爱旭股份 | 困境反转，期待新生【山证电新】

文章来源：肖索研究

文章作者：肖索 潘海涛

爱旭股份专注于光伏电池片产品的领先厂商，2021年出货量18.85GW，行业排名第二，PERC电池片量产效率23.5%，继续领先行业平均水平。公司已有PERC产能36GW，大尺寸类型占比将达95%以上。公司2022Q1实现归母净利润2.3亿元，单W净利约2-3分，已经实现季度业绩反转。

大尺寸PERC电池片将实现困境反转。2021年电池片行业盈利能力触底，行业产能扩张速度大幅放缓，大尺寸PERC电池产能更加紧缺。2022Q1以来光伏行业需求持续回升，大尺寸电池片价格涨幅居前，盈利能力快速恢复。今年是光伏电池片技术变革期，技术路线仍有争议，电池片厂商不敢贸然扩产。各项新技术产品实际产出指引低于行业需求增量，大尺寸PERC下半年盈利能力或超预期，爱旭股份大尺寸PERC占比较高，持续受益。

ABC技术有序推进，将赋予公司新的活力。公司ABC技术是基于IBC的一种新型高效背面电池片技术。目前已经具备300MW的ABC电池试验线产能，实验室最高效率达26.1%。2022Q3公司将量产GW级别的ABC新技术产品，预计转化效率25.5%左右，高于目前市场新技术平均量产效率。新电池产品有望实现3-4美分/W的溢价，量产后成本有望接近PERC。新技术有望在明后年快速放量，给公司注入新的活力。

背靠“华发+IDG”雄厚资本，受益于“虚拟一体化”战略布局。2017年公司受益于华发集团和IDG资本的初始投资实现PERC电池片突围。2022年借珠海打造千亿新能源产业园的东风，公司规划26GW的ABC新技术项目落地珠海，与高景新能源实现供应链的匹配。华发集团+IDG的雄厚资本将为珠三角孵化一个新的光伏产业集群，该模式下每家公司均只专注于自己最擅长的环节，各公司互相参股实现“虚拟一体化”共享行业红利。爱旭股份作为产业链的核心电池片环节至关重要。

盈利预测、估值分析和投资建议：我们预测公司2022年-2024年营收分别为356.7亿元、338.1亿元、467.6亿元，对应归母净利润分别为13.5亿元、28.0亿元、43.7亿元，2022年实现扭亏，2023年-2024年分别同比增长106.9%、55.8%，相当于2022年19.7倍的动态市盈率，首次覆盖，给予“买入-A”的投资评级。

风险提示：ABC新技术不及预期；光伏行业增长不及预期；公司出货量不及预期；大股东股份补偿不及预期。

正文

1. 公司简介：全球光伏电池片龙头，ABC新技术引领潮流

1.1 公司发展历程：坚持专业化，坚持技术创新深耕晶硅太阳能电池领域，持续研发技术创新。爱旭科技成立于2009年，专注于太阳能电池的研发、生产和销售，目前拥有广东佛山、浙江义乌、天津、广东珠海四大生产基地，预计2022年公司高效单晶PERC产能达到36GW、N型电池产能达到8.5GW+。公司深耕国际市场，产品远销韩国、日本、印度、欧洲等国家及地区，2019年电池出口量全球第一，深受全球晶硅组件企业的青睐。

公司2019年借壳上市，实现产能持续高速扩张。上市后三年公司研发费用2.2亿元、3.8亿元、6.5亿元，持续高增长。2021年公司发布ABC新型高效光伏电池片技术，并计划于2022年三季度量产，该电池片技术难度高，不易复制模仿，有望给公司带来超额收益。

电池片出货量维持行业前列。2019年，公司成功推出方单晶电池，转换效率可达22.5%，72版型组件封装效率可达415W 。近年来公司积极开发大尺寸PERC电池产品，先后推出了166mm、210mm、182mm尺寸高效太阳能电池，并于2020年在管式PERC技术基础上叠加SE技术，推出SE-PERC电池，叠加双面技术，推出双面PERC电池。公司产品量产效率由2018年的22.04%提升到2020年的23.30%，明显优于行业平均水平，2018-2020公司连续3年实现电池片出货量全球第二。

公司股权结构较为集中。截至2022年一季度末，陈刚直接持有公司股份比例为32.2%，是公司第一大股东、实际控制人，同时，他与天津天创海河基金、佛山嘉时企业管理合伙企业为一直行动人。

管理层行业经历丰富，研发团队实力雄厚。公司实控人陈刚同时也是公司的董事长、总经理、核心技术人员，其深耕光伏行业十余载，在太阳能电池片领域具备丰富经验。公司团队技术带头人来自德国、日本、中国、中国台湾等地，既有来自ISE等等世界著名光伏技术研究院所的核心研发人员，也有日本京瓷、索尼和台积电、三星、中芯国际等国际先进半导体企业的技术、管理核心。

1.2 财务分析：Q1业绩反转，收入高速增长，盈利能力持续提升

营收规模高速增长，Q1业绩实现反转。2021公司实现营业收入154.7亿元，同比增长60.1%，创下历史新高。盈利方面，2016-2020年公司归母净利润呈现持续增长态势，2020年公司实现归母净利润8.05亿元，同比增长37.63%，2021年受到上游原材料价格大幅上涨影响，公司归母净利润出现亏损。2022年一季度公司实现营业收入78.3亿元，同比增长160.3%，实现归母净利润2.3亿元，同比增长125.8%，实现了业绩扭亏反转。

盈利能力触底回升。2016-2019年公司毛利率与净利率水平呈现稳定且小幅提升态势，2019年毛利率为18.05%，净利率由2016年的6.27%提升至2019年的9.64%，公司盈利能力持续提升。2021年行业盈利能力处于底部，公司毛利率水平降至5.49%，分季度来看，公司毛利率低点出现在2021Q2为1.66%，Q3恢复至5.98%，2022Q1恢复至7.44%。未来随着电池片达产率的提升，原材料短缺情缓解，公司盈利能力有望继续修复，回到合理水平。

期间费用率保持稳定。公司长期以来保持优秀的费用管控能力，2016年以来公司各项期间费用率基本保持稳定有所下降走势。2022Q1主要是由于收入规模的快速上升，摊薄了各项费率。

2. 大尺寸PERC电池片将实现困境反转

2.1光伏主产业链各环节盈利呈现周期性变化，电池片处于盈利低点

光伏主产业链毛利率周期性变化。回顾光伏主产业链各环节，可以大致得出以下结论：

(1)产业链毛利率呈周期性波动，自2006年起可以分为三个大周期——2006至2010年、2010至2017年、2017年至今；(2)2017年以前硅料、硅片、电池片毛利率变化趋势一致，之后硅料与电池片毛利率趋势相反；(3)组件毛利率与硅料毛利率变化趋势相反，但近两年组件企业做了一体化之后该趋势在消失，组件与电池片毛利率变化趋势相反。

电池片当前处于盈利低位。上一轮PERC电池片产能释放周期为2017-2019年，自2019年下半年起电池片进入微利状态，叠加去年以来硅料供给紧张、价格大幅上涨，导致电池片盈利持续下滑，目前仍处于低位。从部分公司的2022年一季度数据来看，电池片毛利率已经出现了明细的回升态势，且由于电池片处于技术变革期，旧的PERC产能达产率提升甚至满产后，公司不会贸然选择继续扩产PERC。随行业需求持续增长，电池片整体产能有望出现紧张的态势，我们认为电池片毛利率回升有望持续2-3年。

2.2 光伏新电池片技术产能有待释放，大尺寸PERC产能将紧缺

2.2.1 大尺寸PERC电池片产能出现供给紧张，产品价格涨幅较大

大尺寸电池片2022年来出现供给紧张，有望获得超额利润。根据CPIA预计，2022年182&210尺寸占比将由去年的45%提升至76%左右。假设2022年全球光伏新增装机约220GW，2022年对于大尺寸电池片的需求约201GW。根据各家电池片企业公告，可估算出2022Q1大尺寸年化产能约190GW，今年电池片新产能多为新型电池，且投放时间集中在下半年，在新产能充分释放前，2022年大尺寸电池片的供给已经出现紧张。

电池片达产率持续攀升，大尺寸电池片价格涨幅领先。根据贺力氏光伏数据统计，2021年10月达产率跌至约40%-45%见底，之后开始逐月攀升，2022年3月全球电池片行业达产率已达67.3%，部分头部厂商已经满产。根据PV Infolink数据，今年年初至今，小尺寸电池片由于需求缩减，价格涨幅明显低于182&210尺寸，当前大尺寸电池片已呈紧缺态势。大尺寸电池片是PERC技术红利的延续，未及时改造成大尺寸PERC的产能将快速出清淘汰。

2.2.2 头部电池片厂商新技术产能释放仍需时间

新型电池今年开始规模化量产，产能释放仍需时间。2022年我国新型光伏电池技术进入规模化量产元年，目前已有十余家光伏企业布局新型高效电池产能。一季度，晶科能源16GW的N型TOPCon电池生产线实现投产，目前效率已经超过24.6%，良率接近PERC量产水平。除晶科外，其他企业新型电池产能多在今年下半年投放，技术路线仍有不确定性。且各厂商新技术产能释放到完全达产，所需要的时间超过PERC，今年各家的新技术出货量指引来看少有超过10GW的实际产出，或难以弥补行业对电池片的需求。

2.3 硅料价格有望于2022H2-2023年开始进入下行周期

随着扩产项目纷纷投产，硅料价格可能于2022Q3-Q4度开始下降。从2020年下半年开始，下游装机需求恢复，光伏产业链价格进入上行通道，硅料由于供给短缺，至今已上涨超过300%。去年年底通威股份、大全能源共有13.5万吨产能投放，今年协鑫、新特能源、亚洲硅业等也相继有近60万吨产能释放，新产能的释放满足了新增需求，也使得硅料紧张状态相比去年稍有缓解，随着新产能爬坡至达产，预计硅料价格将于今年三四季度进入下行周期，2023年硅料价格将出现明显下降。随着硅料价格下降，下游各环节成本降低，盈利水平有望提升。

季度产能持续爬升，2023Q1硅料有望出现明显过剩的现象。分季度来看，Q1全球产能约18.7万吨，实际国内产出约15.8万吨，海外进口约2万吨，由于下游需求持续上行，硅料仍供不应求。预期Q2亚洲硅业有新产能投放，新特能源有技改产能投放，国内季度有效产能有望爬坡至17.5万吨，加上海外进口约2-2.5万吨，实际Q2产出有望达19-20万吨。预计Q3-Q4有通威、协鑫、新特、东方、青海丽豪等多个新产能投放市场，Q4末季度产能有望达25万吨，考虑进口约2.5万吨，可支撑季度组件需求约96GW。2022年预计国内硅料可产出约78-80万吨，海外进口8-10万吨，至少可支持组件约300GW，考虑行业库存等因素，今年硅料整体供给偏紧，但季度来看下半年紧张状况缓解。考虑到明年继续有新进入厂商产能释放，硅料在2023年一季度有望出现明显过剩的现象。

硅料短期价格仍将上涨。硅业分会数据，2022年4月最后一周，国内单晶复投料价格区间在25.2 -26.0万元/吨，成交均价上涨至25.54万元/吨，周环比涨幅为0.83%；单晶致密料价格区间在25.0-25.8万元/吨，成交均价上涨至25.33万元/吨，周环比涨幅为0.96%。4月，国内在产多晶硅企业13家，正在检修维护的企业有两家。4月份国内多晶硅产量约5.80万吨，环比增加6.2%，增量主要集中在永祥股份、协鑫科技、新疆大全等企业的扩产释放量，进口约0.6万吨，合计6.4万吨。

硅业分会预计5月供给约6.7-6.8万吨，需求约7-7.2万，短期仍供不应求。PVinfolink数据，5月新签单的报价也继续呈现上涨态势，大厂新订单报价范围甚至已经全面上涨至每公斤253元以上，零散订单成交价格甚至已经抬涨至每公斤253-256元人民币。整体价格呈现的状态是继续抬高，成交订单的高价区间进一步抬升。

3. ABC新技术将赋予公司新的活力

3.1 背接触电池技术(IBC)是目前实验室效率最高的晶硅光伏电池技术

IBC(Interdigitated back contact指交叉背接触)电池是指正负金属电极呈叉指状方式排列在电池背光面的一种背结背接触的太阳电池结构，它的p－n结位于电池背面，电流属于二维传输模型。

IBC电池的结构一般以n型硅作为基底，前表面是n＋的前场区FSF，背表面为叉指状排列的p＋发射极Emitter和n＋背场BSF。前后表面均采用SiO2／SiNx叠层膜作为钝化层。正面无金属接触，背面的正负电极接触区域也呈叉指状排列。由于IBC电池正面没有金属遮挡，电池外观美观，特别适合在屋顶等分布式领域作为建筑材料应用。

IBC技术历史悠久，低成本量产难度较大，多为实验室产品。1975年Schwartz等人提出了背接触的概念，经过多年发展，研发出指交叉式的IBC太阳电池，最初此类电池主要应用于聚光系统。1984年，Swanson等人报道了与IBC类似的点接触(Point Contact Cell, PCC)太阳电池，并在88倍聚光系统下得到19.7%的转换效率。与正常IBC电池相比，工艺过程更为复杂，不易大规模推广。第二年，Verlinden等人在标准光照下，制备出效率21%的IBC太阳电池。

1997年，SunPower公司和斯坦福大学开发的IBC电池，实现了23.2%的转换效率。2004年，SunPower公司采用点接触和丝网印刷技术研发出第一代大面积(149cm2)的IBC电池A-300，电池效率为21.5%。2007年，SunPower公司经过对原有A-300 IBC电池工艺的优化和改进，研发出可量产的平均效率22.4%的第二代IBC电池。2010年，SunPower公司改进了表面掺杂工艺，开发了第三代IBC太阳电池，最高效率达到24.2%，量产效率达23%。2016年SunPower公司通过抑制边缘损耗，结合新工艺首次量产隧穿光伏电池片Maxeon 5，最高效率达25.2%，量产效率24%。2021年SunPower公司继续改进工艺，实现量产效率达24.5%的Maxeon 6电池片。

IBC光伏电池属于结构创新，可叠加材料创新衍生出TBC和HBC，实现更高的转换效率。目前市场关注较多的下一代电池为TOPCon电池和HJT电池。这两种电池均属于电池材料的创新，可与IBC技术相叠加。目前全球最高转换效率的单节晶硅电池就是由Kaneka公司的HBC电池产品创造。

异质结电池(Heterojunction，HJT)：由两种不同的材料组成，即在晶硅和非晶硅薄膜之间形成PN结，因此它兼具晶硅电池优异的光吸收性能和薄膜电池的钝化性能。具体是在N型晶体硅片正反两面依次沉积厚度为5-10nm的本征和掺杂的非晶硅薄膜，以及透明导电氧化物 (Transparent Conductive Oxide，TCO) 薄膜，从上到下依次形成了TCO-N-i-N-i-P-TCO的对称结构。

隧穿氧化钝化接触电池(TunnelOxide Passivated Contact，TOPCon)：前表面与N-PERT电池没有本质区别，主要区别在于采用超薄二氧化硅(SiO2)隧道层和掺杂非晶硅钝化背面。其中SiO2厚度1-2nm，可使多子隧穿通过同时阻挡少子复合；掺杂的非晶硅厚度20-200nm，经过退火工艺使非晶硅重新结晶为多晶硅，可同时加强钝化效果，避免了在钝化膜上激光开槽，能有效减少少子复合，提高电池的开路电压和填充因子，进而提高电池效率。

异质结背接触电池(HeterojunctionBack Contact，HBC)：将HJT非晶硅薄膜技术应用于IBC电池结构，可同时获得高的短路电流和开路电压。2016年、2017年日本Kaneka公司研发的HBC电池分别创下26.33%和26.63%的转化效率世界纪录。该电池正面无金属电极遮挡，背部P、N区呈现交叉排列，本征非晶硅薄膜(i:a-Si)作为双面钝化层，具有优异的钝化效果。

3.2 公司ABC技术有序推进，2022H2将实现GW级量产

大尺寸PERC产能持续释放，ABC新技术有序推进。2021年，公司生产电池片19.47GW，同比增长46.4%，全年销售电池片18.85GW，同比增长43.2%。估算公司2022Q1出货7.5-8GW，继续稳居行业第二。

公司2021年年报披露，实现了义乌四、五期高效太阳能PERC电池项目的全面投产，2021年公司高效PERC太阳能电池产能达到36GW，比2020年的22GW增长63%。公司开发出166mm尺寸电池升级为182mm尺寸电池和薄片化的改造技术，义乌、天津基地启动了改造工作，计划2022年6月前完成。改造完成后，公司95%以上的电池产能均可生产182以上尺寸电池，部分产能可以在182mm和210mm尺寸电池之间灵活切换。

爱旭ABC电池片技术是在IBC技术基础上进行了创新升级，预计GW级别的产品量产时间2022Q3。公司2021年年报披露ABC技术的300MW电池中试线及500MW组件实验线进展正常，珠海6.5GW 的ABC电池量产项目已顺利开工，项目建设正有序推进中，预计2022年三季度可建成投产。

ABC技术工艺步骤复杂，模仿难度高，量产效率高，银浆耗量低。公司年报披露ABC实验室最高效率26.1%，预计可实现平均量产效率25.5%左右。基于公司之前披露的定增方案，推算技术设备投资约4-6亿元/GW，较目前HJT技术相当，比TOPCon技术投资高。公司如果上非银技术方案，有望大幅降低银浆耗量。

类半导体制造工艺，挑战电池片制造极限。从技术工艺来看，生产步骤多且复杂，存在较多类半导体工艺。需要反复做掩膜、激光、刻蚀等步骤，模仿难度较高。特别是电池片背面的交指状电极的金属化制造步骤，是该技术的核心环节。

4. 背靠“华发+IDG”雄厚资本，受益于“虚拟一体化”战略布局

4.1 华发集团大力转型制造业，以投促招引进爱旭180亿投资落地珠海

珠海华发集团有限公司组建于1980年，与珠海经济特区同龄，是珠海最大的综合型企业集团和全国知名的领先企业。2016年起公司连续六年跻身“中国企业500强”，2021年位列203名，并成功入选国务院国企改革“双百企业”。华发集团现控股“华发股份”“华金资本”“华发物业服务”“庄臣控股”“维业股份”“华灿光电”“光库科技”“迪信通”8家上市公司，以及“华冠科技”“华冠电容”2家新三板挂牌企业；成功打造华发集团、华发股份、华发综合发展、华发投控4家“3A信用主体”。

2012年，华发集团实施“转型升级、跨越发展“战略，紧扣实体经济和城市建设，在推动珠海城市发展的过程中不断壮大，实现了从产业单一的区域性房地产企业向全国知名的创新驱动型综合企业集团的转型升级。2020年，集团实现营收超1100亿元，利税总额超170亿元，同比分别增长37%，13%，各项主要经营指标较2012年转型升级之初，实现“八年十倍增”。截至2021年二季度末，集团资产总额超5500亿元，综合实力再上台阶。全力打造具有世界格局的科技、城市、金融、 实业综合运营领先企业。

实施“科技+”战略三大产业集群协同发展“4+2”业务精彩纷呈。转型后，华发集团已经发展成为以城市运营、房产开发、金融产业、实业投资为四大核心业务，以商贸服务、现代服务为两大配套业务(4+2)的创新驱动型综合性企业集团，六大板块均位居行业TOP50，集团整体实力稳居中国地市级国企前列。

投资板块立足珠海，“以投促招”引进新兴产业。华发充分发挥自身行业覆盖广度以及细分领域纵深优势，广泛挖掘优质产业项目资源，“以投促引”引进行业头部企业，带动产业链上下游集聚落户，链接优质资源提供全方位服务，通过“聚点成链、集聚成群”，助力珠海打造战略性新兴产业集群、推动产业转型升级。华发集团通过旗下多个投资平台，已累计投资行业领军企业和高成长性创新企业316个，其中78个已成功上市或过会。已经为珠海导入富士康、高景太阳能、爱旭股份等优质潜力企业31家，累计支持本地企业40家。

2022年4月21日，南方日报报道，华发集团相关负责人表示：“光伏新能源是国家重点发展的战略性新兴产业，也是华发集团战略布局实体产业的核心方向之一。通过投资高景太阳能、爱旭股份等优质项目，华发正逐步构建关键环节全覆盖的光伏领域全产业链。”2022年4月26日，南方财经报道，华发集团将全力协助推动爱旭股份项目早日建成投产，同时紧紧围绕珠海五大千亿级产业集群，继续加大“以投促引”产业招商力度，助力产业链条不断完善壮大，为珠海打造粤港澳大湾区高质量发展新引擎贡献力量。

4.2 珠海打造千亿光伏产业园，“虚拟一体化”战略浮出水面

2022年1月7日，珠海市人民政府印发实施《珠海市科技创新“十四五”规划》。“十四五”期间，珠海市将聚焦集成电路、生物医药、新能源、新材料、高端打印设备等优势产业，着力培育五个千亿级新兴产业集群。珠海市将推动高端制造业、高新技术产业、高端服务业、特色海洋经济和生态农业融合发展，形成结构优化、功能完善、附加值高、竞争力强的“三高一特”现代产业体系。

珠海位处海上丝绸之路的重要节点，可为企业外向发展阔开空间。爱旭珠海基地拟建于珠海市富山工业园富山大道南侧、规划科信西路东侧，中心地理位置坐标为北纬22.160770°，东经113.149787°。珠海富山爱旭基地设计总产能为年产高效晶硅太阳能电池26GW，其中基地一期产能6.5GW。

爱旭珠海基地位处西部先进制造产业带。东部“双高”(高新技术和高端服务)产业带和西部先进制造业产业带，是珠海经济增长的战略支撑带。西部先进制造业产业带。从北部的富山工业园、新青工业园、白蕉科技工业园到南部的高栏港经济区、平沙游艇与休闲旅游区，包括北部特色优势产业和南部新型临港产业两大组团，推动富山工业园加快建设、实现跨越式发展，把富山工业园打造成为全市实体经济发展的重大平台。

华发+IDG打造的“光伏虚拟一体化”产业链逐步成型。2021年华发集团和IDG大手笔投资高景太阳能，推动其硅片切片产能快速落地珠海。同时，又引进自己的参股公司爱旭科技到珠海投资180亿元，释放ABC技术产能。在光伏上游，参股青海丽豪，保障青海高景硅棒原材料需求。预计在光伏下游组件端，今年也会有实质性行动，珠海光伏产业园的集群效益即将显现。该产业链内的公司均只专注于自己领域的技术突破，在之外的环节通过相互参股来分享行业收益，同时也能够在产业上下游激烈博弈的时期确保原材料的稳定供应。该“虚拟一体化”的产业模式或将更优，抗风险能力更强。

硅料环节：青海丽豪

青海丽豪半导体材料有限公司成立于2021年4月，主要从事高纯晶硅等半导体材料的技术研发、生产和销售，所属产业属于国家鼓励类产业，也是青海省战略性新兴产业。公司位于青海西宁湟中区的经济技术开发区南川工业园区，占地面积2600亩，计划总投资180亿元分三期建设年产20万吨高纯晶硅生产项目。一期计划投资约50亿元，项目已于2021年6月25日正式开工建设，预计2022年下半年建设完成。项目可新增就业岗位1000余人。公司秉承“信任、尊重、一流”的核心价值观，坚持“感情留人、待遇留人、事业留人”的人才理念，全力打造高纯晶硅和光伏产业行业标杆。

硅片环节：高景太阳能

广东高景太阳能科技有限公司成立于2019年7月3日，总部位于珠海，由业内资深团队、IDG资本及珠海华发集团共同创立。公司聚焦高效大尺寸光伏硅片的研发制造，掌握大尺寸、薄片化等方面多项核心技术，为客户提供高效、优质的产品，志在成为全球光伏硅片领域的标杆企业。

近期，高景太阳能已经完成16亿元A轮融资。除老股东IDG资本、珠海华发集团持续加码追加投资外，国寿投资旗下国寿科创基金、建信(领航战兴基金、制造业转型升级基金)、粤财基金(广东省产业发展基金)、深投控资本等财务投资机构，爱旭股份、美的资本等产业投资机构也共同参与了本轮投资。

2022年一季度，高景太阳能的硅片产量高居行业第5名。高景太阳能副总经理孙彬表示，预计今年6月二期项目完全达产后，高景太阳能将有望凭借30GW产能跻身行业第一梯队，目标产能50GW，计划到2023年产值280亿元，纳税8亿元，2024年产值350亿元，纳税12亿元。

电池片环节：爱旭新能源

早在2017年，爱旭股份就通过华发集团的投资，与珠海结下“缘分”。2017年，出于支持企业成长、助力产业发展的初衷，华发集团通过旗下投资平台出资1.7亿元，与知名投资机构IDG资本共同投资了爱旭股份，并促进了公司于2019年9月成功登陆A股市场。

2022年4月23日，由珠海华发集团引进，总投资180亿元的爱旭股份26GW新型高效太阳能电池项目，也顺利签约落户珠海，成功构建出珠海新能源产业集群上下游“双龙头”的领先局面，将持续带动硅片上游的硅料、电池下游的电池组件等产业链企业、顶尖技术集聚珠海。

2022年2月，该项目正式动工开建。这是全球首家与德国工研院合作设计的太阳能电池工厂，采用工业4.0智能生产技术，将打造数字化、自动化太阳能电池智能工厂。目前项目建设正顺利进行，预计一期将于今年9月投产。待项目全部投产后，每年产出的产品可为全球新增300亿度清洁电力，将带动行业进入下一个技术时代；预计年产值可达400亿元，可提供超过6000个优质就业岗位。

5.盈利预测、估值分析和投资建议盈利预测主要基于如下假设：

1) 截至2021年底公司PERC产能36GW，假设2022-2024年PERC电池片出货量分别为34GW、36GW、36GW，单瓦毛利分别为0.12元/W、0.15元/W、0.12元/W。

2) 假设ABC电池技术顺利投产，2022-2024年ABC电池技术出货量分别1GW、6GW、20GW，单瓦毛利分别为0.17元/W、0.25元/W、0.22元/W。

3) 假设公司单瓦费用基本稳定在0.051元/W -0.066元/W。

我们选取了通威股份、隆基股份、晶澳科技、中环股份四家光伏板块上市公司进行对比估值，可比公司2022年平均PE为22.4倍、2023年平均PE为18.1倍。如果考虑爱旭大股东因为业绩承诺没有完成，进行股份补偿，股本大幅缩减注销的情况下，公司2022年估值将显著低于行业水平。正常情况下，爱旭股份2023年PE估值显著低于行业平均水平。

我们预测公司2022年-2024年营收分别为356.7亿元、338.1亿元、467.6亿元，对应归母净利润分别为13.5亿元、28.0亿元、43.7亿元，2022年实现扭亏，2023年-2024年分别同比增长106.9%、55.8%，相当于2022年19.7倍的动态市盈率，首次覆盖，给予“买入-A”的投资评级。

6.风险提示

ABC新技术不及预期；光伏行业增长不及预期；公司出货量不及预期；大股东股份补偿不及预期。