随着新三板精选层发行上市的政策推进，不少企业为冲击精选层开始寻求更有承销保荐能力的券商，其中产生的天价“分手费”也引来争议。业内认为，这实际上是券商和企业围绕精选层上市的预期收益进行激烈博弈，背后也体现了当前新三板业务生态的变化。
同时，为争取更多优质的精选层项目，不少券商再次祭出“价格战”大招，行业竞争颇为激烈。券商人士认为，目前针对拟精选层企业定价体系尚不成熟，部分投行价格战竞争实际不可持续，也会受到监管的约束，最终比拼的还是券商的综合实力。
冲击精选层更换券商
挂牌企业遭遇昂贵“分手费”
近期，新三板市场不少挂牌公司先后因冲击精选层而选择更换主办券商，在此过程中出现了券商向企业索要分手费的情形，费用从几十万到百万不等，更有企业因变更券商而不得不拖欠后一家督导费，从而引来行业争议。
有头部券商投行相关负责人表示，从市场化的情况下看，挂牌公司提出更换主办券商，对于此前孵化和辅导企业的券商而言，利益是受损的。“此前券商在辅导新三板挂牌企业，辅导费用往往不高，核心目的是为了孵化新三板企业项目，尤其是精选层预期强化之后，券商也希望通过将企业送上精选层，获得更高额的收益。这种收益预期打破，就存在了利益的博弈。”
上述券商人士认为，所谓分手费，其实也就是挂牌企业向原主办券商支付一定数额的解约金或者补偿费用。“很多企业出于长远利益的诉求以及博取冲击精选层的预期，想要更换主办券商，要求解除原有督导协议。但这种趋势如果变得频繁，三板市场的常规生态也会被破坏，所以分手费的确定，最终还是要双方本着自愿、协商的态度进行。
不少业内认为，突然更换主办券商，实际伤害了原服务机构的利益，收取一定分手费能够理解。华东一头部券商投行人士称，挂牌公司更换主办券商时需要付出“分手费”算是行业潜规则之一了。原券商干的督导业务都是体力活，一年下来也就十几万块钱，但精选层一个项目可以拿几百万，利润更丰厚。券商争夺新三板项目时，很大程度上也是谋求企业壮大后登陆精选层的高额收益，若企业提出更换券商，券商这部分收益就打水漂了，于是部分券商选择借助制度优势向企业索要“分手费”。
上述人士还提到，“很多小券商为了避开和大券商直接竞争在新三板布局了很多项目，新三板改革一来他们好不容易以为自己熬出头了，结果公司又要换大券商来做之后的业务，这其实对小券商也不太公平。某大型券商的精选层项目中，有一半都是从小券商的手里接过来的，感觉小券商真的很难。”
华东一家大型券商的投行人士，挂牌公司和券商之间实际上是个双向选择的过程，不过对于券商来说，督导的过程比较漫长，且结果未知，但如果在精选层项目有进展之下，公司临时想要变更主办券商，相当于提前终止合同，付一些“分手费”也是可以理解的，不过具体金额并没有一定的标准。
不过，也有观点认为，天价分手费的出现会扰乱行业正常生态。北京南山投资创始人周运南表示，目前不能助长券商索要巨额“分手费”的不正之风，这不利于挂牌企业及时选择更适合自己的保荐券商，将阻碍企业的顺利发展。
“这就有点像商铺转让费，如果任由机构随便开价，那可能会成为压死企业的最后一个稻草。如果这样的潜规则盛行，可能最终还会伤害到挂牌企业，对即将重新活跃起来的新三板市场发展也非常不利。建议股转公司能够出台相关政策或措施制止这类行为。”
“这类分手费的运作会存在一定灰色地带，券商不能滥用这一惯例来破坏行业生态，无理取闹开出天价分手费的行为也应该受到谴责。与其在分手费上动歪心思，倒不如努力提升保荐能力，通过专业能力增强客户粘性”，上述投行人士补充道。
值得注意的是，精选层发生“分手费”情况，背后在于很多挂牌企业的主办券商正在从小券商向大券商切换。据了解，目前申万宏源和中信建投承接精选层“小IPO项目的数量最多。这也意味着，精选层企业的资源正在逐步想大型券商靠拢。
华南某中型券商新三板业务相关人士表示，随着精选层预期的逐步落地，部分准精选层项目的企业竞争开始激烈，曾经放弃新三板业务条线的大型券商又重新开始加大布局，不少企业出于品牌效应的考虑，会选择更换主办券商，不少承接券商均为大型券商。
“过去新三板市场低迷之际，仍然长期布局的机构多数为中小型券商，他们主要依靠深耕新三板业务来赚取部分督导费用以及孵化企业，但今年深改落地后，这样的生态正在发生明显改变，头部券商机构更有实力承接，投行业务竞争也更加激烈，这让一些原本深耕新三板的中小机构反而被挤出市场。”
券商保荐承销差异巨大
精选层项目收入模式改变
实际上，变更券商潮出现，意味着越来越多券商加入对精选层项目的竞争，行业的价格战再次出现。据悉，部分券商为留住企业资源不得不打出“地板价”承销费率，几乎让渡所有利润，其背后也不凸显了当前精选层项目收益模式仍未清晰。
某头部券商投行相关负责人表示，对于新三板的收费模式，此前一直采取的是保底收费模式，这是因为很多券商并不完全期待新三板企业能够在市场上完成更好的融资，仅仅只是提供持续督导的服务，并收取一定的费用。
“不过精选层发行上市预期强化之后，这类收费模式还会发生明显的改变，收费标准肯定会水涨船高，尤其是头部券商平台优势和投行能力相对较强，能够帮助挂牌企业顺利发行融资，后续也会根据融资规模给出一个高出当前市场价的水平。目前新三板项目，基本承销费率都在7%或8%左右。”
值得注意的是，部分机构为了争抢新三板资源，不惜打出价格战。据悉，有券商已经将精选层的承销费率达到了5%的“地板价”水平。
华南某中型券商新三板业务相关人士表示，很多券商为了囤积新三板尤其是拟精选层的储备资源，并和其他机构展开竞争，就会采取低价竞争的方式。“对于优质的拟精选层项目，券商机构的价格竞争非常激烈，承做费用甚至低于100万以下，而且标准还在不断的拉低，很多券商还报出了不切实际的价格，基本没有任何盈利空间。”
“承接精选层项目最终考验的还是券商综合实力，不论是挂牌承揽还是交易等环节，打价格战都不可持续。券商能做的，只有拼品牌、拼综合业务能力、拼资金实力，而客户以合理的价格买质量、买品牌，这才是新三板市场良性发展的常态。”
据了解，目前券商投行在承销保荐费用的收取上并不统一，报价差距比较大，从几百万元到上千万元都有。也有券商人士认为，承销保荐费还是需要维持一个基本的市场价格，不能因为价格战而让券商在这一业务上进行消耗。
“有些券商还是会收取相对比较高的承销保荐费，这是因为新三板挂牌企业，尤其是精选层的申报工作，涉及的材料和流程的工作同样比较多，保荐业务并不比A股IPO企业简单，很多券商保荐人也要承担保荐中介责任，这里面也有风险，所以券商会根据企业的质地和具体情况给出合理的报价。”上述新三板业务负责人表示。
上海一家中小型券商投行部相关负责人认为，现在变更主办券商无非几种情况，一是挂牌公司推动精选层意愿强烈，但主办券商在这方面的保荐能力欠缺，或者保荐进度不达预期。还有一种情况是，现在各家券商对精选层企业的争夺非常激烈，有些挂牌公司和一家券商终止辅导之后，转身就马上和其他券商签约，这种情况其实比较多，所以最后就是拼的就是服务。
华北一中型券商内部人士认为，精选层保荐费的定价其实还不存在成熟的定价体系，前期尽职调查、报送材料等保荐辅导的收费和A股IPO项目差不多，两三百万左右，但是承销费率上企业和券商出现了很多争议。
“有的券商觉得做精选层项目所花费的精力并没比A股项目小很多，但是由于精选层项目募资额相对较小，所以承销费率理论上应该比A股项目更高点，不然不符合投入产出比。但是对于一些中型企业，千万的保荐费顶上公司大半年的利润了，为了上精选层可能整个公司大半年都白干了，会和券商压价。”上述人士补充道。
华东一投行内部人士称认为，价格战目前只是局部现象，好的项目大家都抢肯定费率会低很多，但有的投行并不是特别重视精选层业务，行业竞争还没有白热化，全面采取超低价竞争的投行还是少数。
精选层布局各家态度不一
部分投行持观望态度
今年以来，新三板全面深化改革的各项政策举措加速落地，新三板精选层也成了行业焦点。4月27日，新三板正式启动股票公开发行并在精选层挂牌业务的受理与审查工作，精选层正式进入了“实操”阶段。
步入五月，不同券商对精选层项目的重视程度依然存在较大差异，各家投行的项目储备数量也层次不齐，部分投行依然保持观望态度。
制度优势吸引机构布局
超50家投行已入场精选层
作为多层次资本市场建设的重要一环，新三板精选层在改善新三板流动性的同时还建立了多层次资本市场的互联互通机制，在精选层挂牌满一年的挂牌企业将可以向沪深交易所申请转板上市。
开源证券总裁助理兼研究所所长孙金钜认为，精选层挂牌的独到优势在于虽然仍旧不算上市，但是对于挂牌公司既能享受到公开发行等带来的融资便利，同时又有精选层较好的流动性支持市场化定价。同时精选层公开发行以及挂牌的标准多样化且低于A股，审核速度和审核效率也高于A股的公开发行上市。
在制度优势下，新三板企业备战精选层的热情被点燃，券商机构为争夺市场蛋糕也纷纷入场。
据挖贝网数据，截至5月21日，累计备战精选层的企业共计1056家，共有101家企业进入辅导期，32家企业精选层申报材料获全国股转公司受理，参与精选层保荐项目的投行超50家。
许多中小券商希望以精选层项目作为投行业务的突破口，进而实现对大型投行的弯道超车，因而对精选层项目也更加重视。
华东一中型券商内部人士对记者称，我们内部从改革政策一出就对新三板改革十分关注，甚至重视程度都超过了科创板。在大型投行的挤压下中小券商的生存空间本就不多，我们认为这是打造差异化竞争能力的一个好机会，也在积极地搜寻相关项目。
“前几年新三板市场比较低迷，很多头部券商放弃了新三板业务，深耕新三板的券商很多都是中小券商，部分中小券商在精选层业务方面甚至比大型券商更具优势”，上述人士补充道。
据悉，新三板保荐制度规定，发行人的保荐券商与督导券商应为同一家机构或存在控制关系，督导项目较多的中小券商将在精选层项目布局上具备一定优势。
精选层项目收益不及IPO
部分投行持观望态度
在“可转板”的制度优势下，被称为“小IPO”的精选层项目成为了多家券商的“必争之地”，但也有部分投行并未积极布局新三板业务。
挖贝网数据显示，截止5月22日，在精选层申报材料获得受理的32家企业中，中信建投拿下7单，市场份额接近四分之一，申万宏源拿下3家。而部分顶级投行在受理项目数排名中十分靠后，其中，中信证券仅拿下一家，中金证券、海通证券为0家。
在项目储备方面，顶级投行中金公司也仅有“先临三维”这一个项目，并未对新三板精选层进行重点布局。
上海一家中小型券商投行部相关负责人称，目前有些大券商对新三板的业务还保持着较为谨慎的态度，在精选层项目方面，多是一些中小券商在博弈。
该人士还提到，“对于大型券商来说，精选层项目带来的收益和付出并不是很对等，换句话说，就是并不那么赚钱。”该人士举例，比如中金这种投行业务很强的公司，做一单其他公司的投行项目要赚钱的多。
北京一资深投行人士对记者称，新证券法实施后，保荐机构的责任更重了，承接保荐项目的成本其实是提高了的，券商机构会更加谨慎。上述人士还提到，“而且，承接新三板精选层项目对于大型券商来说还意味着较高的机会成本。最近A股市场都快忙不过来了，创业板改革、再融资新政等也催生了很多新项目，大型券商如果去专供新三板精选层项目，就会牺牲很多A股项目的机会。”
“而且新三板的企业通常融资规模小、利润规模也小，券商机构承接项目要不了太高的价格，工作量其实没差多少，但是收益和A股项目比差挺多。其许多新三板企业一年的利润也就一千多万，动辄几百万、上千万的承销费不一定给得起”，上述人士补充道。
沪上一家中型券商的投行部门人士对记者称，头部券商在创业板和科创板上的储备和发力可能更多，精选层项目更多是中小券商的战场。对于中小券商而言，现在是个重要的机会，换个赛道竞争可能也会形成一些差异化的竞争优势。
“事实上可以理解为一种错位竞争吧，毕竟中小券商这些年一直跟在大券商后面‘喝汤’，也要给点机会‘吃口肉’”，该人士笑言。
精选层项目现“袖珍版”
意欲转板之余仍需留意这些风险
新三板精选层挂牌申请如火如荼，有机构预计，在精选层挂牌业务受理与审查工作正式开启后，首批公司将于三季度正式登陆精选层。值得注意的是，在百余家拟申请精选层企业中，数家公司的募资金额出现了“袖珍化”的迹象。
有业内人士告诉记者，精选层的估值水平没法和A股比，还是会有一定的折价，所以有冲刺A股计划的公司，可能选择在精选层尽量减少摊薄。换句话说，这些公司或在为转板做准备。
不得不说的是，新《证券法》为新三板转板的顺利实施提供了制度保障，不过，并不是所有的公司都能顺利转板，企业转板也存在着些许风险，需要留意。
精选层项目惊 现“袖珍版IPO”
毋容置疑，和科创板企业的募资金额相比，拟申请精选层企业在募资金额上均属于“轻量级”，但是，从现实来看，“轻”的下限却实在有点低。
5月中旬，获受理的拟挂牌精选层企业永顺生物的计划募资额只有0.219亿元。据了解，该公司此次在精选层只计划发行120万股，仅比精选层要求的100万股的最低发行量底线高处20万股。
公开资料显示，该公司是一家兽用疫苗企业，主要用于下游畜禽养殖业动物疫病的防治。数据显示，公司去年净利润超6000万元，研发费用达2322.62万元。此次公开发行的计划募资额甚至不能覆盖其一年的研发费用。
此外，从目前已公布挂牌精选层意向的新三板企业来看，中苏科技、奥迪威等公司的计划发行规模也并不大，其中，中苏科技预计股票发行募资金额不超过1000万元。
一石激起千层浪。在A股市场，类似的募资金额也是较为罕见的。据Cho ice数据统计，自2014年IPO以来，在已完成发行的超千家企业中，计划募资金额低于1亿元的公司只有10家，其中规模最小的公司募资额也有0.62亿元。
意在转板？
还有这些风险要留意
那么，为何会出现该现象，公司选择较低的募资额究竟意在何为？
华北一投行内部人士告诉记者，从新三板的制度来看，新三板创新层的公司在进行公开发行前就已经有了一定数量的公众股东，因而申报精选层时即使发行少量股份也能满足公共股东持股比例的要求。同时，精选层的估值水平没法和A股比，还是会有一定的折价，所以有冲刺A股计划的公司，选择在精选层尽量减少摊薄也是普遍现象。
“尤其是某些并不缺乏资金的公司，则更倾向减少募资额。如果一些公司目前在处于行业周期的低估，估值较低，但又不想推迟上报精选层的计划，也可能通过袖珍发行的方式来尽量减少股权稀释”，上述人士补充道。
换句话说，部分公司选择“袖珍”发行意在为转主板做准备。
2020年3月1日，新《证券法》正式实施，明确将在不同板块和市场分步实施股票公开发行注册制，公开发行可与上市相互分离。新三板公司可以先获得证监会核准公开发行进入精选层，而后通过交易所审核实现转板上市。
可以说，在新三板与场内交易所市场联系日益紧密的趋势下，转板制度出台后，精选层将成为新三板和科创板、创业板之间互联互通的重要枢纽。新三板市场的吸引力将进一步提升，流动性和融资功能与定价能力也将相应提升。同时，转板制度的建立也将为挂牌公司新增精选层转板的上市路径。相较于传统的IPO上市而言，精选层转板上市之路不但可使企业提前享受公开发行所带来的融资便利，并且在转板上市后公司股东的限售期可以予以抵扣。
从转板上市条件来看，申请转板上市的企业应为新三板精选层挂牌公司，且需要在精选层连续挂牌一年以上，并符合转入板块(科创板或创业板)上市条件的，可以直接向交易所申请转板，无需证监会核准或注册。
一家中小型券商投行人士表示，预计随着新三板全面深化改革进程的持续推进，未来精选层亦将具备较好的融资与定价功能和市场流动性，而“先入精选层，后转板上市”也将逐步成为新三板挂牌公司的上市首选路径。
不过，必须要说明的是，转板也存在着一定风险，并非所有公司都可以成功转板。
开源证券总裁助理兼研究所所长孙金钜表示，精选层转板需要公司符合转入板块的上市要求，并不是所有的公司都可以转板，并且交易所后续可以提出一些差异化的要求。“评估拟精选企业转板存在的风险的核心就是判断其是否已经符合或者在一年之后是否符合创业板或科创板的上市标准。而目前已经达到了创业板或科创板上市标准的公司转板成功率必然更大”，他告诉记者。
值得注意的是，尽管转板有风险，但对于机构投资者和个人投资者来说都存在很好的投资机会。孙金钜认为，精选层本身流动性相较于创新层/基础层就有大幅的提升，而转板至创业板或科创板之后流动性将进一步提升。流动性提升将带来估值的溢价，因而对于机构投资者和个人投资者均具有很好的投资机会。不过针对精选层投资风险相对较高，个人投资者设置了100万元的投资门槛。对于不满足条件的个人投资者只能通过购买基金等方式参与进来。机构投资者相对个人投资者参与精选层投资的方式会更加多样，在传统的打新、二级、定增之外还可以参与战略配售等。
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