山西汾酒(600809)：利润端超预期增长 迎接十四五开局年
类别：公司 机构：华安证券股份有限公司 研究员：文献 日期：2021-01-04
事件
公司发布业绩预告，预计 2020 年营收同增 19.1 亿元~22.1 亿元，同增 16.1%~18.6%；预计净利润同增 8.7 亿元~11.6 亿元，同增 41.6%~55.5%。预计 4Q 营收同增 24%~35%，净利润同增 85%~205%。
主要观点
利润超预期增长。公司 4Q 营收增长符合预期，利润增长超预期，或系青花系列提价贡献利润弹性。至 2020 年末，公司终端数量达 85 万家，管理水平大幅提升，营销组织结构进一步下沉，已形成 30 个省区+40 个管理区的区域营销组织架构。2020年是公司改革巩固年，分产品看，抓两头品牌价值持续提升，2020 年青花同增约40%，玻汾同增约 30%，巴拿马老白汾等个位数下滑；分区域看，2020 年省内大个位数增长、基本盘稳固，环山西市场同增约 20%、快速增长，长江以南同增 50%以上、低基数下高速增长，目前亿元市场达 17 个，1+3 重点板块时长持续发力，1357全国化布局逐步形成，省内外占比已提升至约 40:60，泛区域化向全国化稳步推进。
十四五开局推进 258 战略。公司于 12 月 26 日召开年度经销商大会，明确十四五整体规划、及开局年战略。2021 年作为十四五开局年，公司将实施 258 战略：“2”
代表汾酒+竹叶青双品牌战略；“5”代表用好五大红利，分别是借助国内大循环消费红利、持续释放公司改革红利、拉升品牌战略红利、利用清香型品类红利、及顺应发展势能红利；“8”代表实现八大增量，分别是充分挖掘长江以南、及华东地区增量、挖掘产品结构增量(高端匀速，中端加速，低端控速，进一步改善产品结构占比)、挖掘活态营销增量、挖掘量价增量(期望做到量价齐升)、挖掘终端广度增量、挖掘终端深度增量(提升终端质量及产量)、挖掘基础管理增量(全员营销，释放改革红利)、挖掘国际市场增量(利用国内外双循环机遇)。
十四五营销三阶段发展，推行13344营销改革计划。公司将十四五营销分为三阶段，分别是：1)2021 年解决经销商结构、实现品牌聚焦、及提升经销商利润；2)2022~2023年实现省外高质量发展、尤其是长江以南市场显著突破、实现杏花村规模质量双升、及开拓国际市场；3)2024~2025 年实现青花规模加速发展、实现汾酒杏花村相互支撑、全面实现 135 市场建设(山西+京津冀板块、豫鲁板块、陕蒙板块+江浙沪、东南、两湖、东北、西北 5 小版块市场均实现规模化)、并在国际市场形成品牌力。
营销战略方面推进 13344 计划，其中重点是成立汾酒营销中心聚焦营销改革，聚焦圈层营销、品牌聚焦、国际化发展，品牌上抓两头强腰部(其中青花 30 复兴版提高汾酒品牌势能)，强化核心终端建设与团购意见领袖维护工作，持续提升经销商利润，加强品牌能见度，此外加强人才、制度、资源、监督四方面保障工作。
新五年看青花玻汾双轮驱动，维持“增持”评级。公司十四五规划明确，产品、区域、营销等多方面战略积极可为，我们上调 2020~2022 年盈利预测，预计营收同增19%、24%、22%，归母净利润同增 50%、32%、27%，EPS 3.33、4.38、5.56 元，对应 PE 113、86、67 倍。我们认为，产品端，聚焦青花向上升级及高线光瓶酒玻汾发展，青花有望成为北方高端酒代表；渠道端，战略持续裂变、混改红利有望持续释放；区域端，省外扩张发力泛全国化，公司仍处于成长期核心阶段，业绩确定性高，中长期价值凸显，维持“增持”评级。
风险提示：1)青花、玻汾动销不及预期；2)省内下沉、省外扩展不及预期等。
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