市公司是否需要进一步追加投入及其具体安排；（5）医用透析纸、无铝衬纸、
无涂层热转印纸等新产品的市场空间及竞争格局，技术和客户储备及在手订单
情况，标的公司机器设备成新率、技术产品相较于可比公司竞品的对比竞争优势，
是否具有较大市场前景；国际烟草工业用纸行业的最新发展趋势，本次交易具体
如何提升上市公司国际市场份额和竞争地位；（6）结合前述问题和造纸行业发
展周期、上市公司未来产品领域拓展、业务发展规划以及行业内惯用合作模式，
说明相比自建和委托加工等模式，本次收购交易的必要性和商业合理性；（7）
标的公司取得烟草专卖生产企业许可证的过程，许可证续期换发情况，结合标的
公司主营业务和产品说明本次交易是否符合国家产业政策和法律法规规定；（8）
模拟测算标的公司长期资产增值折旧摊销对预测期业绩的具体影响和预计消除
时间，上市公司拟采取提升每股收益的具体措施和计划，本次交易是否有助于提
高上市公司质量，能否实现补链强链，以及针对收购未盈利资产的投资者保护相
关安排；（9）交易完成后，上市公司对标的公司业务定位、重大经营决策机制、
资产、机构、人员、财务等具体调整计划，是否存在整合管控风险。
请独立财务顾问核查并发表明确意见；请律师核查（2）（7）并发表明确意
见；请会计师核查（2）（8）并发表明确意见。（审核问询函问题 1 之(2)、(8)）
(一) 托管期间标的公司股东大会、董事会运作和实际经营管理情况，托管
委员会能否代为行使股东大会、董事会职权，上市公司是否实际控制标的公司，
是否并表及其是否符合会计准则要求
托管期间，标的公司按照《公司法》和章程以及公司治理制度，召开董事会
和年度股东大会、临时股东大会，行使《公司法》规定的董事会、股东大会职权。
托管期间，标的公司的股东为四川福华竹浆纸业集团有限公司(以下简称竹
浆纸业)及张华，二者合计持有标的公司 100%股权，竹浆纸业、张华基于持股关
系，对标的公司的股东大会行使表决权，标的公司的股权结构具体如下：
股东 持股数（万股） 持股比例
竹浆纸业 6,178.9637 97.001%
张华 191.0363 2.999%
合计 6,370.00 100%
托管期间，标的公司的董事会成员全部由股东竹浆纸业、张华委派，并由股
东大会选举，具体如下：
董事 董事产生方式 任期
张华 股东大会选举
年 10 月 23 日
王蕾 股东大会选举
年 10 月 23 日
吴晓龙 股东大会选举
年 10 月 23 日
李晓鸿 股东大会选举
年 10 月 23 日
李雪莲 股东大会选举
年 10 月 23 日
托管期间，上市公司不持有标的公司股权，在标的公司董事会不占有席位。
标的公司的股东大会、董事会运作并不受上市公司的影响，标的公司的公司治理
独立于上市公司。
托管期间，董事会和股东大会具体召开及审议事项具体如下：
是否表
召开时间 召开会议 审议事项
决通过
审议标的公司为四川省乐山市福华
简称福华集团)提供担保
经营计划
经营计划
纸品有限公司(以下简称锦丰斯贝
克)和四川锦丰创新实业有限公司
(以下简称锦丰创新）；
的部分债权 15,930 万元对锦丰纸业
实施债转股增资；
和 四 川省 旺 达 盛 源纸业 有限 公 司
(以下简称盛源纸业)；
华热力有限公司(以下简称恒华热
力)100%股权；
覃凯为监事
是否表
召开时间 召开会议 审议事项
决通过
资金拆借情况；
联交易情况；
资金拆借情况；
联交易情况
情况；
情况；
金占用管理办法》
情况；
情况
经营计划
托管期间，标的公司的股东大会、董事会正常运作，不受上市公司影响，公
司治理独立于上市公司，托管委员会在董事会授权下，决定标的公司的经营管理
事项，总经理等高级管理人员负责日常经营管理。
标的公司依据《公司法》设立的股东大会，是标的公司的最高权力机构，董
事会是经营决策机构，董事会对股东大会负责。标的公司的托管委员会系根据《委
托经营管理协议》设立，是托管期间董事会的授权机构，属于董事会层级之下的
临时内部机构。
托管期间，标的公司的股东大会、董事会、托管委员会职权各有不同，具体
如下：
标的公司章程规定的股东大会职权包括决定标的公司的经营方针和投资计
划，选举和更换董事，审议批准董事会报告、年度预算方案和决算方案、利润分
配方案和弥补亏损方案、增加注册资本或减少注册资本、标的公司的合并、分立
等，修改章程等事项。章程中规定的董事会职权包括负责召集股东会，执行股东
大会决议，决定公司的经营计划和投资方案，拟订年度财务预决算、利润分配、
弥补亏损方案，拟订增加或减少注册资本方案，拟订标的公司的合并、分立等方
案，聘任或解聘高管、决定内部机构设置等事项。托管委员会的职权主要涉及具
体业务经营层面，包括主要为审议标的公司托管技改方案和预算，审议年度和月
度经营计划、预决算，审议重大人事任免事项，审议标的公司与上市公司关联交
易模式、定价规则和结算，检查托管经营计划执行和经营考核，以及其他标的公
司董事会授权决策事项。
标的公司托管委员会的职权集中体现在具体业务经营层面，部分职权如年度
经营计划、重大人事任免，与董事会职权交叉或重复，交叉或重复的职权最终也
由董事会授权或决策，托管委员会并不能代替董事会行使职权。
综上，托管委员会是标的公司的董事会授权机构，不能代为行使股东大会、
董事会职权。
(1) 上市公司是否实际控制标的公司
基于上市公司与标的公司各自需求及合作共赢考虑，标的公司委托上市公司
经营管理，为明确双方在此合作过程中的权利、义务，更好地实现托管目的，结
合双方各自的利益，标的公司与上市公司签订《委托经营管理协议》。但，上市
公司并不能实际控制标的公司，标的公司仍由竹浆纸业及张华控制。
不能控制标的公司
竹浆纸业及张华合计持有标的公司 100%股权，标的公司的股权结构具体如
下：
股东 持股数（万股） 持股比例
竹浆纸业 6,178.9637 97.001%
张华 191.0363 2.999%
合计 6,370.00 100%
张华及其控制的竹浆纸业能够控制标的公司有表决权股份的 100%，从股权
结构层面，张华及竹浆纸业对标的公司拥有控制权，上市公司并不能控制标的公
司。
司
标的公司董事会由五名董事组成，分别为张华、王蕾、吴晓龙、李晓鸿、李
雪莲，全部由股东竹浆纸业及张华委派，上市公司没有向标的公司董事会委派董
事。
标的公司的总经理兼法定代表人吴晓龙由竹浆纸业委派，并不是由上市公司
委派。
托管委员会由 5 名委员组成，标的公司 3 名，上市公司委派 2 名，按照约定
托管委员会决议事项须经过半数委员同意，上市公司仅能委派 2 名委员，不能超
过半数，因此，上市公司也不能控制托管委员会。
因此，从标的公司的董事会、实际经营管理层面，标的公司的董事会仍由竹
浆纸业及张华控制，上市公司并不能控制标的公司。
综上，标的公司由竹浆纸业及张华控制，上市公司并没有实际控制标的公司。
(2) 是否并表及其是否符合会计准则要求
财政部《企业会计准则第 33 号——合并财务报表》第七条第一款和第二款
规定，合并财务报表的合并范围应当以控制为基础予以确定。控制，是指投资方
拥有对被投资方的权力，通过参与被投资方的相关活动而享有可变回报，并且有
能力运用对被投资方的权力影响其回报金额。
首先，标的公司的权力机构为股东大会及董事会，上市公司对标的公司没有
实质性投资，其不享有股东权利，也在董事会中没有董事席位，故其在股东大会
或董事会议事表决时均无表决权。
其次，托管期间内，托管委员会系标的公司董事会的授权机构，其中标的公
司委派的委员超过半数，并能通过“托管委员会决议事项，应当经过半数托管委
员会委员同意”这一议事规则决定各项决议的决策结果。故托管委员会实际系受
标的公司股东的代表控制。上市公司在托管期间内可向标的公司派驻具备经营管
理能力和专业技术能力的托管团队，提供托管经营所需的技术、资源等，全面负
责组织公司的生产、经营、管理（或业务）系双方商务谈判结果，也是基于标的
公司对上市公司的充分信任基础上达成的托管合作方式，但上市公司在投资及筹
资决策、销售及采购定价权等重要方面不具备单方面控制的能力。
综上所述，上市公司不能对标的公司实施控制，未将标的公司纳入合并财务
报表范围符合会计准则要求。
(二) 模拟测算标的公司长期资产增值折旧摊销对预测期业绩的具体影响和
预计消除时间，上市公司拟采取提升每股收益的具体措施和计划，本次交易是否
有助于提高上市公司质量，能否实现补链强链，以及针对收购未盈利资产的投资
者保护相关安排
计消除时间
(1) 模拟测算标的公司长期资产增值折旧摊销对预测期业绩的具体影响
标的公司长期资产增值导致上市公司预测期备考合并财务报表折旧摊销将
会增加，进而影响预测期各期相关成本费用增长，影响预测期业绩下降，具体影
响如下：
单位：万元
固定资产累计折旧 无形资产摊销
预测期 固定资产 固定资产 无形资产 无形资产 合计影响
增值影响 增值影响
账面数 公允价值 账面数 公允价值
合 计 4,878.77 12,783.74 7,904.96 261.41 1,198.02 936.66 8,841.61
注：以上账面数系按账面资产价值和标的公司的折旧或摊销政策计算的各期
应计提固定资产累计折旧金额或无形资产摊销金额；固定资产公允价值、无形资
产公允价值系按评估增值后的资产价值根据备考财务报告口径的固定资产和无
形资产的价值及摊销政策模拟计算的预测期固定资产累计折旧金额或无形资产
摊销金额
从上表可以看出，因标的公司长期资产增值折旧摊销影响预测期各期固定资
产累计折旧和无形资产累计摊销金额要大于按账面价值相应计提的金额，从而影
响预测期上市公司备考财务报表业绩下降，但随着相关资产累计折旧或累计摊销
年限到期或相关资产被处置，影响数将逐渐下降。
(2) 标的公司长期资产增值折旧摊销影响的预计消除时间
根据备考报表财务数据，上市公司归属于母公司股东的净利润分别由交易完
成前 11,581.97 万元、6,893.71 万元下降至交易完成后 9,492.06 万元、6,121.28
万元，同时基本每股收益分别由交易完成前 0.39 元/股、0.23 元/股下降至交易
完成后 0.29 元/股及 0.19 元/股。
交易完成后，上市公司归母净利润下降的主要原因系合并报表层面以公允价
值计量标的公司房产土地及机器设备折旧摊销的影响，而本次交易资产基础法评
估下资产增值总额为 19,295.81 万元，长期资产折旧摊销金额大幅增加。交易完
成后，上市公司每股收益下降的原因除了归母净利润下降外，由于本次发行股份
导致的上市公司股份数增加，故每股收益会有所下降。
按照保守估计，假设上市公司未来五年净利润（不考虑锦丰纸业）与 2024
年度归母净利润 11,581.97 万元持平，且本次交易完成后上市公司股份总数不再
发生变化，基于标的公司的盈利预测以及上述模拟测算未来五年（含 2025 年）
折旧摊销影响数及递延所得税负债转回影响，上市公司收购标的公司后合并层面
的净利润及每股收益情况测算如下：
项目 2025 年 2026 年 2027 年 2028 年 2029 年
锦丰纸业净利润（万元）/
①
恒 丰纸 业 归 属于 母 公司 股
东的净利润（万元）/②
因 评估 增 值 导致 的 折旧 摊
销对利润的影响（万元）/ -2,606.69 -2,749.85 -1,807.88 -1,129.00 -1,221.22
③
因 评估 增 值 导致 的 递延 所
得 税负 债 的 转回 金 额影 响 651.67 687.46 451.97 282.25 305.31
（万元）/④=-③*25%
交 易完 成 后 合并 层 面恒 丰
纸 业归 属 于 母公 司 股东 的
净利润（万元）/⑤=①+②+
③+④
恒丰纸业股份总数（万股）
/⑥
恒丰纸业基本每股收益（元
/股）/⑦=⑤/⑥
预计到 2026 年，
上市公司的归母净利润将超过交易前一个完整年度
（即 2024
年的 11,581.97 万元）的归母净利润，上市公司的基本每股收益将持平交易前一
个完整年度（即 2024 年的 0.39 元/股）的基本每股收益。因此，标的公司长期
资产增值折旧摊销对上市公司业绩的影响预计在 2026 年消除。此外，在 2026 年
PM3 及 PM4 按照评估预测实现销售收入的情况下，PM1 生产线销量达到 11,100
PM2、
吨（约为满产满销 30,000 吨的 37%）的情况下，标的公司利润即可达到盈亏平
衡点（考虑标的资产评估增值增加折旧摊销的影响），从而不导致上市公司合并
层面净利润下降。
综上，本次交易完成后，短期内虽然上市公司利润水平和每股收益会有所下
降，但随着后续上市公司合并层面标的公司长期资产增值折旧摊销影响因素消除，
以及标的公司自身盈利能力逐步释放，同时发挥与标的公司协同整合效应，长期
来看上市公司整体盈利能力将得到有效提升。
(1) 加快完成对标的公司的整合，提升上市公司整体经营效率
本次交易完成后，标的公司将成为上市公司全资子公司，上市公司将在保证
对标的公司控制力及其经营稳定性的前提下，加强南北两地协同与融合，提升上
市公司整体经营效率。在业务方面，上市公司将进一步把握标的公司的经营管理
和业务方向，将标的公司纳入上市公司统一战略发展规划中，在采购、生产、销
售、运营等方面实现更全面的资源共享和优势互补；在资产方面，上市公司将加
快对标的公司各类资产的全面梳理、整合，进一步优化资源配置，提高资产利用
率；在财务方面，上市公司将按照自身财务制度规范标的公司日常经营活动中的
财务运作，提高公司整体的资金运用效率；在人员方面，上市公司将考虑适时引
进优质人才，以丰富和完善标的公司的团队，为标的公司的经营提供足够的支持；
在机构方面，上市公司将进一步完善标的公司内部管理制度，优化组织结构，促
进标的公司管理的稳定及规范运行。
(2) 积极拓展特种纸主业市场，提升上市公司盈利能力
本次交易完成后，上市公司将基于特种纸主业发展基础，积极寻求增量市场，
扩大市场规模，进一步提升市场份额及品牌影响力，提高市场竞争力及盈利能力。
面向国内市场，上市公司将继续稳固领先地位，加强关键客户服务和交流，重点
深耕高份额区域的开发工作，盯紧市场变化和用户需求，及时调整营销策略，保
持公司在国内市场的长期领先地位，进一步做强特种纸实力；面向国际市场，上
市公司将紧跟国际烟草发展趋势，挖掘市场潜力，加大市场开发力度，主动参与
客户迭代产品，持续保持销量增长势头；面向新品市场，上市公司将健全市场化
产品运营机制，强化资金风险管控，增强市场竞争能力，大力拓展非烟市场，继
续发挥产销研联动的资源优势，将产品质量优势转化为成本优势和效益优势，为
下一步规模提升和效益增长奠定市场基础。
(3) 不断完善公司治理，为公司发展提供制度保障
上市公司已建立了较为完善的法人治理结构，日常经营管理运作规范，具备
完善、高效的股东会、董事会和经理层的运行机制，设置了与上市公司经营相适
应的、独立高效的组织机构，并制定了相应的岗位职责，各职能部门之间职责明
确、相互协同。上市公司组织机构设置合理、运行有效，股东会、董事会和经理
层之间权责分明、相互制衡、运作良好，形成了一套合理、完整、有效的公司治
理与经营管理框架。本次交易完成后，上市公司将继续严格遵守资本市场相关法
律法规、规范性文件的规定，不断完善公司治理结构，切实保护投资者尤其是中
小投资者权益，为公司持续发展提供制度保障。
(4) 积极完善利润分配政策，强化投资者回报机制
为完善利润分配制度，推动上市公司建立更为科学、合理的利润分配和决策
机制，更好地维护股东和投资者的利益，根据《关于进一步落实上市公司现金分
红有关事项的通知》(证监发[2012]37 号)《上市公司监管指引第 3 号—上市公
司现金分红》（证监会公告[2023]61 号）的要求及其他相关法律法规、规范性
文件的要求，并结合实际情况，上市公司在《公司章程》中对利润分配政策和现
金分红等条款进行了明确。本次交易完成后，上市公司将严格执行相关利润分配
政策，重视对投资者的合理回报，兼顾全体股东的整体利益及公司的可持续发展。
上市公司主要从事特种纸、纸浆的生产和销售，是国内首家通过科技部和中
科院认定的造纸行业重点高新技术企业，是中国卷烟直接材料用纸研发和生产的
领军企业，卷烟纸销量持续保持全球领先地位。
本次交易标的公司锦丰纸业是经国家烟草专卖局批准的专门从事高级卷烟
纸及卷烟配套用纸生产与销售的企业，目前主要产品包括卷烟纸、普通成形纸、
高透成形纸等特种纸。上市公司通过本次交易进行同业整合，可以有效利用标的
公司的业务与资源优势，实现双方在技术、产品、市场、产能等资源的有效整合，
助力上市公司在生产能力、区域布局、产品结构等多方面实现补链强链，增强上
市公司核心竞争力及抵御经营风险的能力，具体如下：
(1) 提高上市公司生产能力，突破现有产能瓶颈
随着下游客户需求的增长，上市公司产线长期处于高负荷运转状态，2024
年总体产能利用率为 95.12%，难以有效满足新增的市场需求。收购标的公司后，
上市公司不但能增加传统烟草工业用纸产品的生产能力，还能大规模量产无铝衬
纸、医用透析纸、无涂层热转印纸等新型产品，有助于上市公司突破产能瓶颈问
题、加速开拓新兴业务，企业规模再上新台阶。
(2) 依托地理位置优势，降低企业运营成本
标的公司位于我国西南部的四川省成都市，地理位置与位于东北地区的上市
公司形成天然互补，该区域也是上市公司重点布局区域。成都拥有中欧班列国家
级陆港型物流枢纽，出口运输较为便利，随着近年来上市公司境外业务的高速发
展，标的公司天然的地理位置优势能够显著降低欧洲、东南亚等国家的运输成本。
同时标的公司距离云南中烟、四川中烟等国内排名靠前的几大中烟公司较近，可
以有效解决西南地区客户运输距离过长导致的成本劣势的问题。
(3) 优化产品结构布局，提高上市公司质量
标的公司拥有卷烟纸生产专卖许可和多年卷烟配套用纸生产的历史积淀，生
产的产品与公司主要系列产品相近，相较其他同行业公司更具协同优势。本次交
易有助于标的公司产品结构的迅速调整，从而更好地满足客户需求。本次交易完
成后，上市公司将通过对标的公司产品、市场、产能等各个要素的深度整合，实
现特种纸主业补链强链，推动上市公司资产规模扩大、业务收入增长、市场份额
提升，增强上市公司整体竞争实力以及抗风险能力。
针对本次收购未盈利资产，本次交易中将采取以下安排和措施：
(1) 严格履行上市公司信息披露义务
上市公司已切实按照《证券法》《重组管理办法》《上市公司信息披露管理
办法》《上海证券交易所上市公司自律监管指引第 6 号——重大资产重组》《26
号准则》的有关要求履行了信息披露义务。本重组报告书披露后，上市公司将继
续严格履行信息披露义务，按照法律、法规及规范性文件的有关要求，及时、准
确、公平地向所有投资者披露可能对上市公司股票交易价格产生较大影响的重大
事件以及本次交易的进展情况。
(2) 聘请具备相关从业资格的中介机构
本次交易中，上市公司聘请具有专业资格的独立财务顾问、法律顾问、审计
机构、评估机构等，对本次重组方案及全过程进行监督并出具专业意见，确保本
次交易定价公允、公平、合理，不损害上市公司股东的利益。
(3) 严格执行相关审议程序
上市公司在本次交易进程中严格遵守《公司法》《重组管理办法》等法律、
法规的有关要求，严格履行相关审议程序。本次交易构成关联交易，其实施将执
行法律、法规以及上市公司内部对于关联交易的审批程序。上市公司已召开十一
届董事会第五次会议、十一届董事会第八次会议、十一届董事会第十次会议并审
议通过本次交易事项；在董事会会议召开前，独立董事针对本次交易召开了专门
会议并形成审核意见；本次交易的议案已提交上市公司股东会并通过表决。
(4) 股东会表决及网络投票安排
上市公司将根据中国证监会《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》
等有关规定，采用现场投票和网络投票相结合的表决方式，为参加股东会的股东
提供便利，充分保障中小投资者行使其投票权。
(5) 锁定期安排
本次发行股份购买资产的交易对方对其认购的股份出具了股份锁定承诺，具
体如下：
交易对方在本次交易中以标的公司股权认购取得的上市公司股份，自股份发
行结束之日起 36 个月内不得转让。
本次发行结束后，通过本次交易取得的上市公司股份由于上市公司派息、送
红股、转增股本或配股等原因增加的，亦应遵守上述约定。在上述锁定期限届满
后，其转让和交易依照届时有效的法律和上交所的规则办理。
若中国证监会及/或上交所对于上述锁定期安排有不同意见，交易对方同意
按照中国证监会及/或上交所的意见对锁定期安排进行调整并予以执行。
(6) 确保本次交易的定价公平、公允
上市公司聘请符合《证券法》规定的独立财务顾问、法律顾问、审计机构、
评估机构等中介机构对本次交易出具专业意见，以确保标的资产定价公允、公平，
定价过程合法合规，不损害上市公司股东利益。
(7) 制定填补摊薄即期回报的措施
为防范本次交易可能造成摊薄即期回报的风险，上市公司制定了填补摊薄即
期回报的措施，具体情况如下：
① 加快完成对标的公司的整合，提升上市公司盈利能力
本次交易完成后，标的公司将成为上市公司全资子公司，上市公司将在保证
对标的公司控制力及其经营稳定性的前提下，加快对标的公司采购、销售、财务、
信息系统及日常经营管理的全面梳理、整合，最大化发挥规模效应及业务协同，
稳步推进并实施上市公司发展战略，提升上市公司经营效率，扩大市场规模，进
一步提升市场份额及品牌影响力，提高上市公司市场竞争力及盈利能力。
② 不断完善公司治理，为上市公司发展提供制度保障
上市公司已建立了较为完善的法人治理结构，日常经营管理运作规范，具备
完善、高效的股东会、董事会和经理层的运行机制，设置了与上市公司经营相适
应的、独立高效的组织机构，并制定了相应的岗位职责，各职能部门之间职责明
确、相互协同。上市公司组织机构设置合理、运行有效，股东会、董事会和经理
层之间权责分明、相互制衡、运作良好，形成了一套合理、完整、有效的公司治
理与经营管理框架。上市公司将继续严格遵守资本市场相关法律法规、规范性文
件的规定，不断完善公司治理结构，切实保护投资者尤其是中小投资者权益，为
上市公司持续发展提供制度保障。
③ 积极完善利润分配政策，强化投资者回报机制
为完善上市公司利润分配制度，推动上市公司建立更为科学、合理的利润分
配和决策机制，更好地维护股东和投资者的利益，根据《关于进一步落实上市公
司现金分红有关事项的通知》（证监发[2012]37 号）《上市公司监管指引第 3
号—上市公司现金分红》（证监会公告[2023]61 号）的要求及其他相关法律法
规、规范性文件的要求，并结合实际情况，上市公司在《公司章程》中对利润分
配政策和现金分红等条款进行了明确。上市公司将严格执行相关利润分配政策，
重视对投资者的合理回报，兼顾全体股东的整体利益及公司的可持续发展。
根据中国证监会相关规定，上市公司间接控股股东黑龙江省新产投集团、直
接控股股东恒丰集团和上市公司董事、高级管理人员为确保公司填补即期回报措
施能够得到切实履行作出承诺，具体如下：
① 黑龙江省新产投集团及恒丰集团承诺
A 本公司承诺继续保持上市公司的独立性。
B 本公司承诺不越权干预上市公司经营管理活动，不得侵占上市公司利益。
C 自本承诺函出具日至上市公司本次交易完成前，若中国证券监督管理委员
会或上海证券交易所作出关于填补回报措施及其承诺的其他新的监管规定的，且
上述承诺不能满足中国证券监督管理委员会或上海证券交易所该等规定时，本公
司届时将按照中国证券监督管理委员会或上海证券交易所的最新规定出具补充
承诺。
D 如本公司违反上述承诺并给上市公司或投资者造成损失的，本公司愿意承
担相应的法律责任。
② 上市公司董事、高级管理人员承诺
A 本人承诺不无偿或以不公平条件向其他单位或者个人输送利益，也不采用
其他方式损害公司利益。
B 本人承诺对本人的职务消费行为进行约束。
C 本人承诺不动用公司资产从事与履行职责无关的投资、消费活动。
D 本人承诺支持董事会或薪酬与考核委员会制定的薪酬制度与公司填补回报
措施的执行情况相挂钩。
E 若公司未来拟实施股权激励措施，本人承诺支持公司股权激励的行权条件
与公司填补回报措施的执行情况相挂钩。
F 自本承诺函出具日至上市公司本次交易完成前，若中国证券监督管理委员
会或上海证券交易所作出关于填补回报措施及其承诺的其他新的监管规定的，且
上述承诺不能满足中国证券监督管理委员会或上海证券交易所该等规定时，本人
届时将按照中国证券监督管理委员会或上海证券交易所的最新规定出具补充承
诺。
G 如本人违反上述承诺并给上市公司或投资者造成损失的，本人愿意承担相
应的法律责任。
(8) 其他保护投资者权益的措施
上市公司、交易对方及标的公司承诺保证提供信息的真实、准确和完整，保
证不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，并声明承担个别和连带的法律责
任。
综上所述，上市公司已根据自身经营特点制定了投资者保护相关安排，相关
主体出具了承诺。同时，结合本次交易收购未盈利资产的背景，上市公司与交易
对方协商延长了锁定期，以更好保护中小投资者权益，本次收购未盈利资产的投
资者保护安排充分。
(三) 核查程序和核查意见
针对前述事项，我们主要履行了以下核查程序：
(1) 获取托管期间内标的公司企业章程以及股东大会、董事会及托管委员会
会议纪要并了解与检查股东大会、董事会运作情况以及实际经营管理情况；对治
理层和管理层进行访谈，并获取标的公司股东大会、董事会及托管委员会议事规
则进行检查，分析上市公司是否实际控制标的公司，并结合企业会计准则的相关
规定分析上市公司是否应将标的公司纳入财务报表合并范围。
(2) 获取和检查标的公司长期资产增值折旧摊销模拟测算表，并检查分析长
期资产增值折旧摊销对预测期业绩的具体影响和预计消除时间；查阅重组报告书，
并访谈上市公司管理层，了解上市公司本次交易的目的以及拟采取提升每股收益
的具体措施和计划，以及针对收购未盈利资产的投资者保护相关安排，并分析本
次交易是否有助于提高上市公司质量，能否实现补链强链。
经核查，我们认为：
(1) 托管期间标的公司股东大会、董事会运作和实际经营管理情况良好；托
管委员会不能代为行使股东大会、董事会职权；上市公司不能实际控制标的公司，
其未将标的公司纳入财务报表合并范围符合企业会计准则的要求。
(2) 上市公司已模拟测算标的公司长期资产增值折旧摊销对预测期业绩的
具体影响和预计消除时间准确；上市公司已制定了提升每股收益的具体措施和计
划；本次交易有助于提高上市公司质量，能实现补链强链；上市公司已制定针对
收购未盈利资产的投资者保护相关安排。
二、关于标的公司历史沿革
重组报告书披露，（1）2012 年经法院裁定，锦丰纸业与其子公司锦丰创新、
锦丰斯贝克合并破产重整，重整期间引入竹浆纸业等新股东；（2）2016 年标的
公司重整计划执行完毕，目前存在部分逾期银行贷款债权未在重整计划执行期
间申报受偿；（3）2024 年 2 月锦丰纸业以股权转让方式取得恒华热力 100%股
权；（4）2024 年 5 月，锦丰纸业吸并锦丰斯贝克和锦丰创新，吸并后锦丰斯贝
克、锦丰创新注销；（5）2024 年 5 月，竹浆纸业以其对锦丰纸业的 15,930 万
元债权实施债转股；（6）2024 年 7 月，锦丰纸业派生分立出盛源纸业，并将与
主营无关的一宗国有土地使用权、四幢别墅产权及历史经营产生的未弥补亏损
剥离给盛源纸业；（7）竹浆纸业净资产为负，竹浆纸业股东聚源启富于 2023
年 9 月增资入股，2025 年 4 月聚源启富以 7,800 万元将其所持竹浆纸业股份转
让给福华集团。
请公司披露：（1）标的公司破产重整和竹浆纸业、张华参与重整的背景和
原因，张华的简历及对外投资情况；（2）竹浆纸业、张华取得标的公司股权的
成本，后续对标的公司技术、产品、产线和设备等方面更新改造的累计投入和成
效；（3）标的公司逾期银行贷款债权是否仍在诉讼时效内，债权人是否仍有补
充申报并按重整计划规定的同等债权清偿条件获得清偿的权利，重整计划执行
完毕后是否主张过债权，是否存在纠纷及诉讼风险；如有，拟采取的解决措施；
（4）标的公司受让恒华热力股权的原因和目的，恒华热力主营业务及与标的公
司主营业务的相关性，报告期主要财务数据；（5）标的公司吸并两家子公司，
随后不久派生分立盛源纸业的背景与目的，与托管、本次交易之间的关系，是否
为一揽子安排；吸并、分立前后，标的公司及子公司的主要财务数据，全部资产
负债的划分约定，及与主营业务发展的相关性；吸并和分立相关会计处理，资产
和负债入账价值及确定依据，是否符合会计准则要求；（6）分立时标的公司收
入、费用拆分的依据及其准确性，剥离部分资产和未分配利润的原因及合理性，
是否符合会计准则的相关要求，分立对报告期业绩的影响；（7）分立时对标的
公司全部债务划分约定的外部法律效力，标的公司是否存在对分立前债务承担
连带责任的风险，如是，可能承担的金额、对本次交易估值定价的影响及相关解
决措施；（8）竹浆纸业债转股的原因和必要性，对本次交易估值和评估增值率
的影响；（9）竹浆纸业净资产为负的原因，竹浆纸业下属企业基本情况和主要
财务数据，聚源启富本次交易前转让竹浆纸业股份的原因及合理性，入股及转让
股权的价格及依据，资金来源及转让款项支付情况，是否存在股权代持及其他利
益安排。
请独立财务顾问核查并发表明确意见；请律师核查（3）（7）（9）并发表
明确意见；请会计师核查（5）（6）（8）并发表明确意见；请评估师核查（7）
（8）并发表明确意见。（审核问询函问题 2）
(一) 标的公司吸并两家子公司，随后不久派生分立盛源纸业的背景与目的，
与托管、本次交易之间的关系，是否为一揽子安排；吸并、分立前后，标的公司
及子公司的主要财务数据，全部资产负债的划分约定，及与主营业务发展的相关
性；吸并和分立相关会计处理，资产和负债入账价值及确定依据，是否符合会计
准则要求
与托管、本次交易之间的关系，是否为一揽子安排
(1) 吸并两家子公司的背景与目的
锦丰纸业曾于 2012 年至 2016 年破产重整，破产重整前锦丰纸业作为母公司，
名下有锦丰创新、锦丰斯贝克两家子公司，锦丰纸业为生产运营各项许可资质的
主体单位和建设单位，部分生产线设备、土地和建筑分别权属于锦丰创新、锦丰
斯贝克。破产重整完成后，竹浆纸业及张华作为破产重整投资人直接持有锦丰纸
业、锦丰创新及锦丰斯贝克三家公司股权。
的资产使用效率最大化及保证相关资产完整性的目的，同时也为解决锦丰纸业为
生产运营各项许可资质的主体单位和建设单位，但部分生产线设备、土地和建筑
分别权属于锦丰创新、锦丰斯贝克的问题，锦丰纸业、锦丰斯贝克、锦丰创新、
竹浆纸业和张华共同签署了《公司合并协议》，约定锦丰纸业以吸收合并方式合
并锦丰斯贝克、锦丰创新，锦丰纸业存续，锦丰斯贝克、锦丰创新注销，合并后
债权、债务由锦丰纸业承继。
(2) 分立盛源纸业的背景与目的
锦丰纸业存在与生产经营主业无关的一宗国有土地使用权及四幢别墅产权，
为剥离此类与生产经营主业无关的资产并同时剥离因历史期间经营情况导致的
未弥补亏损，进一步优化标的公司财务结构，标的公司启动分立程序。
立为锦丰纸业、盛源纸业，盛源纸业为新设公司。锦丰纸业公司在分立出与生产
经营主业无关的上述资产及部分股本及未弥补亏损后，同时将少量债务进行分立，
本次分立对锦丰纸业的生产经营无重大影响。
(3) 与托管、本次交易之间的关系，是否为一揽子安排
标的公司吸并锦丰斯贝克、锦丰创新两家子公司主要目的是最大化现有资产
使用效率，保障标的公司生产线完整。分立盛源纸业主要目的是剥离与标的公司
生产经营无关资产、优化标的公司财务结构。托管系锦丰纸业基于自身持续发展
考虑，于 2022 年与恒丰纸业建立的战略合作关系。本次交易系恒丰纸业基于双
方在托管期间的深度合作关系和产业协同效果，结合自身在生产能力、区域布局、
产品结构等方面的战略布局考虑，于 2024 年与锦丰纸业协商确定的交易意向。
标的公司吸并锦丰斯贝克、锦丰创新以及分立盛源纸业与标的公司和上市公司开
展托管合作及本次发行股份购买资产交易的决策相互独立，不存在直接关系，亦
不属于一揽子安排。
划分约定，及与主营业务发展的相关性
(1) 2024 年 3 月 31 日吸收合并日前后，标的公司及子公司的主要财务数据
单位：万元
项目 吸收合并前 吸收合并后
资产 43,164.12 23,424.09
负债 28,897.69 32,700.13
所有者权益 14,266.43 -9,276.04
营业收入 2,699.44 2,699.44
净利润 275.84 275.84
注：(1)上表系锦丰纸业吸收合并日前后单体财务报表数据；(2)上述资产、负债、
所有者权益为截至 2024 年 3 月末的财务数据，营业收入和净利润对应的会计期
间为 2024 年 1-3 月；(3)锦丰纸业吸收合并锦丰斯贝克、锦丰创新后的净资产金
额与吸收合并前 3 家公司的净资产合计金额一致，但吸收合并后资产金额较吸收
合并前 3 家公司的资产金额大幅减少的主要原因系锦丰纸业与被吸收合并子公
司之间存在的关联方债权债务随吸收合并被抵消
单位：万元
项目 吸收合并前
资产 1,965.21
负债 25,519.76
所有者权益 -23,554.55
营业收入 66.32
净利润 -39.89
注：上述资产、负债、所有者权益为截至 2024 年 3 月末的财务数据，营业
收入和净利润对应的会计期间为 2024 年 1-3 月
单位：万元
项目 吸收合并前
资产 2,220.97
负债 2,208.90
所有者权益 12.07
营业收入 4.32
净利润 -97.73
注：上述资产、负债、所有者权益为截至 2024 年 3 月末的财务数据，营业
收入和净利润对应的会计期间为 2024 年 1-3 月
(2) 2024 年 4 月 30 日分立前后，标的公司及子公司的主要财务数据
单位：万元
项目 分立前 分立后
流动资产 8,007.63 8,007.63
非流动资产 15,273.51 15,179.42
资产总计 23,281.14 23,187.05
流动负债 13,222.89 12,715.08
非流动负债 3,429.49 3,429.49
项目 分立前 分立后
负债合计 16,652.37 16,144.57
股本 39,850.00 6,370.00
盈余公积 3,170.23
未分配利润 -36,391.46 672.48
股东权益合计 6,628.77 7,042.48
负债和股东权益总计 23,281.14 23,187.05
单位：万元
项目 分立后
流动资产 16.18
非流动资产 94.09
资产总计 110.27
流动负债 523.98
非流动负债
负债合计 523.98
股本 33,480.00
盈余公积 3,170.23
未分配利润 -37,063.94
股东权益合计 -413.71
负债和股东权益总计 110.27
(3) 吸并、分立前后全部资产负债的划分约定，及与主营业务发展的相关性
根据股东大会决议和《吸收合并协议》，锦丰纸业通过吸收合并接收锦丰斯
贝克、锦丰创新的全部资产与负债，合并后债权、债务由锦丰纸业承继。
吸收合并前，锦丰斯贝克、锦丰创新主要资产系厂房、造纸设备为主的固定
资产以及计入无形资产的土地使用权和少量计入货币资金的银行存款，前述资产
与吸收合并后锦丰纸业的生产经营相关，通过本次吸收合并有助于集中锦丰纸业
产能优势、整合资源，增加竞争力，有利于其主营业务发展。锦丰斯贝克、锦丰
创新的主要负债系其他应付款，系对锦丰纸业为主的关联往来欠款，此类负债吸
收合并后在财务报表层面抵消，对锦丰纸业生产经营无影响。
根据股东会决议和《公司分立协议》，分立后锦丰纸业注册资本为 6,370 万
元，盛源纸业注册资本为 33,480 万元，按基准日为 2024 年 3 月 31 日进行财产
分割，锦丰纸业的一宗国有土地使用权、四幢别墅产权分割给盛源纸业，分立后，
锦丰纸业和盛源纸业的债权实现与债务承担，按照划分明细表执行，并根据债权
人要求以及双方协商达成意见，需要由锦丰纸业和盛源纸业共同承担的债务，应
积极协同、配合。
本次分立的房产与土地与锦丰纸业厂区位置分离，且该部分资产在停止经营
前主要用于酒店经营，停止经营后长期闲置，与标的公司的主营业务不相关。
会计准则要求
(1) 吸收合并的会计处理及是否符合会计准则的要求
吸收合并会计处理如下：锦丰斯贝克、锦丰创新的资产、负债按其账面价值，
并入锦丰纸业。因合并时锦丰斯贝克、锦丰创新两家公司净资产分别为
-23,554.55 万元、12.07 万元，合计-23,542.48 万元，合并对价确认为零元，
锦丰纸业将取得的净资产账面价值-23,542.48 万元，调整资本公积，资本公积
不足冲减的金额，依次冲减留存收益。
吸收合并前，锦丰纸业、锦丰创新、锦丰斯贝克的母公司均系竹浆纸业，最
终控制人均系张华，系同一控制下的企业合并，根据企业会计准则第 20 号《企
业合并》，同一控制下合并方在企业合并中取得的资产和负债，应当按照合并日
在被合并方的账面价值计量。根据《企业会计准则应用指南汇编 2024》中的说
明，合并方（锦丰纸业）在合并中取得的被合并方（锦丰创新和锦丰斯贝克）各
项资产、负债应维持其在被合并方的原账面价值不变。在被合并方是最终控制方
以前年度从第三方收购来的情况下，应视同合并后形成的报告主体自最终控制方
开始实施控制时起，一直是一体化存续下来的，应以被合并方的资产、负债（包
括最终控制方收购被合并方而形成的商誉）在最终控制方财务报表中的账面价值
为基础，进行相关会计处理。即本次锦丰纸业吸收合并锦丰创新、锦丰斯贝克的
入账价值应以吸收合并前母公司竹浆纸业非同一控制下合并上述公司时取得的
可辨认净资产的公允价值为基础并延续计算。
标的公司已根据竹浆纸业非同一控制下合并锦丰创新、锦丰斯贝克的追溯性
估值咨询结果，对锦丰斯贝克和锦丰创新的资产、负债按照竹浆纸业合并锦丰斯
贝克、锦丰创新合并日（2014 年 7 月 31 日）取得的可辨认净资产公允价值，并
在此基础上持续计算至本次吸收合并日的价值进行了核定，据此作为 2024 年锦
丰纸业吸收合并锦丰斯贝克和锦丰创新的入账依据。锦丰纸业吸收合并锦丰斯贝
克和锦丰创新的入账依据符合《企业会计准则第 20 号——企业合并》的要求。
(2) 分立的会计处理及是否符合会计准则的要求
分立的会计处理如下：分立方盛源纸业在分立中取得的被分立方各项资产合
计 110.27 万元、负债合计 523.98 万元，维持其在被分立方锦丰纸业的原账面价
值不变，上述资产与负债对应从被分立企业分立出的所有者权益合计-413.71 万
元调整分立方所有者权益相关项目（其中实收资本 33,480 万元、盈余公积
出的资产合计 110.27 万元、负债合计 523.98 万元以账面价值转出，并相应调减
所有者权益相关项目（其中实收资本 33,480 万元、盈余公积 3,170.23 万元，未
分配利润-37,063.94 万元）。
本次分立过程中，不存在股权和控制权向第三者转移的情况，同时也不改变
标的公司的原有经营业务，实质是公司净资产（股权）的分立，而不是资产（负
债）的购买或出售行为，从最终控制方的角度来看，该项交易或事项仅是其原本
已经控制的资产、负债空间位置的转移，原则上不应影响所涉及资产、负债的计
价基础变化，应当按照权益性交易进行处理，即以账面价值为基础进行资产和负
债的划分。
综上所述，分立相关会计处理，资产和负债入账价值及确定依据，符合会计
准则要求。
(二) 分立时标的公司收入、费用拆分的依据及其准确性，剥离部分资产和
未分配利润的原因及合理性，是否符合会计准则的相关要求，分立对报告期业绩
的影响
分配利润的原因及合理性
分立时标的公司未将收入、费用拆分至分立后的盛源纸业，主要原因为本次
分立的资产在分立前长期闲置，未产生任何收入。
剥离部分资产和未分配利润的原因主要系锦丰纸业存在与生产经营主业无
关的一宗国有土地使用权及四幢别墅产权，为剥离此类与生产经营主业无关的资
产并同时剥离因历史期间经营情况导致的未弥补亏损，优化公司财务结构，故将
部分资产和未分配利润剥离至盛源纸业。标的公司在分立出与生产经营主业无关
的资产及部分股本及未弥补亏损后，同时将少量债务进行分立，实现了进一步聚
焦主业和优化公司财务结构的目的，同时本次分立对锦丰纸业的生产经营无重大
影响，具有合理性。
(1)本次分立会计处理
剥离部分资产和未分配利润的会计处理详见本回复“二、（一）3 吸并和分
立相关会计处理，资产和负债入账价值及确定依据，是否符合会计准则要求”，
标的公司按账面价值转销相应资产和负债，相应冲减减少的实收资本及其他留存
收益，符合会计准则的要求。
因此，剥离部分资产和未分配利润账务处理符合会计准则的要求。
(2) 类似分立案例
案例 1、根据云南锡业股份有限公司关于对云南锡业郴州矿冶有限公司派生
分立并实施“债转股”方式增资后进行处置的公告。云南锡业股份有限公司（以
下简称“锡业股份”或“公司”）于 2021 年 1 月 7 日召开第八届董事会 2021 年
第一次临时会议，会议审议通过了《对云南锡业郴州矿冶有限公司派生分立并实
施“债转股”方式增资后进行处置的议案》
单位：元
项目 2020 年 1-9 月 2019 年度
营业收入 754,128,261.86 1,017,621,131.51
净利润 -12,518,520.16 -19,992,959.51
项目 2020 年 9月 30 日 2019 年 12 月 31 日
资产总额 375,039,208.21 409,057,323.01
负债总额 301,483,287.24 323,266,426.95
净资产 73,555,920.97 85,790,896.06
郴州矿冶采用派生分立形式，分立后郴州矿冶将存续，拟新设立的公司为云
南锡业郴州锡材高新材料有限公司（以市场监督管理局核准的名称为准）。
单位：元
注册资本（分 股权结构（分 注册资本（分 股权结构（分
公司名称
立前） 立前） 立后） 立后）
云南锡业郴州矿冶 锡业股份持 锡业股份持
有限公司 有 100%股权 有 100%股权
云南锡业郴州锡材 锡业股份持
— — 12,000.00
高新材料有限公司 有 100%股权
假设以 2020 年 11 月 30 日为基准日，存续公司和新设公司各自主要资产负
债（未经审计）情况分别如下：
单位：元
分立前 分立后
项目
郴州矿冶 比例 郴州矿冶 比例 郴州高新 比例
资产总额 355,900,167.46 100% 198,444,127.48 55.76% 157,456,039.98 44.24%
负债总额 283,326,658.04 100% 226,234,848.66 79.85% 57,091,809.38 20.15%
净资产 72,573,509.42 100% -27,790,721.18 100,364,230.60
对比分立前后财务数据可知，上述分立事项中拆分至分立及被分立企业的未
分配利润与拆分出的资产总额或股本之间亦不存在同比或配比关系。
案例 2、根据新华医疗 2022 年 6 月 6 日发布的公告：分立后，神思医疗继
续存在，同时分立出一家新公司（以下简称“新设公司”），新设公司的股权架
构与神思医疗一致。资产业务分割：本次分立，新设公司将承接与孙村工业园区
相关的业务及相关资产和负债，其余业务及资产和负债由神思医疗继续保留。
分立前后注册资本及股权结构如下：
单位：万元
注册资本 股权结构
公司名称
分立前 分立后 分立前 分立后
新华医疗持股 55%;邹倩 新华医疗持股 55%;邹倩
神思医疗 3000 1697
丽持股 45% 丽持股 45%
新华医疗持股 55%;邹倩
新设公司 1303
丽持股 45%
经过分割和调整，神思医疗和新设公司各自的资产总额、负债总额和净资产
总额分别如下：
单位：万元
分立前 分立后
项目
神思医疗 比例 神思医疗 比例 新设公司 比例
资产 7,875.09 100% 2,027.75 25.75% 5,847.34 74.25%
负债 7,218.11 100% 362.47 5.02% 6,855.64 94.98%
净资产 656.98 100% 1,665.28 253.47% -1,008.30 -153.47%
分立后新设公司净资产为-1,008.30 万元，因净资产（所有者权益）中实收
资本、资本公积、盈余公积一般情况下均大于等于零，故合理推断该次分立存在
将被分立企业神思医疗的未弥补亏损分立至新设公司的情况，与锦丰纸业将未弥
补亏损分立至新设公司盛源纸业类似。
因本次分立属于权益性交易，标的公司作为分立方未拆分出收入、费用，分
立中转出的资产、负债的净额，系调整所有者权益相关项目，不影响标的公司当
期损益，故分立对标的公司报告期业绩无重大影响。
(三) 竹浆纸业债转股的原因和必要性，对本次交易估值和评估增值率的影
响
债转股的原因为锦丰纸业重组后至托管前一直严重亏损导致净资产为负，难
以偿还对母公司竹浆纸业的欠款。锦丰纸业由恒丰纸业托管后经营情况有所改善，
产品已经被市场所接受整体资产已盘活，竹浆纸业看好后续锦丰纸业的业务发展，
通过债转股方式对锦丰纸业进行增资。
取得标的公司对应的股权。根据标的公司经审计的资产负债表，模拟还原债转股
前的资产负债表，即把已经转入实收资本的 15,930.00 万元转回其他应付款，并
根据模拟还原债转股前的资产负债表确定的模拟评估结果如下：
单位：万元
账面价值 评估价值 增减值 增值率%
项 目
A B C=B-A D=C/A×100%
流动资产 1 7,269.55 7,502.54 232.99 3.21
非流动资产 2 15,828.77 34,891.59 19,062.82 120.43
账面价值 评估价值 增减值 增值率%
项 目
A B C=B-A D=C/A×100%
其中：长期股权投资 3 500.00 495.34 -4.66 -0.93
固定资产 4 8,395.05 22,489.84 14,094.79 167.89
在建工程 5 3,617.64 3,647.35 29.71 0.82
无形资产 6 1,416.66 6,410.22 4,993.56 352.49
其中：土地使用权 7 1,416.66 6,409.98 4,993.32 352.47
其他非流动资产 8 1,899.42 1,848.84 -50.58 -2.66
资产总计 9 23,098.32 42,394.13 19,295.81 83.54
流动负债 10 28,994.15 28,994.15 - -
非流动负债 11 3,121.56 3,121.56 - -
负债总计 12 32,115.71 32,115.71 - -
净资产 13 -9,017.39 10,278.42 19,295.81 -213.98
债转股后，本次交易的评估结果如下：
单位：万元
账面价值 评估价值 增减值 增值率%
项 目
A B C=B-A D=C/A×100%
流动资产 1 7,269.55 7,502.54 232.99 3.21
非流动资产 2 15,828.77 34,891.59 19,062.82 120.43
其中：长期股权投资 3 500.00 495.34 -4.66 -0.93
固定资产 4 8,395.05 22,489.84 14,094.79 167.89
在建工程 5 3,617.64 3,647.35 29.71 0.82
无形资产 6 1,416.66 6,410.22 4,993.56 352.49
其中：土地使用权 7 1,416.66 6,409.98 4,993.32 352.47
其他非流动资产 8 1,899.42 1,848.84 -50.58 -2.66
资产总计 9 23,098.32 42,394.13 19,295.81 83.54
流动负债 10 13,064.15 13,064.15 - -
非流动负债 11 3,121.56 3,121.56 - -
负债总计 12 16,185.71 16,185.71 - -
净资产 13 6,912.61 26,208.42 19,295.81 279.14
由于债转股前竹浆纸业是锦丰纸业的控股股东，此次债权转股权的操作并未
对标的公司的经营资产造成影响。同时，结合上述两表数据可见，债转股前后的
评估增值额完全相同。尽管债转股前的评估价值有所降低，但上市公司需同步承
担对应金额的债务，两种方案下的交易对价实质相同，因此竹浆纸业债转股对本
次交易估值没有实质影响。此外，债转股后，标的公司净资产评估增值率为
资产为负，评估增值率为-213.98%。
(四) 核查程序和核查意见
针对前述事项，我们主要履行了以下核查程序：
(1) 通过查阅重组报告书、标的公司吸收合并两家子公司及派生分立盛源纸
业的股东大会或董事会决议、吸收合并与分立的股东协议、询问上市公司和标的
公司管理层以了解标的公司吸收合并及分立的背景与目的及其与托管、本次交易
之间的关系，分析判断是否为一揽子安排；结合吸收合并协议和分立协议，检查
全部资产负债的划分约定，以及是否与主营业务发展相关；取得、查阅标的公司
司吸收合并两家子公司及派生分立盛源纸业的会计处理进行复核，检查资产和负
债的入账价值是否准确和符合会计准则的要求。
(2) 结合标的公司分立协议及董事会决议等资料、了解和检查收入、费用的
拆分情况和剥离部分资产和未分配利润的原因及合理性，并复核标的公司分立时
的账务处理是否符合会计准则的要求，以及分析分立对报告期业绩的影响。
(3) 通过查阅重组报告书、竹浆纸业债转股的股东会或董事会决议以及询问
标的公司管理层了解和分析本次债转股的原因和必要性；获取本次交易的评估报
告，并通过模拟计算、分析性复核等方法分析对本次交易估值和评估增长率的影
响。
经核查，我们认为：
(1) 标的公司吸并锦丰斯贝克、锦丰创新两家子公司主要目的是最大化现有
资产使用效率，保障标的公司生产线完整。分立盛源纸业主要目的是剥离与标的
公司生产经营无关资产、优化标的公司财务结构。标的公司吸并锦丰斯贝克、锦
丰创新以及分立盛源纸业与标的公司和上市公司开展托管合作及本次发行股份
购买资产交易的决策相互独立，不存在直接关系，亦不属于一揽子安排。标的公
司吸并子公司的全部资产均与其主营业务相关，分立出的全部资产与负债均与其
主营业务不相关，吸并和分立的资产负债均系吸并、分立方原账面价值入账，会
计处理符合企业会计准则的要求。
(2) 分立时标的公司未将收入、费用拆分至分立后的公司，剥离部分资产和
未分配利润的原因主要系为剥离与生产经营主业无关的资产并同时剥离因历史
期间经营情况导致的未弥补亏损，优化公司财务结构，具有合理性且符合会计准
则要求，分立对报告期业绩无重大影响。
(3) 竹浆纸业看好后续锦丰纸业的业务发展，为优化标的公司资产负债结构，
通过债转股方式对锦丰纸业进行增资。竹浆纸业债转股对本次交易估值没有实质
影响。债转股后，标的公司净资产评估增值率为 279.14%，根据模拟还原竹浆纸
业债转股前标的公司的资产负债表，标的公司净资产为负，评估增值率为
-213.98%。
三、关于业务模式和收入
重组报告书披露，（1）2023 年至 2025 年，标的公司接受上市公司委托对
其实施整体托管；上市公司对于出口产品采取委外加工方式由标的公司提供生
产加工服务，对于内销产品由标的公司生产出成品并通过一般贸易方式直接销
售给上市公司；（2）标的公司自 2023 年由上市公司托管运营后，上市公司成
为标的公司的主要客户，2023 年和 2024 年标的公司对上市公司的收入占比均超
过 90%；（3）标的公司业务主要包括卷烟纸、普通成形纸（代工）、普通成形
纸（一般贸易）及高透成形纸（一般贸易）和其他纸类。其中卷烟纸（代工）及
普通成形纸（代工）收入为加工费，高透成形纸（一般贸易）存在向客户采购主
要材料进行生产再将产品返售给客户的情况，采用净额法确认收入；（4）2022
年至 2024 年，标的公司主营业务收入分别为 2,696.62 万元、7,034.93 万元和
他纸类和普通成形纸（一般贸易），2023 年以来收入主要集中于卷烟纸（代工）、
普通成形纸（代工）和高透成形纸（一般贸易）。
请公司披露：（1）标的公司不同销售模式差异，上市公司与标的公司对不
同产品采用不同销售模式的原因及合理性，上市公司与标的公司之间的交易定
价是否公允及依据，相关定价模式的原因；（2）2023 年以来，标的公司收入上
升原因，各类产品收入变动存在差异的原因，是否与其主要产线产能、达产时间、
爬坡过程等匹配，是否与上市公司收入变动、产品需求结构及自有产能利用情况
相匹配，进一步说明上市公司向标的公司采购金额的确定依据、采购后销售情况
和销售周期、是否存在囤货的情况及原因；（3）标的公司各类产品的具体差异，
结合 2023 年以来产品结构变动较大等情况，分析相关设备、加工工艺能否满足
新产品加工需求及依据；2022 年主要销售的其他纸类和普通成形纸（一般贸易）
采用总额法确认收入的依据，2023 年未进一步承接相关业务的原因；（4）国际
贸易政策对上市公司境外销售的影响，是否影响其对标的公司相关产品的需求，
对标的公司经营业绩和持续经营的影响。
请独立财务顾问和会计师核查并发表明确意见。（审核问询函问题 3）
(一) 标的公司不同销售模式差异，上市公司与标的公司对不同产品采用不
同销售模式的原因及合理性，上市公司与标的公司之间的交易定价是否公允及
依据，相关定价模式的原因
报告期内，标的公司采取订单制销售，主要由上市公司提供订单，标的公司
负责生产销售；主要销售模式可分为委托加工模式及一般贸易模式，不同销售模
式差异如下：
委托加工模式：在该销售模式下，由上市公司提供原材料，标的公司根据订
单，仅提供定制化纸制品代工服务，并取得加工费收入。报告期内，标的公司主
要通过代工模式向上市公司销售其出口产品（主要为卷烟纸及普通成形纸）。
一般贸易模式：在该销售模式下，由标的公司自行采购原材料，标的公司根
据订单，生产出成品并通过一般贸易方式直接销售。报告期内，标的公司主要通
过一般贸易模式向上市公司销售其内销产品（主要为高透成形纸），标的公司亦
有少量特种纸产品通过一般贸易模式销售给其他下游客户。
上市公司与标的公司对不同产品采用不同销售模式的主要原因是出口产品
系恒丰纸业进料加工业务模式下的订单，由恒丰纸业进口纸浆并委托标的公司生
产不改变其进料加工业务性质，恒丰纸业仍可享受生产企业进料加工业务增值税
免抵退税的税务优惠，同时考虑对于主要国外客户，锦丰纸业尚未取得供应商认
证资质这一实际情况，故对于出口产品主要采用委托加工模式；国内产品无出口
产品类似的税收优惠，为推动标的公司更为高效的组织生产，国内产品由锦丰纸
业生产出成品并通过一般贸易方式直接销售给恒丰纸业。综上所述，上市公司与
标的公司对不同产品采用不同销售模式具有合理性。
原因
(1) 上市公司与标的公司之间的定价模式
锦丰纸业为打开烟草工业用纸市场而积极接洽相关客户与渠道；同时，恒丰
纸业则因其订单增长，而产能不足。双方达成了自 2023 年 1 月 1 日起，为期 3
年的托管合作协议，约定锦丰纸业委托恒丰纸业对其生产经营进行管理，故在合
作期间，对锦丰纸业的订单支持和相关产品定价方面，恒丰纸业兼顾考虑己方经
济效益合理以及维持锦丰纸业相关生产线在托管期内正常开机生产运营以评估
其资产效率和技改效果的双重因素；同时，锦丰纸业也希望能通过托管合作，达
到完成设备改造和逐步摆脱亏损局面的目的，故合作初期经双方商议确定产品主
要定价模式如下：
主要为采用一般贸易模式销售的高透成形纸使用。2024 年 8 月前，上市公
司作为贸易商向标的公司采购高透成形纸后直接销售给终端客户，标的公司向上
市公司销售价格按照上市公司向终端客户含税销售价格的 95%确定，扣除费率 5%
主要系标的公司未承担相关产品的研发费用及销售费用，历史期间上市公司该等
费率较为稳定，研发费用率与销售费用率合计约 5%。
透成形纸调整价格政策：“恒丰纸业销售（对终端客户）高透成形纸含税价格高
于 18,300 元/吨的产品，按照 18,300 元/吨从锦丰纸业采购；恒丰纸业销售高透
成形纸含税价格低于 18,300 元/吨的产品，按照恒丰纸业售价平价从锦丰纸业采
购”。2025 年 4 月起，执行以下价格政策：“恒丰纸业销售（对终端客户）高
透成形纸含税价格高于 19,200 元/吨的产品，按照 19,200 元/吨从锦丰纸业采购；
恒丰纸业销售高透成形纸含税价格低于 19,200 元/吨的产品，按照恒丰售价平价
从锦丰纸业采购”。
主要为采用委托加工销售的卷烟纸、普通成形纸使用，成本加成率 10%。委
托加工费（成本加成率）的定价原则主要系参考恒丰纸业自身相关产品单位成本、
预估锦丰纸业的相关产品单位成本，并经双方协商给予锦丰纸业一定合理利润的
基础上经双方商议确定产品定价。
(2) 上市公司与标的公司之间的交易定价
结合恒丰纸业卷烟纸生产情况及对锦丰纸业技改效果评估，预估锦丰纸业卷
烟纸单位成本约在 5,200 元/吨左右，参考 10%成本加成率并经双方商议后，最
终定价为 5,700 元/吨。
初步预估锦丰纸业普通成形纸单位成本约在 5,100 元/吨左右，按照 10%成本加
成率，约 5,610 元/吨，经双方协商最终定价 5,500 元/吨。
同时经锦丰纸业测算其生产成本，认为普通成形纸的加工费水平相对较低，锦丰
纸业提出适当调高加工费的诉求。恒丰纸业考虑到锦丰纸业的诉求符合实际情况
且较合理，同意将加工费统一调整至 5,700 元/吨。
高透成形纸的销售单价方面，2024 年 8 月以前，双方约定按恒丰纸业含税
销售价格的 95%确定销售单价；2024 年 8 月起，执行以下价格政策：“恒丰纸业
销售（对终端客户）高透成形纸含税价格高于 18,300 元/吨的产品，按照 18,300
元/吨从锦丰纸业采购；恒丰纸业销售高透成形纸含税价格低于 18,300 元/吨的
产品，按照恒丰纸业售价平价从锦丰纸业采购”。2025 年 4 月起，执行以下政
“高透成形纸含税价格高于 19,200 元/吨，按照 19,200 元/吨采购锦丰产品；
策：
恒丰销售高透成形纸含税价格低于 19,200 元/吨，按照恒丰售价平价采购锦丰产
品”。
利润，同时支持托管企业锦丰纸业获取稳定订单，以协助锦丰纸业完成设备调试、
提升生产工艺和技术水平等方面考虑，向锦丰纸业采购高透成形纸。一般贸易模
式下上市公司作为贸易商向标的公司采购高透成形纸后直接销售给终端客户，标
的公司向上市公司销售价格按照上市公司向终端客户含税销售价格的 95%确定，
扣除费率 5%主要系标的公司未承担相关产品的研发费用及销售费用，历史期间
上市公司该等费率较为稳定，研发费用率与销售费用率合计约 5%。
为优化双方风险分配，激励锦丰纸业完善生产流程、降低生产成本。2024
年 8 月起，根据《恒丰纸业与锦丰纸业关联交易价格执行方案》，不再执行原按
恒丰纸业对其终端客户售价的 95%向锦丰纸业采购的交易定价方法，而是恒丰纸
业根据挂钩终端售价的定价原则，综合考虑实际生产及运输成本，经双方协商一
致调整为“恒丰纸业销售（对终端客户）高透成形纸含税价格高于 18,300 元/
吨的产品，按照 18,300 元/吨从锦丰纸业采购；恒丰纸业销售高透成形纸含税价
格低于 18,300 元/吨的产品，按照恒丰纸业售价平价从锦丰纸业采购。”由于
年 1-3 月用于生产高透成形纸的阿拉巴马浆采购单价较 2024 年度上升，经标的
公司提出并与上市公司协商后，2025 年 4 月 11 日起执行以下价格政策：“恒丰
纸业销售（对终端客户）高透成形纸含税价格高于 19,200 元/吨，按照 19,200
元/吨采购锦丰纸业产品；恒丰纸业销售高透成形纸含税价格低于 19,200 元/吨，
按照恒丰纸业售价平价采购锦丰纸业产品”。
标的公司与上市公司的托管关系，是基于标的公司为打开烟草工业用纸市场
积极接洽行业龙头、上市公司因订单增长亟需产能补充的市场化双向选择。双方
达成了自 2023 年 1 月 1 日起，为期 3 年的托管合作协议。托管合作期间，在确
定双方订单规模和产品定价方面，上市公司兼顾考虑己方经济效益及标的公司恢
复稳定生产运营需求等因素，标的公司亦希望通过托管完成设备改造、工艺提升、
逐步摆脱亏损局面，故交易定价综合考虑了双方需求，是经双方协商一致的市场
化行为。
综上，标的公司和上市公司之间交易定价系双方基于自身需求的市场化选择，
相关定价具备公允性。
(二) 2023 年以来，标的公司收入上升原因，各类产品收入变动存在差异的
原因，是否与其主要产线产能、达产时间、爬坡过程等匹配，是否与上市公司收
入变动、产品需求结构及自有产能利用情况相匹配，进一步说明上市公司向标的
公司采购金额的确定依据、采购后销售情况和销售周期、是否存在囤货的情况及
原因
因，是否与其主要产线产能、达产时间、爬坡过程等匹配
(1) 标的公司收入上升原因
报告期内，标的公司营业收入变化情况如下：
单位：万元
项 目 2025 年 1-5 月 2024 年度 2023 年度
主营业务收入 4,459.43 10,770.25 7,034.93
其他业务收入 132.49 258.76 247.44
营业收入合计 4,591.92 11,029.01 7,282.37
标的公司与上市公司达成为期 3 年的业务托管合作，自此标的公司以承接上市公
司烟草工业用纸产品加工订单为主。与此同时，标的公司在上市公司的支持下于
支持业务发展，产品订单及收入进而稳步提升。
(2) 标的公司各类产品收入变动存在差异的原因，是否与其主要产线产能、
达产时间、爬坡过程等匹配
①标的公司内销产品收入确认需满足以下条件：
委托加工模式：标的公司已根据合同约定将产品交付至购货方仓库或其指定
地点并经双方核对，且产品加工收入金额已确定，已经收回货款或取得了收款凭
证且相关的经济利益很可能流入，产品相关的成本能够可靠地计量；
一般贸易模式：标的公司已根据合同约定将产品交付至客户或客户指定的收
货人，已由对方签收确认，且产品销售收入金额已确定，已经收回货款或取得了
收款凭证且相关的经济利益很可能流入，产品相关的成本能够可靠地计量；1）
标的公司自行采购原材料进行生产，采用总额法进行会计核算；2）标的公司向
客户采购主要材料进行生产再将产品返售给客户时采用净额法核算，即按总额法
下确认的收入金额减去向客户采购的材料成本金额后以净额确认收入。
② 标的公司外销产品收入确认需满足以下条件：
标的公司已根据合同约定将产品报关，取得提单，且产品销售收入金额已确
定，已经收回货款或取得了收款凭证且相关的经济利益很可能流入，产品相关的
成本能够可靠地计量。
报告期内，标的公司主要产品为烟草工业用纸产品（卷烟纸、普通成形纸、
高透成形纸），主要销售至恒丰纸业，具体情况如下：
单位：吨；万元/吨；万元
生产
产品名称
线
销量 单价 收入 销量 单价 收入 销量 单价 收入
卷烟纸（代
工）
普通成形纸
（代工）
普通成形纸
（一般贸易 724.09 0.9892 716.29 314.58 1.0173 320.03 19.67 0.9736 19.15
总额法）
PM2 普通成形纸
小计
其他纸类-吸
管包装纸
其他纸类-其
他
PM2 小计 4,058.44 0.6452 2,618.70 9,563.51 0.5917 5,659.06 7,316.49 0.5626 4,116.32
高透成形纸
（一般贸易 1,201.04 0.9764 1,172.73 3,756.22 1.2346 4,637.44 2,247.14 1.2988 2,918.61
净额法）
高透成形纸
（一般贸易 436.41 1.5307 668.01 296.15 1.5997 473.74
PM3 总额法）
高透成形纸
小计
PM3 小计 1,637.45 1.1241 1,840.73 4,052.37 1.2613 5,111.19 2,247.14 1.2988 2,918.61
合 计 5,695.88 0.7829 4,459.43 13,615.87 0.7910 10,770.25 9,563.64 0.7356 7,034.93
售及加工收入，随着相关生产线改造陆续完成，上述产品生产效率显著提升，订
单量及销售收入也稳步增长。
①卷烟纸
的公司与上市公司托管合作模式趋于成熟及 PM2 生产线改造完成，2024 年销量
达到 6,390.35 吨，较 2023 年增加 2,034.90 吨，增幅 46.72%；同期销售单价保
持稳定，2024 年和 2023 年分别为 0.5730 万元/吨和 0.5712 万元/吨。
所下降，卷烟纸销量下降的主要原因为上市公司生产内销客户普通成形纸为主的
订单较 2024 年有所上升，相应卷烟纸订单较 2024 年有所下降。
②普通成形纸
幅 17.00%。该增长由销量和单价共同推动：销量方面，2024 年合计销售 2,641.58
吨，较 2023 年增加 104.55 吨，其中一般贸易（总额法）销量因承接上市公司内
销订单而从 19.67 吨显著提升至 314.58 吨；单价方面，2024 年度普通成形纸（代
工）销售单价由 0.5500 万元/吨上升至 0.5683 万元/吨，普通成形纸（代工）单
价上涨的原因为自 2024 年 4 月起，经标的公司提出议价申请并经双方协商后，
对普通成形纸（代工）销售价格由 0.5500 万元/吨调整至 0.5700 万元/吨。
度，主要系随着上市公司生产内销客户普通成形纸为主的 8#机在 2025 年 1 月停
产报废，其对锦丰纸业的普通成形纸（一般贸易总额法）订单较 2024 年有所上
升。同时，该部分普通成形纸（一般贸易总额法）的单价较其他产品相对较高。
③高透成形纸
较 2023 年增长 2,192.58
万元，增幅 75.14%，高透成形纸收入增长主要系生产线技术改造完成，产能释
放：2023 年上半年 PM3 生产线改造，未接单生产，2024 年全年生产后销量达
较 2023 年增长 1,805.23 吨，
增幅 80.34%；
万元/吨，与 2023 年的 1.2988 万元/吨基本持平。
下降，主要系 2025 年 1-5 月高透成形纸（一般贸易净额法）销售单价由 1.2613
万元/吨下降至 0.9764 万元/吨。其价格变动原因为其间上市公司与标的公司相
关产品定价发生变化，详见“问题 3.一（三）2、上市公司与标的公司之间的交
易定价”回复部分。
④其他纸类
纸销量增长及单价上升共同推动；2025 年 1-5 月收入为 96.37 万元，规模相对
较小。
综合来看，各类产品收入变动存在差异主要与相关生产线改造情况不同进而
影响各年度产能及产量存在差异以及上市公司相关产品订单量及价格变化情况
相关。
标的公司主要产线产能及产量情况如下：
单位：吨
产线
产能利 产能利 产能利
产能 产量 产能 产量 产能 产量
用率 用率 用率
PM2（生产
卷烟纸、
普通成形 4,166.67 4,276.03 102.62% 10,000 9,452 94.52% 8,000 6,919 86.48%
纸及吸管
包装纸）
PM3（生产
高透成形 2,250 2,210.50 98.24% 5,400 4,162 77.07% 4,000 2,297 57.43%
纸）
注：PM2 及 PM3 产线完成改造后，年产能分别为 10,000 吨和 5,400 吨，2025
年 1-5 月数据根据总年产能根据月份数量折算。由于上述产线于 2023 年同步进
行改造及生产，2023 年产能已根据实际改造进度和生产能力进行折算。
PM2、PM3 号生产线均系在标的公司原有生产线上进行改造，技改的主要原
因是生产中存在产品质量不稳定以及生产效率不高等问题，难以达到上市公司对
相关产品高品质、低成本的要求。
自标的公司与上市公司开始合作，初期以卷烟纸、普通成形纸、吸管包装纸
等产品为主，故生产该类产品的 PM2 号生产线优先于 2022 年下半年开始改造，
并于 2023 年 1 月完成安装调试后开始试运行，试运行期间正常接单加工生产，
历经调试、停工诊断和改进，最终于 2023 年 7 月达到相对稳定、良品率较理想
的状态。
PM3 号线因整体成新率较 PM2 号线更高，技改较为顺利，实际于 2023 年上
半年开始改造，并于 2023 年年中完成安装调试后投入试运行，当月即顺利达成
技改目标，具备产出质量较为稳定产品生产能力。
综上，两条生产线虽均在 2023 年年中达到稳定状态，PM2 生产线从 2023 年
开始试运行并接单。因此，2023 年 PM2 生产线产出的卷烟纸、普通成形纸和吸
管包装纸产量和产能利用率均较 PM3 生产线产出的高透成形纸要高。两条产线历
经产线改造以来，在 2024 年后产能利用率均大幅提升，目前 PM2 和 PM3 生产线
均已基本处于满产状态。
单位：吨
生产线 产品名称
产量 销量 产量 销量 产量 销量
卷烟纸（代工） 2,182.21 2,107.58 6,278.85 6,390.35 4,370.05 4,355.45
普通成形纸
（代工）
普通成形纸（一般贸
PM2 855.06 724.09 314.58 314.58 29.11 19.67
易）
吸管包装纸 181.05 169.06 531.57 531.57 283.47 369.84
PM2 小计 4,276.03 4,058.44 9,452.00 9,563.50 6,919.00 7,262.33
PM3 高透成形纸 2,210.50 1,637.45 4,162.00 4,052.37 2,297.00 2,247.14
吸管包装纸产品和 PM3 号线生产的高透成形纸产品销量与同期产量基本接近。
吸管包装纸产品销量与同期产量基本接近。PM2 生产线普通成形纸（一般贸易）
产品销量略低于当年产量，主要由于保证及时向中烟系客户供货而有所备货；
本持平，但低于 2025 年 1-5 月产量，主要原因为上市公司拟向标的公司转移生
产 10,000CU 以上型号产品的相关生产工艺及技术。为配合此次技术转移，标的
公司需开展设备调试及人员培训等工作，预计将对该产品在三季度的正常生产安
排产生一定影响。为此，标的公司于本年度前期适当增加产品产量，提升备货规
模，以应对技术转移期间可能带来的供应波动。
综上所述，标的公司 2023 年以来各类产品收入变动存在差异的原因主要和
当期生产线改造效果有关，也受上市公司订单需求变化影响，各类产品收入变化
与其主要产线产能、达产时间、爬坡过程等匹配。
进一步说明上市公司向标的公司采购金额的确定依据、采购后销售情况和销售周
期、是否存在囤货的情况及原因
(1) 上市公司自有产能利用情况
报告期内，上市公司生产与标的公司相关产品卷烟纸、普通成形纸、吸管包
装纸、高透成形纸的主要生产线及其产能利用率情况如下：
生产线 主要产品
产量（吨） 产能（吨） 产能利用率
T6#机 卷烟纸、牙签纸（手卷烟纸） 741.01 1,500.00 118.56%
卷烟纸、普通成形纸、吸管
包装纸
普通成形纸、硬成形纸、吸
管纸原纸
普通成形纸、食品包装纸、
烟用接装纸原纸、圣经纸
小计 50,082.84 105,500.00 113.93%
T1#机 高透成形纸 595.15 1,500.00 95.22%
T3#机 高透成形纸 2,905.24 7,000.00 99.61%
小计 5,868.45 13,500.00 104.33%
注：2025 年 1-5 月产能利用率=产量/5*12/产能*100%；8#机已于 2025 年 1
月停产待报废，只在停产前进行生产
生产线 主要产品
产量（吨） 产能（吨） 产能利用率
T6#机 卷烟纸、牙签纸（手卷烟纸） 1,729.20 1,500.00 115.28%
卷烟纸、普通成形纸、吸管包
装纸
普通成形纸、硬成形纸、吸管
纸原纸
普通成形纸、食品包装纸、烟
用接装纸原纸、圣经纸
小计 113,224.86 105,500.00 107.32%
生产线 主要产品
产量（吨） 产能（吨） 产能利用率
T3#机 高透成形纸 7,550.55 7,000.00 107.87%
T1#机 高透成形纸 1,382.89 1,500.00 92.19%
小计 14,850.97 13,500.00 110.01%
生产线 主要产品
产量（吨） 产能（吨） 产能利用率
卷烟纸、普通成形纸、吸管包
装纸
T6#机 卷烟纸、牙签纸（手卷烟纸） 1,577.96 1,500.00 105.20%
普通成形纸、食品包装纸、烟
用接装纸原纸、圣经纸
普通成形纸、硬成形纸、吸管
纸原纸
小计 116,806.91 105,500.00 110.72%
T1#机 高透成形纸 1,419.54 1,500.00 94.64%
T3#机 高透成形纸 7,405.63 7,000.00 105.79%
小计 14,846.84 13,500.00 109.98%
注：上市公司生产线多在设计之初考虑变更产能的适用性，可实现一专多用，
经过调整可以转换生产产品，如普通成形纸设备进行小程度改动后，可转换生产
卷烟纸或吸管包装纸。如 18#机 2023 年度、2024 年度产量中分别有 23,649.00
吨、22,724.37 吨系除卷烟纸、普通成形纸、高透成形纸等相关产品外的特种纸
产品。T6#机 2023 年度、2024 年度产量中分别有 1,156.91 吨、1,298.23 吨系除
卷烟纸、普通成形纸、高透成形纸等相关产品外的特种纸产品，因生产相关产品
占用该机台的产能，且相关产品产量难以准确区分，故统一保留纳入统计范围内
计算产能利用率。
从上述上市公司相关生产线自有产能利用率情况表可知，报告期内，上市公
司生产卷烟纸、普通成形纸、吸管包装纸、高透成形纸的生产线产能利用率基本
超过 100%，长期处于超负荷运转状态。其中：10#机、12 号机、16#机、T6#机主
要生产卷烟纸，8#机、18#机主要生产普通成形纸和吸管包装纸，21#机主要生产
卷烟纸、普通成形纸，2023 年度全年产能合计 105,500.00 吨，上市公司自有产
能实际生产约 116,806.91 吨，超产能生产约 11,306.91 吨，2024 年度实际生产
约 113,224.86 吨，超产能生产 7,724.86 吨，2025 年 1-5 月年化实际生产约
形纸，全年产能 13,500.00 吨，2023 年度实际生产约 14,846.84 吨，超产能生
产 1,346.84 吨，2024 年度实际生产约 14,850.97 吨，超产能生产 1,350.97 吨，
上市公司针对自身产能不足、实际产线产能利用率超过 100%的卷烟纸、普通成
形纸、吸管包装纸、高透成形纸均向标的公司进行相应采购。
综上所述，上市公司在自有产能不足的情况下委托标的公司加工生产相关产
品具有商业合理性。
(2) 上市公司相关产品收入及产品需求变动
报告期内，上市公司相关产品收入及产品需求变动情况如下：
项目 金额 金额 金额
数量（吨） 数量（吨） 数量（吨）
（万元） （万元） （万元）
卷烟纸
全部卷烟纸销售 20,245.51 32,709.73 51,333.52 81,608.40 47,724.57 78,123.17
其中：从锦丰纸业
采购商品对外销 2,078.34 2,161.58 6,725.09 7,298.81 3,478.58 4,220.96
售
从锦丰纸业采购
商品对外销售/全 10.27% 6.61% 13.10% 8.94% 7.29% 5.40%
部卷烟纸销售
普通成形纸
全部普通成形纸
销售
其中：从锦丰纸业
采购商品对外销 1,971.71 2,099.14 2,588.60 2,859.65 2,193.67 2,774.34
售
从锦丰采购商品
对外销售/全部普 14.40% 14.57% 8.96% 9.28% 6.71% 7.47%
通成形纸销售
高透成形纸
全部高透成形纸
销售
其中：从锦丰纸业
采购商品对外销 1,351.95 2,726.34 3,835.66 7,775.77 1,598.14 3,324.55
售
从锦丰纸业采购
商品对外销售/全
部高透成形纸销
售
度均呈现增长态势。2025 年 1-5 月，卷烟纸、普通成形纸、高透成形纸订单量
和销售额总体保持稳定。
部销售金额的比例较 2023 年度有所提升，主要原因包括：1）上市公司 2024 年
度各类主要产品整体实现销售收入规模较 2023 年度有所提升，其中销量增量部
分产能基本由标的公司产能补足；2）标的公司 2024 年度产线调整基本完成，部
分产品由标的公司生产效率更高。
品全部销售金额的比例与 2024 年度相比，普通成形纸占比有所上升，高透成形
纸和卷烟纸占比有所下降。主要原因系：1）上市公司 2025 年 1 月停产报废主要
生产普通成形纸的 8#机，因此加大对标的公司普通成形纸的采购量，因标的公
司生产卷烟纸和普通成形纸的 PM2 产能已饱和，相应减少卷烟纸的生产与销售；
标的公司目前只能生产 10000CU 以下型号的产品，导致上市公司销售自产高透成
形纸比率提升。
综上，上市公司在自身相关产品生产线均系超负荷生产的情况下委托标的公
司加工生产相关产品，上市公司向标的公司采购金额主要依据上市公司预计订单
增长变化情况、生产线产能利用情况等因素确定。
(3) 采购后销售情况和销售周期
报告期内，上市公司向标的公司采购后销售情况和销售周期情况如下：
项目 金额 金额 金额
数量（吨） 数量（吨） 数量（吨）
（万元） （万元） （万元）
卷烟纸
期初从锦丰纸业
采购存货余额
本期从锦丰纸业
采购商品 2,107.58 1,203.15
本期结转成本 6,725.09 6,760.45 3,478.58 3,652.89
期末从锦丰纸业
采购存货余额
从锦丰纸业采购 38.75 38.34 45.38
项目 金额 金额 金额
数量（吨） 数量（吨） 数量（吨）
（万元） （万元） （万元）
商品的存货周转
天数
普通成形纸
期初从锦丰纸业
采购存货余额
本期从锦丰纸业
采购商品 1,781.79 1,319.18
本期结转成本 2,588.60 2,803.16 2,193.67 2,522.73
期末从锦丰纸业
采购存货余额
从锦丰纸业采购
商品的存货周转 21.19 47.30 23.40
天数
高透成形纸
期初从锦丰纸业
采购存货余额
本期从锦丰纸业
采购商品 1,201.04 1,172.73
本期结转成本 3,835.66 7,430.04 1,598.14 3,238.54
期末从锦丰纸业
采购存货余额
从锦丰纸业采购
商品的存货周转 52.94 51.43 62.14
天数
注：存货周转天数=365 天/（本期结转成本/（期初存货余额+期末存货余额）
/2）
上市公司从标的公司采购产品的存货周转天数与上市公司全部同类产品存
货周转天数对比情况如下表：
存货周转天数
（天） 从标的公 恒丰纸业 从标的公 恒丰纸业 从标的公 恒丰纸业
司采购 全部存货 司采购 全部存货 司采购 全部存货
卷烟纸 38.75 31.79 38.34 37.93 45.38 41.12
普通成形纸 21.19 24.98 47.30 39.08 23.40 45.95
高透成形纸 52.94 42.34 51.43 39.78 62.14 43.67
从上市公司自标的公司采购产品存货周转情况来看，标的公司存货周转天数
基本在 1-2 个月左右，与上市公司同类产品销售周期类似。2025 年 1-5 月，自
标的公司采购的卷烟纸、高透成形纸存货周转天数较 2024 年度保持稳定，普通
成形纸存货周转天数较 2024 年度有所下降，主要原因是上市公司 2025 年 1-5 月
该类商品销售情况较好，消耗较多库存商品。
(4) 是否存在囤货的情况及原因
报告期内，上市公司与标的公司主要产品产销率对比情况如下表：
产销率
标的公司 恒丰纸业 标的公司 恒丰纸业 标的公司 恒丰纸业
卷烟纸 96.58% 102.00% 101.96% 103.73% 99.67% 100.41%
普通成形纸 93.15% 106.01% 100.00% 107.28% 111.99% 100.98%
高透成形纸 74.08% 104.76% 97.37% 96.86% 97.83% 101.58%
注：标的公司产销率=销售数量/生产数量*100%；上市公司产销率=销售数量/（自
标的公司采购数量+上市公司生产数量）*100%
从标的公司及上市公司产销率来看，2023 年及 2024 年标的公司产销率基本
在 100%左右，基本实现生产即实现销售；2025 年 1-5 月，卷烟纸及普通成形纸
产销率接近 100%，已经基本实现销售；2025 年 1-5 月，高透成形纸产品产销率
相对较低，主要原因为上市公司拟向标的公司转移生产 10,000CU 以上型号产品
的相关生产工艺及技术。为配合此次技术转移，标的公司需开展设备调试及人员
培训等工作，预计将对该产品在三季度的正常生产安排产生一定影响。为此，标
的公司于本年度前期适当提升备货规模，以应对技术转移期间可能带来的供应波
动。如考虑从标的公司采购产品加上公司自产产品数量，上市公司产销率普遍大
于 100%，上市公司不存在大额囤货的情况。
(5) 报告期间标的公司前五大客户情况
报告期间标的公司前五大客户情况具体列示如下：
是否由
人员 是否存
注册资本 实缴资本 销售金额 上市公
客户名称 主营业务 成立时间 数量 销售内容 在关联
（万元） （万元） （万元） 司推荐
（人） 关系
或指定
纸、纸浆和纸制品制造、
高透成形纸、普通
牡丹江恒丰纸业 销售；造纸原辅料生产、
股份有限公司 销售及技术开发；制浆、
吸管包装纸
造纸工艺设计和技术服务
马鞍山怡口进出
货物进出口；纸制品销售 2022-04-01 100.00 - 1 581.13 高透成形纸 否 否
口贸易有限公司
四川福思达生物 生物技术、新材料技术、
技术开发有限责 环保技术的开发、转让及 2015-06-23 1,000.00 1,000.00 33 77.68 租金、电费 是 否
任公司 推广服务
四川福布卫护科
技有限公司（与
四川福思达生物 软件开发；日用品销售；
技术开发有限责 纸制品制造
任公司系同一控
制下主体）
硬质合金、陶瓷、超硬材
料的可转位刀片、机夹、
成都华圣切削刀 焊接刀片、非金属材料用
具有限公司 刀片、配套刀具及各种非
标异型产品的研发、生产、
销售及售后服务
中国电信股份有
基础电信业务、增值电信
限公司成都分公 2008-02-03 0.00 0.00 1140 2.19 临时租赁场地 否 否
业务
司
是否由
人员 是否存
注册资本 实缴资本 销售金额 上市公
客户名称 主营业务 成立时间 数量 销售内容 在关联
（万元） （万元） （万元） 司推荐
（人） 关系
或指定
纸、纸浆和纸制品制造、
高透成形纸、普通
牡丹江恒丰纸业 销售；造纸原辅料生产、
股份有限公司 销售及技术开发；制浆、
吸管包装纸
造纸工艺设计和技术服务
马鞍山怡口进出 高透成形纸、吸管
货物进出口；纸制品销售 2022-04-01 100.00 - 1 502.12 否 否
口贸易有限公司 包装纸
四川福思达生物 生物技术、新材料技术、
技术开发有限责 环保技术的开发、转让及 2015-06-23 1,000.00 1,000.00 33 184.48 租金、电费 是 否
任公司 推广服务
四川福布卫护科
技有限公司（与
高透成形纸、吸管
四川福思达生物 软件开发；日用品销售；
技术开发有限责 纸制品制造
纸
任公司系同一控
制下主体）
硬质合金、陶瓷、超硬材
料的可转位刀片、机夹、
成都华圣切削刀 焊接刀片、非金属材料用
具有限公司 刀片、配套刀具及各种非
标异型产品的研发、生产、
销售及售后服务
成都杰瑞兴贸易
纸制品销售；纸浆销售 2021-04-06 50.00 0.00 3 11.11 包装纸损纸 否 否
有限公司
合计 11,020.35
是否由
人员 是否存
注册资本 实缴资本 销售金额 上市公
客户名称 主营业务 成立时间 数量 销售内容 在关联
（万元） （万元） （万元） 司推荐
（人） 关系
或指定
纸、纸浆和纸制品制造、
高透成形纸、普通
牡丹江恒丰纸业 销售；造纸原辅料生产、
股份有限公司 销售及技术开发；制浆、
吸管包装纸
造纸工艺设计和技术服务
四川福思达生物 生物技术、新材料技术、
技术开发有限责 环保技术的开发、转让及 2015-06-23 1,000.00 1,000.00 33 185.26 租金、电费 是 否
任公司 推广服务
硬质合金、陶瓷、超硬材
料的可转位刀片、机夹、
成都华圣切削刀 焊接刀片、非金属材料用
具有限公司 刀片、配套刀具及各种非
标异型产品的研发、生产、
销售及售后服务
XIN CHENG 主营醋纤滤棒，包括普通
DA 高透成形纸、普通
棒，细支棒，爆珠滤棒及 未披露 未披露 未披露 120 27.85 否 是
INDUSTRIAL 成形纸
CO., LTD 各种二元和三元滤棒
西安弘辰纸业有 纸制品销售；包装材料及 吸管包装纸、卷筒
限公司 制品销售；日用百货销售 纸
合计 7,242.44
注：上表列示客户中：1、四川福思达生物技术开发有限责任公司、成都华圣切削刀具有限公司均租借标的公司办公楼，标的公司收取租金及电费；
类订单，由标的公司供货；3、XIN CHENG DA INDUSTRIAL CO., LTD 为 2023 年标的公司开拓海外业务的尝试，该客户未产生后续订单
(三) 标的公司各类产品的具体差异，结合 2023 年以来产品结构变动较大
等情况，分析相关设备、加工工艺能否满足新产品加工需求及依据；2022 年主
要销售的其他纸类和普通成形纸（一般贸易）采用总额法确认收入的依据，2023
年未进一步承接相关业务的原因
况，分析相关设备、加工工艺能否满足新产品加工需求及依据
(1) 2023 年以来，标的公司的主要产品为卷烟纸、普通成形纸、高透成形
纸以及吸管包装纸为主的其他特种纸，其中卷烟纸、普通成形纸和吸管包装纸由
PM2 生产线生产；高透成形纸由 PM3 生产线生产，相关产品具体生产工艺及所需
设备情况如下：
PM2 生产线主要工艺如下图所示：
(转下页)
PM2 主要生产工艺包括备浆系统、上料系统、流送系统、纸页成形、压榨脱
水、干燥部、施胶系统、成纸主要指标控制检测、成纸、半成品及成品加工等。
相关工艺流程需要主要设备包括水力碎解机、盘磨、疏解机、辅料系统、纸页整
饰、高温密闭气罩干燥系统、施胶系统、卷取部、复卷机、分切机、打包机等，
上述设备目前均处于正常运营状态。普通成形纸和吸管包装纸等产品工艺流程及
设备要求与上述流程及现存设备完全一致，其生产过程主要差异为投料不同和配
方差异。卷烟纸在前述工艺流程基础上，额外需要压榨雕印工艺，对应设备 PM2
压榨雕印加工件由标的公司于 2023 年购买及在 PM2 生产线组装完成。因此，PM2
生产线的工艺流程及现有设备可以满足生产的卷烟纸、普通成形纸和吸管包装纸
等产品的加工需求。
PM2 生产线技改方案系以原产线为主调整造纸生产工艺，主要技改新增资产
及用途如下：
产
固定资产明细 构建时间 原值(万元） 用途
线
分切机 517.08
液压系统更新，从而增加卷纸轴线压力比
传动控制系统 2023/7/31 401.82
例阀控制
PM2 纸机生产线
改造
提高产品包装质量、降低工人劳动强度，
PM2 智能包装线 2023/7/31 286.99
从而降低成本、提高质量
PM2 纸机流送系
统改造
PM
提高系统的调节性、可控性，改善系统的
气流组织，提高气罩零位，提高了纸机气
PM2 高温密闭气
罩干燥系统
影响和纸机提车速的限制，回收纸机废热，
降低气罩蒸汽消耗，降低系统电耗
施胶机 114.21
溶解，储存，输送，便于加入药剂，改善
助剂系统 2023/7/31 106.18
纸业性能
其他设备 2023、2024 1,036.07 满足产线运行要求
PM2 小计 3,128.54
PM2 生产线于 2023 年中完成技改资产验收转固，并成功达到各项指标后顺
利投产运营的实施情况相符，相关设备、加工工艺能满足卷烟纸、普通成形纸和
吸管包装纸加工需求。
PM3 生产线主要工艺如下图所示：（转下页）
PM3 主要生产工艺包括浆板、损纸水碎、浆料疏解、配浆、成浆处理、浆料
精细筛选与净化、纸页成形、压榨脱水、干燥部、施胶系统、成纸主要指标检测、
纸病检测、成纸、成纸复卷、分切及包装等。相关工艺流程需要主要设备包括水
力碎浆机、疏解机、匀整机、除砂器、压力筛、流浆箱、成形网、网部脱水原件、
压榨辊、透平风机、烘缸、施胶设备、在线检测系统、纸病检测系统、复卷机、
分切机、打包机等，上述设备目前均处于正常运营状态。因产品高透气性的要求
较高，建设 PM3 生产线生产高透成形纸，上述相关工艺流程及现有设备可以满足
高透成形纸生产及加工需求。
PM3 生产线技改方案系以原产线为主调整造纸生产工艺，主要技改新增资产
及用途如下：
产
固定资产明细 构建时间 原值(万元） 用途
线
产
固定资产明细 构建时间 原值(万元） 用途
线
PM3 传动控制系 用于提高 pm3 纸机的速度和精度，降低故障
统 率
纸机压榨/烘缸部、卷曲的完善将增加干燥
PM3 纸机系统 2023/7/31 119.47
能力
造纸专用设备 2023/7/31 267.87 满足高透薄页纸生产，减少高透断头情况
PM3 流送系统 2023/7/31 197.13 优化、恢复边条送风系统
立式分切机 2023/7/31 177.57 实现电动制动
PM3
改善系统的气流组织，提高气罩零位，提高
纸机气罩的干燥能力，消除结露滴水对产品
PM3 气罩干燥系
统
废热，降低气罩蒸汽消耗，降低系统电耗，
满足机械设备改造运行要求
其他设备 2023、2024 662.95 满足产线运行要求
PM3 小计 1,772.79
PM3 生产线已于 2023 年中完成技改资产验收转固，与标的公司对 PM3 生产
线 2023 年中开始试运行并当月达到技改目标的实施情况相符，相关设备、加工
工艺能满足高透成形纸加工需求。
收入的依据，2023 年未进一步承接相关业务的原因
(1) 2022 年主要销售的其他纸类和普通成形纸（一般贸易）采用总额法确
认收入的依据
和普通成形纸。在这种模式下，标的公司自主选择材料供应商并独立完成生产后
销售给不同客户，采购合同与销售合同互相独立，不存在互为前提的情况，且标
的公司分别与供应商及客户商定价格，并具备完整销售定价权，同时，标的公司
完全承担了原材料生产加工中的保管和灭失、价格波动等风险，最终产品在交付
客户前标的公司可完全实施控制，产品销售后承担了对应账款的信用风险。
综上所述，标的公司可独立制定商品定价策略并自主承担存货毁损风险及销
售账款信用风险，对其商品的控制权具有主导地位，从事交易时的身份系主要责
任人。根据《企业会计准则第 14 号——收入》第三十四条规定，企业应当根据
其在向客户转让商品前是否拥有对该商品的控制权，来判断其从事交易时的身份
是主要责任人还是代理人。企业在向客户转让商品前能够控制该商品的，该企业
为主要责任人，应当按照已收或应收对价总额确认收入。
(2) 2023 年未进一步承接相关业务的原因
模式转为主要为恒丰纸业加工生产烟草工业用纸。在此背景下，一方面，在恒丰
纸业的技术支持和指导下，标的公司完成了相关烟草工业用纸生产线设备的改造
和生产工艺的提升，产品质量和生产效率均得到提高，随着销售收入和毛利率的
稳步增长，技改升级后相关产品产生的经济效益也较 2022 年前生产其他客户的
低毛利率甚至亏损产品具有更好的前景；另一方面，2022 年前其他客户的订单
量少且不稳定，相关产品需使用 PM2 生产线进行生产，标的公司难以在保障相关
生产线技改工程顺利进行以及技改后相关生产线产能需优先满足恒丰纸业的订
单需求之前提下继续保证对第三方客户按时供货，故标的公司在 2023 年未进一
步承接 2022 年度的相关业务。
(四) 国际贸易政策对上市公司境外销售的影响，是否影响其对标的公司相
关产品的需求，对标的公司经营业绩和持续经营的影响
单位：万元
区域
收入 占比 收入 占比 收入 占比
营业收入： 115,372.20 100.00% 277,351.14 100.00% 264,808.26 100.00%
境外地区： 35,775.50 31.01% 81,536.28 29.40% 79,338.24 29.96%
其中：
亚洲 20,694.87 17.94% 57,569.87 20.76% 55,885.65 21.10%
欧洲 13,309.53 11.54% 19,847.68 7.16% 19,852.79 7.50%
南美洲 236.40 0.20% 1,627.49 0.59% 1,456.30 0.55%
非洲 1,141.12 0.99% 1,402.26 0.51% 995.56 0.38%
北美洲 393.59 0.34% 1,088.98 0.39% 1,147.95 0.43%
总计 35,775.50 31.01% 81,536.28 29.40% 79,338.24 29.96%
报告期内，上市公司境外地区销售金额分别为 79,338.24 万元、81,536.28
万元、35,775.50 万元，占营业收入的比重分别为 29.96%、29.40%、31.01%。上
市公司境外地区销售的主要客户位于亚洲及欧洲。报告期内，上市公司北美洲销
售占比较小，且主要销售国家为墨西哥及加拿大，仅存在极少量向美国销售产品，
报告期各期金额分别为 109.81 万元、88.32 万元及 12.38 万元，占上市公司收
入比重较小。
报告期内，标的公司境外销售金额及占比情况如下：
单位：万元
地 区
收入 占比 收入 占比 收入 占比
境内地区 4,459.43 100.00% 10,770.25 100.00% 7,007.08 99.60%
境外地区 27.85 0.40%
合 计 4,459.43 100.00% 10,770.25 100.00% 7,034.93 100.00%
报告期内，标的公司主要客户为上市公司，境内地区收入占比较高，仅 2023
年度存在 27.85 万元直接对境外客户开展销售的情况，其销售金额及占比较小，
且不涉及向美国销售产品。
综上，上市公司出口销售的主要客户位于亚洲及欧洲，仅存在极少量向美国
销售产品，且不包含从标的公司采购的商品，中美贸易政策对上市公司境外销售
以及其对标的公司的相关产品需求的影响均较小，对标的公司经营业绩和持续经
营的影响较小。
(五) 核查程序和核查意见
针对上述事项，我们主要履行了以下核查程序：
(1) 通过查阅重组报告书、询问上市公司及标的公司管理层了解标的公司不
同销售模式的差异，以及上市公司与标的公司对不同产品采用不同销售模式以及
相关定价模式的原因，并分析其合理性；获取并检查上市公司和标的公司签订的
业务托管协议、货物销售合同，询问双方管理层和业务人员了解交易背景、交易
定价方法和定价谈判过程，并结合标的公司及上市公司的审计情况进一步分析上
市公司与标的公司之间交易定价是否公允或合理。
(2) 通过询问标的公司管理层及结合对标的公司的审计情况，分析标的公司
生产人员及获取主要产线产能统计表，了解主要产线对应生产的产品以及报告期
内产能、达产时间及生产爬坡过程，并与生产成本统计表、销售数据统计表进行
对比分析是否与各类产品收入变化情况匹配；获取并复核上市公司报告期内的自
有产能统计表、并结合对上市公司同期销售收入的审计情况分析标的公司各类产
品收入变动是否与上市公司的收入变动、产品需求结构及自有产能利用情况相匹
配，进一步分析上市公司向标的公司采购金额的确定依据是否准确和合理；获取
上市公司销售收入明细账和存货进销存系统，进一步检查上市公司销售收入实现
情况和存货结存情况，包括选择项目检查收入销售合同或订单、客户签收单或销
售提单、销售回款情况，并检查公司存货进销存系统是否核算和记录准确，分析
上市公司采购标的公司产品后的销售情况和销售周期是否正常及是否存在囤货
的情况。
(3) 询问标的公司管理层并获取各类产品的说明书以了解各类产品的用途、
生产工艺等具体差异，并结合对营业收入和固定资产的审计情况分析 2023 年以
来相关设备、加工工艺能否满足新产品加工需求；对标的公司 2022 年其他纸类
和普通成形纸（一般贸易）销售业务通过检查合同、订单、收入确认凭证及收款
情况分析标的公司采用总额法确认收入的依据是否充分及是否符合会计准则要
求；通过询问标的公司管理层了解 2023 年未进一步承接相关业务的原因并结合
审计情况分析合理性。
(4) 通过询问上市公司及标的公司管理层和对双方销售人员进行访谈，以及
通过互联网等公开渠道查询国际贸易政策和国际贸易局势，了解国际贸易政策对
上市公司境外销售的影响，并结合对上市公司和标的公司销售收入的审计情况，
分析上述国际贸易政策是否影响上市公司对标的公司相关产品的需求以及对标
的公司经营业绩和持续经营是否存在重大影响。
(5) 采取的收入真实性验证核查程序如下：
检查标的公司相关的内部控制制度。
况、与公司的合作历史、主要合作内容、付款条款、合同签署情况、与公司的关
联关系等情况。
体情况如下：
项目 2025 年 1-5 月 2024 年度 2023 年度
营业收入（A） 4,591.92 11,029.01 7,282.37
营业收入发函金额 4,459.43 10,645.93 6,967.50
（B）
发函比例（C=B/A） 97.11% 96.53% 95.68%
营业收入回函金额
（D）
营业收入未回函替代
性检查金额
（E）
回函与替代性检查合
计比例（F=(D+E)/B）
单、运输单、客户签收单及对账单等，检查比率如下：
项目 2025 年 1-5 月 2024 年度 2023 年度
营业收入（A） 4,591.92 11,029.01 7,282.37
检查金额（B） 4,591.92 8,970.02 6,347.60
检查比例（C=B/A） 81.75% 81.33% 87.16%
性，并与可比公司进行对比分析，分析是否存在异常收入变动情况。
客户的营业范围、注册资本、股权结构等情况，核查标的公司客户与标的公司交
易的商业合理性。
水，银行回单显示的客户名称、回款金额是否同账面一致。
经核查，我们认为：
(1) 出口产品由恒丰纸业进口纸浆并以委托加工模式由锦丰纸业加工生产，
上市公司可以享受进料加工业务增值税免抵退税优惠政策，且对于主要国外客户，
锦丰纸业尚未取得供应商认证资质，故对于出口产品主要采用委托加工模式；而
国内产品无出口产品类似的税收优惠，故采用一般贸易模式，上市公司与标的公
司对不同产品采用不同销售模式具备合理性。标的公司与上市公司托管合作期间，
在确定双方订单规模和产品定价方面，上市公司兼顾考虑己方经济效益及标的公
司恢复稳定生产运营需求等因素，标的公司亦希望通过托管完成设备改造、工艺
提升、逐步摆脱亏损局面，故交易定价综合考虑了双方需求，是经双方协商一致
的市场化行为，相关定价具备公允性。
(2) 2023 年以来标的公司收入上升的主要原因系和上市公司达成业务托管
合作，并获得上市公司稳定增长的烟用产品加工订单；各类产品收入变动存在差
异主要和 2023 年相关产品生产线的改造实施情况及同期上市公司相关产品订单
需求相关，并与其主要产线产能、达产时间、爬坡过程等匹配，也与上市公司收
入变动、产品需求结构及自有产能利用情况相匹配，上市公司系根据自身订单需
求和产能缺口确定对标的公司的采购量及采购金额，采购后均顺利实现销售，不
存在囤货的情况。
(3) 2023 年以来标的公司产品结构变动较大和其与上市公司达成业务托管
合作并转变业务模式为主要代上市公司加工生产卷烟纸、普通成形纸、吸管包装
纸及高透成形纸有关；在此期间标的公司在上市公司的技术支持下陆续完成了主
要生产线的改造和扩建，其相关设备、加工工艺能满足新产品加工需求；2022
年标的公司销售其他纸类和普通成形纸（一般贸易）的业务中其可独立制定商品
定价策略并自主承担存货毁损风险及销售账款信用风险，对其商品的控制权具有
主导地位，从事交易时的身份系主要责任人，采用总额法确认收入符合会计准则
要求；2023 年标的公司因和上市公司达成业务托管合作后，因其产能要优先保
障上市公司订单需求，且同时基于 2022 年度销售的相关产品利润率较低的考虑
未再进一步承接相关业务具有合理性。
(4) 因上市公司出口销售的主要客户位于亚洲及欧洲，仅存在极少量向美国
销售产品，故目前中美贸易政策对上市公司境外销售以及其对标的公司的相关产
品需求的影响均较小，进而对标的公司经营业绩和持续经营的影响也较小。
四、关于采购与成本
重组报告书披露，（1）标的公司生产主要是来料加工方式，主要原料木浆
由恒丰纸业采购，主要辅料依托恒丰纸业招标确定的供应商，采购价格按市价执
行；（2）报告期内标的公司前五大供应商发生一定变化；（3）2023 年末以来，
标的公司账面存货主要为原材料；（4）特种纸行业部分产品原材料主要依赖进
口。
请公司在重组报告书中补充披露：（1）区分生产加工、产线建设，披露报
告期内标的公司采购主要内容和金额；（2）生产加工中，进一步区分委托加工
和一般贸易，披露采购内容和金额；（3）按照料工费，披露报告期内标的公司
成本结构情况。
请公司披露：（1）报告期内标的公司采购结构变化情况及原因，是否与其
产品结构、经营模式相匹配，采购数量、金额与其收入规模变化的匹配性；（2）
区分生产加工、产线建设，说明前五大供应商及主要信息和经营情况，标的公司
采购的主要内容，主要供应商发生变化的原因；是否均为上市公司或其指定的供
应商，由上市公司指定的原因及合理性，是否与上市公司、标的公司存在关联关
系，采购价格的公允性；（3）标的公司境外采购内容、金额及占比，国际贸易
政策对其采购、价格及业绩的影响，相关应对措施；（4）标的公司成本结构是
否与同行业、同模式可比公司可比，报告期内成本结构变化的原因及合理性；
（5）
报告期各期末，标的公司存货的主要内容，备货规模的合理性，期后去化情况；
采购内容和存货内容中是否包括采购自上市公司或其指定供应商的材料，标的
公司是否具有控制权、是否应入账及依据；（6）按照料工费，说明标的公司成
本结转完整性及依据。
请独立财务顾问和会计师核查并发表明确意见。（审核问询函问题 6）
(一） 报告期内标的公司采购结构变化情况及原因，是否与其产品结构、经
营模式相匹配，采购数量、金额与其收入规模变化的匹配性
月 1 日起至 2025 年 12 月 31 日，由上市公司对标的公司实施托管，全面负责标
的公司的生产经营。因此，报告期内标的公司的采购结构随着经营模式的变化而
有所变化，具体如下表所示：
采购内容 采购金额 占采购总 采购金额 占采购总 采购金额 占采购总
（万元） 额比例 （万元） 额比例 （万元） 额比例
生产加工 2,356.10 77.02% 4,866.91 57.64% 4,119.27 41.13%
产线建设 350.53 11.46% 2,039.53 24.16% 4,886.89 48.79%
其他 352.46 11.52% 1,536.69 18.20% 1,009.20 10.08%
总计 3,059.10 100.00% 8,443.13 100.00% 10,015.36 100.00%
注：其他主要系五金备件、运输费、绿化清洁费用、背辊加工费、招标支出、咨
询及中介服务费、技术服务费等
标的公司自 2023 年起主要以委托加工模式代上市公司加工生产卷烟纸、普
通成形纸、吸管包装纸等产品，以及以一般贸易模式代上市公司加工生产高透成
形纸产品。托管期间，在上市公司的指导下，标的公司生产经营情况逐渐恢复正
常，依托上市公司的资源，标的公司的生产订单迅速增加，因此 2023 年开始标
的公司生产加工类的采购金额逐步增长。另一方面，由于标的公司 PM2 和 PM3 产
线技改的前期筹备主要发生在 2022 年、资金投入主要发生在 2023 年，因此标的
公司 2023 年产线建设类的采购金额及占比较高。随着 PM2 和 PM3 于 2023 年完成
技改并投产，而 PM1 产线建设投入主要集中于 2025 年下半年，标的公司 2024 年
和 2025 年 1-5 月产线建设类的采购金额下降较多，而 2024 年和 2025 年 1-5 月
生产加工类采购金额随着业务规模的增长而保持增长，导致 2024 年和 2025 年
关于生产加工、产线建设及其他类别的采购具体变化情况及与标的公司经营
情况的匹配性分析如下：
大提升，故生产加工相关采购金额亦随之提升。报告期内，标的公司生产加工类
采购金额分别为 4,119.27 万元、4,866.91 万元和 2,356.10 万元，占采购总额
的比例分别为 41.13%、57.64%和 77.02%，与标的公司实际经营情况变化匹配。
报告期内，标的公司生产加工相关采购主要包括纸浆、辅料包材及能源，各
类采购占比随着标的公司由自产自销转变为委托加工模式而有所变化，具体如下
表所示：
类别 占生产加 占生产加 占生产加
采购金额 采购金额 采购金额
工类采购 工类采购 工类采购
（万元） （万元） （万元）
金额比例 金额比例 金额比例
纸浆 311.92 13.24% 327.45 6.73% 213.47 5.18%
辅料包材 856.61 36.36% 2,069.51 42.52% 1,743.65 42.33%
能源 1,187.57 50.40% 2,469.95 50.75% 2,162.15 52.49%
生产加工类采购总计 2,356.10 100.00% 4,866.91 100.00% 4,119.27 100.00%
主营业务收入 4,459.43 10,770.25 7,034.93
其中：
主营业务收入（总额法）
主营业务收入（净额法） 3,075.14 9,976.47 7,015.78
注：标的公司在一般贸易模式（净额法）下向上市公司采购的用于生产高透
成形纸的纸浆，因在确认主营业务收入和结转主营业务成本时已按净额法抵消，
故不在上表统计范围内
由上表可知，报告期内，标的公司纸浆采购金额及占比相对较小，与其当期
以委托加工净额法收入为主的经营模式相匹配；标的公司报告期内辅料包材、能
源采购金额稳步增长，与业务收入规模增长相匹配。有关纸浆、辅料包材、能源
采购变化情况与标的公司经营模式及收入规模变化的匹配性，具体分析如下：
(1) 纸浆
报告期内，
标的公司纸浆采购金额分别为 213.47 万元、
万元，占生产加工类采购总额的比例分别为 5.18%、6.73%和 13.24%。自 2023 年
进入托管期间起，标的公司主要为上市公司提供委托加工及一般贸易服务（净额
法处理），极少自主进行销售（总额法处理），亦极少需要自行采购纸浆，故
要系考虑中美贸易摩擦影响，标的公司自行采购部分阿拉巴马浆备货所致。
报告期内，标的公司主要纸浆的采购数量和金额与对应产品销售数量和金额
如下表所示：
采购内容 采购/销售信息 2025 年 1-5 月 2024 年度 2023 年度
采购数量（吨） 363.44 309.77 309.26
对应产品销售数量
阿拉巴马浆 1,637.45 4,052.37 2,247.14
（吨）
（用于高透成
形纸） 采购金额（万元） 226.75 191.89 213.47
对应产品销售金额
（万元）
采购数量（吨） 200.51 306.37 -
其他木浆（用 对应产品销售数量
于一般贸易普 （吨）
通成形纸、吸 采购金额（万元） 85.17 135.56 -
管包装纸）
对应产品销售金额
（万元）
如上表所示，标的公司纸浆采购中，阿拉巴马浆用于高透成形纸生产，其他
木浆用于一般贸易普通成形纸、吸管包装纸生产，具体匹配情况分析如下：
标的公司于 2023 年开始生产高透成形纸，该产品主要以一般贸易模式（净
额法处理）为上市公司代工，即直接向上市公司采购纸浆，后续结转成本时按净
额法予以抵消，标的公司仅需在上市公司提供纸浆出现短缺而无法及时供货时，
自行向第三方采购少量该类纸浆应急。表中列示阿拉巴马浆采购量仅为标的公司
自行应急采购部分，与当期高透成形纸销量无法严格匹配，若考虑还原 2023 年、
吨和 208.20 吨，标的公司 2023 年、2024 年、2025 年 1-5 月总计采购阿拉巴马
浆分别为 2,290.39 吨、3,194.45 吨、571.64 吨，当期对应高透成形纸销量分别
为 2,247.14 吨、4,052.37 吨、1,637.45 吨。其中 2023 年采购量相对产品销量
比例偏高，主要系采购阿拉巴马浆存在一定备货，未在当期全部被领用用于高透
成形纸生产销售所致，2025 年 1-5 月采购量相对产品销量比例偏低，主要系当
期消耗以前年度阿拉巴马浆库存所致。
报告期内，标的公司其他木浆采购量分别为 0 吨、306.37 吨、200.51 吨，
当期对应一般贸易普通成形纸、吸管包装纸合计销量分别为 0 吨、477.25 吨、
品生产销售，2024 年和 2025 年 1-5 月标的公司新增了少量一般贸易模式下的产
品订单，利用以前年度库存木浆并补充采购少量其他木浆用于生产销售。
综上，报告期内标的公司主要纸浆采购情况与其经营模式及收入规模情况是
相匹配的。
报告期内，标的公司辅料包材采购金额分别为 1,743.65 万元、2,069.51 万
元和 856.61 万元，占生产加工类采购总额的比例分别为 42.33%、
辅料包材系标的公司造纸生产的重要生产要素，属于变动生产成本，2023 年以
来采购金额稳步增长，主要系托管合作模式下标的公司来自上市公司的订单增长，
相应业务规模有较大增长所致。
报告期内，标的公司部分代表性辅料包材的采购数量和金额与对应产品销售
数量和金额如下表所示：
采购内容 采购/销售信息 2025 年 1-5 月 2024 年度 2023 年度
采购数量（千克） 99,000.00 231,000.00 187,000.00
对应产品销售数量
聚乙烯醇（用 1,637.45 4,052.37 2,247.14
（吨）
于高透成形
纸） 采购金额（万元） 125.58 286.19 231.68
对应产品销售金额
（万元）
采购内容 采购/销售信息 2025 年 1-5 月 2024 年度 2023 年度
采购数量（吨） 1,139.00 2,678.20 2,119.00
碳酸钙（用于 对应产品销售数量
卷烟纸、普通 （吨）
成形纸、吸管 采购金额（万元） 116.02 276.31 229.04
包装纸）
对应产品销售金额
（万元）
采购数量（个） 1,221,040.00 3,069,540.00 2,066,660.00
对应产品销售数量
塑料芯（用于 （吨）
全部产品） 采购金额（万元） 122.31 307.29 223.95
对应产品销售金额
（万元）
如上表所示，标的公司采购代表性辅料中，聚乙烯醇用于用于高透成形纸生
产，碳酸钙用于卷烟纸、普通成形纸、吸管包装纸生产，塑料芯主要产品均有涉
及使用，具体匹配情况分析如下：
①聚乙烯醇
报告期内，标的公司聚乙烯醇采购量分别为 187,000.00 千克、231,000.00
千克、99,000.00 千克，当期对应高透成形纸销量分别为 2,247.14 吨、4,052.37
吨、1,637.45 吨，总体较为匹配。其中 2023 年采购量相对产品销量比例偏高，
主要系采购聚乙烯醇存在一定备货，未在当期全部被领用用于高透成形纸生产销
售所致。
②碳酸钙
报告期内，标的公司碳酸钙采购量分别为 2,119.00 吨、2,678.20 吨、
来碳酸钙采购量增加，主要系托管合作模式下标的公司业务规模快速增长所致。
C 塑料芯
报告期内，标的公司塑料芯采购量分别为 2,066,660.00 个、3,069,540.00
个、1,221,040.00 个，当期对应全部产品合计销量分别为 9,563.64 吨、13,627.67
吨、5,695.88 吨，总体较为匹配。
综上，报告期内标的公司代表性辅料包材采购情况与其经营模式及收入规模
情况是相匹配的。
③能源
报告期内，标的公司能源采购金额分别为 2,162.15 万元、2,469.95 万元和
与辅料包材类似，能源亦为标的公司造纸生产的重要生产要素，属于变动生产成
本，2023 年以来采购金额增长，同样系标的公司由上市公司实施托管后生产订
单增长所致。
报告期内，标的公司主要能源的采购数量和金额与对应全部产品销售数量和
金额如下表所示：
采购内容 采购/销售信息 2025 年 1-5 月 2024 年度 2023 年度
采购数量（吨） 213,946.00 500,253.00 471,663.00
水
采购金额（万元） 79.84 213.42 185.52
采购数量（度） 9,172,590.00 20,297,130.00 18,025,770.00
电
采购金额（万元） 561.87 1,026.84 998.89
采购数量（立方米） 1,909,238.00 4,188,841.00 3,421,678.00
天然气
采购金额（万元） 545.87 1,229.69 977.73
对应全部产品销售数量（吨） 5,695.88 13,627.67 9,563.64
对应全部产品销售金额（万元） 4,459.43 10,770.25 7,034.93
从上表可以看出，2023 年双方开始托管合作后，标的公司产品销售数量和
销售金额增长，相应对水、电、天然气等能源的采购数量和采购金额也随之增长。
报告期内，标的公司能源采购数量与标的公司业务收入规模总体匹配，其中 2024
年水、电、天然气采购数量增幅相较产品生产销售增幅偏低，主要系 2024 年 PM2、
PM3 产线已完成技改投入正常生产，产品良率提升，同时前述产线经节能降耗改
造对于水、电、天然气的生产耗用量有明显下降。2025 年 1-5 月水、电、天然
气采购数量相较产品销售数量与 2024 年度相比较为稳定。
报告期内，标的公司产线建设类采购金额分别为 4,886.89 万元、2,039.53
万元和 350.53 万元，占采购总额的比例分别为 48.79%、24.16%和 11.46%。2022
年标的公司与上市公司签署托管合作协议后，在上市公司的技术支持下，开始改
造其烟用产品生产线和筹建新品生产线，并逐步加大生产线改造及更新投入。标
的公司 PM2 产线于 2022 年下半年启动技改，于 2023 年 7 月完成，
PM3 产线于 2022
年底启动技改，亦于 2023 年 7 月完成。PM1 产线则于 2023 年开始筹备，于 2025
年 3 月开始厂房建设工作，主要设备采购等投入集中在下半年。如上述产线建设
进度，标的公司于 2022 年及 2023 年度重点进行产线改造投入，产线建设相关采
购金额亦有所上升，2024 年及 2025 年 1-5 月则因相关产线改造完成、新产线建
设还在前期筹备及土建阶段，相应产线建设相关采购金额有所下降，符合实际进
展情况。
报告期内，标的公司其他类采购主要包括五金备件、运输费、绿化清洁费用、
背辊加工费、招标支出、咨询及中介服务费、技术服务费等，具体明细如下表所
示：
占其他 占其他 占其他
采购内容 采购金
类采购 采购金额 类采购 采购金额 类采购
额（万
金额比 （万元） 金额比 （万元） 金额比
元）
例 例 例
备品备件 115.66 32.82% 584.76 38.05% 387.61 38.41%
咨询费 1.42 0.40% 331.19 21.55% 22.50 2.23%
运输费 127.80 36.26% 164.01 10.67% 157.43 15.60%
维修费 6.39 1.81% 100.35 6.53% 15.22 1.51%
技术服务费 24.13 6.85% 70.79 4.61% 64.84 6.42%
绿化费 5.13 1.45% 36.32 2.36% 71.22 7.06%
租赁费 - - 27.72 1.80% 29.31 2.90%
环境评价费 - - 20.75 1.35% 2.36 0.23%
其他 71.95 20.41% 200.80 13.07% 258.71 25.64%
其他类采购总计 352.46 100.00% 1,536.69 100.00% 1,009.20 100.00%
如上表所示，2023 年以来，随着标的公司由上市公司实施托管后生产订单
增长、业务规模提升，标的公司备品备件、运输及维修等相关采购规模亦有所增
加。此外，2023 年标的公司对整个厂区进行了全方位检查，产生了较大修缮费
用，2024 年标的公司为获取重要政府补助，亦产生了部分咨询服务费用。报告
期内，标的公司其他类采购金额分别为 1,009.20 万元、1,536.69 万元、352.46
万元，占采购总额的比例分别为 10.08%、18.20%、11.52%，与其生产规模及业
务需求实质具有匹配性。
综上所述，报告期内标的公司采购结构变化与其产品结构、经营模式具有匹
配性，采购数量、金额与其收入规模变化具有匹配性。
(二） 区分生产加工、产线建设，说明前五大供应商及主要信息和经营情况，
标的公司采购的主要内容，主要供应商发生变化的原因；是否均为上市公司或其
指定的供应商，由上市公司指定的原因及合理性，是否与上市公司、标的公司存
在关联关系，采购价格的公允性
报告期内，标的公司生产加工类前五大供应商主要情况如下：
是否与上 是否主要
市公司、标 是否由上 为上市公
供应商名 注册资本 实缴资本 采购金额
主营业务 成立时间 人员数量 采购内容 的公司存 市公司指 司/标的公 收入规模
称 （万元） （万元） （万元）
在关联关 定或推荐 司提供服
系 务
供电，以及 国网四川
国网四川
电网规划、 省电力公
省电力公
建设、调 2013-7-15 - - 1,512 561.87 能源-电力 否 否 否 司分公司，
司成都供
度、运行管 经营规模
电公司
理等 较大
中国石油
成都台商 天然气股
城市燃气
投资区天 能源-天然 份有限公
供应、燃气 1995-7-20 3,000 3,000 49 545.87 否 否 否
然气开发 气 司控股子
管道相赁
有限公司 公司，经营
规模较大
浙江中包 2025 年
浆纸进出 阿拉巴马 1-5 月在
纸浆销售 1999-11-10 1,000 1,000 10 226.75 否 否 否
口有限公 浆 1.7 亿元左
司 右
塑料制品
武汉江成 制造,塑料
东顺新材 制品销售, 辅料包材- 超 2,000
料科技有 塑料包装 缠绕膜 万元
限公司 箱及容器
制造
化工产品
销售（不含
许可类化
沈阳鼎瀚
工产品）， 辅料包材- 由上市公 约 4,000
经贸有限 2011-1-13 100 100 13 125.58 否 否
电子元器 聚乙烯醇 司推荐 万元
公司
件与机电
组件设备
销售
合计 1,588.76 - - - - -
是否与上 是否主要
市公司、标 是否由上 为上市公
供应商名 注册资本 实缴资本 采购金额
主营业务 成立时间 人员数量 采购内容 的公司存 市公司指 司/标的公 收入规模
称 （万元） （万元） （万元）
在关联关 定或推荐 司提供服
系 务
中国石油
成都台商 天然气股
城市燃气
投资区天 能源-天然 份有限公
供应、燃气 1995/7/20 3,000 3,000 49 1,229.69 否 否 否
然气开发 气 司控股子
管道相赁
有限公司 公司，经营
规模较大
供电，以及 国网四川
国网四川
电网规划、 省电力公
省电力公
建设、调 2013/7/15 - - 1,512 1,026.84 能源-电力 否 否 否 司分公司，
司成都供
度、运行管 经营规模
电公司
理等 较大
化工产品
销售（不含
许可类化
沈阳鼎瀚
工产品）， 辅料包材- 由上市公 约 4,000
经贸有限 2011/1/13 100 100 13 250.01 否 否
电子元器 聚乙烯醇 司推荐 万元
公司
件与机电
组件设备
销售
塑料制品
武汉江成 制造,塑料
东顺新材 制品销售, 辅料包材- 超 2,000
料科技有 塑料包装 缠绕膜 万元
限公司 箱及容器
制造
模具销售；
浙江启洲
塑料制品 辅料包材- 超 500 万
新材料有 2023/3/13 1,000 223.40 20 212.93 否 否 否
制造；塑料 塑料芯 元
限公司
制品销售
合计 2,968.29 - - - - -
是否与上 是否主要
市公司、标 是否由上 为上市公
供应商名 注册资本 实缴资本 采购金额
主营业务 成立时间 人员数量 采购内容 的公司存 市公司指 司/标的公 收入规模
称 （万元） （万元） （万元）
在关联关 定或推荐 司提供服
系 务
供电，以及 国网四川
国网四川
电网规划、 省电力公
省电力公
建设、调 2013/7/15 - - 1,512 998.89 能源-电力 否 否 否 司分公司，
司成都供
度、运行管 经营规模
电公司
理等 较大
中国石油
成都台商 天然气股
城市燃气
投资区天 能源-天然 份有限公
供应、燃气 1995/7/20 3,000 3,000 49 977.73 否 否 否
然气开发 气 司控股子
管道相赁
有限公司 公司，经营
规模较大
化工产品
销售（不含
许可类化
沈阳鼎瀚
工产品）， 辅料包材- 由上市公 约 4,000
经贸有限 2011/1/13 100 100 13 267.86 否 否
电子元器 聚乙烯醇 司推荐 万元
公司
件与机电
组件设备
销售
企业依法
江油市都 自主选择
辅料包材- 约 2,000
江钙品有 经营项目， 2008/4/24 100 100 46 229.04 否 否 否
轻碳酸钙 万元
限公司 开展经营
活动
模具销售；
杭州儒商
塑料制品 2002/06/1 辅料包材- 超 500 万
工贸有限 50 50 20 216.31 否 否 否
制造；塑料 4 塑料芯 元
公司
制品销售
合计 2,689.83 - - - - -
数据来源：天眼查官方网站、各公司官网、标的公司供应商资料。
注：上述供应商的实缴资本来自公开渠道查询结果，但因现行法规未强制要求公示实缴资本，部分供应商未披露相关信息；上述供应商的人员数量
系经公开渠道查询的“参保人数”，部分供应商人员数量已根据其向标的公司出具的说明（如有）进行替换，供应商收入规模系其向标的公司提供的 2024
年全年营业收入。
(1) 主要供应商变化原因
报告期内，标的公司生产加工前五大供应商主要为能源类和浆板、辅料包材
等原材料类供应商，其中能源类供应商报告期内总体保持稳定，主要为国网四川
省电力公司成都供电公司及成都台商投资区天然气开发有限公司；原材料类供应
商主要为辅料包材类供应商，主要原因系标的公司 2023 年起与上市公司达成业
务托管合作后，主要业务由自产自销转为代上市公司生产加工相关产品，相应的
主要原材料纸浆由上市公司提供，标的公司主要负责辅料聚乙烯醇、轻碳酸钙以
及包材塑料芯、缠绕膜的采购，该类供应商总体较为稳定。2025 年 1-5 月，标
的公司生产加工前五大供应商中浙江中包浆纸进出口有限公司为浆板供应商，主
要系考虑中美贸易摩擦影响，标的公司向其采购部分阿拉巴马浆备货所致。
(2) 主要供应商选取情况
报告期内，标的公司能源类供应商主要为当地提供电力、天然气供应的企业；
主要原材料供应商通常综合考虑产品价格、产品质量及售后服务政策、供货周期
及货款信用政策等因素，并通过市场化比价后确定，此外部分原材料供应商如沈
阳鼎瀚经贸有限公司由上市公司推荐，主要原因系标的公司代上市公司生产加工
相关产品，部分辅料选择上市公司推荐供应商一方面能帮助标的公司更快确定合
适的供应商，另一方面也能更好满足上市公司质量标准要求，前述供应商并非由
上市公司指定，且与上市公司和标的公司均不存在关联方关系。
报告期内，标的公司生产加工类前五大供应商主营业务均与标的公司加工生
产所需的主要生产要素相关，成立时间基本上都在 5 年以上，且具备一定的经营
规模，不存在实缴资本、员工人数为 0 等工商信息异常情况，总体经营情况正常，
未见重大负面信息。
报告期内，标的公司主要原材料供应商中存在少数非四川本地企业，均系标
的公司通过市场化方式选择确定，具有商业合理性。相关供应商具体情况分析如
下：
该供应商系安徽上市公司皖维高新（600063.SH）
旗下造纸专用聚乙烯醇 PVA08-99
产品的独家销售代理商，标的公司和恒丰纸业向其采购的聚乙烯醇均直接由生产
厂商皖维高新从安徽发货，标的公司和恒丰纸业的采购价格也一致。此外，标的
公司曾与皖维高新沟通直接向其采购，但皖维高新反馈该类产品由沈阳鼎瀚经贸
有限公司独家代理对外销售，其不对外进行销售；
川崇州（成都市代管县级市）有生产基地，标的公司向其采购产品实际系从崇州
发货；
合考虑产品价格、产品质量及售后服务政策、供货周期及货款信用政策并通过市
场比价后选择；
商，该供应商为美国 GP 纤维有限公司旗下阿拉巴马浆的独家代理商，且为行业
内较自身的进口纸浆供应商，标的公司综合考虑后选择其供货。
(3) 采购价格公允性
标的公司主营业务属于造纸和纸制品业行业，该行业具备竞争充分、业务模
式成熟度高等特征。报告期内，标的公司与主要原材料供应商之间交易均在平等
自愿的基础上经协商一致达成，遵循了平等、自愿、等价、有偿的原则，采购价
格主要依据市场化比价或双方协商一致确认，定价公允。其中，对于上市公司推
荐的供应商沈阳鼎瀚经贸有限公司，由交易双方协商确定采购价格，标的公司向
其采购价格与上市公司采购价格一致；对于其他原材料供应商，标的公司均采用
市场化比价方式确定采购价格，采购价格基本与市价保持一致。
报告期内，标的公司产线建设类前五大供应商主要情况如下：
是否与上市 是否主要为
是否由上市
供应商名 注册资本 实缴资本 采购金额 公司、标的 上市公司/
主营业务 成立时间 人员数量 采购内容 公司指定或 收入规模
称 （万元） （万元） （万元） 公司存在关 标的公司提
推荐
联关系 供服务
工程技术服
务、工程造
成都蓉开 价咨询业
工程技术 务；工程管 项目可研报
服务有限 理服务；专 告等
责任公司 业设计服
务；规划设
计管理；
工程管理服
务、工程技
术服务、节
能管理服
黑龙江牡
务、园林绿
安建设集 PM1 厂房建 由上市公司
化工程施 1984-10-17 25800 10086.47 255 96.33 否 否 超 5 亿元
团有限公 设 推荐
工;体育场
司
地设施工程
施工;普通
机械设备安
装服务
公司日常运
行管网维
房屋建筑工
四川恩乾 修、改造、
程；市政公
建设工程 2019-9-10 200 - 5 27.29 PM2、PM3 零 否 否 否 超 300 万元
用工程；水
有限公司 星技改、 PM1
利水电工程
蒸汽管道施
工
房屋拆除服
务、土石方
工程服务、
四川鑫业 PM1 厂房建
园林绿化工 超 过 1000
建筑拆迁 2005-11-15 3,100 3,100 14 21.36 设-拆除施 否 否 否
程、建筑装 万元
有限公司 工及回收
修装饰工
程；工程设
计
建设工程监
理工程造价
咨询业务；
建设工程设
首盛国际
计；建设工
工程咨询 PM1 厂房建
程勘察；各 2001-08-22 30,000 4,750 957 19.67 否 否 否 3 亿元左右
集团有限 设监理服务
类工程建设
公司
活动；工程
技术服务；
工程管理服
务；
合计 268.34 - - - - -
是否与上市 是否主要为
是否由上市
供应商名 注册资本 实缴资本 采购金额 公司、标的 上市公司/
主营业务 成立时间 人员数量 采购内容 公司指定或 收入规模
称 （万元） （万元） （万元） 公司存在关 标的公司提
推荐
联关系 供服务
德国福伊特
J.M.VOITH 造纸设备制 PM1 生产线 由上市公司 集团下属主
SE&CO.KG 造 施胶机等 推荐 体，经营规
模较大
公司日常运
房屋建筑工 行管网维
四川恩乾
程；市政公 修、改造、
建设工程 2019/9/10 200 - 5 97.22 否 否 否 超 300 万元
用工程；水 PM2 清水、
有限公司
利水电工程 澄清水管网
更换施工
金属门窗工
程施工、工
四川柏思
程管理服
博建筑工 公司内日常
务、十石方 2022/11/4 100 - 7 62.84 否 否 否 超 900 万元
程有限公 土建维修
工程施工、
司
园林绿化工
程施工
工程咨询、
设计、监理，
工程总承 中国海诚工
PM1 生产线
中国轻工 包，压力容 程科技股份
建设厂房、
业成都设 器压力管道 有限公司控
计工程有 设计，造纸 股子公司，
置、非标制
限公司 设备、化工 经营规模较
作设计
设备、电力 大
设备、锅炉
及发电设备
工程管理服
务、工程技
术服务、节
能管理服
黑龙江牡 PM2 短循环
务、园林绿
安建设集 改造管网安 由上市公司
化 工 程 施 1984/10/17 25,800 25,800 255 60.54 否 否 超 5 亿元
团有限公 装及配套设 推荐
工;体育场
司 备安装
地设施工程
施工;普通
机械设备安
装服务
合计 1,816.43 - - - - -
是否与上市 是否主要为
是否由上市
供应商名 注册资本 实缴资本 采购金额 公司、标的 上市公司/
主营业务 成立时间 人员数量 采购内容 公司指定或 收入规模
称 （万元） （万元） （万元） 公司存在关 标的公司提
推荐
联关系 供服务
工程管理服
务、工程技
术服务、节
PM3 生产线
能管理服
黑龙江牡 改造设备安
务、园林绿
安建设集 装、罐体制 由上市公司
化工程施 1984/10/17 25,800 25,800 255 637.06 否 否 超 5 亿元
团有限公 作、管网完 推荐
工;体育场
司 善、PM4 完
地设施工程
善改造施工
施工;普通
机械设备安
装服务
金属门窗工
程施工、工
四川柏思
程管理服
博建筑工 公司内日常
务、十石方 2022/11/4 100 - 7 289.23 否 否 否 超 900 万元
程有限公 土建维修
工程施工、
司
园林绿化工
程施工
环境保护专
成都豪莱 用设备销 PM3 完善改
辰环保科 售；制浆和 造保温、盘
技有限公 造纸专用设 纸车和损纸
司 备销售；环 车制作
保咨询服务
造纸机械、
轻工机械、
山东丰信 机电产品的 PM3 纸机气
由上市公司 近 6,000 万
科技发展 生产、加工； 2005/9/13 2,700 2,700 12 232.92 罩通风设备 否 否
推荐 元
有限公司 节能环保设 制造安装
备的研发与
制造
建设工程施
工、建设工
程设计、住
成都鑫池
宅室内装饰 公司内日常
装饰工程 2016/3/11 1,000 - 13 215.46 否 否 否 超 800 万元
装修、建筑 土建维修
有限公司
智能化系统
设计、建筑
劳务分包
合计 1615.64 - - - - -
数据来源：天眼查官方网站、各公司官网、标的公司供应商资料。
注：上述供应商的实缴资本来自公开渠道查询结果，但因现行法规未强制要求公示实缴资本，部分供应商未披露相关信息；上述供应商的人员数量
系经公开渠道查询的“参保人数”，部分供应商人员数量已根据其向标的公司出具的说明（如有）进行替换，供应商收入规模系其向标的公司提供的 2024
年全年营业收入。
(1) 主要供应商变化原因
报告期内，标的公司产线建设前五大供应商主要为设备类及工程建设服务供
应商，主要变化原因系报告期各期，标的公司产线改造建设处于不同进展阶段，
对应采购需求存在差异，具体变化情况分析如下：
成安装调试进入试运行阶段，同时为尽快实现高效生产高透成形纸的目的，当年
度生产线改造项目重点为 PM3 产线，同时兼顾 PM4 产线，PM3、PM4 产线建设相
关供应商有黑龙江牡安建设集团有限公司、成都豪莱辰环保科技有限公司、山东
丰信科技发展有限公司。同时，为优化生产经营环境，保证产品质量稳定，标的
公司当年加强了对园区内老旧基础设施的维修及改造工程，负责该类工程的四川
柏思博建筑工程有限公司、成都鑫池装饰工程有限公司位列当年度产线建设类前
五大供应商。
为实现尽快投产抢占相关新品市场的目的，标的公司当年产线建设重点项目为
PM1 产线。为此提前购置供货期相对较长的进口施胶机并开始 PM1 新厂房建设，
故德国造纸设备生产商 J.M.VOITH SE&CO.KG 和厂房设计供应商中国轻工业成都
设计工程有限公司进入当年度产线建设类供应商前五大。除此外，标的公司当年
进一步改善 PM2 产线，并实施园区内其他绿化及基础设施维修工程等项目，黑龙
江牡安建设集团有限公司、四川恩乾建设工程有限公司、四川柏思博建筑工程有
限公司作为相关项目的供应商而位列 2024 年度前五大供应商。
建设 PM1。同时，因 PM1 厂房建设于 2025 年 3 月正式动工，截至 5 月底还未完
工，PM1 所需设备按施工进度暂无需采购。在此背景下，2025 年 1-5 月产线建设
类前五大供应商主要为 PM1 号线建设提供服务，其中成都蓉开工程技术服务有限
责任公司提供可行性研究和环评能评专业服务，黑龙江牡安建设集团有限公司提
供厂房建设服务，四川鑫业建筑拆迁有限公司提供土地平整和拆旧服务，首盛国
际工程咨询集团有限公司提供工程项目监理服务。此外，四川恩乾建设工程有限
公司为标的公司提供日常运行管网维修、改造及 PM2、PM3 零星技改、PM1 蒸汽
管道施工。
(2) 主要供应商选取情况
报告期内，标的公司产线建设类供应商主要通过招投标方式确定，其中对于
部分特定专用设备供应商如 J.M.VOITHSE&CO.KG，由于市场中可选供应商较少，
采用独家谈判方式确定。此外，部分供应商如黑龙江牡安建设集团有限公司、山
东丰信科技发展有限公司由上市公司推荐，主要原因系该等供应商具备丰富的纸
机工程作业经验或为专业设备供应商，能很好满足标的公司产线改造建设要求，
前述供应商虽由上市公司推荐亦需履行相应的招投标流程，并非由上市公司指定，
且与上市公司和标的公司均不存在关联方关系。
报告期内，标的公司产线建设类前五大供应商主要为专业设备商和工程建设
服务商，均与标的公司产线改造建设服务相关，成立时间基本上都在 5 年以上，
且具备一定的经营规模，总体经营情况正常。
报告期内，标的公司产线建设类前五大供应商中成立当年即与标的公司发生
交易或营业收入低于 500 万元的供应商为成都蓉开工程技术服务有限责任公司，
系为标的公司项目建设提供开工报建的项目可研报告和环评及能评报告，其所属
行业集中度较低，故其年度收入未达 500 万元属于正常情况，不影响其履约能力
及稳定性，具备合理性。标的公司系根据采购所需，综合考虑供应商的资质、产
品或服务质量、采购价格及售后服务政策通过市场化比较后确定该供应商。
报告期内，标的公司主要产线建设供应商主要通过招投标方式确定，对于设
备类供应商会综合考虑其设备性能、设备质量及售后服务、供货周期、报价等因
素选取，对于工程建设服务商会综合考虑其行业施工经验、施工方案、施工建设
效率、报价等因素选取。综上，主要产线建设供应商均系标的公司通过市场化方
式选择确定，存在部分非本地供应商具有商业合理性。
(3) 采购价格公允性
报告期内，
标的公司主要产线建设供应商中，
德国造纸设备生产商 J.M.VOITH
SE&CO.KG 为国际知名造纸设备企业，采用独家谈判方式确定，双方以市场公允
价格为基础协商定价，标的公司采购价格与上市公司向该供应商采购类似设备的
价格差异不大，采购价格公允；其他供应商主要通过招投标确定，相关厂商均需
参考公开市场价格报价履行招投标程序，标的公司综合考虑技术方案及报价确定
中选供应商，双方交易定价公允。
报告期内，标的公司其他类前五大供应商主要情况如下：
是否与上 是否主要
市公司、 是否由上 为上市公
供应商名 注册资本 实缴资本 采购金额
主营业务 成立时间 人员数量 采购内容 标的公司 市公司指 司/标的 收入规模
称 （万元） （万元） （万元）
存在关联 定或推荐 公司提供
关系 服务
供应链管
理；普通
四川乐卡 货运；货
汇供应链 运代理； 2019-12-
管理有限 仓储服务 30
公司 （不含危
险化学
品）
主要生产
销售各类
卷烟纸、
滤棒成形
纸、手卷
烟纸等烟
牡丹江恒
用纸及薄
丰纸业股 1994-03- 29,873.1 29,873.1 技术服务
型印刷 2049 24.13 是 否 否 27.74 亿元
份有限公 06 4 4 费
纸、生活
司
用纸、食
品包装
纸、装饰
用纸等其
它非烟用
特种纸
道路货运
代理；仓
成都安速
储服务； 2018-10-
达物流有 100 - 6 23.17 运输费 否 否 否 约 1,200 万元
装卸搬运 24
限公司
服务；包
装服务
道路货物
运输；公
共铁路运
输；国内
货物运输
成都信邦 代理；港
达国际物 口货物装 2018-08-
流有限公 卸搬运活 08
司 动；港口
理货；输
代理；陆
路国际货
物运输代
理
苏州静冈 生产各种
刀具有限 刀具及关 80 15.04 备品备件 否 否 否 近 1 亿元
公司 联产品
合计 149.82 - - - - -
是否与上 是否主要
市公司、 是否由上 为上市公
供应商名 注册资本 实缴资本 采购金额
主营业务 成立时间 人员数量 采购内容 标的公司 市公司指 司/标的 收入规模
称 （万元） （万元） （万元）
存在关联 定或推荐 公司提供
关系 服务
商业综合
体管理服
正合信商
务；企业
业管理（成 2022/7/1 咨询服务
管理；项 100 - 15 331.19 否 否 否 超 800 万元
都）有限责 1 费
目策划与
任公司
公关服务
等
主要生产
销售各类
卷烟纸、
滤棒成形
纸、手卷
烟纸等烟
用纸及薄
恒丰纸业 型 印 刷 1994/3/6 2049 70.79 是 - - 27.74 亿元
纸、生活
用纸、食
品 包 装
纸、装饰
用纸等其
它非烟用
特种纸
供应链管
理；普通
四川乐卡 货运；货
汇供应链 运代理； 2019/12/
管理有限 仓储服务 30
公司 （不含危
险 化 学
品）
企业管理
四川新起
咨询；劳
程企业管 2019/12/
务服务； 200 200 8 41.53 劳务费 否 否 否 近 2,000 万元
理有限公 14
人力资源
司
服务；
道路货物
运输；公
共铁路运
输；国内
货物运输
成都信邦 代理；港
达国际物 口货物装
流有限公 卸搬运活
司 动；港口
理货；输
代理；陆
路国际货
物运输代
理
合计 541.44 - - - - -
是否与上 是否主要
市公司、 是否由上 为上市公
供应商名 注册资本 实缴资本 采购金额
主营业务 成立时间 人员数量 采购内容 标的公司 市公司指 司/标的 收入规模
称 （万元） （万元） （万元）
存在关联 定或推荐 公司提供
关系 服务
主要生产
销售各类
卷烟纸、
滤棒成形
纸、手卷
烟纸等烟
用纸及薄
恒丰纸业 型 印 刷 1994/3/6 2049 64.84 是 - - 27.74 亿元
纸、生活
用纸、食
品 包 装
纸、装饰
用纸等其
它非烟用
特种纸
道路货物
运输；公
共铁路运
输；国内
货物运输
成都信邦 代理；港
达国际物 口货物装
流有限公 卸搬运活
司 动；港口
理货；输
代理；陆
路国际货
物运输代
理
花 卉 种
植；树木
种 植 经
营；城市
绿 化 管
成都永富
理；林产 2022/10/
永盛农业 500 - 5 49.71 绿化费 否 否 否 约 120 万元
品采集； 12
有限公司
林业产品
销售；水
果种植；
智能农业
管理。
苏州静冈 生产各种
刀具有限 刀具及关 80 36.45 备品备件 否 否 否 近 1 亿元
公司 联产品
销售：金
属材料、
建 筑 材
料、化工
成都南方 原料（不
志隆贸易 含 危 险 50 50 11 33.31 备品备件 否 否 否 超 1,000 万元
有限公司 品）、冶
金炉料、
日 用 百
货、五金
交电；
合计 241.76 - - - - -
数据来源：天眼查官方网站、各公司官网、标的公司供应商资料。
注：上述供应商的实缴资本来自公开渠道查询结果，但因现行法规未强制要求公示实缴资本，部分供应商未披露相关信息；上述供应商的人员数量
系经公开渠道查询的“参保人数”，部分供应商人员数量已根据其向标的公司出具的说明（如有）进行替换，供应商收入规模系其向标的公司提供的 2024
年全年营业收入。
(1) 主要供应商变化原因
报告期内，标的公司其他类前五大供应商主要为咨询服务、技术服务、产品
运输、备品备件等供应商，涉及提供产品服务类型较多，主要受各年度实际采购
需求影响而变化，具体分析如下：
前五供应商并保持稳定，主要原因系标的公司与上市公司于 2023 年进入托管合
作期后，上市公司提供托管经营所需的技术、资源等，标的公司根据上市公司派
驻技术及管理人员的情况支付相应的技术服务费；
的公司第一大供应商，主要原因系标的公司为及时、准确的掌握相关政府补助政
策，并更好的申报“绿色节能、智能制造技术改造项目”等政府补助项目，而聘
请前述供应商提供专业咨询及辅导服务，并向其支付咨询服务费；
规模大幅增长，为此标的公司通过比价选择提供集装箱业务的成都信邦达国际物
流有限公司和四川乐卡汇供应链管理有限公司分别作为其纸浆和产品的物流供
应商，并在 2023 年后保持稳定；2025 年 1-5 月，因对上市公司外的零星客户高
透成形纸一般贸易业务量增大，成都安速达物流有限公司承担该类订单产品的运
输量加大，进而进入其他类前五大供应商之列。
钢板、结构件、五金备件、烘缸刮刀等备品备件采购金额相对较大，相关供应商
成都南方志隆贸易有限公司、成都恒鑫达工贸有限公司、苏州静冈刀具有限公司
亦位列前五大供应商。2024 年，由于标的公司咨询服务、运输类供应商采购发
生额较高，备品备件供应商未进入前五大。
(2) 主要供应商选取情况
报告期内，标的公司其他类主要供应商通常综合考虑产品或服务价格、产品
或服务质量及售后服务政策、供货周期及货款信用政策等因素，并通过市场化比
价后确定。前述供应商并非由上市公司指定，且除了上市公司自身作为技术服务
供应商外，其他供应商与上市公司和标的公司均不存在关联方关系。
报告期内，标的公司其他类前五大供应商主营业务均与标的公司实际采购需
求相关，成立时间基本上都在 5 年以上，且具备一定的经营规模，总体经营情况
正常。
报告期内，标的公司其他类前五大供应商中成立当年即与标的公司发生交易
或营业收入低于 500 万元的供应商为成都永富永盛农业有限公司，系为标的公司
提供厂区绿化所需的苗木、灌木及绿植，由于行业内市场竞争较为激烈，市场集
中度较低，行业内大部分公司体量和营收规模较小。
报告期内，标的公司前五大其他类供应商中除了恒丰纸业和苏州静冈刀具有
限公司外，均为四川本地企业。其中苏州静冈刀具有限公司为刮刀供应商，报告
期内标的公司对其采购金额相对较小，亦系标的公司通过市场化方式选择确定，
具有商业合理性。
(3) 采购价格公允性
报告期内，标的公司与主要其他类供应商之间交易均在平等自愿的基础上经
协商一致达成，遵循了平等、自愿、等价、有偿的原则，采购价格主要依据市场
化比价确认，采购价格基本与市价保持一致，定价公允。
(三) 标的公司境外采购内容、金额及占比，国际贸易政策对其采购、价格
及业绩的影响，相关应对措施
报告期内，标的公司境外采购情况如下：
单位：万元
项目
金额 占比 金额 占比 金额 占比
境外采购 - - 1,534.70 18.18% - -
报告期内标的公司只于 2024 年度发生了境外采购事项，系因购建 PM1 号生
产线而向德国的 J.M.VOITH SE&CO.KG 公司采购了一套施胶机。
当前主要因中美贸易摩擦可能对国内生产厂家产生一定不利影响，如关税上
升导致采购成本增长等，而标的公司主要只在购建先进生产线方面有可能需要发
生境外采购，且较大可能系与德国或其他等少数欧盟国家的企业发生交易，故国
际贸易政策方面目前对标的公司境外采购影响较小，未来标的公司会积极关注相
关情况变化，并做好应对措施。
另外，标的公司为上市公司加工生产所需的浆板虽然系上市公司直接供货或
采取一般贸易的模式由标的公司直接向上市公司采购，但该等浆板的源产地系国
外，其中阿拉巴马浆系从美国进口，占标的公司高透成形纸单位生产成本的约
易谈判仍在持续，截止目前，可用于生产高透成形纸的阿拉巴马浆进口关税从
在开发南美针叶浆、国产及进口绒毛浆等浆种，未来可能由这些浆种替代阿拉巴
马浆，以降低中美贸易政策变化可能带来的采购风险。综上，因国际贸易政策对
上市公司境外浆料采购的影响较小，进而对标的公司的影响也较小。
(四) 标的公司成本结构是否与同行业、同模式可比公司可比，报告期内成
本结构变化的原因及合理性
标的公司自 2023 年与上市公司达成业务托管合作以来，其生产经营模式已
转变为主要代上市公司加工生产以卷烟纸、普通成形纸、高透成形纸等烟草工业
用纸产品，由于其只需在上市公司供料不足的情况下采购少量浆板，且其自营业
务也较少，故其成本结构中直接材料自 2023 年起只包括相对较少的主材成本，
而同行业公司未见披露采用委托加工模式的公司。如比较采用委托加工模式的其
他非同行业公司，则因主要产品结构、生产工艺以及消耗的单位辅料及所需人工
和动力成本信息难以获取而不可比。考虑到直接比较标的公司与同行业公司的成
本结构虽不可比，但结合对标的公司加工生产所需浆板成本的预期或估计，可以
进行模拟后比较。
标的公司与同行业公司成本结构比较如下：
（1）2024 年度
单位：万元
直接材料 人工费用 制造费用 合计
公司名称 占比 占比 占比 占比
金额 金额 金额 金额
（%） （%） （%） （%）
恒丰纸业 147,806.50 65.90 11,620.21 5.18 64,861.28 28.92 224,287.99 100.00
民丰特纸 - - - - - - 120,852.59 100.00
仙鹤股份 615,793.23 73.82 30,940.78 3.71 187,502.97 22.48 834,236.97 100.00
直接材料 人工费用 制造费用 合计
公司名称 占比 占比 占比 占比
金额 金额 金额 金额
（%） （%） （%） （%）
五洲特纸 556,729.44 80.77 12,727.97 1.85 119,823.78 17.38 689,281.19 100.00
荣晟环保 125,980.71 67.79 2,493.34 1.34 57,378.75 30.87 185,852.80 100.00
齐峰新材 232,207.94 76.43 10,234.67 3.37 61,362.36 20.20 303,804.97 100.00
华旺科技 184,669.14 78.69 5,139.57 2.19 44,862.70 19.12 234,671.42 100.00
可比公司均
值
标的公司-模
拟前
标的公司-模
拟后
（2）2023 年度
单位：万元
直接材料 人工费用 制造费用 合计
公司名称
占比 占比 占比 占比
金额 金额 金额 金额
（%） （%） （%） （%）
恒丰纸业 145,314.29 67.31 12,700.71 5.88 57,865.61 26.80 215,880.61 100.00
民丰特纸 138,555.21 100.00
仙鹤股份 510,444.91 71.00 29,215.04 4.06 179,326.81 24.94 718,986.76 100.00
五洲特纸 476,460.97 81.30 9,104.68 1.55 100,464.98 17.14 586,030.63 100.00
荣晟环保 127,945.73 66.71 2,458.99 1.28 61,381.90 32.01 191,786.62 100.00
齐峰新材 241,579.75 76.90 9,347.52 2.98 63,238.11 20.13 314,165.39 100.00
华旺科技 192,208.39 80.41 4,885.72 2.04 41,948.30 17.55 239,042.41 100.00
可比公司
均值
标的公司
-模拟前
标的公司
-模拟后
注：上述各年度标的公司-模拟后数据系指根据每年度上市公司在委托加工
模式下提供给标的公司的相关浆板成本以及一般贸易模式（净额法）下抵消的浆
板成本，模拟标的公司在自产自销模式下，假设原材料成本中包含上述浆板成本
的情况下的料工费数据
从上述标的公司与同行业公司成本结构比较表可知，经模拟测算后，2023
年度和 2024 年度标的公司营业成本中直接材料占比分别为 62.01%、58.66%，虽
仍低于同行业公司平均值，但与最可比公司恒丰纸业的直接材料占比 67.31%、
但仍高于同行业公司。结合标的公司报告期内的生产经营情况、并对比标的公司
与同行业公司的营业收入规模，标的公司营业成本中直接材料占比相对较低，人
工费用和制造费用占比相对较高，主要原因为标的公司现阶段产能未能完全释放
且营业收入规模较同行业公司差距较大，暂不具备规模效益，其营业成本中人工
费用、制造费用占比仍然较同行业公司要高，同时影响材料费用占比相对较低。
综上所述，标的公司成本结构与同行业公司存在一定的差异，但具备合理性。
(五) 报告期各期末，标的公司存货的主要内容，备货规模的合理性，期后
去化情况；采购内容和存货内容中是否包括采购自上市公司或其指定供应商的材
料，标的公司是否具有控制权、是否应入账及依据
化情况
报告期各期末的存货情况如下：
项目 2024 年度 2023 年度 去化率
月 转销金额
原材料 946.39 1,204.46 1,207.03 616.92 65.19%
其中：浆板 326.88 532.83 519.89 265.70 81.28%
包材 219.64 215.74 148.93 118.48 53.94%
辅料 155.42 205.73 142.02 150.21 96.65%
五金及备件 244.44 250.15 396.18 82.53 33.76%
库存商品 797.18 118.63 144.51 797.18 100.0%
其中：卷烟纸 40.38 6.68 45.55 40.38 100.0%
普通成形纸 99.88 19.12 99.88 100.0%
高透成形纸 651.38 111.95 33.48 651.38 100.0%
吸管包装纸 5.55 0.77 5.55 100.0%
其他纸类 45.59
合计 1,743.57 1,323.09 1,351.54 1,414.10 81.10%
从上表可知，报告期各期末标的公司的存货主要系以浆板、包材、辅料、五
金及备件为主的原材料以及以卷烟纸、普通成形纸、高透成形纸为主的库存商品。
标的公司采用以销定产模式，并结合生产计划、安全库存和各类商品市场价格波
动情况确定合理的备货规模。各类存货备货规模合理，期后去化情况良好，具体
分析如下：
(1) 原材料
应不及时自采应急，故一般备货不多。截至 2025 年 9 月 30 日，2025 年 5 月 31
日结存浆板已消耗 81.28%；
约 1-2 个月消耗量备货。截至 2025 年 9 月 30 日，2025 年 5 月 31 日结存辅料已
消耗 96.65%；
缠绕膜等没有有效期，可长期存放且不会变质，同时标的公司考虑到主要供应商
在东北或江浙地区，路途远且运费较高，小批量多次采购运输成本较高，而大批
量采购可获取一定的价格优惠，也不会占用公司太多流动资金，故标的公司在业
务托管后订单量稳步增长，销售前景较好的情况下，报告期内加大了包材备货量。
截至 2025 年 9 月 30 日，2025 年 5 月 31 日结存包材已消耗 53.94%；
造与建设，标的公司按照现存机器设备情况和发展计划备货，由于报告期内及后
续标的公司开展或计划开展较多的生产线改造项目，故五金及备件备货也相对较
为充足。截至 2025 年 9 月 30 日，2025 年 5 月 31 日结存五金及备件已消耗 33.76%。
(2) 库存商品
标的公司在 2023 年业务托管后，主要系代上市公司加工生产相关产品，标
的公司根据上市公司的订单计划备货，一般不高于一个月的计划量。截至 2025
年 9 月 30 日，2025 年 5 月 31 日结存的库存商品已 100%实现销售。
标的公司是否具有控制权、是否应入账及依据
标的资产采购材料系其根据自身生产所需，综合考虑供应商的资质、产品质
量、产品价格、供货保障及售后服务情况自主选择，上市公司会根据自身与相关
供应商的合作情况择优推荐给标的公司备选，但不存在上市公司指定供应商的情
况。
报告期内，标的公司主要向上市公司采购专用于一般贸易模式（净额法）下
加工生产高透成形纸的浆板、日本粘胶纤维，和不限用途的少量包装材料。其中
浆板、日本粘胶纤维运达标的公司现场后，同时接受上市公司现场人员管控，且
加工生产出高透成形纸后全部返售给上市公司，双方在商定相关产品价格时已考
虑这一影响，标的公司不能独立主导这些材料的使用并因此获得可变收益，故对
相关材料无实质控制权，该部分材料已按净额法予以抵消，不在标的公司账面存
货中体现。
标的公司从上市公司采购的包材，双方未约定使用限制，标的公司可控制该
类货物的使用，故根据实际采购价格入账，上述包材报告期内采购量较小，分别
为 23.80 万元、41.82 万元、9.89 万元。
(六) 按照料工费，说明标的公司成本结转完整性及依据
标的公司成本构成主要包括直接材料、直接人工、制造费用（包括制造费用
-能源费用和制造费用-其他制造费用），成本核算采用实际成本法。成本核算方
法为：直接材料按产品实际领用数量*月末一次加权平均价计算成本；直接人工
按照产品实际耗用工时归集；水电费与天然气等能源支出按实际抄表数归集计算
成本分配到产品；间接人工、间接材料费用和折旧等制造费用按实际发生额归集
计算成本并按机器工时分配到产品。
报告期内，标的公司主营业务成本构成如下：
单位：万元
项 目 占比 2024 年度 占比 2023 年度 占比
一、直接材料 1,457.26 38.56% 2,543.57 29.99% 1,861.03 30.64%
卷烟纸-代工 304.48 8.06% 966.57 11.40% 815.14 13.42%
普通成形纸-代工 115.26 3.05% 262.48 3.09% 308.98 5.09%
高透成形纸-净额
法
其他产品 719.66 19.04% 472.51 5.57% 137.65 2.27%
二、直接人工 419.51 11.10% 1,126.86 13.29% 937.87 15.44%
卷烟纸-代工 130.79 3.46% 407.99 4.81% 395.01 6.50%
普通成形纸-代工 72.15 1.91% 175.51 2.07% 275.19 4.53%
高透成形纸-净额
法
其他产品 94.46 2.50% 94.13 1.11% 49.3 0.81%
三、制造费用 1,902.86 50.35% 4,810.66 56.72% 3,273.97 53.91%
卷烟纸-代工 631.27 16.70% 1,970.98 23.24% 1,415.25 23.30%
项 目 占比 2024 年度 占比 2023 年度 占比
普通成形纸-代工 329.33 8.71% 680.92 8.03% 820.5 13.51%
高透成形纸-净额
法
其他产品 448.17 11.86% 415.27 4.90% 170.16 2.80%
合 计 3,779.64 100.00% 8,481.09 100.00% 6,072.87 100.00%
从上表可知，标的公司报告期内主营业务成本构成主要为高透成形纸（一般
贸易净额法）、卷烟纸（代工）、普通成形纸（代工），上述主要产品成本占总
成本的比重分别为 94.12%、88.42%和 66.60%。以下主要结合根据各项原材料计
划单耗量（根据标的公司提供的计划成本资料）和实际单耗量计算得出的计划单
位成本和实际单位成本对比分析、根据全部直接人工薪酬和单位人工成本变动与
当年度产量变化匹配情况分析以及根据全部制造费用（含能源类费用）和单位制
造费用变动与产量变化匹配情况分析标的公司主要产品成本结转是否合理和完
整。
同时，为更好的对比标的公司加工生产高透成形纸（一般贸易净额法）产品
以及代工模式下消耗的采购自上市公司的纸浆成本及代工模式下上市公司提供
的纸浆成本是否合理，以下按还原为一般贸易总额法模式下或加上上市公司提供
的纸浆成本结果进行相关主要产品直接材料成本结转完整性分析。
单位：元
项目 计划单 实际单位 差异 计划单 实际单 计划单 实际单 差异
差异率
位成本 成本 率 位成本 位成本 位成本 位成本 率
高透成形
纸
卷 烟 纸
（代工）
普通成形 -1.73
纸（代工） %
注 1：计划单位成本=Σ各项原材料计划单耗量*实际单价，实际单位成本=Σ各
项原材料实际单耗量*实际单价，差异率=(实际单位成本-计划单位成本)/计划单
位成本
注 2：计划单耗料量系标的公司预计其在正常生产经营条件下，通过努力很有可
能达到的生产一吨该类产品需耗用的相关成本要素数量，实际单耗量系指当年实
际生产一吨该类产品耗用的相关成本要素数量
从上表可知，报告期内主要产品实际单位成本与计划单位成本比较大部分差
异较小。各类产品 2025 年 1-5 月实际单位成本较 2024 年度实际单位成本以及
报告期内实际单位成本与计划单位成本差异较大或 2025 年 1-5 月较 2024 年度、
(1) 高透成形纸 2025 年 1-5 月实际单位成本较 2024 年增加 6.75%，主要原
因系高透成形纸中 23g 克重的产品无需使用价格较贵的原材料日本粘胶纤维，而
高透成形纸 2024 年度实际单位成本比计划单位成本低 8.43%，主要原因系
备出现的问题，标的公司进行了一系列的维修或改进工作，进一步提升了设备运
转效率，同时随着生产工人操作熟练度提升而成品率有所上升，影响纸浆实际单
耗与计划单耗相比下降 0.04 吨，下降比例 4.23%，聚乙烯醇的实际单耗量与计
划单耗量相比下降 11.26，下降比例 17.23%。
（2）上述各类产品 2024 年度计划单位成本和实际单位成本均较 2023 年计
划单位成本和实际单位成本大幅下降，主要原因系：
良品有所上升。
随着 2023 年技改完成以及 2024 年度标的公司实施了进一步提高生产效率的维修
与改进工作，同时随着生产工人操作熟练度逐步提升，2024 年度卷烟纸及普通
成形纸的良品率均大幅上升。
除高透成形纸 2025 年 1-5 月计划成本较 2024 年度下降但实际单位有所上升
外，其余产品 2025 年 1-5 月计划单位成本和实际单位成本均成本较 2024 年均有
所下降或基本持平，主要原因系受上述 1）、2）因素的影响，公司调低了计划
单位成本，且生产保持稳定，实际成本波动较小；高透成形纸 2025 年 1-5 月实
际单位成本较 2024 年度有所上升的原因见上述（1）中说明。
单位：元
项 目 2025 年 1-5 月 2024 年度 2023 年度
员工人数 204.00 198.00 179.00
薪酬总额 7,989,386.24 18,693,309.81 14,859,724.99
人均薪酬 39,163.66 94,410.66 83,015.22
产量 6,486.53 13,614.00 9,216.00
单位人工成本 1,231.69 1,373.09 1,612.38
注：上表数据系对应全部产品的生产工人（包括直接人工和间接人工）薪酬成本数据；人数
系当年度平均人数
(1) 员工人数及人均薪酬变化
于 2022 年度 10 月达成 2023 年 1 月 1 日起为期三年的业务托管合作后，标的公
司在上市公司的协助下，陆续对 PM2、PM3 号生产线完成技改，生产能力和生产
效率大幅提升，订单量也稳步增长。在此背景下标的公司从 2022 年下半年起即
开始陆续储备培养熟练技术工人，故 2023 年和 2024 年比较员工人数有所增长；
(2) 薪酬总额与产量变化的匹配性
较低；2）PM3 号线 2023 年 7 月投产时部分生产人员系原 PM2 号生产线储备的熟
练工人分流，导致 2023 年 7 月前生产人员人工单位成本较高，随着 2023 年 7 月
PM3 号生产线完成技改投产，生产人员使用效率提升，进而影响 2024 年度单位
人工成本下降。
单位就业人员年平均工资情况如下：
单位：万元
项目 2024 年度 2023 年度
成都市城镇单位就业人员年平均工资 10.06
标的公司直接工人平均薪酬 9.44 8.30
由上表可知，标的公司 2023 年度及 2024 年度生产人员平均薪酬略低于成都
市城镇单位就业人员年平均工资，较为合理。
项 目 2025 年 1-5 月 2024 年度 2023 年度
能源费用（万元） 1,238.00 2,656.77 2,235.93
折旧费用（万元） 385.64 792.59 245.19
其他制造费用（万元） 254.43 561.34 335.82
产量（吨） 6,486.53 13,614.00 9,216.00
单位能源费用（元/吨） 1,908.56 1,951.50 2,426.14
单位折旧费用（元/吨） 594.52 582.18 266.05
单位其他制造费用（元/吨） 392.24 412.33 364.39
注：上表数据系对应全部产品制造费用（不包括已在人工成本中进行分析的间接
人工）数据
(1) 能源费用
为：随着 2023 年 7 月完成对 PM2、PM3 号生产线的技改，生产能力和产品品质均
大幅提升，标的公司订单量稳步增长，进而影响 2024 年度产量大幅增长，生产
消耗的能源总量也随之增长。
度单位能源成本较 2023 年度大幅下降所致，主要原因为：①2023 年 PM2 生产线
系边技改边生产，随着 2023 年 7 月 PM2 生产线完成技改以及产线工人操作熟练
度提升，生产效率得到较大提高，影响 2024 年度 PM2 生产线单位耗电量大幅下
降，2024 年春节期间 PM2 生产线升级施胶工艺后将浸涂工艺调整为表涂工艺，
纸张在施胶环节含水量大幅下降，该项改进对普通成形纸生产影响较大，大大降
低了烘干成本，蒸汽单耗量下降约 0.8 吨；②PM3 号线于 2023 年 7 月投产后，
随着生产工人操作熟练度提升以及 2024 年春节期间 PM3 生产线进一步改进措施
实施，生产效率提高，影响 2024 年度 PM3 号线单位耗电量大幅下降。
(2) 折旧费用
年 7 月 PM2、PM3 生产线改造完成，2023 年度共计增加以机器设备（折旧年限 10
年）、其他设备（折旧年限 5 年）为主的固定资产（原值）约 5675.68 万元，影
响 2024 年度固定资产累计折旧较 2023 年度大幅上升；其次 2023 年度 PM3 生产
厂房技改前累计折旧系计入管理费用，2024 年度在制造费用中核算。
(3) 其他制造费用
其他制造费用 2024 年度较 2023 年度增长 225.52 万元，增长率 67.16%，主
要原因为：2024 年度为进一步提升 PM2、PM3 生产线的生产效率和进一步解决生
产中其他机器设备出现的问题，标的公司进行了一系列的维修或改进工作，导致
费用实际增长率为 34.27%，系低于产量增长率 47.72%，原因系受 2023 年中相关
生产线技改完成的影响，以及产线工人操作熟练度提升，生产效率得到较大提高。
综上分析，标的公司 2023 年度、2024 年度、2025 年 1-5 月成本料工费与产
量变化分析正常，具有合理性。
标的公司根据自身生产特点，建立了相对完善的内控制度和操作核算流程，
采用 ERP 对生产流程进行管理，在各个控制节点进行权限设置，相关生产内控制
度能够有效执行。材料经检验合格、与采购订单核对一致后按照实际收货数量办
理入库；生产部门以销定产安排生产，领用时经仓库管理员确认签字后生成材料
出库单，材料出库单再经生产部门领导审核签字，销售部门依据销售订单生成出
库申请单，经审核后流转到仓储部门；每月末，财务人员和仓储人员对结存情况
进行盘点，保证账实相符，盘点表经仓储和财务签字。工资主要分绩效和考勤，
绩效跟当月产量以及部门费用成本考核完成度挂钩，由各个部门进行统计完成情
况，财务部门汇总考核，经公司管理层批准后报人事部门核算绩效工资；考勤根
据打卡记录。每月人事部根据批准的绩效以及打卡工时记录核算工资；能源数据
每月按照抄表确认，按照实际耗用情况归集至生产成本。人事部门、财务部门、
生产部门、仓储部门职责分离，相互监督，确保产品成本核算的准确性和完整性。
综合以上 1-4 情况，标的公司成本核算方法符合会计准则，成本计算和结转
准确完整。
(七) 请公司在重组报告书中补充披露：（1）区分生产加工、产线建设，
披露报告期内标的公司采购主要内容和金额；（2）生产加工中，进一步区分委
托加工和一般贸易，披露采购内容和金额；（3）按照料工费，披露报告期内标
的公司成本结构情况
公司已在重组报告书“第四节 标的公司基本情况”之“九、标的公司主营
业务情况”之“（六）报告期内的采购情况”中区分生产加工、产线建设，补充
披露报告期内标的公司采购主要内容和金额。
公司已在重组报告书“第四节 标的公司基本情况”之“九、标的公司主营
业务情况”之“（六）报告期内的采购情况”中区分委托加工和一般贸易补充披
露生产加工中的采购内容和金额。
公司已在重组报告书“第九节 管理层讨论与分析”之“三、标的公司财务
状况和经营成果的讨论分析”之“（二）盈利能力分析”之“2、营业成本分析”
中补充披露报告期内按照料工费统计的标的公司成本结构情况。
(八) 核查程序和核查意见
针对上述事项，我们主要履行了以下核查程序：
(1) 获取并复核标的公司报告期内的采购明细表，按采购内容和用途分类，
并通过询问标的公司管理层和采购业务人员了解报告期内的采购政策、主要采购
内容及变化原因，同时结合标的公司和上市公司的合作模式变化情况和对标的公
司采购业务的审计情况，进一步检查与分析报告期内标的公司采购结构变化的原
因及合理性，以及是否与其产品结构、经营模式相匹配，采购数量、金额与其收
入规模变化是否相匹配。
(2) 区分生产加工、产线建设获取并检查标的公司前五大供应商明细表，并
通过查询天眼查企业信息专业网站、相关供应商官方网站及其他公开渠道信息以
及询问采购业务人员了解供应商的主要信息和经营情况；结合对标的公司业务发
展的了解、对报告期采购业务的审计情况检查分析标的公司采购的主要内容和主
要供应商发生变化的原因及合理性；询问标的公司及上市公司管理层了解双方是
否存在未披露的关联交易以及是否存在上市公司指定供应商的情况以及原因。
(3) 获取标的公司境外采购明细表并检查其采购内容、金额及占比是否准确；
询问标的公司及上市公司管理层以了解国际贸易政策对标的公司采购、价格及业
绩的影响及相关应对措施，结合对标的公司和上市公司的审计情况进一步分析国
际贸易政策对标的采购、价格及业绩的影响是否重大以及标的公司和上市公司的
相关应对措施是否合理有效。
(4) 获取并复核标的公司的成本结构明细表，结合标的公司所处发展阶段、
业务规模、业务模式和主要产品等信息分析标的公司成本结构是否与同行业、同
模式公司可比；结合标的公司业务发展和业务模式、主要产品变化等信息进一步
分析标的公司报告期内成本结构变化的原因及合理性。
(5) 询问标的公司管理层以了解公司存货的主要内容和备货政策；获取并检
查报告期各期末标的公司的存货明细表，根据存货的主要内容进行分类，并结合
标的公司的业务模式、备货政策分析各类存货备货规模的合理性；检查期后存货
进销存明细账，统计和分析各类存货期后去化情况及合理性；检查采购内容和存
货内容中是否包括采购自上市公司或其指定供应商的材料，并通过询问标的公司
及上市公司管理层、检查标的公司与上市公司的采购合同，并结合交易实质和业
务流程分析标的公司是否对采购的货物和存货具有控制权，以及账务处理是否准
确。
(6) 了解并评价标的公司的成本核算方法和会计处理是否准确，相关内控制
度是否完整有效；从生产成本计算单中选取样本检查料工费的成本归集是否完整
和分配方法是否合理，账务处理是否准确和经复核；对报告期各期主营业务成本
结转数量和主营业务收入结转数量进行对比，检查分析是否存在漏结转的成本；
编制报告期各期营业成本倒扎表，进一步分析标的公司成本结转是否完整和准确。
(7) 了解标的公司与供应商交易背景，检查招标手续或市场比价情况、采购
（服务）合同、收货（验收）记录、银行付款单据，并对重要供应商执行了询证、
访谈、核查供应商背景信息等核查程序。
我们对全部供应商采购发生额检查及函证情况如下：
项目 2025 年 1-5 月 2024 年度 2023 年度
采购金额（A） 3,059.10 8,443.13 10,015.36
检查金额（B） 2,782.31 7,608.35 8,242.06
检查比例（C=B/A） 90.95% 90.11% 82.29%
结合应付账款函证，选取项目函证采购金额，函证比例如下：
项目 2025 年 1-5 月 2024 年度 2023 年度
采购金额（A） 3,059.10 8,443.13 10,015.36
采购金额发函金额
（B）
发函比例（C=B/A） 70.53% 83.02% 71.75%
回函金额（D） 1,548.34 4.568.67 7,097.42
未回函替代性检查金
额（E)
回函与替代性检查合
计比例（F=(D+E)/B）
经核查，我们认为：
(1) 报告期内标的公司采购结构变化主要和标的公司与上市公司于 2022 年
开始合作，并达成自 2023 年 1 月 1 日起为期 3 年的托管经营合作后，其生产经
营模式、产品结构在报告期内发生重大变化相关，并与其产品结构、经营模式相
匹配，报告期采购数量、金额与其收入规模变化相匹配。
(2) 标的公司生产加工、产线建设的前五大供应商经营情况均正常，报告期
内标的公司采购的主要内容和主要供应商发生变化的主要原因和标的公司与上
市公司达成业务托管合作后其业务模式、主要产品发生变化以及业务规模稳步增
长相关；标的公司前五大供应商不为上市公司且不存在上市公司指定的供应商，
也和上市公司、标的公司不存在关联关系，标的公司与供应商之间交易的均在平
等自愿的基础上经协商一致达成，遵循了平等、自愿、等价、有偿的原则，采购
价格主要依据市场价格或双方协商一致确认，价格公允。
(3) 报告期内标的公司只于 2024 年度因购建 PM1 号生产线而向德国的
J.M.VOITH SE&CO.KG 公司采购了一套施胶机，除此外未发生境外采购事项；同
时标的公司为上市公司加工生产所需的浆板系上市公司进口后供货给标的公司，
因国际贸易政策对上市公司境外浆料采购的影响较小，进而对标的公司的影响也
较小。
(4) 标的公司的成本结构因其和同行业公司比较存在业务模式不同、主要产
品不同以及标的公司现阶段产能利用率和业务规模均明显偏低而不具备规模效
益等原因而与同行业公司存在一定的差异；标的公司报告期内成本结构变化的原
因主要和标的公司与上市公司达成业务托管合作后其业务模式转变为代工模式
为主以及主要产品结构随之发生变化相关，具有合理性。
(5) 报告期各期末，标的公司的存货主要系浆板、辅料、包装材料及五金备
件等原材料和为上市公司加工生产的各类库存商品，标的公司主要根据订单量备
货，备货规模合理，期后主要原材料基本上已正常领用消耗，库存商品均已实现
销售；标的公司采购内容和存货内容中存在一般贸易（净额法）下向上市公司采
购的主材浆板和少量采购自上市公司的包装材料但不存在上市公司指定供应商
的情况，标的公司对采购自上市公司的包装材料具有控制权但对一般贸易（净额
法）下向上市公司采购的主材浆板不具有控制权，标的公司对具有控制权的包装
材料按采购价格入账，对无控制权的主材浆板已按净额法予以抵消，不在标的公
司账面存货中体现。
(6) 标的公司成本核算方法合理，并根据自身生产特点，建立了相对完善的
内控制度和操作核算流程，相关内控制度能够有效执行，报告期内其成本结转完
整、准确。
(7) 公司已在重组报告书中补充披露按照生产加工和产线建设区分的报告
期内标的公司采购主要内容和金额，生产加工中按照委托加工和一般贸易区分的
采购内容和金额，按照料工费区分的报告期内标的公司成本结构情况。
五、关于毛利率和盈利水平
重组报告书披露，（1）2023 年和 2024 年，标的公司毛利率分别为 13.73%
和 21.32%；2023 年除高透成形纸（一般贸易）外，其他产品毛利率均为负；2024
年除高透成形纸（一般贸易）外，其他产品毛利率均有所上升；（2）2024 年，
标的公司主营业务毛利率高于同行业可比上市公司（14.27%），主要系标的公司
产品集中于毛利率相对较高的烟草工业用纸所致；（3）报告期内，标的公司管
理费用分别为 1,179.24 万元、1,928.36 万元、1,851.02 万元，包括折旧摊销
费、职工薪酬、各类服务费和修缮费等，占营业收入的比例分别为 40.01%、26.48%
及 16.78%，高于同行业平均水平；（4）报告期内，标的公司财务费用分别为
-2,247.81 万元和-226.96 万元；报告期各期末标的公司未分配利润分别为
-67,370.72 万元、-69,618.53 万元和-32,756.47 万元。
请公司在重组报告书“重大风险提示”中补充披露：标的公司未来盈利不及
预期和持续亏损风险。
请公司披露：（1）标的公司不同产品之间毛利率存在较大差异的原因和合
理性，量化分析 2023 年主要产品毛利率为负、2024 年毛利率上升的原因，高透
成形纸毛利率变动方向与其他产品存在差异的原因；（2）标的公司各类产品毛
利率与同行业公司可比产品毛利率的对比情况，进一步说明 2024 年标的公司综
合毛利率高于同行业可比公司的合理性；（3）如按照公允价格，测算标的公司
主要产品毛利率情况，进一步说明问题（2）；（4）结合折旧摊销具体内容、管
理人员构成及平均薪酬等，分析标的公司管理费用较高的原因和合理性，经营效
率是否较低及依据；管理费用构成是否与同行业公司可比，各类服务费和修缮费
的具体内容、与标的公司经营的关系、资金支付对象及具体情况、相关支出发生
的合理性；（5）标的公司财务费用较高的原因，结合未来资金需求和经营预期
等，说明是否将继续承担高额负债，是否将对标的公司和上市公司形成拖累，以
及对其经营业绩的影响；（6）具体分析标的公司持续亏损原因，2022 年-2024
年净利润规模变化原因，以及 2023 年收入上升但利润下降的原因；在累计未弥
补亏损较高的情况下，本次交易如何保护上市公司中小股东利益；（7）按照标
的公司产品服务公允价格并考虑合理托管费，测算标的公司业绩情况，进一步说
明标的公司未来是否存在持续亏损的风险。
请独立财务顾问和会计师核查并发表明确意见。（审核问询函问题 7）
(一) 标的公司不同产品之间毛利率存在较大差异的原因和合理性，量化分
析 2023 年主要产品毛利率为负、2024 年毛利率上升的原因，高透成形纸毛利率
变动方向与其他产品存在差异的原因
报告期内，标的公司各类产品毛利率情况如下：
项目 2025 年 1-5 月 2024 年度 2023 年度
卷烟纸（代工） 11.36% 8.63% -5.53%
普通成形纸（代工） 14.29% 15.38% -1.45%
普通成形纸（一般贸易） 20.85% 22.49% -3.84%
高透成形纸（一般贸易） 15.96% 32.25% 42.24%
其他纸类 14.33% 13.94% -49.95%
合计 15.24% 21.25% 13.68%
(1) 2023 年度及 2024 年度标的公司各类产品毛利率差异原因分析
标的公司 2023 年度及 2024 年度高透成形纸毛利率分别为 42.24%及 32.25%，
高于卷烟纸、普通成形纸等其他主要产品，具体原因分析如下：
①生产线改造因素
高透成形纸系由改造后的 PM3 生产线生产，原 PM3 生产线系标的公司于 2004
年从德国进口的生产线，购建时间晚于原 PM2 生产线，且由于破产重整后，标的
公司一直未打开高透成形纸产品市场，故该生产线长期处于停机保养状态，相较
PM2 生产线，该条生产线成新率更高，且更接近原厂出厂状态，有利于实施改造。
PM3 生产线于 2023 年 7 月开始试运行，当月即成功达到各项指标后顺利投产运
营，较 PM2 号生产线良品率爬坡过程大为缩短，影响高透成形纸 2023 年全年良
品率较 PM2 号机生产的卷烟纸、普通成形纸要高，进而导致高透成形纸毛利率较
高。高透成形纸、卷烟纸、普通成形纸 2023 年度及 2024 年度良品率情况如下：
良品率 2024 年度
高透成形纸 - 81.92% 81.92% 83.41%
卷烟纸 67.74% 75.22% 73.18% 80.03%
普通成形纸 67.49% 75.33% 71.94% 81.51%
②产品盈利能力
由于高透成形纸相较于卷烟纸和普通成形纸具有更高的技术壁垒及生产难
度，高透成形纸产品自身盈利能力更强，高透成形纸毛利率本身即高于卷烟纸和
普通成形纸。
③产品定价方式
标的公司 PM2 生产线生产的卷烟纸、普通成形纸主要用于出口，采用委托加
工模式，产品定价系结合上市公司自身相关产品单位成本、预估标的公司相关产
品单位成本，并给予标的公司一定合理利润的基础上经双方商议确定产品定价，
最终因标的公司上述产品实际单位生产成本高于定价谈判时预估的单位生产成
本，在此定价模式下标的公司的相关产品利润相对较低；PM3 生产线生产的高透
成形纸主要用于内销，采取一般贸易模式，在 2023 年度和 2024 年 1-7 月执行“按
恒丰公司对终端客户售价的 95%确定”销售价格，由于上市公司高透成形纸对终
端客户的销售利润本身相对较高，故在此定价模式下标的公司可获得的产品利润
和毛利率均更高。
相对于高透成形纸的高毛利率，标的公司卷烟纸（代工）、普通成形纸（代
工）的毛利率相对接近，主要原因是卷烟纸（代工）、普通成形纸（代工）由同
一条生产线（PM2）生产，标的公司和上市公司协商定价时预估的单位生产成本
也较为接近，确定的单位售价较为接近，但因排产量不同、具体型号差异等原因
导致不同产品实际单位成本存在差异，进而导致毛利率存在一定差异。
良品率上升和产量提升而有所上升，但普通成形纸（代工）毛利率上升幅度更大，
导致其毛利率与卷烟纸（代工）的毛利率差距拉大，主要原因为标的公司在 2024
年春节期间对 PM2 生产线完成了进一步改造升级：①升级施胶工艺：将浸涂工艺
调整为表涂工艺，纸张在施胶环节含水量大幅下降，降低了烘干成本，蒸汽单耗
量下降约 0.8 吨；②实施短循环系统改造：改造后产品纸病大幅减少，成品率提
升明显，平均日产提升，而上述改造中第①项改造主要影响普通成形纸，对卷烟
纸影响较小。以上改造使普通成形纸平均加工成本下降明显，毛利率上升。
普通成形纸（一般贸易）：2023 年度及 2024 年度，标的公司销售的普通成
形纸（一般贸易）金额较小，仅为 19.15 万元和 320.03 万元。其中 2024 年该类
产品因部分批次生产中使用了日常次品、边角料损纸回抄，投入浆板成本相对较
低，故毛利率较高。2023 年，标的公司销售的普通成形纸（一般贸易）毛利率
与卷烟纸（代工）、普通成形纸（代工）相对接近。
其他纸类：2023 年度及 2024 年，标的公司销售的其他纸类金额较小，仅为
纸类主要为消耗以前年度积压的库存，故销售单价较低，毛利率较低。2024 年，
标的公司销售的其他纸类毛利率与卷烟纸（代工）、普通成形纸（代工）相对接
近。
(2) 2025 年 1-5 月标的公司各类产品毛利率差异原因分析
利率较 2024 年有所上升。较 2023 年度和 2024 年度，各类产品的毛利率水平更
为接近。高透成形纸及卷烟纸毛利率变动具体分析如下：
销售价格的 95%”确定，变更为“恒丰纸业销售（对终端客户）高透成形纸含税
价格高于 18,300 元/吨的产品，按照 18,300 元/吨从锦丰纸业采购；恒丰纸业销
售高透成形纸含税价格低于 18,300 元/吨的产品，按照恒丰纸业售价平价从锦丰
纸业采购”，此价格调整影响标的公司该类产品平均售价下降，虽然 2025 年 4
月因阿拉巴马浆采购单价和天然气采购单价上升经协商后调增了销售价格 900
元/吨，但由于 2024 年 8 月调价的影响较大还是造成高透成形纸（一般贸易模式
净额法）2025 年 1-5 月平均售价较 2024 年下降；②因对标的公司于 2024 年下
半年开发的高透成形纸（一般贸易模式总额法）客户 2025 年 1-5 月订单量大幅
增长，该类销售占高透成形纸产品总销售收入的比例从 2024 年度 9.27%上升至
纸浆成本而毛利率较低。
司对 PM2 实施了进一步提高生产质量及效率的维修与技改工作，进一步提升了
升，影响单位成本下降及毛利率有所上升。
①2025 年 1-5 月，普通成形纸（代工）毛利率下降至 14.29%，主要系标的
公司统一了普通成形纸（代工）和普通成形纸（一般贸易）的质量标准，具体情
况如下：普通成形纸（一般贸易）的订单供货给国内客户，该等客户后续生产主
要使用高速纸机，对产品质量要求及单位成本相对更高。普通成形纸（代工）产
品的订单供货给海外客户，该等客户后续生产主要使用低速纸机，对产品质量要
求及单位成本相对较低。2025 年 1-5 月普通成形纸（一般贸易）的订单大幅上
升，标的公司在综合考虑每次切换生产工艺带来的调机成本影响及提高普通成形
纸（代工）产品质量更有利于稳定和开拓市场的因素，统一了普通成形纸（代工）
和普通成形纸（一般贸易）的质量标准，即均按适应高速纸机的质量标准执行，
进而影响 2025 年 1-5 月普通成形纸（代工）单位成本有所上升，毛利率略有下
降。
②2025 年 1-5 月，普通成形纸（一般贸易）毛利率小幅下降至 20.85%，主
要原因系受对终端客户销售价格波动影响，本年普通成形纸（一般贸易）销售单
价略有下降。
综上，标的公司不同产品之间毛利率存在较大差异主要系各类产品的销售模
式和定价方法不同、产品结构不同以及相关生产设备的生产效率和生产人员技术
熟练度不同有关，具备合理性。
标的公司 2023 年度及 2024 年度产品结构如下：
单位：万元
产品名称
收入 占比 收入 占比
卷烟纸（代工） 3,661.68 34.00% 2,487.71 35.36%
普通成形纸（代工） 1,322.32 12.28% 1,384.55 19.68%
普通成形纸（一般贸易总额
法）
高透成形纸（一般贸易净额
法）
高透成形纸（一般贸易总额
法）
其他纸类 355.02 3.30% 224.91 3.20%
合计 10,770.25 100.00% 7,034.93 100.00%
从上表可知，自 2023 年标的公司与上市公司开展委托管理合作后，标的公
司 2023 年度和 2024 年度卷烟纸（代工）、普通成形纸（代工）及高透成形纸（一
般贸易净额法）等烟用产品（烟草工业用纸）的销售占比接近或超过 90%，以下
针对这三类主要产品进行分析。
标的公司 2023 年度和 2024 年度主要产品单位售价、单位成本及毛利率变动
情况如下：
产品 项目 2024 年度 2023 年度
单位售价（元/吨） 5,730.02 5,711.72
卷烟纸（代工） 单位成本（元/吨） 5,235.30 6,027.85
毛利率 8.63% -5.53%
单位售价（元/吨） 5,682.51 5,500.00
普通成形纸（代工） 单位成本（元/吨） 4,808.40 5,579.95
毛利率 15.38% -1.45%
高透成形纸（一般 单位售价（元/吨） 12,346.04 12,988.10
产品 项目 2024 年度 2023 年度
贸易净额法） 单位成本（元/吨） 8,079.19 7,501.43
毛利率 34.56% 42.24%
从上表可知，标的公司 2023 年主要产品毛利率为负及 2024 年毛利率上升系
卷烟纸（代工）及普通成形纸（代工）2023 年度毛利率为负及 2024 年毛利率上
升所致。具体分析如下：
(1)单位售价的影响
卷烟纸（代工）：2024 年度单位售价 5,719.46 元/吨与 2023 年度单位售价
普通成形纸（代工）：2023 年度单位售价为 5,500 元/吨，与当年度标的公
司与上市公司合同约定价格 5,500 元/吨一致，2024 年度单位售价从 2023 年度
议价申请并经双方协商后，对普通成形纸销售价格上调 200 元，即调整至 5,700
元/吨。
(2) 单位成本的影响
标的公司 2023 年度及 2024 年度卷烟纸（代工）及普通成形纸（代工）单位
成本变动情况如下：
项目 销量（吨）
原材料 人工 制造费用 合计
卷烟纸（代工） 6,390.35 1,512.54 638.45 3,084.31 5,235.30
普通成形纸（代工） 2,327.00 1,127.99 754.24 2,926.17 4,808.40
项目 销量（吨）
原材料 人工 制造费用 合计
卷烟纸（代工） 4,355.45 1,871.53 906.94 3,249.38 6,027.85
普通成形纸（代工） 2,517.36 1,227.39 1,093.18 3,259.38 5,579.95
从上表可知，2023 年度卷烟纸（代工）及普通成形纸（代工）毛利率为负
以及 2024 年度毛利率上升主要系 2023 年度上述产品单位成本大幅高于 2024 年
度单位成本，也高于 2023 年度销售单价。
相关生产线技改试运行期较长和良品率爬坡的影响较大，具体分析如下：
随着标的公司与上市公司托管协议达成，在上市公司的协助下，标的公司开
始对相关生产线设备进行改造和扩建。其中卷烟纸、普通成形纸、吸管包装纸由
改造后的 PM2 生产线生产。原 PM2 生产线系标的公司于 1998 年从法国进口的生
产线，由于生产线购进时间较早，且自竹浆纸业通过破产重整接手标的公司以来，
机器磨损度较 PM3 生产线相对较高，
PM2 生产线系标的公司生产经营的主力设备，
且在不同时期为生产其他纸类产品而做过多次改造，进而导致本次以生产卷烟纸、
普通成形纸和吸管包装纸为主要目的的技改工作实施起来较为复杂和困难，导致
试运行期间较长。
在与上市公司开始合作后，标的公司于 2022 年下半年开始改造原 PM2 生产
线，并于 2022 年底开始试运行，为解决上市公司相关产品产能不足的问题，对
该条生产线系采取边生产边调试改进的方法，最终于 2023 年 7 月达到良品率较
为理想的状态，2023 年及 2024 年标的公司 PM2 生产线良品率爬坡情况如下：
良品率 2024 年度
卷烟纸 67.74% 75.22% 73.18% 80.03%
普通成形纸 67.49% 75.33% 71.94% 81.51%
由于试运行期间 PM2 号线的良品率较低，结合试运行期间产量爬坡的影响，
综合影响 2023 年 1-6 月产出的卷烟纸、普通成形纸单位成本大幅高于产品售价，
造成当年度毛利率为负。
着订单的稳步增长，产量增长，单位成本也逐渐下降，相关产品的毛利率较 2023
年度大幅上升。
(3) 上市公司与标的公司之间的交易定价
结合恒丰纸业卷烟纸生产情况及对锦丰纸业技改效果评估，预估锦丰纸业卷
烟纸单位成本约在 5,200 元/吨左右，参考 10%成本加成率并经双方商议后，最
终定价为 5,700 元/吨。
初步预估锦丰纸业普通成形纸单位成本约在 5,100 元/吨左右，按照 10%成本加
成率，约 5,610 元/吨，经双方协商最终定价 5,500 元/吨。2024 年度，经双方
协商，同意将加工费统一调整至 5,700 元/吨。
税销售价格的 95%确定。2024 年 8 月，经上市公司与标的公司协商一致，对于一
般贸易模式下的高透成形纸调整价格政策：“恒丰纸业销售（对终端客户）高透
成形纸含税价格高于 18,300 元/吨的产品，按照 18,300 元/吨从锦丰纸业采购；
恒丰纸业销售高透成形纸含税价格低于 18,300 元/吨的产品，按照恒丰纸业售价
平价从锦丰纸业采购”。
(4) 标的公司各产品毛利率分析
毛利率低于 10%成本加成率，主要系 2023 年度 PM2 生产线尚未完成改造，实际
单位成本较预计单位成本高。
卷烟纸单位成本 5,200 元/吨基本保持一致，10%的成本加成率换算为毛利率与卷
烟纸（加工）实际毛利率基本一致。2024 年度，普通成形纸（加工）单位成本
为 4,808.40 元/吨，低于预估锦丰纸业普通成形纸单位成本 5,100 元/吨，主要
系标的公司在 2024 年春节期间对 PM2 生产线升级施胶工艺，以上改造使普通成
形纸平均加工成本下降明显，毛利率高于预期。
标的公司按其目前一般贸易模式（净额法）和委托加工模式下的单位成本，
加上直接采购自上市公司并用于加工生产对方高透成形纸产品的纸浆成本或上
市公司直接供应的用于生产卷烟纸、普通成形纸的纸浆成本，按照各类市场售价
扣除 5%费用率作为销售价格，模拟测算出 2023 年度及 2024 年度标的公司高透
成形纸毛利率，并将其与上市公司高透成形纸毛利率进行对比，情况如下：
项目 2024 年度 2023 年度
标的公司高透成形纸毛利率（按照终
端销售价格的 95%模拟测算的全额法 25.74% 25.51%
下的毛利率）
上市公司高透成形纸毛利率 24.21% 25.55%
标的公司按照终端销售价格的 95%模拟测算的全额法下高透成形纸毛利率与
上市公司高透成形纸毛利率相近，如按照终端销售价格测算则高于上市公司高透
成形纸毛利率，主要原因如下：
①上市公司对外销售的高透成形纸中包含了向标的公司采购并直接对外销
售的高透成形纸，该部分高透成形纸，上市公司赚取 5%的利润，降低了上市公
司高透成形纸的整体毛利率。
②对于向西南地区运输的高透成形纸，若由标的公司直接运输产品，较上
市公司运输可以平均节省物流运输成本 800-1,000 元/吨，占高透成形纸单价的
比例约为 4%-5%左右。
报告期内，标的公司各类产品毛利率变动情况如下：
项目 2024 年度 2023 年度 月毛利率 毛利率变动
月
变动情况 情况
卷烟纸（代工） 11.36% 8.63% -5.53% 2.73% 14.16%
普通成形纸（代工） 14.29% 15.38% -1.45% -1.09% 16.83%
普通成形纸（一般贸
易）
高透成形纸（一般贸
易）
注：毛利率变动情况指 2025 年 1-5 月毛利率与 2024 年度以及 2024 年度毛
利率与 2023 年度毛利率的差额。
上表中，卷烟纸（代工）、普通成形纸（代工）、普通成形纸（一般贸易）
产品毛利率 2024 年度较 2023 年度上升，主要原因系前述生产线改造试运行期间
良品率爬坡缓慢的原因导致上述产品 2023 年度毛利率出现负数，而 2024 年不利
因素消除后毛利率上升，而高透成形纸 2024 年度毛利率较 2023 年度下降。2025
年 1-5 月卷烟纸（代工）、普通成形纸（代工）、普通成形纸（一般贸易）产品
毛利率总体保持稳定，但是高透成形纸毛利率下降幅度相对较大。高透成形纸毛
利率变动与其他产品存在差异的原因具体分析如下：
加了部分总额法核算的收入，高透成形纸一般贸易净额法及一般贸易总额法下的
收入占比及毛利率情况如下：
毛利率
项目 2025 2024 年
收入占 收入占 2024 2023 1-5 月
年 1-5 度变动
比 比 年度 年度 变动情
月 情况
况
高透成形纸（一般贸
易净额法）
高透成形纸（一般贸
易总额法）
合计 100.00% 100.00% 15.96% 32.25% 42.24% -16.28% -10.00%
由上表可知，2024 年度高透成形纸毛利率变动方向与其他产品相反以及 2025 年
下降以及产品结构变化所致，具体分析如下：
(1) 高透成形纸（一般贸易净额法）毛利率下降
高透成形纸（一般贸易净额法）单位售价、单位成本及毛利率变动情况：
产品 项目 2024 年度 2023 年度
月
单位售价（元/吨） 9,764.28 12,346.04 12,988.10
高透成形纸（一般
单位成本（元/吨） 7,777.17 8,079.19 7,501.41
贸易净额法）
毛利率 20.35% 34.56% 42.24%
从上表中可以看出，高透成形纸（一般贸易净额法）2024 年度毛利率较 2023
年度下降，系 2024 年度较 2023 年度单位售价下降以及单位成本上升所致。2025
年 1-5 月毛利率较 2024 年度下降，主要系 2025 年 1-5 月较 2024 年度单位售价
下降所致。
式为上市公司生产高透成形纸。在此模式下上市公司作为贸易商向标的公司采购
高透成形纸后直接销售给终端客户，标的公司向上市公司销售价格按照上市公司
向终端客户含税销售价格的 95%确定。
上述定价机制运行一段时间后，上市公司出于双方应合理承担风险和分享利
润的考虑，经上市公司提出并与标的公司协商后，2024 年 8 月起，根据《恒丰
纸业与锦丰纸业关联交易价格执行方案》，不再执行原按恒丰纸业对其终端客户
售价的 95%向锦丰纸业采购的交易定价方法，而是执行以下价格政策：“恒丰纸
业销售（对终端客户）高透成形纸含税价格高于 18,300 元/吨，按照 18,300 元/
吨采购锦丰纸业产品；恒丰纸业销售高透成形纸含税价格低于 18,300 元/吨，按
照恒丰纸业售价平价采购锦丰纸业产品”。其中 18,300 元/吨系恒丰纸业对其自
行生产由锦丰代工的这类高透成形纸的单位生产成本和锦丰纸业为实现将产出
货物送达终端客户的平均运费为合理的成本基础，并参考恒丰纸业的期间费用率，
最终确定成本加成率为 10%（作为交易对手的合理利润率），据此，计算出拟调
整采购单价至 18,300 元/吨。上述定价机制调整并结合恒丰纸业对锦丰纸业的订
单情况导致标的公司 2024 年度该类产品单位售价有所下降。
由于上述价格调整系从 2024 年 8 月起开始执行，故该次调价仅对 2024 年
年 1-5 月整个期间都产生重大影响。
由于 2024 年 8 月的调价政策影响标的公司高透成形纸（一般贸易净额法）
毛利率下降较大，同时因 2025 年 1-3 月用于生产高透成形纸的阿拉巴马浆采购
单价较 2024 年度上升，经标的公司提出并与上市公司协商后，2025 年 4 月 11
日起执行以下价格政策：“恒丰纸业销售（对终端客户）高透成形纸含税价格高
于 19,200 元/吨，按照 19,200 元/吨采购锦丰纸业产品；恒丰纸业销售高透成形
纸含税价格低于 19,200 元/吨，按照恒丰纸业售价平价采购锦丰纸业产品”。该
次价格调整虽影响标的公司高透成形纸（一般贸易净额法）产品平均售价有所上
升，但经调整后的价格还是低于 2024 年 8 月价格调整前的售价水平，在上述情
况下，2025 年 1-5 月高透成形纸（一般贸易净额法）产品平均售价相比 2024 年
度平均售价下降，在 2025 年 1-5 月高透成形纸（一般贸易净额法）产品单位成
本变动较小的情况下，销售单价下降系 2025 年 1-5 月高透成形纸（一般贸易净
额法）产品毛利率较 2024 年度毛利率大幅下降的主要原因之一。
项目 销量（吨）
直接材料 直接人工 制造费用 合计
高透成形纸（一
般贸易净额法）
项目 销量（吨）
直接材料 直接人工 制造费用 合计
高透成形纸（一
般贸易净额法）
项目 销量（吨）
直接材料 直接人工 制造费用 合计
高透成形纸（一
般贸易净额法）
①单位原材料成本
在上市公司供料阶段性紧张的背景下，标的公司为保障高透成形纸的生产，
需要自采部分浆板用于生产，该部分自采原材料成本在核算中不按净额法抵减相
应成本。2024 年度，标的公司自采原材料规模较 2023 年度减少，相应摊薄单位
产品所承担的原材料成本，致使 2024 年度单位原材料成本同比降低。2025 年 1-5
月，标的公司自采原材料规模较 2024 年度有所增加，相应增加单位产品所承担
的原材料成本，致使 2025 年 1-5 月单位原材料成本较 2024 年度有所增加。
②单位直接人工成本
产品 项目 2025 年 1-5 月 2024 年度 2023 年 7-12 月
总人工成本（万
元）
高透成形纸（一
销量（吨） 1,201.04 3,756.22 2,247.14
般贸易净额法）
单位人工成本
（元/吨）
年 PM3 号生产线于当年 7 月完成改造并顺利投产，2023 年 7-12 月实现销量
年全年实际销量为 3,756.22 吨，较 2023 年年化销量下降约 738.06 吨。销量下
降主要系 2024 年受春节期间停产、设备维护影响接单以及用电高峰期政府限电
等因素影响，导致 2 月、6 月、8-9 月产量较低，相应提高了单位产品所分摊的
直接人工成本。2025 年 1-5 月单位人工成本较 2024 年度下降 179.27 元，主要
原因是随着生产工人生产技术更为熟练，生产效率提升，同时产量（年化）有所
增长影响单位人工成本有所下降。
③单位制造费用
产品 项目 2025 年 1-5 月 2024 年度
月
制造费用（万
高透成形纸 494.09 1,737.30 864.53
元）
产品 项目 2025 年 1-5 月 2024 年度
月
（一般贸易净 销量（吨） 1,201.04 3,756.22 2,247.14
额法） 单位制造费用
（元/吨）
制造费用存在部分人工、折旧等固定支出，受前述年化销量下降的影响，导致
的问题和进一步提升 PM3 生产线的生产效率，标的公司进行了一系列的维修技改
工作，发生较多维修技改费，进一步推动了单位制造成本的上升。2025 年 1-5
月单位制造费用较 2024 年度下降了 511.24 元，主要系 2025 年 1-5 月产量（年
化）较高，降低了制造费用中累计折旧、工资中的固定薪酬部分等单位固定制造
费用；同时 2025 年 1-5 月未再发生大额 PM3 生产线维修技改工作，维修费用及
改造费用大幅下降。
(2) 产品结构变化
司开拓了第三方新客户，与销售给上市公司的高透成形纸产成品不同的是，对该
客户销售的系高透成形纸（辊纸），即未经最终分切工序的高透成形纸产品，因
对该类销售采用全额法核算，且为开发新客户前期产品定价较低，故毛利率低于
净额法下核算的高透成形纸毛利率，因该类模式下的销售收入占 2024 年度全部
高透成形纸当年销售收入比例达 9.27%，进而拉低了 2024 年度高透成形纸产品
整体毛利率。2025 年 1-5 月，该类模式下的销售收入占 2025 年 1-5 月全部高透
成形纸当年销售收入比例达 36.29%，影响进一步增大。
综上，2024 年度高透成形纸毛利率下降的主要原因为：（1）2024 年 8 月起
标的公司与上市公司之间高透成形纸定价机制调整导致该类产品单位售价有所
下降；（2）2024 年度部分月份开机率不足，产销量下降进而引起人工费用和制
造费用中的单位固定成本上升；（3）2024 年度高透成形纸产品销售增加了高透
成形纸（一般贸易总额法）模式，因该类模式下的毛利率低于高透成形纸（一般
贸易净额法）模式下的毛利率，进而影响 2024 年度高透成形纸产品综合毛利率
下降。2025 年 1-5 月高透成形纸毛利率继续大幅下降，主要系前述（1）和（3）
对 2025 年 1-5 月高透成形纸毛利率的影响较大。
(二) 标的公司各类产品毛利率与同行业公司可比产品毛利率的对比情况，
进一步说明 2024 年标的公司综合毛利率高于同行业可比公司的合理性
标的公司销售收入主要来自于为上市公司加工生产包括卷烟纸、普通成形纸、
高透成形纸在内的烟草工业用纸。同行业公司中，恒丰纸业、民丰特纸、仙鹤股
份披露其产品中有烟草工业用纸，根据上述情况选择存在可比产品类别的同行业
公司列示其烟草工业用纸收入占比及毛利率情况对比如下：
名称 可比产品名称 项目 2024 年度 2023 年度
月
占当期主营业务收入
的比例
恒丰纸业 烟草工业用纸
毛利率 24.92% 25.38% 24.85%
占当期主营业务收入
烟草工业用纸（卷 的比例
民丰特纸
烟纸）
毛利率 30.01% 28.42% 28.45%
占当期主营业务收入
烟草工业用纸（烟 的比例
仙鹤股份
草行业配套系列）
毛利率 23.44% 22.81% 16.48%
占当期主营业务收入
的比例
标的公司 烟草工业用纸
毛利率 15.33% 21.57% 15.83%
注：民丰特纸、仙鹤股份数据取自其 2025 年度半年报数据，为 2025 年 1-6 月发
生额。
由上表可知，标的公司 2024 年度烟草工业用纸毛利率为 21.57%，未高于其
他同行业上市公司烟草工业用纸毛利率。标的公司销售收入中烟草工业用纸占比
较同行业可比上市公司高，而烟草工业用纸的毛利率高于其他纸类产品的毛利率，
因此 2024 年度标的公司综合毛利率较同行业公司高；2025 年 1-5 月标的公司烟
草工业用纸毛利率为 15.33%，未高于其他同行业上市公司烟草工业用纸毛利率，
且较 2024 年度毛利率下降 6.24 个百分点，主要原因系高透成形纸产品毛利率下
降较大，具有合理性。
(三) 如按照公允价格，测算标的公司主要产品毛利率情况，进一步说明问
题（2）
如假设标的公司系一家独立运营，并自行采购浆料进行生产销售的企业，其
在各类销售、采购业务中的身份均是主要责任人，按其目前一般贸易模式（净额
法）和委托加工模式下的单位成本，加上直接采购自上市公司并用于加工生产对
方高透成形纸产品的纸浆成本或上市公司直接供应的用于生产卷烟纸、普通成形
纸的纸浆成本，按照各类市场售价扣除标的公司应承担的销售费用及研发费用
（按 5%费用率）作为销售价格（即标的公司对上市公司的销售价格按上市公司
自标的公司采购该类产品的终端市场销售价格的 95%确定，对外部第三方的销售
价格按实际售价确定），模拟测算出标的公司在全额法模式下的主要产品毛利率
如下：
单位：元/吨
产品名称
单位售价 单位成本 毛利率 单位售价 单位成本 毛利率 单位售价 单位成本 毛利率
高透成形纸 18,155.75 14,191.27 21.84% 18,919.79 13,939.01 26.33% 19,634.48 14,143.72 27.96%
卷烟纸 10,105.15 8,668.88 14.21% 10,261.71 9,011.44 12.18% 11,231.50 10,671.13 4.99%
普通成形纸 10,258.97 8,879.11 13.45% 10,298.63 9,440.73 8.33% 11,835.73 10,962.51 7.38%
综合 12,539.91 10,372.79 17.28% 12,950.68 10,624.24 17.96% 13,465.25 11,605.81 13.81%
从上表模拟测算结果可知，2024 年度及 2025 年 1-5 月标的公司主要产品毛
利率低于同行业可比上市公司，主要系考虑各类市场售价扣除标的公司应承担的
销售费用及研发费用（按 5%费用率）作为销售价格所致，如考虑还原该部分 5%
费用率，标的公司主要产品毛利率与同行业上市公司烟草工业用纸毛利率具备可
比性。标的公司综合毛利率较同行业公司高，主要系其产品结构中毛利率相对较
高的烟草工业用纸占比较高所致。按照前述测算后，标的公司各类产品毛利率变
化情况分析如下：
高透成形纸 2024 年度毛利率较 2023 年度毛利率略有下降，主要原因系生产
该类产品的 PM3 生产线在 2023 年中安装调试及试运行较为顺利，产品良品率及
产量很快趋于稳定，2024 年度产品单位成本较 2023 年度未发生重大波动，但销
售价格有所下降所致。
标的公司逐渐开发外部第三方客户，对该类客户主要销售高透成形纸辊纸，该类
产品较高透成形纸最终成品因未完成分切工序，故产品售价均相对最终产品较低，
该类产品毛利率低于销售给上市公司的高透成形纸毛利率。2025 年 1-5 月，高
透成形纸辊纸产品销售占比大幅上升，进而影响高透成形纸销售单价有所下降，
同时，因高透成形纸生产所需的阿拉巴马浆采购价格有所上升，单位成本有所上
升，以上综合影响 2025 年 1-5 月高透成形纸毛利率下降较大。
卷烟纸 2023 年毛利率较低，主要原因系 2023 年上半年生产卷烟纸及普通成
形纸的 PM2 生产线处于边生产边试运行阶段，直至年中才完成试运行和达产，因
前期良品率较低进而影响 2023 年度该类产品毛利率较低。
卷烟纸 2024 年毛利率较 2023 年大幅上升，主要系随着技改完成和生产工人
技术水平逐渐熟练，生产效率提升较大，同时卷烟纸订单量稳步增长，影响单位
固定成本下降，进而影响单位成本下降，综合影响 2024 年度卷烟纸毛利率大幅
上升。
卷烟纸 2025 年 1-5 月毛利率继续有所上升，主要原因系 2024 年度标的公司
对 PM2 实施了进一步提高生产质量及效率的维修与技改工作，进一步提升了 2025
年 1-5 月的良品率，同时随着生产工人操作熟练度逐步提升，生产效率提升，影
响单位成本下降及毛利率有所上升。
普通成形纸 2023 年毛利率较低，主要原因与上述 2 中卷烟纸毛利率变化情
况中说明一致。
利率变化情况中所述原因，2024 年普通成形纸单位成本大幅下降，同时，2024
年度普通成形纸销售价格较 2023 年度亦有所下降，但下降幅度小于单位成本下
降幅度，综合影响普通成形纸 2024 年度毛利率系略有上升。
普通成形纸 2025 年 1-5 月毛利率上升至 13.45%，主要原因系：①普通成形
纸（代工）产品因外销客户单价有所上涨及生产普通成形纸的纸浆（布阔浆等）
市场价格下降而毛利率有所上升；②产品毛利率相对较高的普通成形纸（一般
贸易）产品销售收入占全部普通成形纸销售收入的比例从 2024 年度 19.49%上升
至 2025 年 1-5 月为 54.30%。
(四) 结合折旧摊销具体内容、管理人员构成及平均薪酬等，分析标的公司
管理费用较高的原因和合理性，经营效率是否较低及依据；管理费用构成是否与
同行业公司可比，各类服务费和修缮费的具体内容、与标的公司经营的关系、资
金支付对象及具体情况、相关支出发生的合理性
理费用较高的原因和合理性，经营效率是否较低及依据
(1) 结合折旧摊销具体内容、管理人员构成及平均薪酬等，分析标的公司管
理费用较高的原因和合理性
报告期内标的公司管理费用结构如下：
单位：万元
项目 占比 2024 年度 占比 2023 年度 占比
职工薪酬 257.07 52.23% 638.77 34.37% 479.39 24.83%
折旧及摊销费 131.40 26.70% 484.29 26.06% 582.93 30.19%
咨询及中介服务费 5.06 1.03% 359.45 19.34% 37.66 1.95%
安保环境服务费 13.28 2.70% 63.76 3.43% 77.20 4.00%
技术服务费 24.13 4.90% 76.00 4.09% 107.70 5.58%
修缮费 1.81 0.37% 11.31 0.61% 439.99 22.79%
办公费 18.05 3.67% 75.61 4.07% 81.12 4.20%
交通费 3.38 0.69% 13.83 0.74% 25.27 1.31%
差旅费 8.39 1.71% 15.18 0.82% 26.71 1.38%
业务招待费 9.03 1.83% 7.73 0.42% 22.00 1.14%
其他 20.63 4.19% 112.49 6.05% 50.82 2.63%
合计 492.23 100.00% 1,858.41 100.00% 1,930.79 100.00%
营业收入 4,591.92 - 11,029.01 - 7,282.37 -
管理费用率 10.72% - 16.85% - 26.51% -
从上表可知，影响标的公司各年度管理费用发生额较高的主要原因是：各年
度职工薪酬、折旧及摊销费发生额均较大，除此外 2023 年度修缮费和 2024 年度
咨询及中介服务费用发生额较大，但属于偶发性费用，具体分析如下：
标的公司报告期各期折旧与摊销的具体内容如下：
单位：万元
项目 内容 2025 年 1-5 月 2024 年度 2023 年度
办公楼、公寓、道路等
固定资产折旧 折旧
办公设备折旧 6.50 15.75 10.57
项目 内容 2025 年 1-5 月 2024 年度 2023 年度
办公车辆折旧 0.10 0.18 0.07
技改闲置及停工期间
机器设备折旧
生产厂房未开机期间
的折旧
小计 107.85 428.52 527.95
办公大楼土地使用权 19.51 46.10 51.69
无形资产摊销
小计 19.51 46.10 51.69
装修费 4.04 5.72
长期待摊费用
维修费 3.95 3.29
摊销
小计 4.04 9.67 3.29
合计 131.40 484.29 582.93
注：上表中生产厂房未开机期间的折旧费用主要系 PM3、PM4 生产线厂房和当时闲置并已于
之后拆除重建的库房未投入生产使用期间计提的累计折旧。
标的公司报告期内折旧与摊销费主要系固定资产折旧及无形资产摊销，主要
来自于 2006 年建成的办公大楼、员工宿舍计提的折旧和土地使用权摊销。同时，
相较于正常经营的公司，标的公司报告期内前期因缺乏订单停工，中期因技改停
工而有部分生产用固定资产折旧或无形资产摊销计入了管理费用，导致报告期内
折旧及摊销费发生额及占比均较高的原因。随着标的公司与上市公司达成业务托
管合作，并在上市公司协助下完成相关生产线的技改，生产经营情况改善，该部
分因特殊原因计入管理费用的累计折旧预计未来将相应减少。
标的公司报告期内管理人员构成及平均薪酬情况如下：
单位：万元
类别 2024 年度 2023 年度
月
管理人员薪酬 257.07 638.77 479.39
管理人员平均人数(人) 44 44 40
标的公司管理人员平均薪酬 5.84 14.52 11.98
工资总额 60.92 148.16 49.43
高层 人数 3 3 1
管理人员职级分布 平均工资 20.31 49.39 49.43
工资总额 24.09 58.94 54.89
中层
人数 2 2 2
平均工资 12.05 29.47 27.45
工资总额 172.06 431.67 375.06
普通 人数 39 39 37
平均工资 4.41 11.07 10.14
注：上表系报告期各年度计入管理费用中的人员工资及分布情况。其中：高层为总经理及副
总经理级别，中层为部门经理级别，普通人员主要包括行政及人力资源部人员、财务人员、
食堂及后勤人员、仓管人员、安保人员等基层职员。上述人员中高层人员和中层人员主要由
股东委派，其余人员系根据定岗定编情况并结合长期发展需要综合考量后进行市场招聘。
从上表可知，报告期内标的公司管理费用中薪酬费用总额和人均薪酬均逐步
上升，主要和标的公司发展情况相关。2022 年度标的公司处于刚恢复生产不久
的阶段，为保障标的公司的正常生产经营，需保证基本的管理岗位和配备适量的
管理人员，但该阶段标的公司订单不足且经营亏损较大，几乎没有绩效奖金，故
人均工资相对较低。2023 年起，随着标的公司与上市公司达成业务托管合作后
引入上市公司在特种纸领域的先进管理经验，
重新优化流程，在 2023 年度和 2024
年度营业收入大幅增长和业绩持续提升的情况下，新增部分管理人员。同时为鼓
励员工积极性，发放的奖金增加，管理人员人均工资逐步增长。2025 年 1-5 月，
管理人员结构和人数未发生变化，平均工资（年化）较 2024 年度比较较为稳定。
标的公司管理人员平均薪酬与成都市城镇单位就业人员年平均工资对比情
况如下：
单位：万元
项目 2024 年 2023 年
成都市城镇单位就业人员年平均工资 - 10.06
标的公司管理人员平均薪酬 14.52 11.98
由上表可知，标的公司管理人员平均薪酬略高于成都市城镇单位就业人员年
平均工资，标的公司管理人员平均薪酬具备合理性。
①2023 年度
标的公司对整个厂区进行全方位的检查，对清查出的因年久失修而存在安全、
卫生、故障隐患等问题进而影响标的公司生产经营效率以及影响公司整体面貌形
象的基础设施或产线项目进行多项修缮或美化工程，为此当年度修缮费发生
②2024 年度
确的掌握政府补助相关政策，并更好的申报“绿色节能、智能制造技术改造项目”、
“温江区产业扶持专项资金”等政府补助项目，而聘请第三方中介机构提供专业
咨询及辅导服务，
并于同年成功获取与资产相关的政府补助资金合计约 2,805.30
万元，为此发生相关咨询及服务费 331.19 万元（不含税）。该类咨询服务费系
为获取对标的公司未来发展至关重要的重大政府补助服务，因该类重大补助项目
对申报材料专业度要求较高，故需聘请专业机构给予辅导和支持。因类似重大政
府补助是否发生与政府扶持政策变化情况有关，不具备规律性和经常性，因此相
应的咨询服务费也并非具备规律性和经常性支出。
综上所述，报告期内标的公司管理费用较高主要原因是各年度职工薪酬、折
旧与摊销费发生额较大，同时个别年度因特别情况而存在部分偶发费用，如 2023
年度发生的大额修缮费、2024 年度发生的大额咨询及中介服务费等，标的公司
管理费用具备合理性。
(2) 经营效率是否较低及依据
报告期内，标的公司与同行业可比上市公司的管理费用率（管理费用/营业
收入）对比情况如下：
证券简称 2025 年 1-5 月 2024 年度 2023 年度
恒丰纸业 3.43% 3.64% 3.97%
民丰特纸 9.23% 6.38% 4.76%
仙鹤股份 1.70% 1.69% 1.72%
五洲特纸 1.13% 1.41% 1.47%
荣晟环保 2.42% 2.21% 2.04%
齐峰新材 2.62% 2.18% 2.27%
华旺科技 1.48% 1.48% 1.31%
平均值 3.14% 2.71% 2.50%
标的公司 10.72% 16.85% 26.51%
从上表可知，标的公司报告期内管理费用率大幅高于同行业公司，主要系以
下原因：
标的公司自 2016 年完成破产重整后，因烟用产品市场的特殊性，一直未能
打开该市场，导致公司生产经营长期处于停滞状态，自 2021 年才全面恢复生产，
导致 2022 年度公司尚处在业务发展起步阶段，订单量较少；2023 年起随着和上
市公司开始业务托管合作，标的公司完成了相关产品生产线的技改，同时订单量
稳步增长，营业收入也随之大幅增长，但因业务托管合作带来销售模式的转变，
无论在以委托加工还是以一般贸易（净额法）的方式为上市公司加工生产相关产
品的模式下，标的公司的业务收入中都不含主材浆板的价格。经查阅同行业公司
的公开披露信息，未见以委托加工或净额法核算收入为主的公司，导致标的公司
的在同等订单量增长情况下，收入增幅要低于同行业公司。
标的公司历史上曾系国内烟草工业用纸领域内的知名企业之一，因所处造纸
行业的生产经营特点，其长期资产投入较大，已具备一定的资产规模。后续随着
破产重整引入的投资人竹浆纸业为恢复生产和打开烟用产品市场而持续投入固
定资产改造或扩建，造成标的公司相关长期资产在报告期内账面价值较高，还因
报告期内标的公司曾处于因订单不足或生产线技改而停产状态，综合影响管理费
用中固定资产累计折旧、无形资产摊销等固定费用金额较大。
为维持标的公司的生产经营，标的公司需配备基本的管理人员，同时，这部
分人员的薪酬支出中相当部分为固定费用，故在标的公司目前还在业务发展前期
阶段情况下，该类费用的效应还未被充分利用，反映在目前销售规模下该类费用
占收入比重较大，但随着未来标的公司收入的快速增长，该类费用占收入的比例
会降低。
报告期内标的公司个别年度因特别情况而存在部分偶发费用，如 2023 年度
发生的大额修缮费、2024 年度发生的大额咨询及中介服务费等。
综上分析，标的公司在其 2016 年完成破产重整前即通过多年经营积累了较
固定资产和土地使用权资产。2022 年度，标的公司开始与上市公司开展业务合
作，随后进一步达成于 2023 年开始的业务托管合作。依托上市公司在特种纸领
域的管理经验和技术实力，标的公司经营状况不断改善，表现在机器设备技改顺
利完成，营业收入快速增长，亏损大幅收窄，2023 年、2024 年及 2025 年 1-5 月
管理费用率持续下降，分别为 26.51%、16.85%和 10.72%，标的公司经营效率在
持续提升。目前标的公司管理费用率仍高于同行业公司，主要原因系标的公司现
有 PM3 号生产线产能还未完全释放以及筹建及改造中的 PM1、PM4 号生产线还未
投产运营，导致标的公司目前较同行业公司相比不具备规模效益。未来随着标的
公司订单稳步增长、相关生产线顺利建成运营，盈利能力逐步释放，标的公司管
理费用率有望进一步下降，经营效率将进一步提升。
与标的公司经营的关系、资金支付对象及具体情况、相关支出发生的合理性
(1) 管理费用构成是否与同行业公司可比
标的公司管理费用中除折旧及摊销费、薪酬费用外，主要还包括办公费、安
保及环境费、技术服务费、修缮费咨询及中介服务费。
对比标的公司和同行业公司 2024 年度管理费用结构如下：
恒丰 民丰 仙鹤 五洲 荣晟 齐峰 华旺 标的
项目 平均值
纸业 特纸 股份 特纸 环保 新材 科技 公司
职工薪酬 48.21% 53.63% 51.70% 46.91% 50.23% 39.13% 47.14% 48.14% 34.37%
折旧及
摊销费
咨询及中
介服务费
技术服务
- - - - 2.04% - - 2.04% 4.09%
费
办公费
（ 含 水 3.35% 7.15% 10.53% 5.37% 2.42% 2.19% 2.60% 4.80% 4.07%
电）
安保环境
服务费
交通费 3.02% - 3.63% - - 2.54% - 3.07% 0.74%
修缮费 - 1.71% 0.24% - - 4.08% 2.01% 0.61%
其他 5.70% 17.29% 6.42% 22.63% 28.75% 40.58% 26.37% 21.11% 7.29%
合计 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% - 100.00%
从上表分析可知：（1）标的公司和同行业公司的管理费用中职工薪酬和折
旧及摊销均系最主要的费用明细，大部分情况下系占比最高的两大费用；（2）
标的公司咨询及中介服务费占比较高，主要系因申报大额政府补助之特别事项原
因，标的公司支付了 331.19 万元咨询及服务费，如扣除上述影响，标的公司咨
询服务费占比将下降至约 1.87%；（3）标的公司技术服务费系支付给业务托管
合作方恒丰纸业的技术服务费，同行业公司不存在该类合作模式，未单列该项费
用明细；（4）办公费系同行业公司的主要费用之一；（5）标的公司的安保环境
服务费主要包括厂区安保及绿化卫生服务费等，除恒丰纸业外，其余同行业公司
未单列该项费用，但该类支出属于常规支出，其余同行业公司可能在办公费或其
他项下进行归集；（6）发生额较小的交通费和修缮费部分同行业公司有单列；
（7）除以上费用明细外，仙鹤股份和齐峰新材披露有停工（机）损失，标的公
司在停工期间的折旧与摊销费用也计入了管理费用中；民丰特纸披露有大额的碳
排放费用、土地租赁费，华旺科技披露有股份支付费用，标的公司不存在相关支
出；荣晟环保披露有大额排污费，标的公司相关费用不大，且在生产成本中核算。
综上，标的公司管理费用明细组成大部分和同行业公司一致，但因主要产品
或业务模式不完全一致，费用结构占比存在一定的差异。
象及具体情况、相关支出发生的合理性
(1) 报告期内各类服务费
标的公司报告期内服务费主要为技术服务费、安保环境服务费、咨询及中介
服务费等，以下列示各年度 5 万元以上主要服务费供应商和主要项目：
单位：万元
具体内容及与标的
序号 项目 金额 服务商 资金支付对象
公司经营的关系
恒丰技术人员技术 牡丹江恒丰纸业 牡丹江恒丰纸业
服务费 股份有限公司 股份有限公司
成都新升力管道 成都新升力管道
疏通有限公司 疏通有限公司
单位：万元
具体内容及与标的
序号 项目 金额 服务商 资金支付对象
公司经营的关系
因提供托管经营所
需的技术人员及相
关资源而支付的服
务费
成都四四六科技 成都四四六科技
有限公司 有限公司
厂区内的绿化用地 成都新升力管道 成都新升力管道
及养护、道路卫生 疏通有限公司 疏通有限公司
厂区内绿植修剪机 成都永富永盛农 成都永富永盛农
补充等园林类服务 业有限公司 业有限公司
四川城市绿荫环 四川城市绿荫环
公寓卫生及树木清
理费
责任公司 责任公司
协助掌握国家政策， 正合信商业管理 正合信商业管理
咨询及中介服务
费
申报材料等服务 公司 公司
咨询及中介服务 四川豪诚企业清 四川豪诚企业清
费 算事务所有限公 算事务所有限公
具体内容及与标的
序号 项目 金额 服务商 资金支付对象
公司经营的关系
司 司
单位：万元
具体内容及与标的
序号 项目 金额 服务商 资金支付对象
公司经营的关系
因提供托管经营所
需的技术人员及相
关资源而支付的服
务费
四川新起程企业 四川 新起 程企业
管理有限公司 管理有限公司
厂区内绿植修剪机
成都永富永盛农 成都 永富 永盛农
业有限公司 业有限公司
务、草皮补充
成都富莱达管道 成都 富莱 达管道
厂区内的绿化用地
及养护、道路卫生
司 司
厂区内的绿化用地 成都新升力管道 成都 新升 力管道
及养护、道路卫生 疏通有限公司 疏通有限公司
咨 询 及 中 介 服 务 用友财务软件的信 湖南云特信息技 湖南 云特 信息技
费 息化服务 术有限公司 术有限公司
咨 询 及 中 介 服 务 所得税汇算清缴鉴 众环海华税务师 众环 海华 税务师
费 证服务 事务所 事务所
咨 询 及 中 介 服 务 办公软件系统运维 成都快鸟科技有 成都 快鸟 科技有
费 服务费 限公司 限公司
综上，上述各类服务费中：（1）技术服务费主要系支付给业务托管合作方
恒丰纸业的因提供托管经营所需的技术人员及相关资源而支付的服务费，以及
遣方式聘用的人员费用；（2）安保环境服务费主要包括为维护公司园区环境而
发生的绿化养护费用、道路卫生费用、管道疏通及垃圾清运工程费用等，其中
永富永盛农业有限公司较多安保环境服务费系基于标的公司占地 180 亩，从建厂
以来即按园林式厂区进行规划设计和建设，但自 2012 年破产重整起自 2021 年恢
复生产前在这方面投入较少，导致厂区内杂草较多、绿植及草坪毁损严重，标的
公司在与上市公司开展合作并达成业务托管后，经营情况好转，为了给全体员工
创造更好的工作生活环境，也为进一步提升公司形象，标的公司做出对整个厂区
进行修缮和美化，恢复公司园林式厂区面貌的决定，经招标后由成都永富永盛农
（3）咨询及中介服务费用主要包括 2024 年度为及时、
业有限公司承接上述项目；
准确的掌握政府补助相关政策，并更好的申报相关政府补助项目，而聘请第三方
中介机构提供专业咨询及辅导服务支付的服务费、因提供所得税汇算清缴鉴证服
务、提供环境影响评价服务、提供管理制度优化咨询服务而支付给中介机构的咨
询及服务费。相关服务费均系通过银行转账方式支付给供应商，相关支出发生具
备合理性。
(2) 报告期内修缮费用
标的公司报告期内修缮费用发生项目较多，主要系小金额零星工程，以下列
示各年度 5 万元以上主要修缮服务供应商和主要修缮项目：
单位：万元
年度 供应商 具体内容 金额 资金支付对象
成都市温江天府建筑 成都市温江天府建
有限公司 筑有限公司
车间、库房彩钢板外墙
四川柏思博建筑工程 喷涂彩板漆工程款，厂 四川柏思博建筑工
有限公司 区内道路混混凝土维 程有限公司
修
办公楼外墙玻璃幕更
四川远舰建设有限责 换款，3 号机厂房二楼 四川远舰建设有限
任公司 抄纸车间天棚、梁、柱 责任公司
面粉刷款
常熟市虞城建筑安装 常熟市虞城建筑安
厂房屋面防水施工 72.20
工程有限公司 装工程有限公司
成都豪莱辰环保科技 成都豪莱辰环保科
零星维修施工 37.79
有限公司 技有限公司
成都常晟达装饰工程 2 号机、仓库、锅炉房 成都常晟达装饰工
有限公司 等更换窗款 程有限公司
由上表可知，报告期内标的公司修缮费用主要和厂区内的各项基础设施及生
产车间的维护与修缮相关，其中 2023 年度发生额较大的主要原因系标的公司
卫生、故障隐患等问题进而影响标的公司生产经营效率以及影响公司整体面貌形
象的基础设施或产线项目进行多项修缮或美化工程。
(3) 报告期内服务费、修缮费用供应商的具体情况
是否与 是否主
上市公 是否由 要为上
采购金
注册资本 实缴资本 人员数 司、标 上市公 市公司/
供应商名称 主营业务 成立时间 额（万 采购内容 收入规模
（万元） （万元） 量 的公司 司指定 标的公
元）
存在关 或推荐 司提供
联关系 服务
纸、纸浆和纸制
品制造、销售；
牡丹江恒丰纸 造纸原辅料生 恒丰技术
业股份有限公 产、销售及技术 1994-3-6 29,873.14 2,049 24.13 人员技术 是 是 是 27.74 亿元
司 开发；制浆、造 服务费
纸工艺设计和
技术服务
环境卫生管理；
成都新升力管
园林绿化工程 绿化养护
道疏通有限公 2023-7-25 10.00 - 6 9.08 否 否 否 60-70 万元
施工；城市绿化 费
司
管理
合计 33.20
是否与 是否主
上市公 是否由 要为上
采购金
注册资本 实缴资本 人员数 司、标 上市公 市公司/
供应商名称 主营业务 成立时间 额（万 采购内容 收入规模
（万元） （万元） 量 的公司 司指定 标的公
元）
存在关 或推荐 司提供
联关系 服务
纸、纸浆和纸制 因提供托
品制造、销售； 管经营所
牡丹江恒丰纸 造纸原辅料生 需的技术
业股份有限公 产、销售及技术 1994-03-06 29,873.14 2,049 70.79 人员及相 是 是 是 27.74 亿元
司 开发；制浆、造 关资源而
纸工艺设计和 支付的服
技术服务 务费
技术服务；企业
成都四四六科 管理；企业管理 申报专利
技有限公司 咨询；商务代理 服务
代办服务
环境卫生管理； 厂区内的
成都新升力管
园林绿化工程 绿化用地
道疏通有限公 2023-07-25 10.00 - 6 32.60 否 否 否
施工；城市绿化 及养护、道
司
管理 路卫生
厂区内绿
花卉种植；树木
成都永富永盛 植修剪机
种植经营；林业 2022-10-12 500.00 - 5 16.55 否 否 否 约 120 万元
农业有限公司 补充等园
产品销售；
林类服务
四川城市绿荫 园林绿化工程 公寓卫生
环境绿化工程 施工；农业园艺 2009-08-20 50.00 - 20 7.06 及树木清 否 否 否 约 150 万元
有限责任公司 服务 理费
商业综合体管
协助掌握
理服务；社会经
国家政策，
正合信商业管 济咨询服务；信
辅导制作
理（成都）有限 息系统集成服 2022-07-11 100.00 - 15 331.19 否 否 否 超 800 万元
政府补助
责任公司 务；财政资金项
申报材料
目预算绩效评
等服务
价服务；
四川豪诚企业 破产清算、重
法律咨询
清算事务所有 整、和解咨询、 2005-01-11 100.00 100.00 26 5.66 否 否 否
服务
限公司 策划服务
合计 468.85
是否与 是否主
上市公 是否由 要为上
采购金
注册资本 实缴资本 人员数 司、标 上市公 市公司/
供应商名称 主营业务 成立时间 额（万 采购内容 收入规模
（万元） （万元） 量 的公司 司指定 标的公
元）
存在关 或推荐 司提供
联关系 服务
纸、纸浆和纸制 因提供托
品制造、销售； 管经营所
牡丹江恒丰纸 造纸原辅料生 需的技术
业股份有限公 产、销售及技术 1994-03-06 29,873.14 2,049 77.28 人员及相 是 是 是 27.74 亿元
司 开发；制浆、造 关资源而
纸工艺设计和 支付的服
技术服务 务费
四川新起程企
人力资源服务； 劳务派遣 约 1,700 万
业管理有限公 2019-12-14 200.00 200.00 8 30.42 否 否 否
劳务派遣服务。 人员工资 元
司
厂区内绿
花卉种植；树木 植修剪及
成都永富永盛
种植经营；林业 2022-10-12 500.00 - 5 49.71 补充等园 否 否 否 约 120 万元
农业有限公司
产品销售； 林类服务、
草皮补充
厂区内的
成都富莱达管 园林绿化工程
绿化用地
道疏通服务有 的设计、施工及 2019-11-14 100.00 - 2 13.71 否 否 否 约 40 万元
及养护、道
限公司 养护
路卫生
环境卫生管理； 厂区内的
成都新升力管
园林绿化工程 绿化用地
道疏通有限公 2023-07-25 10.00 - 0 8.40 否 否 否
施工；城市绿化 及养护、道
司
管理 路卫生
信息技术咨询
服务；信息系统
用友财务
湖南云特信息 集成服务；软件
技术有限公司 开发；软件技术
息化服务
服务；计算机数
据处理
成都众环海华 税务咨询；税务 所得税汇 约
税务师事务所 代理服务；企业 2006-05-08 100.00 0.10 89 8.96 算清缴鉴 否 否 否 2,496.06
有限公司 经营策划。 证服务 万元
计算机软件、硬
办公软件
成都快鸟科技 件及外部设备
有限公司 的技术开发、咨
服务费
询及技术服务
合计 208.98
数据来源：天眼查官方网站、各公司官网、标的公司供应商资料
注：上述供应商实缴资本来自公开渠道查询结果，但因现行法规未强制要求公示实缴资本，部分供应商未披露相关信息；上述供应商的人员数量系
经公开渠道查询的“参保人数”，部分供应商人员数量已根据其向标的公司出具的说明（如有）进行替换，供应商收入规模系其向标的公司提供的 2024
年全年营业收入
①服务费供应商变化原因
报告期内，标的公司服务费类供应商主要为技术服务费、安保环境服务费、
咨询及中介服务费等供应商，涉及提供产品服务类型主要受各年度实际采购需求
影响而变化，具体分析如下：
A 技术服务费
报告期内，上市公司作为技术服务供应商成为标的公司前五大供应商并保持
稳定，主要原因系标的公司与上市公司于 2023 年进入托管合作期后，标的公司
根据上市公司派驻技术及管理人员的情况支付相应的技术服务费；2023 年度，
四川新起程企业管理有限公司因协助标的公司解决其业务发展较快，相关人员招
聘出现缺口问题而短暂提供劳务派遣服务；2024 年度，成都四四六科技有限公
司因协助标的公司申报专利事项而提供专利申报服务。
B 安保环境服务费
安保环境服务费主要包括为维护公司园区环境而发生的绿化养护费用、道路
卫生费用、管道疏通及垃圾清运工程费用等。
成都富莱达管道疏通服务有限公司、成都新升力管道疏通有限公司实际系同
一团队经营的公司，主要负责标的公司厂区内的绿化用地及养护、道路卫生，因
对方内部安排调整，2023 年中以前，标的公司系与成都富莱达管道疏通服务有
限公司签约，2023 年中以后，则系由成都新升力管道疏通有限公司承接以上业
务。
及补充的服务商，成都永富永盛农业有限公司因此成为标的公司 2023 年度和
C 咨询及中介服务费
报“绿色节能、智能制造技术改造项目”等政府补助项目，而聘请正合信商业管
理（成都）有限责任公司提供专业咨询及辅导服务；为梳理历史期间破产重整事
项，标的公司聘请原破产重整时清算组管理人四川豪诚企业清算事务所有限公司
提供专项法律服务。
需而分别与成都众环海华税务师事务所有限公司、成都快鸟科技有限公司签约。
②服务费供应商选取情况
A 供应商选取方式符合实际情况
报告期内，标的公司上述服务类供应商通常综合考虑产品或服务价格、产品
或服务质量、售后服务政策及货款信用政策等因素，并通过市场化比价后确定。
前述供应商并非由上市公司指定，且除了上市公司自身作为技术服务供应商外，
其他供应商与上市公司和标的公司均不存在关联方关系。
B 选取供应商不存在经营异常情况
报告期内，标的公司服务费类供应商存在注册资本较小、实缴资本规模较小
或公开信息查询其实缴资本未显示，其主要原因系其从事服务类业务，不涉及生
产及复杂加工业务，注册资本的要求较低。
报告期内，标的公司服务费类供应商存在部分员工参保人数较少的情况主要
系其为私营企业，根据其实际经营情况及员工意愿，未缴纳员工社保，不影响其
对公司的履约能力及稳定性。
报告期内，标的公司服务费类供应商主营业务均与标的公司实际采购需求相
关，成立时间大部分都在 1 年以上，总体经营情况正常。
C 选取部分非本地供应商具有商业合理性
报告期内，标的公司主要服务费类供应商中存在少数非四川本地企业，均系
标的公司通过市场化方式选择确定，具有商业合理性。相关供应商具体情况分析
如下：
服务，该供应商具备信息化流程管理服务相关专业能力，能很好满足标的公司业
务信息化流程梳理及相关管理制度建设的要求，该供应商与上市公司和标的公司
均不存在关联方关系。
③采购价格公允性
报告期内，标的公司与主要服务费类供应商之间交易均在平等自愿的基础上
经协商一致达成，遵循了平等、自愿、等价、有偿的原则，采购价格主要依据市
场化比价确认，采购价格基本与市价保持一致，定价公允。
是否与 是否主
上市公 是否由 要为上
注册资 采购金
实缴资本 人员 司、标的 上市公 市公司
供应商名称 主营业务 成立时间 本（万 额（万 采购内容 收入规模
（万元） 数量 公司存 司指定 /标的
元） 元）
在关联 或推荐 公司提
关系 供服务
各类工程建设活
成都市温江天府 动；建筑劳务分 1984-12-0 2,026.2 东侧大门围墙
建筑有限公司 包；土石方工程 3 0 恢复
施工；
机电工程；幕墙
四川恩乾建设工 工程；建筑装饰 2019-09-1 2024 年厂房、 约 100 万
程有限公司 装修工程；钢结 0 库房维修 元
构工程
合计 10.52
是否与 是否主
上市公 是否由 要为上
注册资 采购金
实缴资本 人员 司、标的 上市公 市公司
供应商名称 主营业务 成立时间 本（万 额（万 采购内容 收入规模
（万元） 数量 公司存 司指定 /标的
元） 元）
在关联 或推荐 公司提
关系 供服务
建设工程施工； 车间、库房彩
住宅室内装饰装 钢板外墙喷涂
四川柏思博建筑 2022-11-0 约 900 万
修；建设工程监 100.00 - 3 148.44 彩板漆工程 否 否 否
工程有限公司 4 元
理；建设工程设 款，厂区内道
计 路混凝土维修
办公楼外墙玻
璃幕更换款，3
四川远舰建设有 建设工程施工； 2001-04-2 14,080. 14,080.0 号机厂房二楼
限责任公司 建筑劳务分包。 6 00 0 抄纸车间天
棚、梁、柱面
粉刷款
房屋建筑、地基
与基础、装饰装
常熟市虞城建筑
修、机电设备安 2004-09-1 4,600.0 厂房屋面防水 约 1.7 亿
安装工程有限公 4,600.00 76 72.20 否 否 否
装、水电安装， 4 0 施工 元
司
建筑防水工程施
工
成都豪莱辰环保 2018-04-1 约 360 万
建设工程施工 200.00 - 3 37.79 零星维修施工 否 否 否
科技有限公司 2 元
住宅室内装饰装
修；各类工程建
成都常晟达装饰 设活动；房屋建 2021-01-0 约 150 万
工程有限公司 筑和市政基础设 8 元
窗款
施项目工程总承
包。
合计 372.69
①修缮费供应商变化原因
选择了乐山南岸建筑有限公司。
修而存在安全、卫生、故障隐患等问题进而影响标的公司生产经营效率以及影响
整体形象的基础设施或产线项目进行多项修缮或美化工程。四川柏思博建筑工程
有限公司、四川远舰建设有限责任公司、常熟市虞城建筑安装工程有限公司、成
都豪莱辰环保科技有限公司、成都常晟达装饰工程有限公司因此成为标的公司
幅下降，主要因东侧大门围墙恢复项目、厂房、库房零星维修项目而分别与成都
市温江天府建筑有限公司、四川恩乾建设工程有限公司签约。
②修缮费供应商选取情况
A 供应商选取方式符合实际情况
报告期内，标的公司上述修缮费供应商通常考虑其行业施工经验、施工方案、
施工建设效率、报价等因素，并通过招投标方式或市场比价后确定。前述供应商
并非由上市公司指定，也与上市公司和标的公司均不存在关联方关系。
B 选取供应商不存在经营异常情况
报告期内，标的公司修缮费类供应商存在注册资本较小、实缴资本规模较小
或公开信息查询其实缴资本未显示，其主要原因系其从事服务类业务，不涉及生
产及复杂加工业务，注册资本的要求较低。
报告期内，标的公司修缮费类供应商存在部分员工参保人数较少的情况主要
系其为私营企业，根据其实际经营情况及员工意愿，未缴纳员工社保，不影响其
对公司的履约能力及稳定性。
报告期内，标的公司修缮费类供应商主营业务均与标的公司实际采购需求相
关，成立时间大部分都在 1 年以上，总体经营情况正常。
C 选取部分非本地供应商具有商业合理性
报告期内，标的公司修缮费供应商中存在个别非四川本地企业，均系标的公
司通过市场化方式选择确定，具有商业合理性。相关供应商具体情况分析如下：
安装工程有限公司中标，该公司具备相应资质，经招标后价格最优（约低 15%）
中标。
报告期内，标的公司小修缮项目主要依据市场化比价确认，采购价格基本与市价
保持一致，定价公允。其他供应商主要通过招投标确定，相关厂商均需参考公开
市场价格报价履行招投标程序，标的公司综合考虑其行业施工经验、施工方案、
施工建设效率、报价等因素选取选供应商，双方交易定价公允。
(五) 标的公司财务费用较高的原因，结合未来资金需求和经营预期等，说
明是否将继续承担高额负债，是否将对标的公司和上市公司形成拖累，以及对其
经营业绩的影响
报告期内标的公司财务费用构成如下：
单位：万元
项目 2025 年 1-5 月 2024 年度 2023 年度
利息支出 186.04 813.95 1,011.46
利息收入 8.57 12.30 2.89
汇兑净损益 - - 0.03
其他 0.89 0.82 1.43
合计 178.35 802.47 1,010.02
报告期内标的公司财务费用主要系利息支出，主要原因为标的公司自破产重
整以来，因烟用产品市场的特殊性，迟迟不能打开市场局面，生产经营停滞不前，
标的公司为维持基本生产经营而向关联方或外部金融机构借入有息负债较多；
但业务规模扩张的同时，对营运资金的需求也相应增加，同时由于业务发展所需，
对生产线设备改造等资本性支出增加导致 2023 年度及 2024 年度利息支出较高。
款以及 2024 年度对竹浆纸业的关联方借款债转股，2025 年不再发生相关关联方
资金占用利息支出，利息支出较 2024 年度大幅下降。报告期利息支出构成情况
如下：
(1) 2025 年 1-5 月
单位：万元
项目 借款情况 利率 利息费用
本金 1,000 万元（计
成都银行借款利息 3.5% 14.68
息期间全年）
本金 1,000 万元（计
宜宾银行借款利息 5.35%
息期间全年）
福华集团委托贷款本 154.45
宜宾银行委托借款利
金 8,700 万元（计息 3.65%
息
期间全年）
融资租赁借款 4,000
万元，已于 2025 年 1
远东融资租赁利息 9.25% 10.26
月提前还清剩余本金
中 国 人 民 银 行 2025
根据合同约定随借随
关联方资金占用利息 年 1 月公告的一年期
还，按占用资金和占 6.65
-竹浆纸业 贷款市场报价利率
用天数计算利息
（LPR）3.1%
合计 186.04
（2）2024 年度
项目 借款情况 利率 利息费用
本金 1,000 万元（计 4%（1-11 月）、3.5%
成都银行借款利息 39.78
息期间全年） （12 月）
本金 1,000 万元（计
宜宾银行借款利息 5.35%
息期间全年）
福华集团委托贷款本 377.23
宜宾银行委托借款利
金 8,700 万元（计息 3.65%
息
期间全年）
融资租赁借款 4,000
万 元 ， 1-7 月 还 款
远东融资租赁利息 利息），7 月提前还 9.25% 237.55
本 金 646.42 万 元 ，
万元（本金+利息）
中 国 人 民 银 行 2024
根据合同约定随借随
关联方资金占用利息 年 1 月公告的一年期
还，按占用资金和占 159.38
-竹浆纸业 贷款市场报价利率
用天数计算利息
（LPR）3.45%
合计 813.95
单位：万元
（2）2023 年度
单位：万元
项目 借款情况 利率 利息费用
本金 1,000 万元（计
成都银行借款利息 4% 4.67
息期间 11-12 月）
项目 借款情况 利率 利息费用
本金 1,000 万元（计 6.10% （ 1-5 月 ） 、
宜宾银行借款利息
息期间全年） 5.35%（6-12 月）
福华集团委托贷款本 251.79
宜宾银行委托借款利
金 8,700 万元（计息 3.65%
息
期间 5-12 月）
融资租赁借款 4,000
万元，每月还款
远东融资租赁利息 183.2 万元（本金+利 9.25% 62.16
息） （计息期间 11-12
月）
根据合同约定随借随 中 国 人 民 银 行 2023
关联方资金占用利息
还，按占用资金和占 年 1 月公布的一年期 678.87
-竹浆纸业
用天数计算利息 贷款市场报价利率
其他贴息利息 银行收取的贴息利息 3.65% 13.97
合计 1,011.46
注：锦丰纸业与远东国际融资租赁有限公司于 2023 年 10 月签署售后回租赁合同融入资金
华集团经营需要资金，锦丰纸业将其中 3,000 万元借给其使用，同时按每月还款利息部分中
对应 3,000 万元本金的利息支出，收取福华集团的利息（计入投资收益）。
将对标的公司和上市公司形成拖累，以及对其经营业绩的影响
标的公司未来主要资金需求为 PM1 生产线的建设，PM1 生产线建设项目系
总投资 23,348.78 万元，投资款已取得超长期特别国债专项资金补贴 2,700 万元，
温江区产业扶持专项资金补贴 105.30 万元，银行贷款额度 16,000.00 万元（目
前已提取 13,153.02 万元用于替换以融资租赁方式取得的借款 13,153.02 万元），
其余部分由自有资金补足，截至 2025 年 10 月底，实际已支付 PM1 项目含税建设
资金 15,473.05 万元。
根据锦丰纸业未来盈利预测，2026 年 PM1 生产线逐步投产后，锦丰纸业盈
利能力将大幅提升，其自身经营现金可以逐步覆盖对外借款利息及还款支出。根
据成都银行股份有限公司出具的《成都银行行级信用审批委员会审批结论意见
书》，其同意向标的公司提供 16,000 万元项目贷款，期限 8 年、利率 3%；根据
以上授信方案及相关还款计划，2026 年至 2033 年标的公司营业收入、自由现金
流及本息偿还模拟测算如下：
单位：万元
年度 2026 年 2027 年 2028 年 2029 年 2030 年
本金偿还 100.00 500.00 1,800.00 2,300.00 2,500.00
利息偿还 880.22 871.22 836.72 775.22 703.22
当年需偿还合计 980.22 1,371.22 2,636.72 3,075.22 3,203.22
情景一：营业收入 100%实现
营业收入 23,197.07 31,344.20 36,481.83 36,484.37 36,487.00
自由现金流 3,764.27 4,063.66 7,886.81 9,130.92 8,891.57
偿还后剩余现金 2,784.05 5,476.50 10,726.59 16,782.29 22,470.65
情景二：营业收入 68%实现
营业收入 15,828.60 21,369.34 24,863.69 24,866.23 24,868.86
自由现金流 2,000.25 926.95 4,771.83 5,139.46 4,994.66
偿还后剩余现金 1,020.04 575.77 2,710.88 4,775.12 6,566.56
注 1：各年度自由现金流测算时已考虑标的公司应付账款、其他应付款、应付职工薪酬、应
交税费等负债的资金滚动影响，上表不需重复扣减；2026 年自由现金流综合考虑了本次加
期评估基准日的溢余资金情况；
注 2：根据目前规划，2031 年-2033 年（永续期）标的公司年偿还本息合计分别为 3,226.72
万元、3,641.22 万元、3,548.22 万元，预计届时标的公司经营稳定、现金流结余充裕（截
至 2030 年底预计偿还后剩余现金已达 6,566.56 万元），偿还剩余债务压力较小；
注 3：以上营业收入敏感性系假设因产品销量不及预期导致收入下降。
综上所述 ，标的公司 已对 PM1 生产 线建设所需 资金进行了 详细筹划，
万元；预计 PM1 生产线建设的金融机构借款最终由 16,000 万元成都银行股份有
限公司借款组成。按当前盈利预测自由现金流测算，不考虑标的公司当前账面货
币资金余额因素，标的公司实现 68%预测营业收入即可兑付融资本息。此外，标
的公司将持续关注自身收入实现情况，通过新增金融机构融资替换借款、债务展
期、新增股东借款等方式弥补因收入不及预期产生的短期资金缺口。
此外，基于行业未来发展趋势及客户拓展情况、结合收购标的公司后的产能
情况，上市公司相关产品的销售预期良好（详见问题 1 回复）；根据双方合作意
向备忘录及并购交易整体安排，未来锦丰纸业生产的产品主要销售给恒丰纸业并
由恒丰纸业统一对外销售，故标的公司交易完成后的销售及订单规模亦有所支撑。
综上，标的公司整体偿债风险可控，面临扩张过快导致资金紧张的风险较小，不
会对上市公司现金流形成较大拖累，标的公司债务对其经营业绩的影响主要系相
关利息费用。
(六) 具体分析标的公司持续亏损原因，2022 年-2024 年净利润规模变化原
因，以及 2023 年收入上升但利润下降的原因；在累计未弥补亏损较高的情况下，
本次交易如何保护上市公司中小股东利益
资金周转困难叠加外部竞争加剧等因素，标的公司经营陷入困境，各条生产线逐
步停产，2012 年 11 月标的公司面临资产重整、生产停止直至 2016 年底完成破
产重整计划，标的公司现股东作为重整投资人加入公司并引入新的管理团队。
于标的公司特种纸业务与标的公司新管理团队市场、管理、技术、运营等方面经
验存在较大差异，期间标的公司业绩仍然不及预期。
有 4 条生产线进行技术改造以满足市场需求，相应的标的公司业绩逐年爬升，但
标的公司仍持续亏损，主要原因如下：
(1) 与上市公司托管合作期间，标的公司生产的卷烟纸、普通成形纸主要采
用委托加工模式，产品定价系结合上市公司自身相关产品单位成本、预估标的公
司相关产品单位成本，并给予标的公司一定合理利润的基础上经双方商议确定产
品定价，成本加成率为 10%，在此定价模式下标的公司卷烟纸、普通成形纸利润
相对较低。
(2) 随着 PM2、PM3 生产线的技术改造完成，标的公司 PM2、PM3 生产线逐步
达到设计产能，良品率逐步提升，而 PM1 及 PM4 产线尚在改造中。考虑到标的公
司报告期间处于技术改造、良品率提升及产能爬坡阶段，标的公司产品单位成本
相对较高，导致标的公司亏损。
(3) 报告期内标的公司管理费用及财务费用相对较高，管理费用较高的主要
原因是各年度职工薪酬、折旧与摊销费发生额较大，同时个别年度因特别情况而
存在部分偶发费用。财务费用较高的主要原因是 2023 年起和恒丰纸业开展委托
管理合作后，虽然标的公司营业收入有所好转，但业务规模扩张的同时，对营运
资金的需求也相应增加，同时由于业务发展所需，对生产线设备改造等资本性支
出增加导致 2023 年度及 2024 年度利息支出较高。
综上，报告期内，标的公司亏损主要系产品定价机制导致收入相对较低，技
术改造、良品率提升及产能爬坡过程导致单位成本相对较高，以及管理费用及财
务费用等综合影响所致。
降的原因
万元、-161.36 万元及 125.62 万元，标的公司的利润构成如下：
单位：万元
项目 2024 年度 2023 年度 2022 年度
一、营业总收入 4,591.92 11,029.01 7,282.37 2,947.66
其中：营业收入 4,591.92 11,029.01 7,282.37 2,947.66
二、营业总成本 4,650.16 11,588.00 9,390.62 4,949.04
其中：营业成本 3,891.08 8,709.55 6,272.23 3,085.43
税金及附加 78.07 189.68 170.08 7.92
销售费用 10.43 27.89 7.49 35.69
管理费用 492.23 1,858.41 1,930.79 1,193.47
财务费用 178.35 802.47 1,010.02 626.52
加：其他收益 13.45 24.45 2.64 7.53
投资收益（损失以“-”号填列） 12.99 288.65 52.51 53.26
信用减值损失（损失以“-”号
填列）
资产减值损失（损失以“-”号
-2.34 -2.02 -14.47 -263.72
填列）
资产处置收益（损失以“-”号
填列）
三、营业利润（亏损以“-”号
填列）
加：营业外收入 1.28 10.98 261.98 3.54
减：营业外支出 1.36 84.00 117.37 77.00
四、利润总额（亏损总额以“-”
号填列）
减：所得税费用 -18.87 -28.71 -25.96 -22.54
五、净利润（净亏损以“-”号
填列）
(1) 2023 年度净利润规模变化原因分析
随着标的公司与上市公司委托管理合作的开始，标的公司销售收入由 2022
年度的 2,947.66 万元增加至 2023 年度的 7,282.37 万元，标的公司毛利由 2022
年度的-137.77 万元增加至 2023 年度的 1,010.14 万元。在收入及毛利增加的情
况下，标的公司 2023 年度净利润较 2022 年度有所下降主要系管理费用及财务费
用增加，具体分析如下：
单位：万元
项目
金额 占比 金额 占比
折旧与摊销费 582.93 30.19% 500.27 41.92%
职工薪酬 479.39 24.83% 387.9 32.50%
办公费 81.12 4.20% 83.78 7.02%
技术服务费 107.7 5.58%
安保环境服务费 77.2 4.00% 57.15 4.79%
咨询及中介服务费 37.66 1.95% 44.79 3.75%
交通费 25.27 1.31% 25.29 2.12%
修缮费 439.99 22.79% 8.73 0.73%
差旅费 26.71 1.38% 18.26 1.53%
业务招待费 22 1.14% 24.59 2.06%
其他 50.82 2.63% 42.72 3.58%
合计 1,930.79 100.00% 1,193.48 100.00%
进行多项修缮，2023 年该部分修缮费支出 439.99 万元，同时标的公司 2023 年
因业务扩张增加管理人员导致薪酬类支出增长。
单位：万元
项目
金额 占比 金额 占比
利息支出 1,011.46 100.14% 629.85 100.53%
利息收入 2.89 0.29% 4.63 0.74%
汇兑净损益 0.03 0.00% -0.19 -0.03%
其他 1.43 0.14% 1.49 0.24%
合计 1,010.02 100.00% 626.52 100.00%
进行技术改造，资金需求增加导致借款产生的利息支出增加所致。
(2) 2024 年度净利润规模变化原因分析
标的公司 2024 年度净利润-161.36 万元，较 2023 年度-2,215.14 万元大幅
增加，具体分析如下：
由 2023 年度的 7,282.37 万元增长至 2024 年度的 11,029.01 万元，同时毛利率
较高的高透成形纸营业收入占比增加。
生产效率及良品率提高，故 2024 年卷烟纸和普通成形纸单位成本降低。
上述原因导致标的公司毛利由 2023 年度的 1,010.14 万元增加至 2024 年度
的 2,319.46 万元，同时受标的公司 2024 年 3 月债转股的影响，对关联方的欠款
大幅下降，导致利息支出下降，标的公司 2024 年财务费用 802.47 万元较 2023
年 1,010.02 万元降低。
(3) 2025 年 1-5 月净利润规模变化原因分析
标的公司 2025 年 1-5 月净利润为 125.62 万元，较 2024 年度-161.36 万元
有所上升，系主营业务毛利水平下降以及管理费用和财务费用中的利息支出下降
综合影响所致，主要影响因素分析如下：
产能于 2025 年 1-5 月基本充分利用，标的公司 2025 年 1-5 月销售收入（年化后）
基本与 2024 年度持平，但由于高透成形纸销售单价较 2024 年度大幅下降（原因
详见二中所述） 影响毛利由 2024 年度的 2,319.46
主营业务毛利率整体下降较大，
万元下降至 2025 年 1-5 月（年化后）的 1,682.03 万元，减少约 637.43 万元。
原因系：2024 年度为及时、准确的掌握政府补助相关政策，并更好的申报相关
政府补助项目，而聘请第三方中介机构提供专业咨询及辅导服务支付的服务费约
导致相关设备暂时闲置期间计入管理费用中的折旧费较高，本期已计入生产成本，
影响管理费用中折旧费下降约 168 万元（年化）；2024 年度对 PM2 进行了一系
列小规模零星技改，相关费用计入管理费用，因相关设备已运行良好，本期较少
发生该类支出导致其他费用下降约 63 万元（年化）。
融资借款以及 2024 年度对竹浆纸业的关联方借款已债转股，2025 年不再发生相
关关联方资金占用利息支出，利息支出（年化）较 2024 年度下降约 374 万。
利益
(1) 累计未弥补亏损形成的原因及未来趋势
截至 2025 年 5 月 31 日，标的公司累计未弥补亏损为 33,996.24 万元，标的
公司累计未弥补亏损形成的原因主要为标的公司历史上经营曾陷入困境，生产停
止直至 2016 年底完成破产重整计划。2017 年起至 2021 年标的公司现管理层试
图开拓新市场并恢复设备正常运营，由于标的公司特种纸业务与标的公司新管理
团队市场、管理、技术、运营等方面经验存在较大差异，期间标的公司业绩仍然
不及预期。
有 4 条生产线进行技术改造以满足市场需求，相应的标的公司业绩逐年爬升。报
告期各期，标的公司营业收入分别为 7,282.37 万元、11,029.01 万元和 4,591.92
万元，归属于母公司股东的净利润分别为-2,215.14 万元、-161.36 万元和 125.62
万元，2024 年标的公司亏损已经大幅收窄。
考虑到标的公司报告期间处于产能爬坡阶段，尚未完全达到成熟运营状态，
标的公司报告期呈现亏损，后续随着标的公司产能爬坡、剩余产线技改完成，PM1
生产线建设完成，预计标的公司可逐步释放盈利能力，随着标的公司持续实现盈
利，标的公司形成的累计未弥补亏损将不断得到弥补。
(2) 本次交易保护上市公司中小股东利益的具体措施
随着标的公司自身盈利能力的逐步释放，叠加与上市公司的协同整合效应，
将有效弥补其历史亏损，进而推动上市公司长期业绩稳步增长，切实保护中小股
东合法权益。具体措施如下：
标的公司地处四川，交易完成后，上市公司将通过标的公司产能覆盖现有四
川、贵州、云南等国内烟草生产核心的西南地区客户，大幅节省运费及经营成本，
直接提升公司整体盈利能力。
本次交易完成后，上市公司将形成“西南-东北”双线布局、经营稳定性大
大加强，有利于上市公司保供境内客户并拓展国际业务，提升客户认可度、增强
公司发展潜力。
上市公司现阶段产能已充分利用，通过本次交易，上市公司产能将进一步释
放，有利于公司根据经营战略灵活分配各产品的产能分布，达到经营效益最大化
水平；此外，产能释放亦可保障上市公司着力新产品研发，为公司整体经营提供
烟草用纸、工业用纸的多维度产品支撑。
标的公司将进一步完善内控体系，推行精细化管理，严格费用管控，加大成
本控制力度，持续提升资源利用效率，通过降本增效加速弥补历史亏损。
(5) 交易对方出具长期持股承诺
结合本次交易收购未盈利资产的背景，上市公司与交易对方协商延长了锁定
期，以更好保护中小投资者权益。本次交易的交易对方竹浆纸业及张华，就其认
购股份的锁定期做出承诺“本公司/本人在本次发行中认购的上市公司股份，自
本次发行新增股份上市之日起 36 个月内不得转让”。
(七) 按照标的公司产品服务公允价格并考虑合理托管费，测算标的公司业
绩情况，进一步说明标的公司未来是否存在持续亏损的风险。
单位：万元
项 目
（审阅数） （预测数） （预测数）
一、营业总收入 10,836.68 1,429.27 12,265.95
其中：主营业务收入 10,592.85 1,409.27 12,002.12
其他业务收入 243.83 20.00 263.83
二、营业总成本 10,733.86 1,313.03 12,046.89
其中：主营业务成本 8,815.18 1,075.44 9,890.62
其他业务支出 208.98 17.00 225.98
税金及附加 176.38 20.00 196.38
销售费用 19.28 3.00 22.28
管理费用 1133.55 163.00 1,296.55
财务费用 380.49 34.59 415.08
加：其他收益 21.83 1.60 23.43
资产减值损失 -4.21 -4.21
信用减值损失 16.23 16.23
资产处置收益 17.84 17.84
投资收益 12.99 12.99
三、营业利润 167.50 117.84 285.34
加：营业外收入 2.4 2.40
减：营业外支出 7.06 7.06
四、利润总额 162.84 117.84 280.68
减：所得税费用 -59.54 -59.54
五、净利润 222.38 117.84 340.22
注 1：如考虑可弥补亏损的影响，标的公司实际无需承担所得税费用。
按照目前一般贸易模式（净额法）和委托加工模式下，标的公司 2023 年、
单位：万元
项 目 2024 年度 2023 年度
（预测数）
一、营业总收入 12,265.95 11,029.01 7,282.37
二、营业总成本 12,046.89 11,588.00 9,390.62
其中：营业成本 10,116.60 8,709.55 6,272.23
税金及附加 196.38 189.68 170.08
销售费用 22.28 27.89 7.49
管理费用 1,296.55 1,858.41 1,930.79
财务费用 415.08 802.47 1,010.02
加：其他收益 23.43 24.45 2.64
投资收益（损失以“ - ”号
填列）
信用减值损失（损失以“-”
号填列）
资产减值损失（损失以“-”
-4.21 -2.02 -14.47
号填列）
资产处置收益（损失以“-”
号填列）
项 目 2024 年度 2023 年度
（预测数）
三、营业利润（亏损以“-”
号填列）
加：营业外收入 2.40 10.98 261.98
减：营业外支出 7.06 84.00 117.37
四、利润总额（亏损总额以
“-”号填列）
五、净利润（净亏损以“-”
号填列）
管理费用由 2024 年的 1,858.41 万元下降至 2025 年的 1,296.55 万元，下降
约 562 万元，主要系（1）2024 年因申请政府补助发生相关咨询及服务费约 330
万元，2025 年无该项费用支出；（2）2024 年度，因标的公司收入及经营情况改
善较多，发放奖金给予员工激励，2025 年标的公司业绩较 2024 年未发生较大幅
度增长，故 2025 年该部分奖金预计下降约 80 万元左右，同时由于 PM1 生产线提
前储备相关人员新增支出约 150 万元，故管理费用中的职工薪酬增长约 70 万元；
（3）标的公司恢复正常生产经营的厂区修缮等工作已逐步完成，修缮及安全生
产相关支出下降约 150 万元；（3）部分管理用资产（主要为房屋建筑物）于 2005
年构建，折旧年限为 20 年，逐步于 2025 年提完折旧，该部分影响金额约 150 万
元。
财务费用由 2024 年的 802.47 万元下降至 2025 年的 415.08 万元，下降约
关借款利息下降，该部分影响金额约 240 万元；（2）标的公司股东竹浆纸业于
仍有部分利息支出约 140 万元。
投资收益由 2024 年的 288.65 万元下降至 2025 年的 12.99 万元，下降约 276
万元，主要系锦丰纸业与远东国际融资租赁有限公司售后回租赁业务融入资金
同时按每月还款利息部分中对应 3,000 万元本金的利息支出，收取福华集团的利
息并计入投资收益，2025 年随着偿还远东国际融资租赁有限公司融资租赁款，
该部分投资收益减少。
其在各类销售、采购业务中的身份均是主要责任人，按其目前一般贸易模式（净
额法）和委托加工模式下的单位成本，加上直接采购自上市公司并用于加工生产
对方高透成形纸产品的纸浆成本或上市公司直接供应的用于生产卷烟纸、普通成
形纸的纸浆成本，按照各类市场售价扣除标的公司应承担的销售费用及研发费用
（按 5%费用率）作为销售价格（即标的公司对上市公司的销售价格按上市公司
自标的公司采购该类产品的终端市场销售价格的 95%确定，对外部第三方的销售
价格按实际售价确定）。模拟测算标的公司在全额法模式下 2025 年 1-11 月业绩
情况及 2025 年全年预计业绩情况如下：
单位：万元
项目
（审阅数） （预测数） （预测数）
一、营业总收入 16,701.21 1,815.30 18,516.51
其中：主营业务收入 16,457.38 1,795.30 18,252.68
其他业务收入 243.83 20.00 263.83
二、营业总成本 15,511.77 1,692.61 17,204.38
其中：主营业务成本 13,593.09 1,455.02 15,048.11
其他业务支出 208.98 17.00 225.98
税金及附加 176.38 20.00 196.38
销售费用 19.28 3.00 22.28
管理费用 1,133.55 163.00 1,296.55
财务费用 380.49 34.59 415.08
加：其他收益 21.83 1.60 23.43
资产减值损失 -4.21 -4.21
信用减值损失 16.23 16.23
资产处置收益 17.84 17.84
投资收益 12.99 12.99
三、营业利润 1,254.12 124.29 1,378.41
加：营业外收入 2.40 2.40
减：营业外支出 7.06 7.06
四、利润总额 1,249.46 124.29 1,373.75
减：所得税费用 -59.54 -59.54
五、净利润 1,309.00 124.29 1,433.29
注 1：如考虑可弥补亏损的影响，标的公司实际无需承担所得税费用。
模拟测算出标的公司在全额法模式下的 2023 年度及 2024 年度业绩及预计
利润的 30%获取提成收入，具体情况如下：
单位：万元
项目 2025 年度 2024 年度 2023 年度
营业收入 18,516.51 17,703.17 12,932.91
减：营业成本 15,274.09 14,590.76 11,284.05
减：税金及附加 196.38 189.68 170.08
减：销售费用 22.28 27.89 7.49
减：管理费用 1,296.55 1,858.41 1,930.79
减：财务费用 415.08 802.47 1,010.02
资产减值损失 -4.21 -2.02 -14.47
信用减值损失 16.23 103.50 -318.16
投资收益 12.99 288.65 52.51
资产处置收益 17.84 27.36 0.00
其他收益 23.43 24.45 2.64
营业利润 1,378.41 675.90 -1,746.99
营业外收入 2.40 10.98 261.98
营业外支出 7.06 84.00 117.37
利润总额 1,373.75 602.89 -1,602.38
减：所得税费用 -59.54 -28.71 -25.96
净利润 1,433.29 631.60 -1,576.42
按照标的公司净利润的
标的公司模拟测算的全额法模式下的 2025 年度净利润 1,742.52 万元较 2024
年度净利润 631.60 万元增加约 1,100 万元，主要原因如下：
万元，2025 年毛利较 2024 年毛利增加约 130 万元。
的 1,296.55 万元，下降约 560 万元；财务费用由 2024 年的 802.47 万元下降至
综上，按照标的公司产品服务市场价格测算，标的公司 2024 年度已经实现
盈利，后续随着标的公司产能爬坡、剩余产线技改完成，预计标的公司盈利能力
将进一步释放，标的公司未来持续亏损的风险较小。
(八) 补充披露情况
上市公司已在重组报告书“重大风险提示”之“二、标的公司相关的风险”
中补充披露标的公司未来盈利不及预期和持续亏损的风险。
(九) 核查程序和核查意见
针对前述事项，我们主要履行了以下核查程序：
(1) 获取并复核报告期内标的公司产品毛利率明细表，与标的公司管理层了
解报告期不同产品之间毛利率存在较大差异的原因，并结合报告期内标的公司业
务模式及主要产品的变化情况、生产线改造实施情况分析其合理性；对 2023 年
度毛利率为负的主要产品和高透成形纸结合相关产品的定价机制和定价水平量
化分析销售单价变动对毛利率变化的影响；结合 2023 年度相关产品生产线改造
实施情况、良品率爬坡过程及产品产量变化等因素进一步量化分析主要产品 2023
年度毛利率为负、2024 年毛利率上升以及高透成形纸毛利率变动方向与其他产
品存在差异的原因及合理性。
(2) 对比标的公司和同行业公司的主要产品结构，选择可比产品类别比较毛
利率差异，并结合产品结构差异和业务模式差异进一步分析标的公司综合毛利率
高于同行业可比公司的原因及合理性。
(3) 获取并复核报告期内标的公司管理费用中折旧摊销具体内容组成、管理
人员构成及平均薪酬，分析报告期这两类管理费用发生额较大的原因和合理性，
并结合报告期各期管理费用主要组成，分析是否还存在除以上两大类管理费用外
的大额管理费用支出及合理性；对比标的公司与同行业公司报告期各期管理费用
率，并结合对报告期标的公司管理费用较高的分析结果、标的公司报告期业务发
展情况、管理费用率变化情况以及标的公司与同行业公司规模效益比较情况进一
步分析标的公司经营效率是否较低及原因；对比报告期标的公司和同行业公司的
管理费用明细构成，分析标的公司管理费用构成是否与同行业公司可比或差异原
因；针对标的公司报告期内各类服务费和修缮费，结合审计情况检查业务合同、
结算凭证、付款单据，确定相关费用的具体内容、分析与标的公司经营的关系、
检查资金支付对象及具体情况及评价相关支出发生的合理性。
(4) 对标的公司管理层了解标的公司财务费用较高的原因以及未来经营预
期和资金需求情况及解决方案；获取并分析标的公司的经营计划及未来资金需求；
结合标的公司目前业务状况和经营预期，分析其是否将继续承担高额负债；并结
合标的公司经营预期、上市公司业务规模综合分析是否将对标的公司和上市公司
形成拖累，以及对其经营业绩的影响。
(5) 结合标的公司发展历程具体分析标的公司持续亏损原因，2022 年-2024
年净利润规模变化原因，以及 2023 年收入上升但利润下降的原因；结合标的公
司发展历程分析其累计未弥补亏损较高的具体原因及未来变化趋势，了解本次交
易保护上市公司中小股东利益的具体措施。
(6) 按照标的公司产品服务公允价格测算标的公司未来业绩情况，结合标的
公司未来业绩情况分析标的公司是否存在持续亏损的风险。
经核查，我们认为：
(1) 报告期内标的公司不同产品之间毛利率存在较大差异主要和不同时期
各类产品的销售模式和定价方法不同、产品结构不同以及相关生产设备的生产效
率和生产人员技术熟练度不同有关，具有合理性；
(2) 2023 年主要产品毛利率为负、2024 年毛利率上升的原因以及高透成形
纸毛利率变动方向与其他产品存在差异的主要原因为：2023 年其他产品和高透
成形纸的产品生产线改造实施过程存在差异，生产其他主要产品的生产线改造过
程较长进而导致相关 2023 年良品率爬坡过程较长，导致该类产品 2023 年毛利率
为负并在 2024 年相关不利因素消除后毛利率上升；同时 2023 年生产高透成形纸
的生产线改造相对更为顺利，产品良品率较高，且随着 2024 年标的公司与上市
公司协商调整定价方式，高透成形纸的单位售价下降，进而影响高透成形纸毛利
率变动方向与其他产品不一致；
(3) 2024 年度标的公司综合毛利率较同行业公司高，主要系其产品结构中
毛利率相对较高的烟草工业用纸占比最高所致，具有合理性；
(4) 报告期内标的公司和上市公司之间交易执行的价格系公允价格，标的公
司报告期内主要产品毛利率系基于该公允价格下的毛利率，2024 年度标的公司
综合毛利率较同行业公司高，主要系其产品结构中毛利率相对较高的烟草工业用
纸占比最高所致，标的公司烟草工业用纸毛利率不存在高于同行业可比公司烟草
工业用纸毛利率的情况；
(5) 标的公司管理费用较高主要和报告期内折旧摊销中包含生产线技改或
停工期间的固定资产折旧、为维持基本运营和兼顾业务发展标的公司在目前现有
产能未完全释放，新建生产线还未建成投产的情况下需保持足够的管理人员岗位
而导致薪酬费用较高、不同时期存在特殊大额修缮费及咨询中介服务费等原因相
关，具有合理性；
(6) 现阶段标的公司因受前述因素影响，导致标的公司营业收入偏低的同时，
管理费用发生额较大，同时标的公司现有生产线产能还未完全释放以及筹建中的
生产线还未投产运营，导致标的公司目前较同行业公司相比不具备规模效益，未
来随着标的公司订单稳步增长、相关生产线顺利建成运营，管理费用率有望进一
步下降，标的公司经营效率进一步提升；
(7) 标的公司管理费用明细构成大部分和同行业公司一致，但各家公司因主
要产品或业务模式不完全一致，费用结构占比存在一定的差异；
(8) 各类服务费和修缮费均和标的公司生产经营或获取相关补助相关，均系
通过银行转账方式支付给供应商，相关支出发生具备合理性；
(9) 报告期内标的公司财务费用较高，主要系利息支出占比较高，主要原因
为标的公司自破产重整以来，因烟用产品市场的特殊性，迟迟不能打开市场局面，
生产经营停滞不前，标的公司为维持基本生产经营而向关联方或外部金融机构借
入有息负债较多；2023 年起和恒丰纸业开展委托管理合作后，虽然标的公司营
业收入有所好转，但业务规模扩张的同时，对营运资金的需求也相应增加，同时
由于业务发展所需，对生产线设备改造等资本性支出增加导致 2023 年度及 2024
年度利息支出较高；
(10) 由于标的公司的重要生产线建设项目还未完且新产品市场开发需要一
定时间，预计未来一段时期内将继续承担较高负债，但随着标的公司产线建设完
成以及经营情况越来越好，负债水平会逐渐下降，未来不会对标的公司和上市公
司形成拖累，对经营业绩的影响较小；
(11) 标的公司持续亏损主要受历史期间破产重整影响以及 2016 年底完成
破产重整计划，标的公司现股东作为重整投资人加入公司并引入新的管理团队，
由于标的公司特种纸业务与标的公司新管理团队市场、管理、技术、运营等方面
经验存在较大差异，期间标的公司业绩仍然不及预期。2022 年，锦丰纸业与恒
丰纸业建立战略合作关系，着手逐步对标的公司原有 4 条生产线进行技术改造以
满足市场需求，相应的标的公司业绩逐年爬升。报告期内，标的公司亏损主要系
产品定价机制导致收入相对较低，技术改造、良品率提升及产能爬坡过程导致单
位成本相对较高，以及管理费用及财务费用等综合影响所致；
(12) 标的公司 2023 年度净利润较 2022 年度有所下降主要系管理费用及财
务费用增加，标的公司 2024 年度净利润较 2023 年度大幅增加，主要系随着标的
公司与上市公司委托管理合作的逐步成熟，标的公司销售收入增加，同时毛利率
较高的高透成形纸营业收入占比增加。随着标的公司产品销量增加，且生产卷烟
纸及普通成形纸的 PM2 完成技改，生产效率及良品率提高，故 2024 年卷烟纸和
普通成形纸单位成本降低。上述原因导致标的公司毛利增加，同时受标的公司
(13) 标的公司累计未弥补亏损形成的原因主要为标的公司历史上经营曾陷
入困境，后续随着标的公司产能爬坡、剩余产线技改完成，预计标的公司可逐步
释放盈利能力，随着标的公司自身盈利能力的逐步释放，叠加与上市公司的协同
整合效应，将有效弥补其历史亏损，进而推动上市公司长期业绩稳步增长，切实
保护中小股东合法权益；
(14) 按照标的公司产品服务公允价格测算标的公司未来业绩情况，标的公
司未来持续亏损的风险较小；
(15) 上市公司已在重组报告书“重大风险提示”中补充披露标的公司未来
盈利不及预期和持续亏损风险。
六、关于固定资产和在建工程
重组报告书披露，（1）报告期各期末，标的公司固定资产账面价值分别为
报废、企业分立以及转入在建工程等减少；（2）固定资产账面原值 74,830.57
万元，累计折旧 65,279.01 万元，账面价值 9,551.56 万元；（3）报告期各期
末，标的公司在建工程（含工程物资）金额分别为 2,468.65 万元、1,587.78 万
元及 3,256.19 万元，预付构建设备款分别为 1,793.61 万元、1,965.61 万元和
元和 3,576.21 万元；（4）在建工程主要包括 PM1、PM2、PM3 和 PM4 绿色节能、
智能制造技术改造项目以及其他项目。原 PM1-PM4 产线筹建时间较早，其中对
PM1 拆除重建，其余 3 条生产线进行改造升级。PM2 和 PM3 生产线已完成改造投
产，PM1 和 PM4 生产线仍在建设和改造中，尚未投入生产。
请公司披露：（1）按照固定资产分类，列示各类固定资产包括的具体内容
及在生产经营中的作用，采购时间、账面原值、会计折旧年限、目前已使用年限、
累计折旧、账面价值，尚可使用年限和成新率；（2）前述固定资产是否成新率
较低，是否存在闲置、处置和报废风险，对标的公司持续经营的影响及依据；
（3）
报告期内固定资产减少的具体原因，账面固定资产是否存在相似情况和减值迹
象，减值测试过程与方法、可收回金额确定依据，减值计提情况及对标的公司经
营业绩的影响；（4）在建工程项目预计投资总额和建设周期及依据、实际投资
总额和建设进度、报告期各期投入情况和转固情况、目前建设状态和预计达到可
使用状态时间以及是否与建设安排匹配，是否存在到达预定可使用状态但未及
时转固情况，是否存在停工、延期情况，相关借款费用的处理是否符合会计准则
要求；（5）在建工程投入是否均与项目建设相关，是否存在将不相关支出计入
在建工程的情况及依据，具体资金流向及合理性；（6）工程物资采购是否均与
在建工程相关及依据，采购后投入情况和投入周期及合理性；构建设备款预付的
主要对象，预付模式及金额的合理性，预付后供货时间，是否存在较长预付时间
的情况及合理性；（7）PM1-PM4 产线重建或改造的具体内容、投入金额和目标，
与原产线的主要差异；结合原产线筹建时间、产线改造前后生产产品及对加工工
艺要求的差异等，说明改造后的产线性能能否满足加工需求，是否与同行业可比
公司最新产线性能存在较大差异；结合投入情况、产线性能以及与自建产线对比
等，说明重建或改造相关产线是否具有经济效益和合理性；（8）PM1-PM4 产线
的建设进度和达产时间，重建或改造后产线运行情况和爬坡过程，产能和效率能
否满足改造目标，预计 PM1 和 PM4 产线投产后对标的公司折旧和业绩的影响。
请独立财务顾问和会计师核查并发表明确意见。（审核问询函问题 8）
(一) 按照固定资产分类，列示各类固定资产包括的具体内容及在生产经营
中的作用，采购时间、账面原值、会计折旧年限、目前已使用年限、累计折旧、
账面价值，尚可使用年限和成新率
报告期末，标的公司各类固定资产相关情况如下表所示：
（转下页）
经济
已使
寿命 尚可使
会计 用年 成新率
账面原值 累计折旧 账面价值 年限 用年限
类 折旧 限 （%）
项目 生产经营作用 采购时间 （年 （年）
别 （万元） （万元） （万元） 年限 （年）
）
（年）
D=C/
A B C=B-A
（A+C）
五层办公楼 管理部门办公 2006/8/16 1,315.39 1,015.32 300.07 20 18.8 60 41 69
厂房（PM3 生产车间） PM3 生产厂房 2006/12/16 2,085.04 1,609.39 475.65 20 18.5 50 32 63
PM2 主厂房 PM2 生产厂房 2001/6/30 1,871.43 1,777.86 93.57 20 23.9 50 26 52
厂房（PM4 生产车间） PM4 生产厂房 2005/3/16 2,038.41 1,573.39 465.01 20 20.2 50 30 60
厂房（4 号库） 原辅料仓库 2005/3/16 939.57 725.23 214.34 20 20.2 50 30 60
五层公寓 员工宿舍 2005/7/1 770.40 594.65 175.75 20 19.9 50 30 60
办公楼 生产一线部门办公 2001/12/31 800.16 760.16 40.01 20 23.4 60 37 61
房
屋 2 号库房 产成品库 2005/7/1 718.40 554.52 163.89 20 20.2 50 30 60
建
筑 围墙及道路 围墙及道路 2007/12/16 68.15 52.60 15.55 20 17.5 30 13 43
物
食堂 食堂 2005/7/16 157.49 121.56 35.93 20 19.9 60 40 67
生产办公楼 生产一线部门办公 1996/9/30 223.22 212.06 11.16 20 28.7 60 31 52
道路 道路 2004/8/1 46.86 36.17 10.69 20 20.8 30 9 30
① ①
修缮后的七层倒班公寓① 生产一线倒班宿舍 2023/9/26 192.65 30.38 162.27 10 23.9 60 39 62
小计 11,227.18 9,063.30 2,163.88
其他 1,798.68 1,239.82 558.85
合计 13,025.85 10,303.12 2,722.73
经济
已使
寿命 尚可使
会计 用年 成新率
账面原值 累计折旧 账面价值 年限 用年限
类 折旧 限 （%）
项目 生产经营作用 采购时间 （年 （年）
别 （万元） （万元） （万元） 年限 （年）
）
（年）
D=C/
A B C=B-A
（A+C）
②
PM2 生产线② 生产造纸设备 1998/12/31 14,464.39 13,741.17 723.22 10 26.4 15 - 15
②
格贝尔分切机② 成品设备 2001/6/30 1,674.04 1,590.34 83.70 10 23.9 20 - 15
②
PM2 供电系统② 供电设备 2004/6/30 888.19 843.78 44.41 10 20.9 15 - 15
②
格贝尔复卷机② 成品设备 2004/6/30 810.26 769.75 40.51 10 20.9 20 - 15
分切机 成品设备 2022/12/31 517.08 118.71 398.36 10 2.4 20 18 88
机
器 传动控制系统 生产造纸设备 2023/7/31 401.82 69.98 331.84 10 1.8 15 13 88
设
备 PM2 纸机生产线改造 生产造纸设备 2023/7/31 298.11 51.92 246.19 10 1.8 15 13 88
、
办
PM2 智能包装线 包装设备 2023/7/31 286.99 49.98 237.01 10 1.8 15 13 88
公 PM2 纸机流送系统改造 生产造纸设备 2024/05/31 194.05 33.80 160.25 10 1.8 15 13 88
设
备 PM2 高温密闭气罩干燥系统 生产造纸设备 2023/7/31 174.03 30.31 143.72 10 1.8 15 13 88
及
其 质量控制系统 QCS 各类控制系统 2016/12/31 126.50 126.50 0.00 5 8.4 12 4 32
他
施胶机 生产造纸设备 2023/10/31 114.21 17.18 97.03 10 1.6 15 13 89
助剂系统 生产造纸设备 2023/7/31 106.18 18.49 87.68 10 1.8 15 13 88
其他设备 1,985.09 1,144.76 840.33
④
PM2 小计 22,040.93 18,606.67 3,434.25
③
PM3 纸机生产线③ 生产造纸设备 2004/12/31 2,706.19 2,573.03 133.16 10 20.4 15 6 24
经济
已使
寿命 尚可使
会计 用年 成新率
账面原值 累计折旧 账面价值 年限 用年限
类 折旧 限 （%）
项目 生产经营作用 采购时间 （年 （年）
别 （万元） （万元） （万元） 年限 （年）
）
（年）
D=C/
A B C=B-A
（A+C）
③
分切复卷机③ 成品设备 2005/7/16 330.10 313.59 16.51 10 19.9 20 6 24
造纸专用设备 生产造纸设备 2023/7/31 267.87 46.65 221.21 10 1.8 15 13 88
PM3 流送系统 生产造纸设备 2023/7/31 197.13 34.33 162.79 10 1.8 15 13 88
立式分切机 成品设备 2023/7/31 177.57 30.93 146.65 10 1.8 20 18 91
PM3 气罩干燥系统 生产造纸设备 2023/7/31 176.54 30.75 145.79 10 1.8 15 13 88
PM3 传动控制系统 各类控制系统 2023/7/31 171.26 59.66 111.60 5 1.8 15 13 88
PM3 纸机系统 各类控制系统 2023/7/31 119.47 41.62 77.86 5 1.8 15 13 88
DCS 系统升级软硬件 各类控制系统 2023/7/31 81.23 28.30 52.94 5 1.8 15 13 88
其他设备 649.02 217.64 431.38
PM3 小计 4,876.38 3,376.49 1,499.90
③
PM4 生产线③ 生产造纸设备 2004/12/31 2,909.95 2,764.45 145.50 10 21.1 15 6 23
③
复卷机③ 成品设备 2004/4/16 235.78 223.99 11.79 10 21.1 20 6 23
其他设备 35.40 7.01 28.39
PM4 小计 3,181.12 2,995.45 185.68
其他机器设备、办公设备 2,280.50 1,465.00 815.50
合计 32,378.93 26,443.60 5,935.33
经济
已使
寿命 尚可使
会计 用年 成新率
账面原值 累计折旧 账面价值 年限 用年限
类 折旧 限 （%）
项目 生产经营作用 采购时间 （年 （年）
别 （万元） （万元） （万元） 年限 （年）
）
（年）
D=C/
A B C=B-A
（A+C）
丰田 3 吨柴油叉车 转运车辆 2023/6/8 28.67 10.44 18.23 5 2.0 10 8 80
丰田柴油叉车 转运车辆 2022/12/31 28.67 13.17 15.51 5 2.4 10 8 76
运
输 电动平衡重叉车 转运车辆 2023/12/6 10.18 2.74 7.44 5 1.5 10 9 85
工 小计 67.52 26.35 41.18
具
其他 42.78 19.66 23.12
合计 110.30 46.00 64.30
合计 45,515.09 36,792.73 8,722.36
注：1、成新率为基于评估基准日的测算结果；
到评估基准日的期限；（2）经济寿命年限：参考《资产评估常用参数手册》，房屋经济寿命年限为 40-60 年、构筑物经济寿命年限为
限；
其尚可使用年限基于计算结果额外增加 3 年（上表相关数值标注①）（2）针对 PM2 产线中已经超过会计折旧年限的设备（上表标号②
资产），在该设备依然可以工作的情况下，成新率最低为 15%（上表相关数值标注②）；（3）以 PM2 生产线的最低成新率年限、结合
PM3 生产线较 PM2 购置时间晚 7 年的特点，综合纸机性能现状，谨慎考虑，综合确定相关资产（上表标号③资产）尚可使用年限为 6.4
年（上表相关数值标注③保留整数为 6）；（4）上表中的 PM2 生产线、PM3 纸机生产线和 PM4 生产线的已使用年限、经济寿命年限、
尚可使用年限和成新率较题四、三、（二）中描述略有不同，前述以整体生产线为准描述，此处为按设备明细描述；
业按购置价 3,000 万元作为新的原值入账导致目前该生产线原值较低。
公司时按公允价值 2,859.01 万元作为新的原值入账导致目前该生产线原值较低。
前述固定资产成新率分布如下：
单位：万元
成新率 账面原值 占比 账面净值 占比
合计 45,515.09 100.00% 8,722.36 100.00%
综合来看，
标的公司固定资产成新率以账面净值口径统计基本在 50%及以上。
按账面原值口径统计有 57.99%的固定资产成新率分布在 30%以内，相关资产主要
为标的公司在 2016 年破产重整前进口的 PM2、PM3、PM4 烟草工业用纸生产线部
分设备，相关固定资产因购置成本高和构建时间较长而账面原值大。因标的公司
在构建相关生产线设备不久后即破产重整，直至 2021 年恢复生产，期间为保证
可随时启动烟用产品生产实施定期保养，实际磨损程度较低，保养较好。在标的
公司与上市公司达成业务托管合作后，已在上市公司技术支持下完成生产线技改，
通过对老旧的部件拆旧换新并补充新的改进装置等措施，提升相关生产线的尚可
使用寿命。针对前期标的公司前期技改及达成效果详见本回复之“问题 3、三、
（一）标的公司各类产品的具体差异，结合 2023 年以来产品结构变动较大等情
况，分析相关设备、加工工艺能否满足新产品加工需求及依据”相关描述。此外，
根据行业特点和资产实际使用状况，标的公司大部分固定资产在会计折旧年限到
期后，经适当维修保养均能继续正常使用，标的公司主要固定资产不存在成新率
较低、短期影响正常经营的情况。
自 2023 年标的公司与上市公司达成业务托管合作后，其在上市公司的帮助
下对固定资产进行了全面的清理和改造，已淘汰或更新因老旧破损、技术淘汰、
长期闲置且预计不再使用的固定资产。截至 2025 年 5 月 31 日，除因计划后续继
续改造而处于停产状态的 PM4 号生产线外，标的公司账面固定资产不存在闲置、
处置和报废风险，不会因此对标的公司持续经营产生重大影响。
(三) 报告期内固定资产减少的具体原因，账面固定资产是否存在相似情况
和减值迹象，减值测试过程与方法、可收回金额确定依据，减值计提情况及对标
的公司经营业绩的影响
报告期内标的公司固定资产减少的原因列示如下：
单位：万元
项 目 原值 净值 减少的原因
交通工具 262.60 13.13 出售
烟囱 27.19 1.36 报废旧烟囱
合 计 289.79 14.49
单位：万元
项目 原值 净值 减少的原因
锦苑住房 723.08 36.15 分立出与主营业务无关的房产
PM2 空压站 10.71 0.54 报废旧空压站
PM2 生产线 1,380.08 69.00 对生产线技改拆除的旧设备报废
PM3 生产线 152.82 9.16 对生产线技改拆除的旧设备报废
PM4 生产线 90.05 4.50 对生产线技改拆除的旧设备报废
合计 2,356.74 119.35
单位：万元
项目 原值 净值 减少的原因
PM1 主厂房 1,313.33 65.67 为建设新厂房而整体拆除原 PM1 主厂房
车间空调 38.56 1.93 超使用年限而报废
PM2 分切机房 127.52 6.38 为建设新厂房而整体拆除
标准实验室 61.13 3.06 为建设新厂房而整体拆除
白水回收工程 0.00 0.00 拆旧建新
小车库 36.47 1.82 为建设新厂房而整体拆除
前、后大门 31.28 1.56 拆旧建新
消防库房 5.72 0.29 拆除房产
合计 1,706.96 85.35
上述拆除或报废的主要资产中 PM1 号生产线系拆除重建，PM2、PM3 和 PM4
号生产线系进行技改及扩建中对年久失修及更新迭代零件的拆除。报告期间，整
体产线及相关设备拆除及报废减少资产分析如下：
产 线 拆除原值（万元） （万元）
换新前账面原值 拆除比例
PM2 1,380.08 20,272.61 6.81%
PM3 152.82 3,267.58 4.68%
PM4 90.05 3,000.00 3.00%
小 计 1,622.95 26,540.19 6.12%
注：上表中 PM2、PM3、PM4 系标的公司技改前相关生产线的主体产线，不包含房
屋等其他不涉及技改资产。如 PM4 号线的拆除原值按本回复问题 8 之(一) 固定
资产相关情况表注 2 说明中初始原值 20,979.74 万元口径统计，该生产线拆除原
值为 629.77 万元，PM4 的拆除比例仍为 3.00%
标的公司的相关生产线技改项目系以原产线为主调整造纸生产工艺，故拆除
报废部分的资产原值占相关生产线原值的比例较低。上述拆除报废的资产主要系
各生产线非主体部分，如年久失修或需更新迭代的零部件、管道、电控系统、无
冲击摇网器、不锈钢饰面辊、低压柜、高温密闭气罩干燥系统、烘缸刮刀、环氧
树脂地坪、浆包输送机、传动控制系统等。
报告期间，标的公司在针对年久失修及更新迭代零件的拆除的同时，进一步
对相关生产线实施了技改更新，增加部分固定资产以达成技改效果。针对前期标
的公司前期技改及达成效果详见本回复之“问题 3、（一）标的公司各类产品的
具体差异，结合 2023 年以来产品结构变动较大等情况，分析相关设备、加工工
艺能否满足新产品加工需求及依据”相关描述。
报告期 PM2、PM3 产线技改/新增固定资产原值占各产线原值的比例分别为
通过原有设备维护升级及上市公司工艺及生产运营经验的输入，解决了标的公司
原有的生产能力及效率问题。
报告期间标的公司主要产线技改新增固定资产原值情况如下：
项 目 PM2 PM3
技改/新增原值（万元）① 3,128.54 1,772.79
整体产线原值（万元）② 21,821.07 4,762.49
占比③=①/② 14.34% 37.22%
综上，报告期各年度固定资产减少的主要原因为随着标的公司业务的发展以
及与上市公司达成托管合作后，标的公司在上市公司的帮助下对固定资产进行清
理和改造，报废部分后续不再用于生产经营的无效资产或淘汰、拆除部分老旧资
产以更新更安全可靠、技术先进、生产效率或适配性更高的固定资产。标的公司
同步通过少量设备投入完成产线技术改造，最终使得标的公司整体产线生产能力
及效率符合市场要求。
根据《企业会计准则第 8 号——资产减值》第六条：“资产存在减值迹象的，
应当估计其可收回金额。可收回金额应当根据资产的公允价值减去处置费用后的
净额与资产预计未来现金流量的现值两者之间较高者确定。”技改期间，标的公
司根据企业会计准则的规定，对全部固定资产进行检查，经以上清理或改造后，
不存在与报告期内减少固定资产相似情况或其他减值迹象，无需计提固定资产减
值。
(四) 在建工程项目预计投资总额和建设周期及依据、实际投资总额和建设
进度、报告期各期投入情况和转固情况、目前建设状态和预计达到可使用状态时
间以及是否与建设安排匹配，是否存在到达预定可使用状态但未及时转固情况，
是否存在停工、延期情况，相关借款费用的处理是否符合会计准则要求
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建设进度 报告期各期投入情况（万元） 是否
是
是 存在
否
否 到达
存
与 预定
在
预计达到 建 可使
预计投资金 实际投资金 预计建 实际建 开工 目前建设 转固情 停
项目名称 2025 年 1-5 2025 年 可使用状 设 用状
额（万元） 额（万元） 设周期 设周期 日期 2023 年度 2024 年度 2023 年度 2024 年度 状态 况 工、
月 1-5 月 态时间 安 态但
延
排 未及
期
匹 时转
情
配 固情
况
况
建设中
厂房正在
PM1 绿色节能、智 PM1 预计 建设中，
能制造技术改造 23,348.78 2,330.65 建设中 0.84% 8.45% 9.98% 97.96 1,774.81 358.56 于 2026 年 尚未转 否 否 是
月 年7月 分设备已
项目 初左右投 固
到货
产
PM2 绿色节能、智
能制造技术改造 2,917.57 3,001.49 100.00% / / 1,326.96 / / 已完工 是 否 否
月 月 年7月 月 7月
项目
PM2 短循环系统改 2024 2024 年 5 2024 年
造 年1月 月 5月
PM3 绿色节能、智 2022
能制造技术改造 1,818.08 1,765.04 7 个月 8 个月 年 11 100.00% / / 1,719.04 / / 已完工 是 否 否
月 7月
项目 月
计划 已完成一
建设中，
PM4 绿色节能、智 18 个 次开机试 建设中，
能制造技术改造 2,344.82 1,339.15 月，项 57.11% / / 922.29 / / 验，调整 尚未转 否 否 是
月 年9月 于 2026 年
项目 目己暂 技改方案 固
投产
缓 中
理系统改造项目 月 月 月 3月
月
倒班公寓楼维修
改造及化验室装 290.07 204.19 100.00% / / 62.34 / / 已完工 是 否 否
月 月 年9月 月 9月
修工程
其他零星项目 2,111.10 727.82 / 377.91 86.67 22.75 / 是 否 否
在建工程合计 33,394.94 9,880.17 / 4,886.89 1,990.10 381.31 / 是 否 否
说明：上表中，预计投资金额为根据项目预算或立项审批时确定的计划投资金额(各项目预计投资金额和建设周期来源于锦丰纸业的项
目汇总表、《2023 年新增维修、改进完善项目汇总表》、《2024 年技措、大修、完善项目计划申报表》、《2025 年技措、大修、完
善项目计划申报表》/《完善项目计划申报表及锦丰(2#、3#、4#机及前期费用及配套工程)3、4 月份付款计划汇总说明》、《绿色节能、
智能制造技术改造项目(1 号机扩建项目)建设费用预算》)；实际投资金额为已完工项目或正在进行的项目截至完工时或截至 2025 年 5
月 31 日的累计投资金额；计划建设周期为项目预算或立项审批时确定的计划建设期，实际建设周期系指已完工项目或正在进行的项目
截至完工时或截至 2025 年 5 月 31 日的累计建设时间；已完工项目的建设进度为 100%，未完工项目的建设进度根据累计投资金额/计
划投资金额确定；报告期各期投入为当年该在建工程项目的发生额
报告期间，标的公司借助上市公司的技术支持，开展一系列的固定资产构建
与改造活动。根据标的公司的发展计划，主要包括对现有 PM2、PM3、PM4 号生产
线的改造以及筹建新 PM1 号生产线。报告期主要在建工程项目转固情况如下：
主要项目 计划实施日期 计划建设周期 预计完工日期 实际完成转固日期
PM1 改造 2022 年 18 个月 2025 年 项目在建中
PM2 改造 2022 年 11 个月 2023 年 2023 年 7 月
PM3 改造 2022 年 7 个月 2023 年 2023 年 7 月
PM4 改造 2022 年 18 个月 已推迟 项目筹划中
纸、普通成形纸、吸管包装纸以及高透成形纸的订单需求稳步增长带来的订单需
求，标的公司考虑到现有相关生产线存在部分部件老旧或生产工艺落后的情况，
影响到标的公司产品质量输出稳定性和生产效率，此外考虑到标的公司资金、人
力资源有限等因素，调整了原对 4 条生产线的改造或新建工作同步进行的计划，
优先并重点改造用于加工生产上市公司产品的 PM2 及 PM3 号生产线。与此同时，
标的公司对生产配套基础设施更新改造的投入，同步推进如污水处理系统改造、
倒班公寓楼维修改造及化验室装修工程、恒温实验室改造等建设项目。
长但完工转固的项目较少。2023 年标的公司基于业务托管后上市公司相关产品
订单大幅增长的情况，优先考虑解决 PM2、PM3 号生产线生产问题以及与之相关
的生产经营配套问题，在建工程项目中 PM2、PM3 号线的改造项目以及相关配套
基础设施项目投入较大，并均于 2023 年顺利完工并达到预计可使用状态后及时
转固。与此同时，在建工程项目中的新建 PM1 号线项目和原 PM4 号线改造项目在
品较 PM4 号线可生产的产品能给公司带来更大的利润增长，且更早投产有助于公
司更快更顺利的打开新产品市场，决定优先将资源投入到 PM1 号线的新建项目，
PM4 号线改造项目则暂缓，
暂缓期内继续根据前期技改问题进一步优化技改方案。
标的公司重大的固定资产构建均有投资计划（可行性研究报告），各项目项
目计划投资总额、建设周期一般和项目规模、建设内容及改造实施难度有关，相
关项目建设周期基本在 6-18 个月左右。截至目前，各建设项目基本上按照投资
计划实施和完成。因设备供货期、工程施工条件以及项目验收流程等环节存在的
不确定性，实际投资进度和完工时间与计划建设周期可能存在一定差异。此外，
PM2、PM3 号生产线等项目在测试、改造过程中，少量技术问题的解决周期存在
不及预期的情况，导致实际投资金额和预计投资金额出现合理范围内的差异。
综上所述，截至 2024 年 12 月 31 日，标的公司在建工程项目主要为新建 PM1
号线和对老 PM4 号线的改造项目。目前新建 PM1 号线项目的建设状态为厂房建设
自 2025 年正式启动后正有序建设中，前期购置的部分设备已到货，待安装调试。
PM4 号线则因前述标的公司考虑优先集中资源和人力建设 PM1 号线项目的原因，
目前处于优化技改方案阶段。前期 PM2 及 PM3 号产线的改造在建工程项目已达预
定可使用状态并及时转固。
报告期内的借款费用均计入财务费用，无资本化的情况。主要原因是报告期
标的公司借款费用主要来自于为维持基本生产经营而向关联方或外部金融机构
借入的有息负债。2023 年 7 月标的公司完成 PM2 号线、PM3 号线等在建项目建设
前，标的公司主要有息负债系对股东竹浆纸业的关联方欠款，以及少量补充流动
资金的一般性借款，没有为购建长期资产而借入的专门借款，且标的公司日常也
未对资金支出区分生产性或资本性支出进行核算。同时在此期间，因技改方案与
计划调整导致 PM1、PM4 号线项目均出现延缓的情况。2023 年 10 月，标的公司
以委托借款方式借入短期借款 8700 万元，注明系生产线技改投入，但在此之前
PM2、PM3 号线已完成技改和达到可使用状态并转固，PM4 号线技改则已暂缓超过
根据《会计准则-借款费用》的第六（一）条规定：“为购建或者生产符合
资本化条件的资产而借入专门借款的，应当以专门借款当期实际发生的利息费用，
减去将尚未动用的借款资金存入银行取得的利息收入或进行暂时性投资取得的
投资收益后的金额确定。专门借款，是指为购建或者生产符合资本化条件的资产
而专门借入的款项。”以及第六（二）条规定“为购建或者生产符合资本化条件
的资产而占用了一般借款的，企业应当根据累计资产支出超过专门借款部分的资
产支出加权平均数乘以所占用一般借款的资本化率，计算确定一般借款应予资本
化的利息金额。资本化率应当根据一般借款加权平均利率计算确定。资本化期间，
是指从借款费用开始资本化时点到停止资本化时点的期间，借款费用暂停资本化
的期间不包括在内。”第十二条“购建或者生产符合资本化条件的资产达到预定
可使用或者可销售状态时，借款费用应当停止资本化。在符合资本化条件的资产
达到预定可使用或者可销售状态之后所发生的借款费用，应当在发生时根据其发
生额确认为费用，计入当期损益。”基于上述报告期内公司未发生满足资本化条
件的专门借款、公司日常付款未区分生产性或资本性支出、部分重要在建项目发
生暂缓超 3 个月的情况，同时出于谨慎性，标的公司将报告期内的借款费用均计
入财务费用的处理符合会计准则要求。
(五) 在建工程投入是否均与项目建设相关，是否存在将不相关支出计入在
建工程的情况及依据，具体资金流向及合理性
工程的情况及依据
报告期内，标的公司在建工程投入情况如下：
报告期各期投入明细（万元）
项目名称 工程费用类别
工程款 7.80 108.80 116.6
材料及配件 3.94 0.03 3.97
PM1 绿色节能、
智能制造技术 设备款 1,676.87 0.94 1677.81
改造项目
技术服务费 27.34 61.13 18.00 106.47
其他 62.82 32.87 230.78 326.47
工程款 472.81 472.81
材料及配件 172.75 172.75
PM2 绿色节能、
智能制造技术 设备款 743.65 743.65
改造项目
工资及福利 -
其他 -6.70 -6.7
材料及配件 50.18 50.18
PM2 短循环系统 工程款 40.36 40.36
改造 设备款 34.25 34.25
其他 2.48 2.48
工程款 379.38 379.38
材料及配件 310.23 310.23
PM3 绿色节能、
智能制造技术 工资及福利 -
改造项目
其他 37.63 37.63
设备款 826.23 826.23
维修费 104.53 104.53
工程款 304.37 304.37
材料及配件 159.88 1.06 160.94
PM4 绿色节能、 工资及福利 -
智能制造技术
改造项目 其他 6.13 -2.50 3.63
设备款 423.64 -5.50 418.14
维修费 27.87 27.87
材料及配件 4.02 4.02
处理系统改造
项目 设备款 200.10 1.36 201.46
其他 1.18 1.18
设备款 2.65 2.65
倒班公寓楼维
修改造及化验 工程款 55.76 55.76
室装修工程
其他 3.92 3.92
其他零星项目 工程费用 377.91 86.67 22.75 487.33
注：上表中负数金额为本期对上期暂估入账的资产入账数根据实际金额进行调减
报告期内，标的公司以在建工程科目对项目建设进行会计核算。在建工程投
入以设备款、工程款、材料及配件为主，此外还包括少数在建工程项目人员工资、
技改过程中的维修支出以及其他为使在建工程项目达到预计可使用状态而发生
的必要支出，上述相关支出均与项目建设相关，不存在将不相关支出计入在建工
程的情况。
报告期标的公司在建工程投入的具体资金流向主要为支付提供机器设备及
零部件产品、改造工程服务的供应商或因改造项目立项审批所需、土建工程施工
前备案所需的供应商，具备合理性。
我们对供应商工商信息背景情况和交易情况进行的核查程序包括：了解双方
交易背景，检查招标手续或市场比价情况、采购（施工）合同、验收记录、银行
付款单据，并对重要供应商执行函证、访谈、核查供应商背景信息等核查程序，
未发现异常情况，标的公司与上述供应商的交易真实合理。
(六) 工程物资采购是否均与在建工程相关及依据，采购后投入情况和投入
周期及合理性；构建设备款预付的主要对象，预付模式及金额的合理性，预付后
供货时间，是否存在较长预付时间的情况及合理性
期及合理性
(1) 报告期工程物资投入情况
单位：万元
类别
采购金额 投入金额 采购金额 投入金额 采购金额 投入金额
设备类 52.53 28.94 1,827.60 1,953.63 2,703.01 2,703.01
建筑安装类工程 290.01 348.85 118.84 118.84 2,035.33 2,035.33
费用类 7.99 3.41 93.10 93.10 97.62 97.62
运输工具 - - - - 50.93 50.93
合计 350.53 381.20 2,039.54 2,165.56 4,886.89 4,886.89
注 1：报告期内标的公司因业务发展需要对其主要产线 PM2、PM3、PM4 生产
线进行改造、构建新 PM1 生产线、改造或建设员工宿舍、环保设施、实验室等配
套工程等。基于以上背景情况，报告期内标的公司工资物资采购内容主要包括设
备类支出、建筑安装类工程支出及少量工程费用类支出和购置的厂区内运输工具
（如叉车）。其中待安装设备类的大型设备或零部件在到货后计入工程物资或原
材料科目，实际领用时，转入在建工程。重组报告书披露的“报告期内工程物资
采购金额分别为 3,148.69 万元、5,896.09 万元和 702.99 万元”实际对应的系
“在建工程类及其他”采购支出。在本次审核问询函回复“问题 6、二、（一）
报告期内标的公司采购结构变化情况”中对其中与构建工程设备相关（含工程物
资）的支出予以进一步区分。上述工程物资采购情况表系包括报告期内与构建工
程设备相关的全部支出；
注 2：2024 年度设备类采购金额中的进口设备关税 126.03 万元因非支付给供应
商的货款而未包括在当年度采购金额中，但因系相关资产入账价值的组成部分而
计入了当期投入金额中
报告期各期主要采购内容包括设备类、建筑安装类，以备品备件和小型设备
为主的部件类，以厂区内运输为主的包括叉车在内的运输工具，包括设计费、环
评费、监理等中介费在内的其他项目支出，相关支出均与在建工程相关，标的公
司按在建工程项目核算上述支出。除个别大型待安装设备外，标的公司采购的各
类工程物资及其他与构建在建工程相关资产一般都在 2 个月内投入建设，投入周
期合理。
间，是否存在较长预付时间的情况及合理性
单位：万元
项 目 2025 年 5 月 31 日 2024 年 12 月 31 日 2023 年 12 月 31 日
合 计 1,848.84 341.81 1,965.61
标的公司预付相关款项的主要对象均为设备类供应商。由于标的公司采购的
造纸设备相较一般设备具有生产周期较长，生产成本较高的特点，一般设备制造
商要求客户提供一定比例的预付款，按进度支付合同款项。报告期内标的公司基
本按合同约定的付款条件支付预付款，标的公司构建设备的预付模式及金额具有
合理性。预付后供货时间一般在一年以内，账龄在一年以内预付构建设备款项均
于期后正常到货结转相关资产。存在个别截至 2024 年 12 月 31 日还未到货或预
付后退回款项的情况，主要是受 PM1 生产线与 PM4 生产线构建计划延缓的影响。
报告各期末账龄大于 1 年预付账款具体情况列示如下：
单位：万元
预付金额
合同金 付款比 到货
供应商名称 购置货物名称 币种
其中 1 年 额 例（%） 时间
原币 本位币
以上金额
PM1 模转移动施
福伊特造纸
胶机、燃气干燥 尚未
（中国）有限 人民币 511.00 511.00 219.00 730.00 70.00
箱、空气转向器 到货
公司
等
半自动包装机-
山东深泰智能 尚未
纸卷输送、包装 人民币 214.9 214.9 114.9 393.00 54.68
设备有限公司 到货
设备
尚未
其他 横纹辊等 人民币 7.91 7.91 7.91
到货
小计 733.81 341.81
单位：万元
预付金额
合同金 付款比 到货
供应商名称 购置货物名称 币种 其中 1 年 额 例（%） 时间
原币 本位币
以上金额
PM1 模转移动施
福伊特造纸
胶机、燃气干燥 尚未
（中国）有限 人民币 219.00 219.00 219.00 730.00 30.00
箱、空气转向器 到货
公司
等
山东深泰智能 半自动包装机- 尚未
人民币 114.9 114.9 114.9 193 59.53
设备有限公司 纸卷输送、包装 到货
预付金额
合同金 付款比 到货
供应商名称 购置货物名称 币种 其中 1 年 额 例（%） 时间
原币 本位币
以上金额
设备
尚未
其他 横纹辊等 人民币 7.91 7.91 7.91 - -
到货
小计 341.81 341.81
单位：万元
预付金额
合同金 付款比 到货
供应商名称 购置货物名称 币种 其中 1
原币 本位币 年以上 额 例（%） 时间
金额
PM1 模 转 移 动 施
福伊特造纸
胶机、燃气干燥 尚 未
（中国）有限 人民币 219.00 219.00 219.00 730.00 30.00
箱、空气转向器 到货
公司
等
山东深泰智 半自动包装机-
尚 未
能设备有限 纸卷输送、包装 人民币 107.8 107.8 41.80 193 55.85
到货
公司 设备
年 5
月 、
J.M.VOITH
施胶机一套 欧元 198.00 1,534.70 441.88 198.00 100.00 年 9
SE&CO.KG
月 、
年 10
月
淄博泰鼎机 4#机软压光机热 2024-
械科技有限 棍及配套热油系 人民币 30.00 30.00 30.00 100.00 30.00 2-28
公司 统 退回
PM2 丝 纹 辊 重 新 已 到
其他 人民币 24.72 24.72 24.72
调刻横纹等 货
小计 1,916.22 757.40
(1) 福伊特造纸（中国）有限公司
底与设备供应商 J.M.VOITH SE&CO.KG 公司（以下简称“德国福伊特”）洽谈合
同。标的公司与德国福伊特签订的合同包括施胶机，空气转向器，以及燃气干燥
箱，相关设备的主要核心部件均从德国福伊特进口，非核心部件则由福伊特造纸
（中国）有限公司（以下简称“中国福伊特”，系德国福伊特在中国的子公司）
生产供货，并由中国福伊特负责后续整套设备的组装以及现场技术指导服务。
根据合同约定标的公司于 2022 年底支付 30%的预付款，其中德国福伊特
月标的公司根据与德国福伊特公司的合同约定支付剩余 70%的货款，德国福伊特
负责的进口设备部件已于 2024 年 5 月、9 月、10 月分批到货，并转入在建工程-
待安装设备科目核算。2025 年根据合同约定标的公司继续支付中国福伊特 40%
进度款 292 万元人民币，截至 2025 年 5 月 31 日合计预付中国福伊特 511 万元人
民币。
求稳步增长和相关生产线存在技术问题的情况，计划优先改造加工生产上市公司
产品的 PM2、PM3 号生产线，延缓 PM1 号线的实施计划，导致截至 2025 年 5 月
的要求相应顺延，2025 年 5 月 31 日尚未到货
(2) 山东深泰智能设备有限公司
因上述所述筹建 PM1 号生产线的计划，标的公司于 2022 年 10 月与山东深泰
智能设备有限公司签订设备购销合同，订购半自动包装机-纸卷输送、包装设备
一套，并按合同约定支付 30%的预付款 57.90 万元人民币；2023 年 3 月根据合同
继续支付 30%进度款 57.90 万元人民币，累计预付设备款 114.90 万元人民币；
双方签署合同公司追加投入 200 万元人民币，截至 2025 年 5 月 31 日公司已支付
计划延缓，山东深泰智能设备有限公司的供货时间应标的公司的要求相应顺延，
故 2025 年 5 月 31 日还未到货。
(3) 淄博泰鼎机械科技有限公司
因标的公司计划对 PM4 生产线进行改造，于 2022 年 9 月与淄博泰鼎机械科
技有限公司签订设备购销合同，并支付 30 万人民币的预付款，后因 PM4 生产线
线建造计划延缓，经双方协商，对方于 2024 年 2 月退回该笔款项。
(七) PM1-PM4 产线重建或改造的具体内容、投入金额和目标，与原产线的
主要差异；结合原产线筹建时间、产线改造前后生产产品及对加工工艺要求的差
异等，说明改造后的产线性能能否满足加工需求，是否与同行业可比公司最新产
线性能存在较大差异；结合投入情况、产线性能以及与自建产线对比等，说明重
建或改造相关产线是否具有经济效益和合理性
要差异
(1) PM1-PM4 产线技改主要内容
PM1-PM4 产线重建或改造的具体内容及与原产线的主要差异如下表所示：
产线 原产线内容 改造内容
筹 建 于 1990 年 ， 纸 机 幅 宽
淘汰原造纸生产线，新建特种纸生产
线，改造后纸机幅宽 5,000mm，设计
产线于 1995 年建设完成并投产，
PM1 车速 450m/min，主要生产医用透析
主要生产卷烟纸，2001 年进行技
纸、无铝衬纸、无涂层热转印纸，产
改升级后，产能 4,000 吨/年，改
能 30,000 吨/年
造前产线原值 11,586.27 万元
筹 建 于 1995 年 ， 纸 机 幅 宽
产线于 1998 年建设完成并投产， 造 后 纸 机 幅 宽 3,300mm ， 设 计 车 速
PM2
主要生产卷烟纸，2001 年进行技 300m/min，主要生产高档卷烟纸、普
改升级后，产能 9,000 吨/年，改 通成形纸，产能 10,000 吨/年
造前产线原值 10,390.39 万元
筹 建 于 2001 年 ， 纸 机 幅 宽
产线于 2004 年建设完成并投产， 造 后 纸 机 幅 宽 1,880mm ， 设 计 车 速
PM3
主要生产高透成形纸，产能 4,000 300m/min，主要生产高透成形纸及其他
吨 / 年 ， 改 造 前 产 线 原 值 高空隙类特种纸，产能 5,400 吨/年
筹 建 于 2001 年 ， 纸 机 幅 宽
产线于 2004 年建设完成并投产， 造 后 纸 机 幅 宽 1,800mm ， 设 计 车 速
PM4
主要生产水松原纸，产能 6,000 300m/min，主要生产普通成形纸，产
吨/年，改造前产线原值 3,000.00 能 6,000 吨/年
万元
上述四条产线中，PM2 和 PM3 产线已改造完毕，其中 PM2 车间改造投入金额
程等投入金额合计 948.09 万元；PM1 和 PM4 产线仍在改造中，其中 PM1 改造计
划投资金额约 23,348.78 万元、PM4 改造计划投资金额约 2,344.82 万元。
上述四条产线中，PM1 和 PM3 的产能相比技改前有较大变化，主要原因为：
PM1 产线为重新建设，且生产的产品类型相比技改前也有较大变化，标的公司采
购了大量新设备，使得幅宽、车速等性能指标均有大幅提升；PM3 在技改前由于
设备控制系统落后等原因，产线长期在低于设计车速的状态下运行，技改后通过
升级控制系统等方式，产线能够更稳定、更长时间的维持在最高设计车速下运行，
且有效生产天数相比技改前也有大幅提升，故产能有所提升。
(2) PM1-PM4 产线技改主要措施
针对原产线设备故障率高、能耗高、自动化水平低、质量控制水平低等问题，
技改的主要措施如下：
①纸机设备完善：购置无冲击摇网器、无孔螺旋片水印辊、特氟龙弧形辊等
设备，用已有施胶机胶面辊体改制为辊面喷陶瓷施胶辊，将卷纸轴驱动由液压马
达改为电机驱动，更换液压系统比例阀，提升设备性能和稳定性；
②成品设备完善：购置盘纸分切机、自动切芯机、浆泵、浆包链条输送机等
设备，将立式分切机的放纸部改造为气动摆动上纸卷并实现电动制动，提高工作
效率；
③对备浆系统、流送系统、助剂系统、真空系统、蒸汽冷凝系统、气罩通风
系统等进行功能恢复和系统完善；
④将真空箱水封池由原混凝土开放式结构改为封闭水封池，有效降低杂质污
染。
①投资建设生产车间蒸汽冷凝水回收再利用系统，减少锅炉用水量和天然气
消耗量；
②对真空泵进行改造，将生产车间中的水环式真空泵更换成透平机，大幅降
低设备功率；
③对达到淘汰标准的电机进行分批更换，安装变频器，平均节约电能 5%以
上；
④投资建设日处理能力 2,000 吨/天的污水处理站，用于保障造纸废水达标
后再排放。
①DCS 系统：将原霍尼韦尔 ALCONT 系统整体更换为中控新一代 DCS，实现从
原料配比到纸机运行全过程自动化控制；
②QCS 系统与横向系统：原生产线没有横向控制系统，应生产要求，增加横
向唇板定量自动控制，达到远程自动控制横向定量；
③）WIS 系统：采用 3 台 8K 相机组成纸页缺陷检测系统，可同步采集车速、
米数、缺陷类型（如孔洞、褶皱）、匀度等 10 余项数据，通过软件分析生成缺
陷分布热力图；
④完成 20 项仪表完善、60 项新增仪表安装，恢复浓度变送器、压力传感器
等仪表精度。
改造后的产线质量控制均按照行业最新标准执行，其中，医用透析纸采用标
准《医用透析纸》 （Q/SJF
（Q/SJF 02-2022）；无铝衬纸采用标准《环保型内衬纸》
透成形纸采用标准《滤棒成形纸》（YC/T208-2006），并要求 6000CU 时变异系
数平均数达到 4.97，超过行业标准；高档卷烟纸采用标准《卷烟纸基本性能要
求》（GB/T12655-2017）；普通成形纸采用标准《滤棒成形纸》（YC/T208-2006），
并要求纵向抗张能量系数平均达到 16J/m2，超过行业标准。
等，说明改造后的产线性能能否满足加工需求，是否与同行业可比公司最新产线
性能存在较大差异
标的公司原产线筹建时间较早，其中，PM1 筹建于 1990 年，1995 年建设完
成并投产，2001 年进行了技改升级；PM2 筹建于 1995 年，1998 年建设完成并投
产，2001 年进行了技改升级；PM3 筹建于 2001 年，2004 年建设完成并投产；PM4
筹建于 2001 年，2004 年建设完成并投产。上述产线筹建时间距今已有 20-30 年，
存在设备故障率高、能耗高、自动化水平低、质量控制水平低等问题，造成了生
产成本过高、生产效率低、成品率低等实际情况。标的公司为了摆脱持续亏损的
状况，于 2022 年与上市公司建立战略合作关系，开始陆续对 4 条生产线进行改
造，从根本上解决标的公司生产能力的问题。
各产线改造前后生产的产品均有所不同，具体来看：PM1 原产线主要生产卷
烟纸，拆除新建后主要生产医用透析纸、无铝衬纸、无涂层热转印纸；PM2 原产
线主要生产卷烟纸，改造后主要生产高档卷烟纸、普通成形纸；PM3 原产线主要
生产高透成形纸，改造后主要生产高良率的高透成形纸；PM4 原产线主要水松原
纸，改造后主要生产普通成形纸。这些产品具有广泛的市场需求和高附加值，有
助于提升标的公司的市场竞争力。
各产线改造前后的性能指标也有较大不同，主要如下表所示：
类别 技改前 技改后
PM2-PM3 分 别 为 29.09% 及
评估 PM2-PM4 分别为 15%、25.63%、
设备成新率 25.41%
行中
平 均 每 月 故 障 时 间 低于 10 小
设备故障率 平均每月故障时间为 30 小时 时，优于行业平均每月故障时间
平 均 每 吨 产 品 耗 电 1,286.91
平 均 每 吨 产 品 耗 电 2,702.78
度，相比技改前降低 52.39%；
平均能耗 度，平均每吨产品耗用蒸汽
平均每吨产品耗用蒸汽 3.50m?，
相比技改前降低 56.30%
全流程数字化控制，系统响应速
度为毫秒级，定量波动±1%以
控 制方式 为人工+局 部 自动 控 内，缺陷漏检率<5%，定量波动
自动化水平 制，系统响应速度为秒级，定量 优于行业平均水平±2%左右，缺
波动±3%以上，缺陷漏检率 20% 陷漏检率优于行业平均水平<6%
左右，两个指标均接近上市公司
水平
普通成形纸平均 6,094 元/吨， 普通成形纸平均 4,765 元/吨，
生产成本
高透成形纸平均 17,000 元/吨 高透成形纸平均 14,000 元/吨
平均每天运转 23 小时，相比技
生产效率 平均每天运转 20 小时
改前提升 15.00%
平 均 80% ， 相 比 技 改 前 提 升
成品率 平均 67% 升；成品率接近行业平均水平
计未来可进一步提升
注：由于 PM1 和 PM4 尚未大规模投产，上表数据主要基于 PM2 和 PM3 实际生产情
况统计
根据上表，标的公司改造后的产线性能相比于改造前有大幅提升，能够满足
产品加工需求，与同行业最新产线性能不存在重大差异。
产线是否具有经济效益和合理性
自建产线与改造产线在投入情况、产线性能等方面的对比如下表所示：
类别 重建或改造产线 自建产线
技改项目主要利用现有厂区及部 新建同等规模的生产线，需要从
分老旧设备，通过设备改造和技术 头开始进行厂区规划、土地购
资金投入
升级改造现有生产线，资金投入主 置、基础设施建设、设备采购安
要集中在关键设备的购置、安装调 装调试等一系列工作，初步估算
类别 重建或改造产线 自建产线
试、自动化系统升级以及环保设施 项目建设总投资约 91,090.42 万
改造等方面，项目建设总投资约 元
技改项目在标的公司现有厂区内 新建产线的建设周期通常较长，
进行，无需重新进行选址、征地拆 包括项目审批、设计、施工、调
时间投入
迁等流程，项目建设总周期约 18 试等多个环节，整体周期可能长
个月 达 3-4 年
技改项目采用了国内外先进的造 虽然新建产线可以部分采用最
纸工艺和技术，包括备浆系统、抄 新的技术和设备，但在实际运行
产线性能 造系统、自动化控制系统等，能够 过程中，可能面临技术磨合、人
显著提升产线生产效率及产品质 员培训等问题，从而影响生产效
量 率和产品质量的稳定性
根据上表内容，相较于自建产线，重建或改造产线在以下几个方面具有优势：
(1) 节约资金成本，优化资源配置
重建或改造产线通过优化资源配置，充分利用现有厂区和设备资源，避免了
重复建设和资源浪费，显著降低了项目投资的资金成本。
(2) 节约时间成本，快速响应市场需求
重建或改造产线的建设周期相对较短，有利于标的公司更快地响应市场需求
变化，抓住市场机遇，增加销售收入和利润。
(3) 增强技术能力，提升核心竞争力
重建或改造后的产线在工艺技术、生产效率、产品质量、能耗和环保等方面
均达到或优于同行业平均水平，在原有基础上进行改造亦能够让标的公司对市场、
技术、人员等各方面进行快速磨合，有利于标的公司降低项目建设风险，提升市
场竞争力。
综上所述，相较于自建产线，重建或改造产线具有显著的经济效益和合理性。
(八) PM1-PM4 产线的建设进度和达产时间，重建或改造后产线运行情况和
爬坡过程，产能和效率能否满足改造目标，预计 PM1 和 PM4 产线投产后对标的
公司折旧和业绩的影响
坡过程，产能和效率能否满足改造目标
PM1 产线正在改造中，预计 2026 年初左右开始投产；PM2 产线已于 2023 年
改造完成并投产；PM3 产线已于 2023 年改造完成并投产；PM4 产线正在改造中，
预计 2026 年内开始投产。
关于 PM2 和 PM3 产线改造后的运行情况和爬坡过程详见本回复之“三、(二)、
产时间、爬坡过程等匹配”。
因此，PM1-PM4 产线重建或改造后到运行爬坡完成能够达到设计产能及相应
规格要求，产能和效率能够满足改造目标。
PM1 和 PM4 产线投产后各年度产生的折旧如下表所示：
单位：万元
项目 2025 年 2026 年 2027 年 2028 年 2029 年
PM1 产线折旧金额 - 1,806.90 1,806.90 1,806.90 1,806.90
PM4 产线折旧金额 - - 243.12 243.12 243.12
合计 - 1,806.90 2,050.02 2,050.02 2,050.02
上述折旧已在标的公司资产评估收益预测中进行考虑，标的公司未来的业绩
预测情况已体现 PM1 和 PM4 产线投产后的折旧影响。
(九) 核查程序和核查意见
针对前述事项，我们主要履行了以下核查程序：
(1) 获取并核对标的公司披露的固定资产分类明细表相关信息是否与公司
核对披露的成新率及尚可使用年限信息是否一致，及了解标的公司各类固定资产
包括的具体内容及在生产经营中的作用。
(2) 统计标的公司固定资产成新率分布情况，结合对标的公司固定资产的现
场盘点及审计检查情况以及询问标的公司管理层报告期标的公司固定资产清理
和技改情况，综合分析标的公司固定资产中是否存在闲置、处置和报废风险，如
存在，进一步分析对标的公司持续经营的影响。
(3) 通过询问标的公司管理层以及结合对标的公司的审计情况，逐项落实报
告期内固定资产减少的具体原因，并检查分析账面固定资产是否存在相似情况和
减值迹象。
(4) 获取并检查报告期内标的公司主要在建工程项目的立项报告、投资预算
等资料，了解在建工程项目预计投资总额和建设周期；结合对标的公司在建工程
及固定资产的审计情况，选择项目检查相关采购（或工程项目）合同、设备或工
程物资验收单、工程领用单、付款审批单及银行付款单据、在建工程转固验收报
告，并编制报告期在建工程项目投入及转固明细表，进一步检查分析在建工程项
目实际投资总额和建设进度、报告期各期投入情况和转固情况、目前建设状态和
预计达到可使用状态时间以及是否与建设安排匹配，是否存在到达预定可使用状
态但未及时转固情况，是否存在停工、延期情况；检查报告期各类借款费用的借
款合同和利息支出发生情况，并和标的公司管理层讨论相关借款用途、实际使用
情况以及标的公司对借款费用的会计处理方法，分析标的公司相关借款费用的处
理是否符合会计准则要求。
(5) 针对标的公司在建工程投入检查相关采购（或工程项目）合同、设备或
工程物资验收单、工程领用单、付款审批单及银行付款单据，关注相关投入是否
均与项目建设相关，是否存在将不相关支出计入在建工程的情况；对在建工程项
目主要支出检查付款审批记录和付款单据，检查资金流向是否系支付给采购合同
方及付款方式的合理性。
(6) 获取标的公司工程设备类及工程物资采购明细账，并选择项目检查相关
合同、验收单、付款单等原始凭证，分析相关采购内容是否均与在建工程相关，
询问标的公司管理层以了解公司在建工程类项目的采购政策以及相关工程物资
采购投入情况和投入周期，并结合对标的公司在建工程的审计情况分析其合理性；
检查报告期内标的公司构建设备预付款的采购合同、付款单及到货后验收单等原
始凭证，并结合标的公司相关生产线改造项目实施情况或相关工程项目的建设情
况、函证情况，检查分析预付模式及金额的合理性以及分析预付后供货时间的合
理性，对预付较长时间的款项询问标的公司管理层相关原因并结合审计情况分析
是否合理。
(7) 查阅标的公司技改项目可行性研究报告，了解 PM1-PM4 产线重建或改造
的具体内容、投入金额和目标、与原产线的主要差异；并访谈标的公司生产与技
术人员，了解产线改造前后的工艺与性能要求、与同行业的对比情况及自建产线
的投入情况。
(8) 访谈标的公司工程建设与生产相关人员，了解 PM1-PM4 产线的建设进度
及运行情况；测算 PM1 和 PM4 产线投产后的折旧情况，分析对标的公司业绩的影
响。
经核查，我们认为：
(1) 标的公司已按照固定资产分类，列示各类固定资产包括的具体内容及在
生产经营中的作用，采购时间、账面原值、会计折旧年限、目前已使用年限、累
计折旧、账面价值，尚可使用年限和成新率。
(2) 前述固定资产不存在成新率较低的问题，也不存在闲置、处置和报废风
险，对标的公司持续经营的影响较小。
(3) 报告期各年度固定资产减少的主要原因系随着标的公司业务的发展以
及与恒丰纸业达成托管合作后，标的公司在上市公司的帮助下对固定资产进行清
理和改造，报废部分后续不再用于生产经营的无效资产或淘汰、拆除部分老旧资
产以更新更安全可靠、技术先进、生产效率或适配性更高的新资产。经清理后的
固定资产都是经鉴别功能正常和可继续使用并发挥其功效的可用资产，2024 年
末账面固定资产已不存在与报告期内减少固定资产相似情况和减值迹象，无需计
提固定资产减值。
(4) 报告期内标的公司在建工程项目预计投资总额和建设周期与实际投资
总额和建设进度匹配，报告期各期投入情况和转固情况正常，不存在到达预定可
使用状态但未及时转固的情况；在建工程项目目前建设状态和预计达到可使用状
态时间与建设安排匹配；因与上市公司达成业务托管合作后标的公司业务发展情
况发生重大变化，标的公司结合自身资源情况，调整了原在建项目的建造计划时
间，导致少数项目出现停工、延期情况具有合理性，相关借款费用的处理符合会
计准则要求。
(5) 报告期内标的公司在建工程投入均与项目建设相关，不存在将不相关支
出计入在建工程的情况，在建工程具体资金流向均系对提供项目建设相关产品或
服务的供应商，具备合理性。
(6) 报告期内标的公司的工程物资采购均与在建工程相关，除个别大型待安
装设备外，标的公司采购的各类工程物资及其他与构建在建工程相关资产一般都
在 2 个月内投入建设，投入周期正常、合理。标的公司构建设备款预付的主要对
象为设备类制造商，标的公司按合同约定支付预付货款，其预付模式及金额具有
合理性，预付后供货时间一般在一年以内，少数预付构建设备款存在预付时间较
长的情况，但具备合理性。
(7) 公司已说明 PM1-PM4 产线重建或改造的具体内容、投入金额和目标，与
原产线的主要差异；改造后的产线性能能够满足加工需求，与同行业最新产线性
能不存在重大差异；相较于自建产线，重建或改造产线有更好的经济效益，具有
合理性。
(8) 公司已说明 PM1-PM4 产线的建设进度和达产时间，重建或改造后产线运
行情况和爬坡过程，产能和效率能够满足改造目标；公司已测算 PM1 和 PM4 产线
投产后的折旧情况，折旧对业绩的影响已在标的公司资产评估收益预测中进行考
虑。
七、关于偿债风险
重组报告书披露，（1）报告期各期末，标的公司短期借款金额分别为
公司资产负债率分别为 152.68%、139.73%和 71.69%，高于同行业可比公司；流
动比率分别为 0.11、0.27 和 0.69，低于同行业可比公司；（3）2025 年，标的
公司预计将发生大额资本性支出 20,679.31 万元，并新增借款和专项借款合计
万元实施债转股；报告期内标的公司存在向远东国际融资租赁有限公司售后回
租的情况。
请公司在重组报告书“重大风险提示”中补充披露标的公司偿债风险。
请公司披露：（1）结合标的公司账面资金、短期借款还款期限、流动比率
和速动比率等，说明标的公司是否存在短期偿债压力以及对其持续经营的影响；
（2）结合标的公司未来资金需求、资金来源、资产负债率变化以及偿还本金和
利息压力等，说明标的公司偿债风险是否持续上升，是否面临扩张过快导致资金
紧张的风险，是否可能对上市公司形成较大拖累及依据，相关应对措施;（3）
报告期内标的公司实施债转股、开展售后回租业务的原因，是否主要为应对偿债
压力，进一步结合（1）（2）说明标的公司偿债风险是否较高。
请独立财务顾问和会计师核查并发表明确意见。（审核问询函问题 9）
请独立财务顾问和会计师核查并发表明确意见。（审核问询函问题 9）
(一) 结合标的公司账面资金、短期借款还款期限、流动比率和速动比率等，
说明标的公司是否存在短期偿债压力以及对其持续经营的影响
报告期内，标的公司账面资金、短期借款、流动比率和速动比率等指标的情
况如下：
单位：万元
主要指标 2025 年 5 月 31 日 2024 年 12 月 31 日 2023 年 12 月 31 日
货币资金 3,069.37 4,148.80 302.07
短期借款 10,712.41 10,712.41 10,712.56
一年内到期的非流
动负债
资产负债率（合并） 70.15% 71.98% 139.29%
流动比率（倍） 0.57 0.69 0.27
速动比率（倍） 0.44 0.59 0.23
利息保障倍数（倍） 4.81 2.75 -0.17
注：资产负债率=期末总负债/期末总资产；流动比率=期末流动资产/期末流动负债；速
动比率=（期末流动资产-存货）/期末流动负债；息税折旧摊销前利润=净利润+所得税+利息
费用+折旧+摊销；利息保障倍数=息税折旧摊销前利润/利息费用
响，资产负债率由 139.73%大幅下降至 71.98%，资产负债结构进一步优化；流动
比率、速动比率分别从 2023 年末的 0.27 倍、0.23 倍增加至 2024 年末的 0.69
倍、0.59 倍，偿债能力进一步完善；货币资金由 302.07 万元提升至 4,148.80
万元，流动性保障能力进一步提高。2025 年 5 月末流动比率及速动比率下降主
要系标的公司偿还远东国际融资租赁有限公司售后回租款货币资金减少、加强回
款管理应收账款减少所致。
截至 2025 年 5 月末，标的公司短期借款余额 10,712.41 万元，其中借款本
金 10,700 万元，主要为保证借款 2,000.00 万元、信用借款 8,700.00 万元。其
中，2,000.00 万元保证借款系宜宾商业银行借款 1,000.00 万元（2026 年 5 月到
期）、成都银行股份有限公司温江支行（以下简称成都银行）借款 1,000.00 万
元（原到期日 2025 年 11 月，已于 2025 年 9 月完成续贷，新到期日 2026 年 9 月），
相关借款均由福华集团为其提供担保，标的公司与宜宾商业银行及成都银行合作
关系良好，宜宾商业银行 1,000.00 万元于 2019 年投放、成都银行 1,000.00 万
元于 2023 年投放以来始终滚动存续，历史上未出现抽贷、断贷等情况。对于上
述 2,000.00 万元短期借款，标的公司拟滚动存续并结合自身经营情况逐步归还，
已于 2025 年 9 月完成续贷，
其中成都银行 2025 年 11 月到期 1,000.00 万元借款，
新到期日 2026 年 9 月。截至 2025 年 10 月 31 日，标的公司未经审计货币资金余
额 3,719.27 万元，足以覆盖 2,000.00 万元保证借款的本息偿付。
信用借款 8,700.00 万元系福华集团通过宜宾市商业银行股份有限公司叙府
路支行（以下简称宜宾商业银行）对标的公司提供的委托贷款，锦丰纸业已与借
款人福华集团协商一致，将上述贷款展期至 2025 年底；此外，根据福华集团向
成都银行出具的《关于建立信贷合作关系的函》，福华集团承诺“信贷合作期间，
福华集团给予四川锦丰纸业有限公司的委托贷款余额不减少、不提前收回并确保
续贷”，预计本次交易完成前该笔委托贷款将持续展期。本次交易完成后，上市
公司将凭借自身信用协助锦丰纸业通过“借新还旧”方式到期正常偿还 8,700.00
万元宜宾商业银行委托贷款，针对新形成的借款短期内通过持续续贷方式维持锦
丰纸业现金流的稳定性。
本次交易完成后，福华集团成为恒丰纸业第二大股东，将与上市公司形成紧
密的战略协同关系，锦丰纸业、恒丰纸业的经营业绩和战略发展也将直接影响其
未来收益。上市公司与福华集团在锦丰纸业未来经营上有着一致的目的，交易完
成后，双方将继续全力支持锦丰纸业健康良性发展，保障其持续健康经营。
报告期内，标的公司资产负债结构进一步优化、偿债能力进一步完善、流动
性保障能力进一步提高；2025 年 5 月末的 10,700.00 万元短期借款本金及对应
利息拟通过展期、续贷等方式滚动存续，并根据标的公司自身经营情况逐步清偿：
其 中 8,700.00 万 元 委 托 借 款 短 期 内 将 在 新 老 股 东 支 持 下 持 续 留 存 ， 剩 余
资金可覆盖相关借款本息偿付。综上，标的公司不存在短期偿债压力、对其持续
经营不会造成不良影响。
(二) 结合未来资金需求、资金来源、资产负债率变化以及偿还本金和利息
压力等，说明标的公司偿债风险是否持续上升，是否面临扩张过快导致资金紧张
的风险，是否可能对上市公司形成较大拖累及依据，相关应对措施
标的公司未来主要资金需求为 PM1 生产线的建设，PM1 生产线建设项目系
万元。截至 2025 年 10 月末，锦丰纸业已支付项目建设资金 15,473.05 万元，未
来项目投资还需支付 7,878.75 万元，其中自有资金投入 2,508.83 万元、融资资
金 5,369.92 万元。
为保障 PM1 生产线建设的顺利推进，标的公司积极筹措资金：一是标的公司
利用自有资产抵押、质押等方式向金融机构借款 16,000 万元；二是标的公司已
取得超长期特别国债专项资金补贴 2,700 万元、温江区产业扶持专项资金补贴
万元，拟通过筹措自有资金予以覆盖（目前已投入 2,037.67 万元，剩余需投入
针对上述 16,000 万元金融机构借款，标的公司已取得成都工投融资租赁有
限公司出具的《成都银行行级信用审批委员会审批结论意见书》，其同意向标的
公司提供 16,000 万元项目贷款，期限 8 年、利率 3%。标的公司目前已经向成都
银行股份有限公司提取了 13,153.02 万元借款使用，预计 PM1 生产线建设的金融
机构借款 16,000 万元最终由成都银行股份有限公司借款组成。
整体来看，标的公司与签署金融机构合作良好，本次 PM1 生产线建设资金来
源充裕，标的公司后期将根据自身资金情况及项目实际需求，选择较为匹配的金
融机构为其提供借款。
报告期内，标的公司资产负债结构持续优化、资产负债率持续下降，截至
万元，资产负债率由 2023 年末的 139.29%大幅下降至 2024 年末的 71.98%。截至
元，资产负债率进一步下降至 70.15%。
根据 PM1 生产线的建设规划，PM1 生产线总投资 23,351.80 万元，16,000 万
元系标的公司利用自有资产抵押、质押等方式向金融机构借款；PM1 生产线将于
测、PM1 生产线建设运营等影响，其 2025 年末至 2031 年末资产负债率预计分别
为 87.58%、74.07%、71.26%、64.67%、55.70%、51.38%、43.88%。
整体来看，PM1 生产线建设虽然会导致其短期资产负债率提升，但随着标的
公司经营积累，其资产负债率将持续优化并于 2031 年末降至 50%以下，标的公
司建设投资规划不会对其财务状况造成重大不利影响。
截至 2025 年 5 月 31 日，标的公司负债总额 16,198.90 万元，其中：流动负
债 13,077.33 万元、非流动负债 3,121.56 万元，剔除流动负债中的 10,712.41
万元短期借款、非流动负债中的 2,798.65 万元递延收益及 322.91 万元递延所得
税负债，标的公司账面剩余负债合计 2,364.93 万元（均为流动负债，其中应付
账款 982.63 万元、其他应付款 1,104.91 万元、应付职工薪酬 214.02 万元、应
交税费 63.37 万元）。
根据锦丰纸业未来盈利预测，2026 年 PM1 生产线逐步投产后，锦丰纸业盈
利能力将大幅提升，其自身经营现金可以逐步覆盖对外借款利息及还款支出。根
据成都银行股份有限公司出具的《成都银行行级信用审批委员会审批结论意见
书》，其同意向标的公司提供 16,000 万元项目贷款，期限 8 年、利率 3%；根据
以上授信方案及相关还款计划，2026 年至 2033 年标的公司营业收入、自由现金
流及本息偿还模拟测算如下：
单位：万元
年度 2026 年 2027 年 2028 年 2029 年 2030 年
本金偿还 100.00 500.00 1,800.00 2,300.00 2,500.00
利息偿还 880.22 871.22 836.72 775.22 703.22
当年需偿还合计 980.22 1,371.22 2,636.72 3,075.22 3,203.22
情景一：营业收入 100%实现
营业收入 23,197.07 31,344.20 36,481.83 36,484.37 36,487.00
自由现金流 3,764.27 4,063.66 7,886.81 9,130.92 8,891.57
偿还后剩余现金 2,784.05 5,476.50 10,726.59 16,782.29 22,470.65
情景二：营业收入 68%实现
年度 2026 年 2027 年 2028 年 2029 年 2030 年
营业收入 15,828.60 21,369.34 24,863.69 24,866.23 24,868.86
自由现金流 2,000.25 926.95 4,771.83 5,139.46 4,994.66
偿还后剩余现金 1,020.04 575.77 2,710.88 4,775.12 6,566.56
注 1：各年度自由现金流测算时已考虑标的公司应付账款、其他应付款、应付职工薪酬、应
交税费等负债的资金滚动影响，上表不需重复扣减；2026 年自由现金流综合考虑了本次加
期评估基准日的溢余资金情况；
注 2：根据目前规划，2031 年-2033 年（永续期）标的公司年偿还本息合计分别为 3,226.72
万元、3,641.22 万元、3,548.22 万元，预计届时标的公司经营稳定、现金流结余充裕（截
至 2030 年底预计偿还后剩余现金已达 6,566.56 万元），偿还剩余债务压力较小；
注 3：以上营业收入敏感性系假设因产品销量不及预期导致收入下降。
综上所述 ，标的公司 已对 PM1 生产 线建设所需 资金进行了 详细筹划，
万元；预计 PM1 生产线建设的金融机构借款最终由 16,000 万元成都银行股份有
限公司借款组成。按当前盈利预测自由现金流测算，不考虑标的公司当前账面货
币资金余额因素，标的公司实现 68%预测营业收入即可兑付融资本息。此外，标
的公司将持续关注自身收入实现情况，通过新增金融机构融资替换借款、债务展
期、新增股东借款等方式弥补因收入不及预期产生的短期资金缺口。
业务发展方面，基于行业未来发展趋势及客户拓展情况、结合收购标的公司
后的产能情况，上市公司相关产品的销售预期良好（详见问题 1 回复）；根据双
方合作意向备忘录及并购交易整体安排，未来锦丰纸业生产的产品主要销售给恒
丰纸业并由恒丰纸业统一对外销售，故标的公司交易完成后的销售及订单规模亦
有所支撑。
此外，福华集团作为标的公司的间接控股股东，出具了兜底标的公司债务的
承诺函，具体承诺如下：
“1、本公司对锦丰纸业债务的兜底责任范围
（1）截至本次交易锦丰纸业 100%
本公司对锦丰纸业的兜底债务范围具体为：
股权交割日，锦丰纸业财务报表上记载的全部债务，包括但不限于银行借款、应
付票据、应付账款、其他应付款等所有负有偿还义务的债务；（2）为锦丰纸业
PM1 生产线建设之目的，于交割日前已实际发生或已签署具有法律约束力的合同
/协议的债务或授信额度。（3）未来 PM1 生产线投产后，在 2028 年 12 月 31 日
前锦丰纸业为维持及运营 PM1 生产线产生新增营运资金（指与 PM1 生产线配套的
原材料采购、日常运营、维护等经营活动的流动性资金）所需贷款或债务，且锦
丰纸业自有现金流不足以覆盖该等新增债务本息偿付的部分。
本公司对前述兜底债务范围的兜底责任总额最高不超过本次交易的整体交
易作价。
在交割日后，如锦丰纸业与债权人协商一致，对兜底债务或者授信额度以“借
新还旧”或类似形式进行债务置换或重组，本公司承诺，其在本函项下的流动性
支持责任不会因此等债务置换行为而豁免或减少。本公司将继续以本函第一条约
定的责任总额为限，对置换后形成的新债务承担同等责任的流动性支持义务。
本公司对锦丰纸业债务的兜底责任期限为 2026 年、2027 年及 2028 年三年。
本公司通过提供流动性支持的方式履行本兜底责任，具体如下：
在前述兜底责任期限内，如锦丰纸业出现无法按期偿还到期债务本息的情形，
本公司向锦丰纸业提供足额的借款或资金支持，用于锦丰纸业清偿该等到期债务。
锦丰纸业在获得后续经营收益、具备还款能力后，向本公司偿还前述借款。”
综上，标的公司交易完成后的销售及订单规模有所支撑，面临扩张过快导致
资金紧张的风险较小，福华集团作为标的公司的间接控股股东，亦出具了兜底标
的公司债务的承诺函，标的公司整体偿债风险可控；本次交易预计不会对上市公
司现金流形成较大拖累。
(三) 报告期内标的公司实施债转股、开展售后回租业务的原因，是否主要
为应对偿债压力，进一步结合一、二说明标的公司偿债风险是否较高
要原因系锦丰纸业由恒丰纸业托管后经营情况有所改善，产品已经被市场所接受
整体资产已盘活，竹浆纸业看好后续锦丰纸业的业务发展，具备通过债转股方式
对锦丰纸业进行增资的意愿；锦丰纸业彼时经营能力正在逐步恢复，计划将资金
主要用于支持公司发展，与竹浆纸业债转股增资的意向达成一致。
合同》，租赁物件协议价款为 4,000.00 万元，租期 2 年，每期固定租金 183.20
万元，由张华提供连带责任保证。上述售后回租业务，系福华集团根据其整体资
金安排及战略规划，使用标的公司相关资产为载体的融资行为，与标的公司自身
资金及财务情况无关。截至目前，《售后回租赁合同》已结清，标的公司相关资
产清晰完整，亦不存在对于《售后回租赁合同》的后续偿债义务。
综上所述，报告期内标的公司实施债转股、开展售后回租业务均为福华集团
根据不同阶段的资金及战略安排做出的商业行为，标的公司己无对于债转股、售
后回租安排的后续偿债义务，不存在偿债风险。交易完成后，上市公司与福华集
团在锦丰纸业未来经营上有着一致的目的,双方将继续全力支持锦丰纸业健康良
性发展，保障其持续健康经营。
(四) 补充披露情况
上市公司已在重组报告书“重大风险提示”之“二、标的公司相关的风险”
中补充披露标的公司偿债风险。
(五) 核查程序和核查意见
针对前述事项，我们主要履行了以下核查程序：
(1) 查阅标的公司短期借款相关合同，访谈标的公司财务负责人，了解标的
公司短期借款的偿还安排；
(2) 查阅标的公司关于 PM1 生产线建设的资金台账，访谈标的公司相关管理
人员，了解 PM1 生产线建设的资金筹划安排、PM1 投产后的产量及现金流预计情
况；
(3) 查阅相关金融机构关于 PM1 生产线建设的授信合同，核查标的公司未来
资金来源的可靠性；
(4) 访谈标的公司相关管理人员，了解标的公司报告期内实施债转股、开展
售后回租原因；查阅售后回租合同，核查相关业务结清的真实性。
经核查，我们认为：
(1) 报告期内，标的公司资产负债结构进一步优化、偿债能力进一步完善、
流动性保障能力进一步提高；报告期末的短期借款本金及对应利息拟通过展期、
续贷等方式滚动存续，并根据标的公司自身经营情况逐步清偿；标的公司不存在
短期偿债压力、对其持续经营不会造成不良影响；
(2) 标的公司已对未来主要资金需求 PM1 生产线建设所需资金进行了详细
筹划，整体偿债风险可控，不存在面临扩张过快导致资金紧张的情况，不会对上
市公司形成较大拖累；
(3) 报告期内标的公司实施债转股、开展售后回租业务均为福华集团根据不
同阶段的资金及战略安排做出的商业行为，标的公司已无对于债转股、售后回租
安排的后续偿债义务，不存在偿债风险。交易完成后，上市公司与福华集团在锦
丰纸业未来经营上有着一致的目的，双方将继续全力支持锦丰纸业健康良性发展，
保障其持续健康经营。
(4) 上市公司已在重组报告书“重大风险提示”之“二、标的公司相关的风
险”中补充披露标的公司偿债风险。
专此说明，请予察核。
天健会计师事务所（特殊普通合伙） 中国注册会计师：
中国·杭州 中国注册会计师：
二〇二五年十二月二十三日
本复印件仅供牡丹江恒丰纸业股份有限公司天健函〔2025〕7-144号报告后附
之用，证明天健会计师事务所（特殊普通合伙）具有合法执业资质，他用无
效 且不得擅自外传。
本复印件仅供牡丹江恒丰纸业股份有限公司天健函〔2025〕7-144号报告后附之用，证
明天健会计师事务所（特殊普通合伙）合法经营，他用无效且不得擅自外传。
本复印件仅供牡丹江恒丰纸业股份有限公司天健函〔2025〕7-144号报告后附
之用，证明燕玉嵩是中国注册会计师，他用无效且不得擅自外传。
本复印件仅供牡丹江恒丰纸业股份有限公司天健函〔2025〕7-144号报告后
附之用，证明刘恺是中国注册会计师，他用无效且不得擅自外传。
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