通威股份(600438)：扩产再提速 规划超预期
类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：曾朵红/曹越 日期：2020-03-20
拟投资保山4 万吨硅料项目：3 月19 日晚公司公告拟投资云南保山高纯晶硅项目，项目总投资预计40 亿元，建设年产能4 万吨高纯晶硅项目，预计2020 年上半年启动，于2021 年11 月底前建成投产。
产能规划超预期，龙头地位加速提升：2019 年底通威已经具备8 万吨产能，其中：乐山老产能2 万吨，乐山一期和包头一期各3 万吨。根据通威三年规划，2020-2023 年硅料产能分别达到8、11.5-15、15-22、22-29万吨。此前乐山二期3.5 万吨项目、本次保山4 万吨项目如期达产，公司2021 年将达成15.5 万吨硅料产能，超上限完成规划。达产后公司硅料产能规模进一步扩大，生产工艺将进一步提升，按照行业目前扩产进度来看，公司硅料市占率将成为全球第一，龙头地位加速提升。
新项目低成本、高单晶占比双优势：公司乐山二期、保山新产能达产后预计单晶料占比达90%以上，同时可实现N 型料的批量供应，新产能全成本4 万元多，生产成本3 万多，现金成本2 万多。公司原有老产能单晶料占比85-90%，全成本5 万多，生产成本4 万多，现金成本3 万多，新老产能成本均存在下降空间。单晶时代下，公司高单晶占比、低成本产能极具竞争优势，盈利能力强。
行业供给收缩，供需短期趋紧：据硅业分会统计，2019 年中国进口多晶硅料13.5 万吨，国内产量34.4 万吨，总需求45 万吨。供给端来看，20 年新增供给仅东方希望3 万吨产能，且单晶比例不高，同时，OCI已于2 月20 日关停群山工厂5.2 万吨产能，而瓦克美国5 万吨硅料产能已连续2 个季度亏现金(扣除3 季度保险赔偿)，业内消息瓦克20 年上半年也有关停计划。21 年新增供给仅通威下半年投产产能，且考虑产能爬坡效应有效供给有限，同时，韩华化学确认关闭1.5 万吨硅料产能。需求端来看，20 年硅料需求预计近50 万吨，且20 年下游硅片行业新增单晶硅片70GW+产能，预计硅料价格供需将偏紧，价格将企稳回升。
盈利预测与投资评级：我们预计公司19-21 年业绩为：28.05、38.27、51.03 亿元，对应EPS 为0.72、0.89、1.19 元。目标价17.8 元，对应20年20 倍PE，维持“买入”评级。
风险提示：政策不达预期，竞争加剧等
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