类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：贺菊颖日期：2018-09-05
事件
公司发布收购江苏市民大药房53%股权的公告 8月24日晚,公司发布公告,其控股子公司江苏益丰与交易对手签署《江苏市民大药房连锁有限公司、无锡民康门诊部有限公司、北塘区康寿乐食品商行、无锡湘满情食品有限公司、梁溪区德慈诊所股权转让协议》,江苏益丰收购江苏市民大药房53%股权。
简评
收购江苏市民大药房53%股权,进一步加深江苏省布局密度
公司公告显示:1)市民大药房100%股权作价2.5亿元,市民大药房53%股权相应的作价为1.34亿元,以现金方式支付(分4期支付);2)市民大药房2017年营业收入1.42亿元,净利润1416.55万元,对应PE为17.65X,PS为1.76;3)业绩承诺:市民大药房2018-2020每年零售含税销售额达到1.65亿元,净利润达到1300万元;5)本次交易无需提交董事会、股东大会审批。
标的公司在无锡市场耕耘了15年,其品牌“市民大药房”在无锡市具有较强的知名度和市场影响力,共拥有10家连锁药店,其中旗舰店“市民大药房朝阳店”单店销售规模在全国单店销售排名前十。市民大药房门店资源优质,盈利能力强,单店产出明显高于同行业水平。此外本次收购涉及的1家门诊部、1家保健品公司以及1家诊所和1家食品商行也均位于无锡市区。
我们认为:1)2017年,市民大药房实现营业收入1.42亿元,净利润1416.55万元,净利润率为10%,净利率水平较高,盈利能力有保障;2)此前公司在江苏省已有400余家门店,在江苏省处于领跑地位,本次收购市民大药房10家优质门店是对优势区域的进一步巩固;3)2018年以来在产业资本及互联网巨头的影响下,药店资产价格不断攀升,公司在此背景下依然围绕已经进驻的7个省份大力推进外延并购,2018年初以来并购门店数量已达757家,本次并购略超市场预期;4)预计市民大药房9月份并表。
持续发力并购,业绩高增长值得期待
2018Q1公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为14.82亿元、1.01亿元和0.96亿元,分别同比增长37.41%、45.57%和39.85%,业绩增速略超此前预期。截止至2018年3月末,公司拥有门店2328家,其中直营门店2233家、加盟店95家。2018年一季度,公司净增门店269家,其中新开92家,收购167家,加盟15家,关闭5家。公司一季度新开门店数同比增加32家,并购门店数同比增加164家,可以看出公司扩张步伐在加快。整体来看,受益公司老店增长及规模扩张加速+精细化管理能力强,使得Q1业绩增速超过营收增速,带动业绩超预期增长。
2018年初至今公司在湖南、江苏、江西、河北、上海分别并购了43家、72家、139家、450家、53家门店,并购门店数合计达到757家。其中,6月末战略并购新兴药房预计将为公司带来较多业绩增量。新兴药房目前在河北省内开设运营453家直营门店,北京地区开设运营9家门店,为河北区域内第二大连锁药房企业,2017年销售额超过9亿元。我们认为:1)收购完成,公司门店数量将增至2790家,同时战略挺进河北省和北京市药品零售市场,经营版图由中南、华东共7省拓展至中南、华东、华北共9省,既有利于公司完善区域布局,提高市场竞争力,又有利于公司提升对上游的议价能力,实现规模效应,降低采购成本;2)交易于8月末已完成现金支付部分48.96%股权过户,开始并表为公司带来业绩增量,全年业绩有望继续维持高速增长。
盈利预测与投资评级
若不考虑此前新兴药房并表因素,我们预计公司2018-2020年实现营业收入分别为63.07亿元、82.56亿元和107.66亿元,归母净利润分别为4.10亿元、5.35亿元和6.96亿元,分别同比增长30.8%、30.5%和30.1%,折合EPS分别为1.13元/股、1.48元/股和1.92元/股,分别对应估值53.1X、40.6X和31.3X;公司于8月末已完成现金支付部分48.96%股权过户,新兴药房开始并表,2018年并表4个月,我们预计公司2018-2020年实现归母净利润分别为4.32亿元、6.20亿元和7.96亿元,分别同比增长38%、44%和28%,对应总股本3.77亿股,折合EPS分别为1.15元/股、1.64元/股和2.11元/股,分别对应估值52.2X、36.6X和28.5X,维持买入评级。
风险分析
限制性股票激励实施进度不达预期;并购重组交易失败;商誉减值计提。
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